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穷人吉通
一个人冲过来抢你手中一块没有馅的大饼，你会怎么办？
如果你足够富有，有蛋糕可吃，你也许会不在乎这大饼；而如果你就依靠这块饼充饥，能做的恐怕也只有对着抢了。
１月１７日，中国吉通通信公司邀请中国电信和中国联通召开圆桌会议，议题是组成统一战线，对付中国网络通信公司１７天前开始的侵犯：４家ＩＰ电话运营商中最小的这家公司宣布，其ＩＰ电话国际资费下调３３％～５０％。
圆桌会议达成了君子协议，３家公司的ＩＰ电话负责人议定，在春节前大幅度下调ＩＰ电话资费，以相等或略低价格全力迎战网通。但ＩＰ电话经理们结成的这条统一战线是脆弱的。降价方案首先在联通高层一审时即没有通过，而总是被人骂为垄断者的中国电信态度也不甚积极，它更愿意由各地分公司自行决定ＩＰ电话的降价时机和幅度。
从一开始，以经营固定电话和中继线出租为主要业务的中国电信就不看重ＩＰ电话，甚至在最初它对这个新兴业务充满了敌意，因为便宜的ＩＰ电话会抢去它一部分最暴利的长途电话生意。但１年半的实践表明，ＩＰ电话再怎么发展也不过是在滴水穿石。能找到的最新数据还是去年年中国家信息产业部部长吴基传所透露的，２０００年上半年全国ＩＰ电话通话量一共５．４５亿分钟，而同期，中国电信仅国际长途话音流量就在４００亿分钟左右，两者根本没有可比性。摆在中国电信面前最重要的课题是预定于今年７月在纽约和香港的上市，是５月份开始的全球路演。中国电信总裁周德强需要让投资者相信，这家传统国企能够顶住联通和刚刚获得固定电话牌照的铁通的挑战，即使现在长途电话资费大幅下调后，仍能拿出良好的财务报表。
事实上，直到春节之后的２月６日、８日，中国电信和联通才先后宣布其包括ＩＰ电话在内的各项资费调低计划，真正开始执行则要等到２月２１日之后。联通对ＩＰ电话的冷淡同样容易理解，去年６月底才海外上市成功的联通一次性筹资总额超过６０亿美元，可以用“肥得流油”四字来形容。更何况它的主要目光放在移动电话业务的拓展上，按照它的主要竞争对手中国移动去年１０月增资配售时的经验，每增加一个移动电话用户可以在资本市场上拿到２０００美元。
与上面两个大富翁相比，吉通过的是家徒四壁的日子。这家比联通还早几个月成立的公司７年来一天好日子都没有过，按照它提供给美国证交会的管理账目，１９９８年经营亏损５７００万元人民币，１９９９年亏６３００万元，２０００年头７个月折旧前亏损额又增加到８０００万元。更要命的是这些亏损是在相对较低的营业额基础之上的，１９９８年它的收入只有４９００万元，２０００年头７个月增至２．５７亿元，而且收入的增加几乎全部依靠ＩＰ电话。１９９９年４月，信息产业部宣布批准中国电信、中国联通、吉通三家进行ＩＰ电话业务试验，２０天后吉通即第一个宣布正式开通运营，ＩＰ电话带来的收入很快占到公司总收入的７０％以上。２０００年上半年，中国电信、中国联通和吉通公司的ＩＰ电话通话时长比重分别占到５４．４％、３１．２％和１２．３％。但到今年初网通降价时，１９９９年１２月才获得ＩＰ电话经营许可的网通已经蚕食掉５％的市场份额，其中有２．３个百分点来自于吉通。
生死决定于距离资本市场有多远
吉通所受到的打击还远不止此。去年３月，吉通通信公司经过一系列复杂的股权变更，将大部分优良资产剥离为一家新公司吉通网络通信股份，开始全力向海外上市冲刺，选择的目标是美国的纳斯达克和香港创业板。其后，虽然４月开始纳斯达克和全球网络科技股全面跳水，吉通公司公开表示海外上市计划不变，筹资计划定为３．０７亿美元，并希望能够获得创投机构的投资。１１月３日，吉通公司向美国证交会正式提交招股计划，但融资额度已经削减到２．６５亿美元。这时吉通登陆海外资本市场的计划是１１月１６日开始全球推介，１２月７日完成入标定价，１２月１２日在纳斯达克挂牌，翌日香港创业板挂牌。
１１月１５日，全球路演的前一天，已经在纳斯达克和创业板获得上市代号的吉通在纽约发表新闻稿，宣布因为全球股票市场表现反复，吉通将重新考虑ＩＰＯ时间表，等待国际股票市场回稳。吉通因此也成为第一个在香港创业板上市受挫的Ｈ股公司。
这次推迟是无限期的，记者在采访中没有听到新的时间表。尽管吉通把原因解释为“国际资本市场的动荡”，但大多数受访者都相信，最主要原因在于基金经理们对这家公司兴趣不够大。一位投资经理直言不讳地告诉记者，有那么多财务状况良好的股票，“为什么要选择这只一直在亏损且看不清盈利未来的公司？”尽管在招股书中，吉通预计能够在２００３年实现盈利，但市场明显持怀疑态度。吉通目前赖以生存的ＩＰ电话被认为只是一个“短期卖点”，中国电信提高市话资费、大幅降低长话价格的消息宣布后，不少人认为，ＩＰ电话短暂的春天将告结束。即使在目前，吉通的ＩＰ电话业务在激烈的竞争下也表现很不稳定，一时增长一时下跌。
“事实上，我怀疑吉通包括网通的ＩＰ电话是否赚钱，”一位不愿公开评论的北京业内人士对本刊记者分析说，ＩＰ电话卡常常能够以５折从代销点买到，可以想像批发价格之低，减去运营商向中国电信支付的中继线租用费，利润率不会理想。他同时指出，ＩＰ电话现在的一个优势是运营商没有向中国电信结算受话端本地网的线路占用费，只有一个租用中继线路的费用，“目前ＩＰ电话还算在实验阶段，话务量太小，中国电信不在乎，但将来如果达到一定比例就肯定要结算，而这种结算会使ＩＰ电话的成本结构再发生变化。”
放弃已经到手的海外上市机会，吉通既无奈，也足够勇敢。但与那些以上市套现为最终目的的．ｃｏｍ公司不同，吉通的目标在于拿到支撑继续发展的美元而不是上市本身。按照招股说明书的叙述，是次上市集资所得加上公司现有资源，将可以应付到２００１年底前的开支。在此之后，公司还需要筹集新资金应付所需。上市融资所得当中的６０％即１．５４亿美元将用于铺设网络，２９３０万美元用作在北京、上海及广州设立数据中心，１８１０万美元偿还银行贷款。
虽然有人也认为，吉通没有建成一个大规模的全国性传输线路反倒是好事，因为从长远看，租用别人线路比自己大规模举债建网要划算。“但至少从现在看，同属一个婆家、同年成立的联通和吉通差距拉得这么大，很大的原因是后者没有网。”中国国际金融公司投资银行部高级经理江勇说。１９９７年，吉通以“金桥工程”的业主身份获得国家拨款，铺设了联结京广、京沪的８７００公里光纤。现在金桥工程等同下马，这８７００公里成了吉通的看家资源，但它还需租用中国电信４７０００公里的ＤＤＮ专线。在建网方面，吉通甚至不如比它更晚的后来者网通，网通从工商局拿到营业执照后不到１５个月，就于去年１０月建成了８４００公里宽带高速互联网（ＣＮＣｎｅｔ）一期工程。
“更多地租用而不重复建设的一个先决条件是基础设施的供应市场已经充分竞争了。否则从成本到企业的灵活自主性都很成问题。”江勇说。２０００年上半年的数据显示，吉通租用中国电信网络的支出占公司总开支的将近一半，而当年６、７月间，它曾因未能租用到足够容量的线路而不能应付需求。
早在还是一家单纯的互联网接入和数据通信服务商时，吉通就盼望自己建网。但吉通没钱。吉通成立时３０多家股东大多是原电子部下属的电子企业，总股本金只有６０００万元，能做的就是利用投资较少、但容量也小的卫星线路，在全国建了上百个小卫星接收站。总裁齐鸣秋感慨道，吉通６年多总投资额不超过１０亿元，其中包括股东后续投入、政府贷款、国债和一部分通过项目合作引进的外资，最大的一笔２０００万美元来自美国的南方贝尔。
对于负债经营流行的电信行业来说，尤其是在中国，如何拿到建网所需的巨额资金是一门需要背景和胆量的学问。中国电信和中国移动除了几十年的国家投入、垄断性的超额利润积累，９０年代中后期还吸纳了国外电信公司的巨额借款，股本金２．１亿元的中国联通则靠著名的“中中外”模式引进了１４．４亿美元的外资。中国网通连贷款在内的总投资也不过４．８亿元，但它就是建成了耗资高达６０亿元的ＣＮＣｎｅｔ。去年１１月，它还完成了一次国际私募扩股，据说股本金从２亿元增加到２００亿元左右。但吉通在这方面很不幸，它基本上没有做过一次私募，先后建的十几个合资企业只有南方贝尔的那个活了下去。
走进资本市场的努力搁浅，使吉通陷入让人最不愿意看到的恶性循环：没有盈利，投资者不看好→无法在海外市场融资→没钱建网→没有盈利，投资者不看好。尽管１．５４亿美元建网还远远不够，但如果再拖下去，连这所剩无多的机会都会越来越小。吉通在盼望着资本市场大环境的回暖，但再回暖，经历过互联网明天故事破灭的投资者会像１年前那么慷慨吗？
冬天过去之后
齐鸣秋说：“如果在一年前批准上市，吉通融资额会是现在的一倍，也不会像现在这样艰难。”
齐说得一点不错。类似的话还可以从其他一些人口中听到，比如王志东、张朝阳、丁磊和王峻涛。“事实上，电信与互联网有一定的相关性，两者都是从１９９９年下半年左右开始爆发，到２０００年３月份到最高峰，基本上是同步的，”中金公司投资经理江勇告诉记者，在国外资本市场有ＴＭＴ的说法，即指电信、媒体和高科技股票，一般被划归同一大板块。据江勇介绍，１９９９年开始的电信产业投资热潮依赖于两个驱动力，一是由互联网引发的信息增值服务以及对带宽需求的增长，二是移动通讯，尽管移动通讯不包括互联网在内的核心业务本身就很好———在中国它一年翻一番的增长速度并不比互联网差，但最热闹的还是与互联网有关系的移动互联网概念和３Ｇ运营牌照，后者在２０００年初引起的资金追捧热度甚至超过．ｃｏｍ。
网络泡沫的破灭使一部分与互联网增殖业务密切相关的新兴电信公司应声倒地。但更大的打击或许是人们整体预期的回调，几乎所有只有概念没有现金流和市盈率的公司都重新受到置疑。“人们发现新技术的盈利程度普遍不如想像的那么快、那么好，不确定性还非常之大。”江勇说，“人们发现无论移动互联网还是３Ｇ都是被炒作出来的概念，离商用和盈利还差得很远。”
２０００年底，全球的移动电话公司在资本市场连续暴跌探底，成功以天价拍出３Ｇ牌照的欧洲各国尤其是重灾区。德意志电信１９９９年６月的股价是４０多欧元，２０００年３月曾经攀升到１００欧元，但目前股价已经直跌到３０欧元左右。“电信业现在成了负担沉重的债务人。”江勇举例说，德意志电信为购买许可证花费了８０亿美元，建网还要４０—５０亿美元，整个负担就是１００多亿美元。再加上政府有意多发牌照以增加竞争。而股市的疲软使得去年一系列电信公司融资计划压后，不得不转而一方面向银行贷款，一方面大量发行企业债券。据法兰西银行统计，仅２０００年前９个月，欧洲电信公司就发行了８００亿美元的企业债券。
“关于欧洲电信公司的负债，有２０００亿美元，有说３０００亿美元，但毫无疑问电信行业出现了债务危机。”江勇说，“电信行业成了银行系统一个很大的警戒区。”英国和法国央行已指示商业银行对这一块进行评估，密切注意相关公司债信的变化。
像江勇这样的市场人士一般把电信企业分为３类，一类是传统运营商，像德意志电信、法国电信那样，原来是垄断运营商，现在也还是当地市场的主导力量，大多属于固定、移动、数据等全业务综合性公司，中国电信属于例外；第二类是独立的移动通讯商，现在全世界市值最大的电话公司沃达丰和ＤｏＣｏＭｏ都属于此类，只做移动，不做别的；第三类是新兴运营商，或者叫新竞争者，由于资源有限，一般都比较专业化，中国联通、吉通、网通都属于此。
“从目前投资者兴趣看，最好的还是第二类。”江勇解释说，移动通信公司去年年底已经被打到了谷底，今年１月份以来，短短时间美国的移动公司市场已经爬升３０％左右。“移动的基础面很好，不像互联网商业模式都有问题，美国最近一个季度全行业移动电话收入还能增长３０％以上。”江勇预计，去年市场积压下来的六七家欧美移动公司今年有希望分批出去，总融资额大概在３００—４００亿美元。
第一类传统运营商的融资窗口也没有关闭，尽管规模会比去年缩小，从资本市场来看肯定不够刺激。它们巨额的固定电话业务虽然增长性不大，但有现金流和持续好看的财务回报，而新兴的宽带业务还难以脱颖而出。
“最最困难的是最需要被关注的第三类新兴运营商。”江勇说，一方面它们跟新经济、互联网结合得最为紧密，互联网泡沫下来之后，对其业务需求减少。在美国股市，去年如果持有小贝尔这样的传统运营商股票，基本上全年可以和Ｓ＆Ｐ５００指数持平，买移动大概要赔掉约５０％，而买新兴运营商，一年平均要赔掉２／３，惨的赔掉９０％。“更重要的是，这个市场逐渐在关闭，而关闭首当其冲的肯定是对高风险的规避。这些企业个头小，完全依赖于资本市场融资，体内循环基本上没有，一旦体外循环断了之后，很容易跌到破产的边缘。”他警告说。
“这个市场的观念确实出现了价值回归。”《华尔街日报》在迎接新世纪的一篇评论中写道，“只有高风险才有高收益的操作方法不再流行，市场重新喜欢风险小、确定性高一些、而且财务状况各方面都有保障的稳健者。”今年至少有中国电信、吉通、网通计划登陆海外资本市场，中国联通也很可能增发新股，预计４家中国电信公司的总融资额肯定超过１００亿美元。市场的心态对吉通、网通这样的新兴公司显然不够有利。它们的商业模式到现在仍在根据市场实际竞争的变化而调整。对它们来讲，有一块像样的并可以长期保持的市场份额恐怕至少要到２００３年之后———如果那时候它们还没有饿死。在这个速度的时代，这个激烈的行业里，单纯的苦练内功肯定只有死路一条。