非国有经济投资减缓实证分析——通货紧缩微观形成机制，本文主要内容关键词为：通货紧缩论文,实证论文,微观论文,非国有论文,机制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
改革二十年来，非国有经济不仅成为我国国民经济重要组成部分，而且是中国经济可持续发展的重要原动力。据中国社会科学院用30个省市的有关数据作的回归分析显示，非国有工业比重增加对CNP增长的贡献率是0.67。也就是说，改革开放以来，经济增长最重要的拉动因素是非国有经济的飞速发展。但不容忽视的是，自1993、1994年经济高速增长以后，非国有经济进入了长期低迷的投资景况，1998年又出现投资负增长。当非国有经济投资最为低迷时，我国宏观经济逐渐呈现通货紧缩。因此，分析非国有经济投资减缓的深层形成因素，以从一个侧面反映我国通货紧缩的形成，将是本文的主旨。
一、非国有经济投资减缓的宏观外部因素
90年代以来，非国有经济固定资产投资增速经历了一个由高增长逐渐滑落以至投资低谷的过程。集体经济固定资产投资增长最高点与最低点之间竟相差101.9个百分点（参见表1-1）。非国有经济投资变化之巨，是非国有经济对市场做出的最直接反应，也是宏观通货紧缩形成的一个不可忽视的重要因素。
（一）宏观紧缩政策的形成、实施与放大效应
1992年我国经济开始了新一轮的飞速发展。持续的高速增长引发了经济的紊乱与市场的扭曲。突出表现为：通货膨胀节节攀高，实际利率
表1-1 九十年代非国有经济固定资产投资增长(%)
1989199019911992199319941995
19961997
1998
集体经济-19.9
-7.131.794.870.519.119.2
11.35.5-3.5
个体经济1.0 -3.018.13.3 20.833.529.9
25.46.86.1
国有经济-7.06.3 24.448.144.121.313.3
10.69.019.6
资料来源：“投资持续增长存在的困难与政策建议”，扩大投资课题组，《经济预测分析》，1999,4、5
为负，大量资金体外循环。1992年，投资决策权由中央向地方、企业逐级分散，增强了地方投资的意愿。与此同时，由于银行存款真实利率为负导致了居民手持现金的增加，增大了企业自筹资金的来源，尤其对于非国有企业。据统计局资料，1993年自筹资金已达到1000亿元人民币。
为治理经济的失衡与金融的紊乱，中央适时采取了宏观调控，调控措施涉及货币、金融、财政与公共投资管理等各项内容，重点在于稳定经济、恢复金融秩序。紧缩措施在诸多方面取得了重大成就：年投资增长率下降了近20个百分点，原材料价格三月内下降了25%，城市生活费用指数从1993年7月的23.3%降至9月的20.7%（华而诚，1997）。在稳定整体宏观经济取得的重大成效同时，微观经济也相应付出了代价。
金融控制的加强大大缩减了非国有经济在国有金融机构的融资比例，同时也缩减了非国有经济的融资渠道。“资金瓶颈”成为抑制这一时期非国有经济发展的主要因素。与此相对应，居民储蓄存款大幅增加，1994年居民存款增加额同比增长率为85.3%。这样，在信贷市场上就出现了一个悖论：银行因信贷紧缩而拥有大量的可贷资金，但经济中赢利率最高的部分——非国有经济却被“放逐”于银行信贷市场之外（1993年，整体非国有经济在工业总产值中占比已达56.9%）。
宏观调控在压缩过度投资、稳定经济方面取得了较大的成效，但也加大了投资——储蓄的缺口。投资——储蓄缺口从1996年开始加速上涨，1997年缺口已达-2.9%，较1994年扩大2.3个百分点。在资金剩余逐渐增大时，信贷紧缩政策仍继续实行。经笔者计算，贷款占金融机构资金总量比值1993年为98.9%，1996年、1997年分别降为79.55%和78.85%；贷款占国有银行资金总量比值1993年为88.58%，1996年、1997年分别降至74.99%和76.66%。
（二）产业结构、市场结构和出口结构
非国有经济初期飞速发展主要源于选择了轻工业与服务产业，即第二产业与第三产业。这些行业过去多为我国工业化进程中所忽视的产业。因此，非国有经济正是成功地利用了中国产业结构的这个缺口，对以前受压制的大量未得到满足的需求给予了供给。这一点，我们可以从私营企业的产业结构及其变化中看出（参见表1-2）
表1-2 全国私营企业产业结构构成(%)
199219931994199519961997
第三产业
34.744.445.848.550.853.5
第二产业
65.355.653.550.447.944.8
第一产业
0.7 1.1 1.3 1.7
资料来源：《中国私营企业发展报告》，张厚义等主编，社会科学出版社。
表1-3 近几年集体经济固定资产投资构成与相关利润率指标(%)（注：表中制造业利润率依统计年鉴计算得；能源与房地产利润率是上市公司利润率数值。上市类公司总体效益好于全国企业，虽然可比性不强，但趋势是一样的，这里仅供参考。）
19931994199519961997
制造业投资构成62.258.928.630.726.6
制造业利润率 8.228.147.2 6.1 5.3
电力煤气及水投资构成 2.4 3.6 1.0 1.8 1.3
交通运输及邮电投资构成4.3 3.8 2.0 2.3 2.3
能源上市公司利润率13.715.111.119.3
房地产投资构成1.2 2.1 50.744.445.3
房地产上市公司利润率 32.525.817.612.5
批发零售餐饮投资构成 14.413.86.9 7.4 7.7
金融保险业投资构成1.7 2.2 1.4 2.0 3.4
社会服务业投资构成3.9 3.5 2.6 2.1 2.3
全国利税增长率23.83.3 -10.9
-3.9-4.1
资料来源：“如何激活非国有投资”，万东华等，《中国投资与建设》1999.6；据《中国统计年鉴》1994-1998年计算得；及“中国平均利润率估计”，唐志宏，《经济研究》1999.5
进入90年代，我国逐步形成了相对过剩的买方市场。据内贸部统计，1997年下半年供不应求的商品只有1.63%，供过于求的占31.81%，到1998年上半年已无一短缺。统计局数据显示，1996年新增的1000亿元流贷中有800亿元又变成库存积压产品。从产业结构看，第一、第二与第三产业均出现不同程度的过剩，尤其是加工制造业。正如表1-2所列出的，非国有经济本身也在积极地进行产业结构的调整——部分退出第二产业，部分进入第三产业。
从市场结构来看，市场需求对经济的制约已超过供给能力的制约。从对九十年代我国高速增长贡献来看，投资与消费对经济增长的贡献有着截然不同的发展趋势：最终消费对经济增长的贡献率不断提高；资本形成却逐阶而下。1990年——1993年资本形成占GDP比重由18.83%增加到62.08%；同期最终消费从43.63%变化为48.98%。1993年实行紧缩后，资本形成占比降至1996年的30.02%，最终消费跃升为65.36%。1993年紧缩后的一段时间内，最终消费的提高在一定程度上抵消了投资的降低，但由于收入的增长一直未能赶上GDP的增长，影响了消费对GDP的持续拉动作用（1997年，最终消费占比降为55.56%）（中国工业发展报告，1999）。从国家信息中心对工业企业经营约束因素的调查中可以清晰地看出市场需求对非国有经济的抑制（注：“工业企业景气调查专刊”，《中国宏观经济信息》，1999,18、19）。调查表明，影响非国有经济投资的首要因素是订货不足（占47%），其中非国有经济的订货不足比例为49.3%，远远高于全国平均水平43%。将行业进一步细分后可得出，非国有经济中制造业的订货不足比例高达44.8%，远远高于对非国有经济存在市场准入限制行业的平均比例(41.5%)（注：这里计算的是一般制造业，存在市场准入限制的行业包括：电力、烟草、石油加工、医药、金属冶炼、交通、通信行业。）。
从出口结构来看，90年代中期以来，我国非国有经济的出口贸易已占据了较大比例，其中从1996年以后，三资企业占加工贸易出口的63%以上。从地区来看，1994年至1997年，东部出口贸易每年递增22.3%，而西部仅有9.4%。东部的广东省、上海市和江苏省三地占全国出口总额的56%以上，而这三地的非国有经济数量也占80%（中国工业报告，1999）。1997年以来的国际环境无疑对非国有经济的国外市场需求具有较大的抑制。
（三）市场准入和平均利润率
市场壁垒对抑制非国有经济投资呈现渐进与渐强的性质。改革初期，近乎无限弹性的市场需求抵消了由行业壁垒所引起的非国有经济潜在赢利水平的损失。但进入90年代，尤其是买方市场的初步形成，这一均衡关系逐渐被打破。低迷的国内与国际市场需求不仅没有抵消行业壁垒形成的潜在损失，反而加剧了这一现象。以下我们选取近几年集体经济来说明。
1993年是继1992年高速增长的第二年，国内与国际市场需求仍保持旺盛增长，全国各个行业都存在较好的利润。这一年集体经济固定资产投资在第二产业（即制造业）的比重为62%，它与批发零售（即第三产业）之和占近乎80%，而有进入壁垒限制的电力、能源、交通、邮电等行业的投资比重仅占6.7%（参见表1-3）。
但随着90年代中期国内与国际市场上出现的严重有效需求不足，企业利润下滑，利税增长率由1993年的23.8%降至1995年的10.9%。这一时期，不同行业利润率有不同程度的下降，其中下降后的制造业利润率仅有5.3%。从表1-3中可以看到，非国有经济也相应减少了在此行业的投资规模，缩减比例约35.5个百分点。对非国有经济有产业准入限制的行业，例如交通、能源、原材料与金属开采业仍保持着相对较好的行业景况。
非国有经济逐步缩减原有行业的投资，将富余资金投往它处；但由于存在较高利润的行业往往也是具有行业准入限制的产业，因此富余资金将会产生两个截然不同的效果：其一是大量资金由于没有较好的投资方向而搁浅；其二是大量资金涌入没有或较少限制的但仍具有较好利润回报的行业，例如在1993年后的房地产行业。而往往大量资金集中到一个行业中必然会导致该行业的平均利润率的持续下滑。这样整个经济就出现了如下的恶性循环：市场利润率降低，减少了企业的追加投资，而剩余的资金却因市场准入限制没有较好的投向或搁浅或投往它处，它处由于资金过于集中引起利润率下降，进一步压低了市场平均利润率。这样，追加投资或减少或出现投资集中现象，再一次导致市场平均利润率的降低，整个经济处于恶性循环中。而事实正是这样：市场利润增长率大幅剧减——非国有经济投资降低——方面资金负缺口增大；另一方面房地产行业投资加剧（1995年增加近50个百分点）——房地产利润率迅速降低（仅上市公司利润率就下降20个百分点）——全国平均利税率下降（增长率由正转负，为-4.1%）（参见表1-3）。
二、融资体制扭曲对非国有经济投资的抑制
资金是企业的活力来源，更是企业投资决策的前提条件。融资渠道的宽窄和融资成本的高低直接制约着非国有经济的投资决策。据1999年第一季度对工业企业投资意向的调查显示，非国有经济无投资打算的比例为54.5%，其中，集体经济的比例最高为64%。在导致无投资打算的主要原因中，资金不落实首当其冲，占比37%。长期以来，非国有经济的融资渠道就一直比较狭窄，主要依靠自筹资金与银行贷款形式。自筹资金的利率往往高于银行贷款利率。例如，1993年自筹资金的名义利率在15%-25%之间，实际利率为5%-15%。同期，银行贷款利率实值是-2.5%（华而诚，1999）。1992年，自筹资金与银行贷款占非国有经济投资来源的82%，而1997年这一比值为72%（参见表2-1）
表2-1 近几年非国有经济的资金来源(%)
199219931994199519961997
预算内贷款 0.1 0.2 0.9 0.8 0.6 0.7
国内贷款
21.320.418.217.015.214.5
利用外资
1.4 9.2 15.315.117.116.6
自筹资金
60.753.045.256.255.857.2
其他投资
16.517.320.310.811.211.1
资料来源：“如何激活非国有投资”，万东华等，《中国投资与建设》1999.6
（一）实体经济与信贷结构的非对称性
非国有经济是我国经济结构中重要的组成部分，但在非国有经济快速发展的过程中一直都未能得到国有银行信贷盘子中相应的资金发展份额。据统计，1997年国有商业银行对非国有经济的贷款比重仅为12.5%，而非国有经济通过各种渠道获得的资金仅为同期信贷资金总量的32.6%。且自1993年全面紧缩时期以后，为保证资金安全，绝大多数居民与企业选择了国有金融机构作为存款对象，因此全国72%以上的资金都集中在国有银行中。同时国有银行在信贷市场中也占有78.8%的比重（1993年到1997年的计算值）。这种垄断的信用结构是国家垄断的延伸。在国有银行逐渐采取谨慎的放贷措施下，我国资金负缺口逐渐增大：1993年储蓄与投资缺口为-680亿元，1994年即转为正值，1995年缺口仅为904亿元，而到1997年这一差值迅速增至1942亿元（李扬，1998）。在资金富余的情况下，集体经济与个体经济两者之和占国有银行贷款比例从1991年的6.5%降至1997年的4.2%。也就是说，在资金较为富裕的情况下，非国有经济——最有活力且是增长来源的经济部门，不仅没有取得增加的贷款份额而且原有份额还在逐渐缩小（参见表2-2）。
表2-2 国有银行贷款结构与非国有经济在工业总产值中占比(%)
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
城镇集体经济贷款比6.43
6.73
6.75
4.99
3.95
3.65
3.89
3.66
个体经济贷款比0.11
0.13
0.17
0.23
0.13
0.16
0.41
0.46
国有经济贷款比85.1
84.6
84.6
84.8
85.5
85.3
87.4
86.1
工业总产值占比47.1
51.9
56.9
66.9
69.1
71.5
73.5
72.5
工业总产值增量占比56.3
67.5
67.7
84 77 137152.7
资料来源：据《中国金融统计年鉴》，“1998年金融统计资料”计算得。
同一时期，民间资金市场也对非国有经济的融资形成了困难。实行紧缩政策，民间资金在银行实际利率提高后，纷纷放弃了流动偏好而选择了储蓄存款。经笔者计算。1993年全国居民储蓄存款总额为15203.5亿元，1997年这一数值达到53407.47亿元，即五年中直接融资领域减少了38203.97亿元资金，年均减少7640.794亿元。这样，非国有经济的资金来源受到了极大的限制。
资金对非国有经济的发展形成了抑制，但非国有经济并没有停滞增长。这使我们需要进一步探讨非国有经济的投资效率。经笔者计算，1993年到1997年，城乡集体经济与个体经济的平均投资效率为2.4822；而同期国有经济年均是0.2616， 也就是说,集体经济与个体经济的投资效率是国有经济的9.4885倍。
通过以上分析，我们明显看出，实体经济发展与银行信贷结构间存在严重的不对称性。
国家对国有经济实行金融补贴与信贷支持，在一定程度上抑制了非国有经济的发展。根据世界银行就财政与金融部门对国有银行提供的补贴做的计量分析，1993年以前，通过财政途径，国家对国有经济的补贴占GDP的5.2%-7.5%。金融部门补贴为-0.2%～3.2%。笔者据世界银行的数据计算得，1977年—1990年银行信贷占GDP的比值平均为：63.44%。而1993年—1996年平均占比提高至95.62%。但在银行提供信贷不断增加时，国有经济却不断走向了下坡路。也就是说，与金融补贴伴随的是国有银行不良债务的巨额增加及金融风险的迅速累积。
（二）实体经济和信贷结构间不对称原因分析
实体经济与信贷结构间产生的不对称性主要源于我国的融资体制。从一定程度上讲，融资体制也是引发这次通货紧缩的原因之一。信货发放中的“轻效益重成分”降低了资金使用者的激励机制，导致了资金的低产出。资金的低收益又可以成为向银行索取再贷款的“资本”。长期如此，大量资金沉淀下来，引发新增资金的再注入，从而再沉淀。这样就形成因为资金沉淀所以资金沉淀的恶性循环。根据余永定等做的计量结果，企业的固定资产投资变化率主要受企业资金利税率的影响；而企业资金利税率是影响职工工资的主要因素；职工工资是解释居民消费变化的主要变量。他们认为造成通货紧缩的关键环节是企业亏损。由于企业亏损，影响企业利税率，提高企业的经营成本。而致使企业亏损的，我们认为正是低效率的信贷体制。
（三）国有银行与非国有经济资金需求的模型估算
利用非对称信息将信贷配给纳入一般均衡分析，1981年Stiglitz与Weiss证明了只有在信贷配给下银行预期收益才能达到最大，即存在信贷配给均衡。而同样在中国也存在信贷配给，但却不存在信贷配给均衡。以下，我们根据许嘉栋的二元金融体系模型来进一步分析中国非国有经济在国有金融机构信贷配给下存在的资金抑制的估算。（注：计量中要说明的是非国有经济的数据收集中，笔者作了以下处理：非国有经济在民间市场的借贷取自非国有经济固定资产投资中自筹资金一项；民间利率选取经验值和有关自筹资金信贷利率。许嘉栋“银行信用配给效率与双元性金融体系资金之供求”，中华经济研究院经济专论(37)。）
中国存在国有与非国有经济二元特征和金融市场中的国有金融市场与民间信贷市场的二元性。非国有经济在国有银行中受到一定程度的限制，其资金需求不能得到充分满足，只好求助于民间信贷市场。因此，民间资金市场是非国有经济较为重要的资金来源渠道。
资金的供给者不论是国有部门还是非国有部门，我们都假设为家庭部门。国有银行利率我们假设为外生给定，民间利率则决定资金的供求。国有银行与民间金融市场是互为补充而不是彼此替代的关系。非国有经济的所有资金需求是国有银行与民间提供资金的总合。基于上以假设、说明，建立如下估算模型：
我国非国有经济的贷款资金需求函数表示为：
L=L1+L2 (1)
L1=L1(R1,X1) (2)
L2=L2(R2,X2) (3)
上式中L代表非国有经济总的贷款需求，L1是非国有经济对国有银行的信贷需求，L2是非国有经济对民间信贷市场的资金需求。R1与R2分别表示国有金融机构与民间借贷市场中的利率。X1与X2表示其他影响因素。
由于国有银行与民间市场是互补关系，不存在竞争，因此我们假设非国有经济对民间市场的需求是在国有银行不能满足的情况下。我们假设非国有经济在国有银行贷款总额中存在一个比例，表示为L11/L1(R1,X1)（注:这里,不考虑信贷配给中的效率问题，即不考虑是否只有效率高的非国有企业才能获得贷款。）。L11代表非国有经济从国有银行中实际贷得的资金，尚未满足的资金需求，非国有经济只好在民间资金市场中筹集：
L2=L(R2,X2)×[1-L11/L1(R1,X1)](4)
假设非国有经济对国有银行信贷的需求函数是:
LNL1=A0+A1R1+A2LNP
(5)
R1是外生给定的银行利率，P是非国有经济的工业总产值。这里，我们均采用对数形式，将式(5)解出，代入式(4)可得非国有经济的民间贷款需求函数：
L2=EXP(A0+A1R2+A2LNP)-L11×EXP[A1(R2-R1)](6)
对各参数进行迭代估计，具体方法参见前页注释1，回归结果为：
L2=EXP(2.413-0.009×R2+0.665×LNP)-L11×EXP[-0.009×(R2-R1)]
(6.778)(-3.347)(20.515) (-3.347)(8)
R[2]=0.9998 D.W=2.883 F=29034.73
结合式(4)、(6)，这一回归结果中包含着非国有经济对国有银行的贷款需求函数：
L1=EXP(2.413-0.009×R1+0.665×LNP) (9)
(6.778)(-3.341)(20.5159)
根据式(9)，非国有经济的贷款需求受国有银行贷款利率的影响很弱。这一方面反映出国有银行的利率较低；同时也说明国有银行将大量金融剩余转移给了国有经济部门。式(9)还说明了非国有经济对银行资金需求与自身经济发展实力息息相关，T检验值显著。
以下，我们利用式(9)进一步求出非国有经济对国有银行贷款的历年需求额，并将其与国有银行实际贷款额相比较，从而，可以估算出国有银行信贷配给的抑制程度。（参见表2-3）
表2-3 非国有经济对国有银行的贷款资金需求
对银行放 银行实际
调整后银
资金需求
资金需要
资金需求
资金需求
款需求
放款 行放款
缺口(1)
缺口(2)
缺口占比 缺口占比
L1 L11
L12L1-L11
L1-L12 (L1-L11)/L1 (L1-L12)/L1
19894141.79 1704.2
2050.8
2437.6
2090.990.588 0.505
19904520.87 2058.5
2457.5
2463.4
2063.370.545 0.456
19914671.35 2461.9
2963.0
2209.5
1708.350.473 0.366
19925854.60 3050.2
3767.4
2804.4
2087.200.479 0.357
19937265.95 3837.0
4897.0
3428.9
2368.950.472 0.326
199410140.8 3473.8
5022.6
6666.0
5118.200.657 0.504
199512263.3 3879.6
6274.5
8383.7
5988.700.684 0.488
199614166.2 4518.3
7067.7
9647.9
7098.5 0.681 0.50
199716287.5 5393.4
10693.2 10894.0 5594.3 0.668 0.344
199819225.6 8539.2
13749.9 10686.4 5475.70
0.550 0.285
注：银行实际放款和调整银行放款数据来源于《中国金融年鉴》各期，放款计算值仅指短期信贷。
表2-3是国有金融机构信贷配给的一个初步估计，数据本身的意义可能有限，但数据的变动趋势确实反映了宏观经济变动。1991年—1993年，非国有经济的发展资金较为宽松，资金缺口较小，同时间国民经济也高速增长；1993年紧缩后，资金缺口骤然增加，一直持续到1998年，而这一段时间正是我国通货紧缩的逐渐形成期；1998年后，资金缺口再度较小，这一方面反映出国有金融机构逐渐放松信贷限制，以刺激经济增长；另一方面也体现出我国加快拓宽非国有经济的融资渠道，尤其是在直接融资领域中。
以上计量结果说明，信贷配给在一定程度上确实抑制了非国有经济的资金需求，资金缺口变动区间平均为(55.1%,41.1%)，但这一缺口在1997年呈现逐年加速下降的变化，这更多源于目前国内对非国有经济融资体制的逐步改进。
（四）政策建议
改革政策应坚持一致性，在积极推进实体经济的一个阶段后，应更好的关注非国有经济发展的外部环境，其中尤其是融资环境。这一方面需要加快既定存量资源的改革——国有垄断银行体制；另一方面又需要增量改革的配套。
从我国经济改革的进程中可以看到，一项制度创新往往是从下而上开始的（例如，股份制、股份合作制），制度变迁方式具有较为明显的公共选择性和典型的诱致性变迁特征。非国有金融业也不例外。早在与非国有经济蓬勃发展的同时，与非国有经济相对应的金融安排就已出现。那时的金融安排主要是地方政府提供，因为企业所必需的生产要素都需要政府的大力协助（陈剑波，1995）。在政府与内源融资同时支持时，民间资金也因为逐利而加入。也就是说，在非国有经济产出增长方面，居民、企业与地方政府面对的是同一个效用函数（张杰，1999）。不可否认的是，仍有大量国有银行资金违背国家意愿介入非国有经济领域（肖耿，1995，北京大学中国经济研究中心，1999）。这种资金的流向将更有助于我们理解中国制度变迁的趋势与特征。麦金农认为发展中国家具有金融二元性特征，而事实上中国具有金融三元性特征：国有经济与国有银行、部分非国有经济与地方政府金融支持、部分非国有经济与民间信贷市场（张杰，1999）。这些特征已充分说明制度变迁的公共选择特征将再一次在金融制度领域展开，但必须要得到中央政府与央行的认可。因此，我们认为建立以非国有经济发展规模为信贷核心的其他间接、直接融资组织已成为必然。
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