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中图分类号：F124.3:F830.9 文献标识码：A 文章编号：1002－0241（2008）06－0056－05
专利不仅可以用于阻止竞争对手进入市场，而且还能够成为企业融资的工具。企业利用专利获得融资的方式，主要包括专利质押贷款和风险资本投资。近年来，以专利为核心的知识产权证券化开始成为一种新的融资方式。世界知识产权组织认为：“知识产权资产证券化是一种新趋势。在承认知识产权存在担保利益的基础上，进行商业质押贷款和银行融资将在实践中不断得到发展。特别是在音乐产业、以英特网为基础的中小企业和高科技领域。知识产权产生的现金流越多，创造证券化的机会也就越多。[1]”专利资产证券化具有许多优势，它促使一些流动资金匮乏的公司开始考虑以其未来专利许可收益权担保发行证券[2]。我国有些学者认为，专利资产证券化不仅是一种新的融资方式，而且或许是解决我国专利实施率低的有效途径之一，建议由政府出面，采取发行专利股票、专利债券和运用专利信托等方法筹集资金，以证券化推动专利实施与产业化[3]。作为知识产权开发模式与融资模式的双重创新，知识产权证券化对于一个国家知识产权产业深化发展具有重要意义[4]。在“促进自主创新”政策指引下，中央和地方政府正在积极探索促进技术创新的知识产权融资与证券化模式。如何利用专利资产证券化促进企业技术创新，是近年来出现的一个新的热点。专利资产证券化与技术创新是何关系？在融资功能之外，专利资产证券化是否具有专利开发之功能？如何有效利用专利资产证券化促进技术创新？本文拟立足于我国实践，讨论这些问题。
1 专利资产证券化的概念及其种类
对于什么是专利资产证券化，目前莫衷一是。在我国管理学界，有人认为：“从已有的理论和实践来看，知识产权证券化主要是指以知识产权及其衍生的特许使用权为支撑，面向资本市场发行证券进行融资的金融交易。[5]”在我国知识产权界，有一种较为普遍的观点认为，证券化的“基础资产以知识产权为主”，特设机构获取了该知识产权的独占转让权，发行以该知识产权产生的预期现金收入流为基础的资金支撑证券，并凭借对该知识产权的独占性转让权，来确保未来的现金收入流首先用于证券投资者还本付息，剩余部分则为增值收益[6]。这些观点的分歧在于究竟是以什么为基础发行证券：是纯粹的专利，还是专利衍生的特许使用权，抑或专利衍生的其他权利？对专利资产证券化概念的不同理解，将导致人们对其功能认识和管理模式设计的差异。
1.1 专利资产证券化案例
美国Royalty Pharma公司成功运作了两起专利资产证券化案例。第一起案例是对美国耶鲁大学Zerit专利许可收费权进行了证券化处理。1985年耶鲁大学发明了一种治疗艾滋病的新技术，并获得了发明专利。1987年12月23日，耶鲁大学和美国一家大型制药企业Bristol－Myers Squibb公司（以下简称BMS），签订了专利独占许可协议，用来研制一种名为“Zerit
”的新药。2000年7月，耶鲁大学为了进行项目融资，与Royalty Pharma公司签订了专利许可收费权转让协议。将2000年9月6日至2006年6月6日期间的Zerit专利许可费的70％，以1亿美元不可撤销地转让给Royalty Pharma公司。为了支付这笔转让费，Royalty Pharma公司发行了5715万美元的优先债券、2200万美元的次级债券和2790万美元的受益凭证，剩余的30％专利许可费由耶鲁大学保留。BMS公司作为专利被许可人，每季度必须向耶鲁大学支付30％的专利许可费，然后支付304.5万美元的优先债券，再支付120万～133万美元的次级债券，最后将剩余利益分配给持有受益凭证的受益人。第二起案例是将13种药品专利许可应收款进行了证券化处理。Royalty Pharma公司先后购买了13种药品专利许可收费权，构建了一个相对稳定的、以药品专利许可费为核心的资产组合，发行了2.25亿美元可转换金融债券。债券分为七年期和九年期两种。通过这两起专利资产证券化的运作，Royalty Pharma公司进行了14次交易，拥有10种已市场化的产品和4种处于最后临床试验阶段的专利许可收费权。截至2004年，其获得专利许可费12.2亿美元，运作的现金流达到11.5亿美元。
2000年10月25日，武汉国际信托投资公司在全国创新性地推出专利信托业务。其《专利信托业务章程》和《专利信托业务简介》将专利信托过程分为三个环节：受托—经营—收益。首先，信托投资公司对受托专利的技术特性和市场价值进行适度包装和深度发掘，并通过多种手段向社会推出。其次，向社会投资人出售受托专利收益期权，或者吸纳风险投资，构建专利转化资本市场平台，从而获取资金流。最后，受托专利许可或转让产生的收益，由专利权人、信托投资公司、社会投资者按约定的比例分成。武汉国际信托投资公司作为受托人，利用其资金、信息和经验的优势，为专利权人与专利受让方搭建了技术转让平台，并通过向投资者发行受益权证的方式进行融资。在此期间，对一项1999年4月取得实用新型专利权的无逆变器不间断电源专利，进行了证券化处理。武汉国际信托投资公司作为发行人，向社会公众发行了面值为6元的受益权证，募集资金13200元。在历时两年后，该项专利最终没有获得转化。2002年12月20日，武汉国际信托投资公司正式终止了该业务，标志着我国首例专利资产证券化案以失败而告终。
2003年3月，日本也开始尝试专利资产证券化。拥有多项专利并致力于发展光学镜头业务的Scalar公司，将4项专利权排他性许可给Pin Change有限公司。Scalar公司以专利权许可应收款为基础，发行了特殊债券和享有优先权的投资权益，实际获得融资20亿日元。
通过分析上述典型案例，我们可以发现：美国和日本的成功案例是以专利许可应收款作为基础发行证券，而我国是以专利本身作为基础发行证券。将专利许可应收款证券化是将未来的应收款提前承兑，具有融资功能。将专利予以证券化是希望资产证券化能成为专利开发的一种新模式，“以证券化推进专利实施与产业化”，兼具融资与开发功能。
1.2 专利资产证券化的种类
理论上通常依据基础资产的不同来划分资产证券化的种类。专利资产证券化作为一种特殊的资产证券化，也可以依此标准进一步进行细分。能够产生现金流，并作为证券化信用支持的特定财产或财产权即为基础资产。选择和确定合适的基础资产是进行资产证券化的前提。这些资产必须具有良好的历史记录和可预见的、稳定的未来现金流。
从融资的角度来看，尚未充分利用的专利难以成为基础资产。其主要原因是专利作为一种财产权，并不能想当然地产生稳定的现金流。事实上，许多专利被权利人闲置，没有产生相对稳定、持续、可观的经济收益，当然无法证券化，纯粹的专利并不在基础资产之列。欲利用资产证券化这种新的融资方式，必须充分利用专利并确保获取稳定的现金收益，即努力将专利转变为金融资产。金融资产已经成为证券化的主要资产。如果能够利用一些交易方式将专利转换为金融资产，那么由专利衍生来的权益就可以证券化了。专利转换为金融资产作为基础资产的案例已经屡见不鲜。我们在考察专利的财产属性时，可区分为使用价值和因具有使用价值而获得的交换价值。专利所具有的使用价值是一切财产价值的基础。在专利上存在的权利也因其各自客体不同，而区别为两种财产权。以专利的使用价值为客体，称为使用权；以专利潜在的交换价值或资本价值为客体，称为价值权。由于自身不具备最大限度地利用专利以全面获取经济利益的资源，所以权利人转而寻求专利的交换价值。对专利使用权的处分，就产生专利许可；行使专利价值权的结果，就是进行专利转让或专利质押。权利人在向他人行使专利使用权或价值权的过程中，权利悄然发生变化：专利权转换为债权。债权的出现，就意味着现金流的产生。当债权产生的现金流稳定到具有足够信用的时候，专利衍生的债权就可以作为基础资产。所以稳定的专利许可费和专利质押贷款均可以作为基础资产，由此就形成了专利许可费证券化和专利质押贷款证券化。
但从投资的角度来看，投资于具有潜在价值的专利也可以产生稳定的现金流。真正意义上的专利证券化是受托机构成立专利投资信托或专利资产信托，向不特定人募集发行或向特定人私募交付受益证券，获取资金的行为。近年来，美国开始出现一种类似于不动产投资信托的技术单位投资信托（Technology Unit Investment Trust）。单位投资信托是购买并固定持有股票、债券或其他证券等资产，并在美国证券交易委员会注册的投资公司。信托中的“单位”被出售给投资者，单位持有者得到的单位信托是拥有该固定的资产组合权益的凭证。单位投资信托根据投资持有的资产而变化终止的期限。投资于长期债券可以保留20至30年。投资于股票也可以获得资本利益长达一年或几年。当信托解散时，证券将支付给单位持有者或再投资于其他信托。单位投资信托也可以集中于某个特定的细分市场。例如，健康、能源、技术、房地产、通信或特定国际市场。专门针对技术进行投资的单位投资信托，就构成技术单位投资信托。拥有技术目前却无法产生现金流的公司，可以将技术交给技术单位投资信托。技术单位投资信托按照技术主题进行集中，并进行组群化。例如，形成100个关于半导体硅芯片的专利技术群，70个关于易腐烂货物包装新材料的专利群，15个基于网络的商业方法专利群。相类似的技术专利汇集在同一主题标签下，组成技术专利集群。专利所有者按照其在技术单位投资信托中所占份额获得投资[7]。投资者购买技术单位投资信托的份额，代表专利群的部分权利并对未来许可现金流享有各自的请求权。例如，A－H八家公司将各自享有的半导体硅芯片专利技术，转移给一家新成立的技术单位投资信托。这八家公司所拥有的专利数、评估价值以及所占比例，如表1所示。
技术单位投资信托被划分为10000份，每份原始价格为71510元。在扣除必要运作费用后，每一信托份额的投资者将享有全部许可费收益的0.01％。假设技术单位投资信托管理人，准备以每份“单位”24000元的价格销售600份。那么，拥有专利的公司将基于其专利获得每份71510元。虽然数额不多，但相对于没有任何收益而言，技术单位投资信托还是很受专利权人欢迎的。如果技术单位投资信托管理人第一次只销售了50份，那么获得的资金为50×24000＝1200000。扣除5％的佣金6万元，剩下的114万元将按照专利技术价值所占比例分配给专利权人，如表2所示。
如果市场需求逐渐增强，A－H公司可以不断以每份“单位”24000的价格销售，直到10000份“单位”全部售完。当一个企业为了开发或改进产品需要使用技术单位投资信托专利群中的一项或多项专利技术时，该企业必须向技术单位投资信托支付许可费。由此可见，技术单位投资信托兼具融资与投资功能。由于技术单位投资信托主要是针对专利技术进行的投资，所以本质上也属于一种风险投资，具有专利开发与利用功能。
通过上述分析，笔者认为专利证券化包括三种类型：专利许可费证券化、专利质押贷款证券化和专利信托投资证券化。从适用对象来看，专利许可费证券化可适用于创业企业，具有融资功能。专利质押贷款证券化主要用于支持专利质押贷款的金融机构，兼具融资和转移风险的功能。专利信托投资证券化既可成为人们进行风险投资的渠道，又具有促进专利技术开发和利用的功能。专利资产证券化类型如图1所示。
1.3 专利资产证券化的概念
由此可见，基础资产并不仅仅限于专利许可应收款，包括专利和专利质押贷款在内的所有权利。我们可以将专利资产证券化定义为：将流动性极差的专利或其衍生资产按照一定的标准进行组合，以该组合资产为基础，在金融市场发行流动性和信用等级较高的证券的过程。对于我国目前通常使用的“专利证券化”或“知识产权证券化”一词，笔者认为不太准确。“专利证券化”或“知识产权证券化”应是直接以“专利”或“知识产权”作为基础资产。基础资产不仅包括专利或知识产权本身，还包括其衍生的各种债权，而且目前主要是将在专利或知识产权利用过程中产生的债权予以证券化。故笔者认为，称为“专利资产证券化”或“知识产权资产证券化”更为准确。
图1 专利资产证券化的种类
2 技术创新与专利资产证券化
1997年经合组织（OECD）发布的《奥斯陆手册（Oslo Manual）》（第二版）认为，技术产品创新（Technology Product Innovation）是个复杂过程，通常划分为三个阶段：第一阶段是新知识或思想的产生阶段，包括研究与开发以及获得已知或未知的技术。第二阶段是产品生产准备阶段，包括工业工程、为新技术产品或过程进行的技术设计以及产品试制。第三阶段是市场推广并实现市场化阶段。特别是指为了实现新的或改进的产品的市场化，而进行的宣传、销售等行为。借鉴这种分类方法，笔者将技术产品创新分为新知识产生阶段（以下简称Ⅰ阶段）、产品生产准备阶段（以下简称Ⅱ阶段）和市场化阶段（以下简称Ⅲ阶段）。
对于处于不同技术产品创新阶段的企业而言，其所拥有的专利价值和对资金的需求程度存在着较大差异。在资金提供方日趋多元化的现代社会，由于资金提供方对盈利水平的预期和风险的偏好不同，所以处于不同技术产品创新阶段的企业可选择的专利融资方式也不同。处于Ⅰ阶段的企业刚刚取得专利，对资金的需求是巨大的。由于专利还没有利用，所以专利无论是使用价值还是交换价值均未体现。即使企业具有强烈的融资需求，也很难通过专利获得融资。只有那些敢于承担风险并能准确预测专利价值的风险投资资本，才愿意向处于Ⅰ阶段的企业进行股权投资。处于Ⅱ阶段的企业，已经尝试性地将专利用于产品生产，专利使用价值开始实现。企业对资金的需求仍是非常强烈。除了可以吸引风险投资家进行股权投资之外，还可以尝试专利质押贷款。通常由于没有充足的有形资产和信用，企业无法获得一般抵押贷款。但为了促进技术创新，许多国家的政策性银行对于已经进行中试生产的企业开始提供专利质押贷款。处于Ⅲ阶段的企业，已开始将产品推向市场。专利产品的市场越广阔，专利价值权实现的可能性越大。当越来越的竞争者开始模仿或涉足该专利产品时，通过专利许可可以顺利实现专利交换价值。当专利许可费金额达到一定程度并比较稳定时，利用证券化技术就可以通过专利许可费证券化获得融资。如果能将专利上升为同类产品的技术标准，那么所有竞争对手都必须许可使用该技术专利，专利价值将得到充分体现。此时，企业对融资的需求将降低，专利本身将成为一种盈利方式，如表3所示。
目前，专利证券化主要用于专利许可费。从未来发展趋势来看，证券化技术也可用于专利质押贷款和以技术投资为对象的投资资本，由此产生专利质押贷款证券化和专利投资信托。专利质押贷款作为信贷资产，在我国已经具备实施证券化的政策环境，但缺乏足够的规模。不具备标准化、高质量和大规模的专利质押贷款，就无法组成发行证券的基础资产。银行利用专利质押贷款证券化可将专利质押贷款转移给特殊目的机构，既化解了专利质押贷款的风险，也为处于Ⅱ和Ⅲ阶段的企业提供了专利质押贷款。与金融资产证券化不同的是，投资信托需先发行有价证券组成信托，然后再由信托进行资本投资。基于不同的目的，投资信托可以分为产业投资信托、风险投资信托和证券投资信托。专利投资信托属于风险投资信托。通过证券化组成专利投资信托，就可以向Ⅰ阶段的企业进行风险投资。借助资产证券化工具，专利证券化可以为处于不同技术创新阶段的企业提供不同的专利融资渠道。
3 我国开展专利资产证券化的建议
资产融资作为一种信用活动，其偿付的基础来源于两个方面：资产直接可用性导致的交换价值和资产运用能够获得的未来收益。资产融资最初的运用，主要依赖于资产本身的交换价值进行质押或抵押贷款。随着金融市场和技术的发展，资产融资的价值来源逐步由资产的交换价值，向无形的预期收益拓展。笔者预测：专利资产证券化也将经历从专利质押贷款到专利许可应收账款，再到可以产生稳定现金流的专利本身。基于这种认识，笔者针对我国拟开展的专利资产证券化提出以下几点建议。
3.1 开展专利质押贷款业务的金融机构可尝试专利质押贷款证券化
2005年初，国务院同意在我国银行业开展信贷资产证券化试点，银行业金融机构可以作为发起机构，以信贷资产为支撑向投资机构发行证券。专利质押贷款作为信贷资产，在我国已经具备实施证券化的政策环境。但问题是缺乏标准化、高质量和大规模的专利质押贷款。因此，专利质押贷款证券化的主要障碍不是政策原因，而是实践规模太小，无法组建支撑证券发行的基础资产。我国商业银行对专利质押贷款的审慎态度与中小企业对专利质押贷款的强烈需求，一直存在着巨大反差。需要专利质押贷款的中小企业，通常没有太多有形财产，如土地、建筑物机器或设备，却拥有很多专利资产。在无法办理一般抵押贷款的情况下，寻求专利质押贷款。由于专利资产的流动性极差，所以许多商业银行不愿意接受专利作为质押物。借助资产证券化工具，银行可以将几乎不具有流动性的专利质押贷款转移给有特殊目的的机构，既化解了专利质押贷款的风险，也获得其商业利润。所以，专利质押贷款证券化既有利于拥有专利资产的中小企业获得融资，又可以促进银行积极开展专利质押贷款业务。
3.2 具有专利许可未来收益的企业可尝试专利许可应收款证券化
我国资产证券化试点操作的另一种模式是企业资产证券化。我国已成功的实施了珠海市公路交通收费、恒源电厂电费收入和中集集团贸易应收款等一系列企业资产证券化。2003年12月我国证监会发布了《证券公司客户资产管理业务试行办法》，允许证券公司以企业收费资产，采用专项资产管理计划结构，在交易所市场大宗交易系统非公开发行有价证券。专利许可应收款本质上属于企业资产。处于技术创新Ⅲ阶段的企业，只要其享有的专利许可应收款达到稳定、持续和充足的程度，同样可以进行证券化。发起人既可以是专利许可人，也可以是专门从事资产证券化的公司。相对于专利抵押贷款证券化，专利许可应收账款证券化更具发展优势。一方面发达国家的成功案例大多数是将专利许可应收账款予以证券化，另一方面专利许可在我国已经具有一定规模，只要选择和处理得当是可以形成一定规模的资产组合。
3.3 开展专利信托投资证券化必须慎重
与金融资产证券化不同的是，投资信托需先发行有价证券组成基金，然后再由基金进行资本投资。基于不同的目的，投资信托可以分为产业投资信托、风险投资信托和证券投资信托。专利投资信托，属于风险投资信托。目前，我国还没有风险投资基金，更没有进行专利投资。专利资产信托则与金融资产证券化比较相似，需先进行基础资产的转移，然后再以基础资产为支撑发行有价证券。但相比专利质押贷款和专利应收账款证券化，更加复杂和困难。
我国首例专利资产证券化，直接选择了专利信托投资证券化。在类型上，属于专利投资信托。在功能上，类似于美国的技术单位投资信托。处于技术创新Ⅰ阶段并没有利用能力的专利权人，将专利委托给受托人进行管理和利用。受托人以受托专利为基础，向社会公众发行以利用专利为目的的受益权证，募集资金。兼具融资与投资功能的这种专利证券化是风险投资与投资信托的结合，有利于处于Ⅰ阶段专利的开发与利用。但我国目前并不具有专利投资信托的基本环境。在法律制度方面，无论是风险投资制度还是投资信托基金制度均比较欠缺。在证券化意识方面，没有足够的投资者愿意购买专利信托受益权证。在管理设计上，受托人缺乏独立开发和利用专利的能力。在我国尚不具备专利投资信托环境的情况下，也许该案的失败是必然的。理论和实践证明，在我国直接开展专利信托投资证券化的条件尚未成熟。
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