国际资本市场证券化趋势与我国海外证券融资策略，本文主要内容关键词为：资本市场论文,融资论文,证券化论文,趋势论文,策略论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、国际资本市场证券化的表现及特征
进入90年代以来，国际资本市场呈现愈来愈明显的证券化趋势，这种证券化趋势主要表现在以下几个方面：
第一，国际证券投资在国际投资中所占比重大幅度提高。进入90年代以来，国际证券增长速度明显高于国际直接投资，使国际证券投资在国际投资中所占比重大幅度提高。以世界最大投资国美国为例，从1980年至1990年，对外证券投资由624.5亿美元增加到5184.8亿美元，平均每年增长17.7%，而对外直接投资按帐面额计算，由2154亿美元增加到5486亿美元，平均每年增长7.5%，前者增长速度是后者的2.3倍。据国际货币基金组织一项资本流动报告，美国、西欧、日本跨国持有的股票1986年为8000亿美元，1991年达到13000亿美元。1992年7个工业发达国家之间股票和债券买卖猛增至7640亿美元，而1985年仅有2000亿美元。据经合组织统计，1992年全球证券市场资产存量达98710亿美元，远远超过当年直接投资总存量的21000亿美元的规模。1996年，通过国际金融市场以债券、股票、银行贷款和其他各种筹资方式进行融资的总额达15718亿美元，创历史最高纪录，其中债券和股票发行量均创历史新水平。
第二，债券融资成为证券化融资的主要手段。80年代中后期以来，国际债券成为国际融资的主要手段，且在90年代头几年得到进一步加强。据经合组织统计，1985年，国际金融市场融资2330亿美元，其中国际信贷占44.1%，国际债券融资占55.9%；1989年国际金融市场融资总额2485亿美元，其中国际信贷融资占39%，国际债券融资占61%；1994年国际金融市场融资总额4741亿美元，国际信贷融资占38%，国际债券融资为62%。从1990年至1994年国际债券融资总额为17802亿美元，相当于70年代的8-9倍，大大高于80年代中后期的2127亿美元。1996年国际债券发行量达7196亿美元，比1995年的4673亿美元增长了52%。
第三，股权融资发展迅速。尽管国际股权融资相对于国际债券融资而言，数额较小，但其发展相当迅速。据经合组织统计，1990年国际股权融资总额只有73亿美元，1991年猛增至234亿美元，1994年则达到449亿美元，相当于1990年的6倍多。1996年达577亿美元，为历史最高，比1995年的410亿美元增长了41%。经合组织成员国企业股票发行额达414亿美元，比1995年增长了35.7%。其中，美国、德国、英国股票发行额名列前茅。发展中国家在国际股权中的地位稳步上升。1990年，发展中国家比重为13.7%，1994年达到34.7%，超过世界股权融资总额的1/3。国际金融公司统计资料表明，主要分布于东南亚、拉美的36个新兴股票市场的股票总值，从1982年的670亿美元增加到1993年的7741亿美元。
第四，投资基金种类迅速增加。近几年来，基金业作为全球金融创新的一个结果越来越壮大，投资基金种类迅速增多。按基金证券可否赎回，投资基金划分为封闭型和开放型两种，按不同投资政策，可把投资基金划分为货币市场基金、债券基金、多种普通股基金、指数基金等；按投资地区划分，有以国内外特定地区命名的各种国内基金和国际基金；还有按证券投资技巧分类的各种基金，如专门从事套头交易的基金、用借入资本投资使资本增值的杠杆基金等。在各类基金中，开放型共同基金的发展最为引人注目，尤其是美国的共同基金。据统计，90年代初，美国共同基金共有1万亿美元，1993年共同基金总资产超过2万亿美元。近些年来，共同基金发展更为迅速。欧洲是第二大基金市场，规模大约为1万亿美元，其中法国为欧洲大户。
二、加大我国海外证券融资力度的现实可行性
首先，我国国民经济高速增长引起资金的强烈需求，迫切需要寻找新的国际融资渠道。随着我国“九五”时期乃至于下个世纪国民经济的增长，国民经济对资金的需求将会日益增长。作为资本要素相对稀缺的发展中国家，我国仅仅依靠国内资金供给将无法满足国内经济增长的需要。而对外商业贷款容易受到国家外债规模的限制，争取国外直接投资也会受到其他发展中国家需求竞争等方面的限制。前两种方式90年代中期以前已得到了较为充分的利用。而作为利用国外资金方式之一的证券投资方式虽然已开展，但发展缓慢，吸收的外资数量相对较少，利用潜力很大，有大力发展的必要和可能。作为外资的引进者，以股票或债券形式在国际证券市场筹集资金有许多好处。如不受一国外债规模的限制；可以节省谈判、考察、论证等所耗的时间和精力；可以缩短资本的周转时间，相应降低筹资成本等。
其次，我国在国内资本市场得到发展的同时，也逐步走向国际化。我国资本市场国际化的进程是伴随着中国经济对外开放的过程，中国资本市场的发展和完善始终没有隔断过与国际资本市场的联系。1991年11月28日上海电真空B股的上市发行，打开了中国资本市场国际化大门。截止1997年3月底，在上海证交所和深圳证交所上市的B股共有87只，共募集资金约38亿多元。1993年在香港联交所上市的“青岛啤酒”和“上海石化”又揭开了国企赴港上市的序幕。中国企业先后在香港、纽约、伦敦和新加坡等股票交易所挂牌上市，发行了H股、N股、ADR股、L股和S股等，海外上市规模越来越大。与此同时，中国在国际债券市场和基金市场上也扮演着日益重要的角色，例如：1997年6月2日，财政部宣布，我国政府将于近期进入欧洲资本市场，发行欧洲马克债券；6月23日中国银行又在新加坡与日本大和证券公司、中银国际有限公司、新加坡华侨银行等19家国家大银行和证券公司签署了2亿美元亚洲浮动利率债券发行协议。目前，已有近百家境外代理商直接参与上海证交所的B股交易。种种情况表明，我国资本市场正在蓬勃发展，国际化进程正在逐步加快，迎合了国际资本市场日益证券化的趋势，也为我国进一步发展海外证券融资奠定了坚实的基础。
第三，我国已初步具备国际证券投融资的各项条件。目前我国证券市场集中地的上海和深圳，不仅地理上靠近亚太国际证券市场，而且也是目前金融机构设点最多，与国际证券市场联系最为密切的市场，其本身证券行业信息也较为灵活。同时，随着计算机和电子通讯技术的进步，作为证券业起步较晚的后起证券市场，我国证券市场分享了较多的“后来者利益”。目前，我国证券业电子化已初具规模，不仅已经具备了证券市场国际化所需要的交易设备、电子通信等物质技术基础，而且证券业电子化甚至超过某些发达国家现有水平。上海证交所早在1992年就已与路透社IDN国际高速网络联网。国内证券、金融机构之间的电子信息网络也初步形成。国内国际之间的联系也十分便利。这就为我国证券市场对外开放和我国在国际资本市场上筹融资提供了物质技术保障。
三、发展我国海外证券融资的途径和方式
我国要适应国际资本市场证券化的趋势，改变目前对外融资过度依赖直接投资和对外借款的情况，在继续搞好吸引外商直接投资和对外借款工作的同时，适应国际资本市场证券化趋势的要求，加大国际证券融资的力度，为我国经济建设筹集更多的国际资金。目前可选择以下几种新型国际融资证券工具，作为加大海外证券融资力度的切入方式。
1.海外直接上市融资。就海外直接上市融资方式而言，它又包括内地企业与境外中资企业海外直接招股上市和内地企业发行ADR两种方式。
直接招股上市：1992年10月，中国证券委选择了9家国有企业作为我国第一批进行海外直接发行H股的试点单位。1993年6月19日，《中港证券监督合作备忘录》的签署，标志着首批内地企业到香港直接上市在法律和条例方面的准备工作已经完成。1993年6月29日，青岛啤酒有限公司作为我国首家国有企业在香港直接招股上市。到目前为止，我国已选择了4批境外上市企业，其中已有29家企业分别在香港、伦敦上市，累计筹集外资59亿多美元。
直接招股上市的优点是通过海外公开发行股票直接上市可迅速获得源源不断的国际资金，不仅无需还本付息，而且增资扩股也非常灵活。但由于上市公司既要受到所在国法律的管辖，又要受到上市证券市场所在地法律的制约，因此，采取这种直接上市的企业必须进行业务和结构上的重组，以清除不同国家法律差异所带来的障碍，并在上市之前要做大量复杂的资料整理、资产审核、招股书的编写、公司与证券注册、上市申请等工作。
发行ADR:ADR(American Depositary Receipts)即美国存款凭证。它是一种可转让证券，代表着美国投资人在非美国公司普通股份的所有权，它为美国投资人在非美国投资提供了一种方便的低成本的方式，同时也是非美国公司开发美国资本市场的一种有效手段。ADR是美国市场上较成熟的一种融资工具，许多大银行如花旗银行、纽约银行、摩根银行都设有ADR专业组专门负责ADR业务。
从美国ADR的实际运作来看，它为美国投资人购买外国公司股票提供了极大方便，满足了投资人获得高回报率的要求。对于发行公司来说，可以在巨大的美国金融市场融资，还可以提高公司及产品（或服务）的国际知名度。另外，非美国公司在美国发行ADR，可以避开美国法律对外国公司在美国直接发行股票时，在注册手续、财务报表、会计准则、信息通报等方面的苛求，使非美国公司股票方便地进入美国股票市场，可以使发行公司以低成本、快速度、大数额地在资本市场上融通资金。因而，ADR深受非美国公司的欢迎。
2.海外买壳上市融资。海外买壳上市是指国内企业通过收购已在股票市场上上市的“壳”公司的全部或大部分股份，然后由收购者注入公司资产和业务，实现公司海外间接上市的目的。中国企业的买壳上市始于1984年初，香港的中银集团与华润集团联手先以此方式融资。境内企业开先河者是首都钢铁公司。1992年10月，首钢与香港的长江实业（集团）有限公司及加拿大怡东集团有限公司联手收购香港东荣公司，首钢斥资2000余万美元购得东荣公司51%股权，借此，首钢取得在香港上市的地位，由于此为首钢控投，故可便利地利用上市公司为其自身的发展筹集资金，同时也为其今后进一步实施海外融资计划，发展跨国经营打下了基础。1990年初，香港中信集团筹资4.5亿港币购入泰富发展51%的股权并易名为中信泰富，使其成为中信的在港上市公司。随后，中信接连将其大角嘴中心、蔡涌裕林工业C座、港龙航空公司、国泰航空公司及澳门电讯等资产并入其中。目前，在香港证券市场上通过收购壳公司股权取得上市地位的中资企业有30多家。
买壳上市的优点是企业可以避免海外上市的严格规定以及申请、注册、招股上市等复杂的手续。避开与东道国在体制、会计制度及有关法律等方面的差异，从而能较快取得上市资格。买壳上市在购买空壳和注入资产的时间上有较大的灵活性。
3.海外造壳上市融资。当可供选择的“壳”公司数量不多时，可以采取一种替代办法，具体是指企业通过在国际证券市场所在地或被允许的国家和地区，注册成立一家控股公司，然后对其母国的企业进行控股，再由母国国内企业与海外企业联合以控股公司的名义上市，通过一系列注册、收购、上市可筹集到大量海外资金。典型例子是中国轮胎公司于1993年7月在纽约的上市。中国轮胎公司是香港中策公司在取得了对中国太原双喜轮胎公司55%控股权和杭州橡胶公司51%控股权之后，在百慕大注册的一家公司。中国轮胎公司是香港中策公司100%控股的子公司，其在纽约上市发行新股610万股，筹集资金1亿美元，主要用于投资中国轮胎行业。
这种造壳上市的优点在于：由于控股公司是境外法人，在境外注册并受相应的法律管辖，实行当地会计制度，遵守境外证券市场的公司条例、上市规则和保障股东权益等法律条文的规定。故比较容易在境外获得上市的资格。且上市费用较低，在当前国际资本市场条件下有较大的发展前途，我国的企业应大力运用。
4.海外投资基金融资。投资基金是以投资盈利为目的的投资工具，它一般由专门的投资机构通过发行受益凭证的方式，将社会的闲散资金集中起来，交由专门的投资机构进行经营和管理，分散投资于特定金融投资市场，投资人按比例分享基金增值收益。目前全球基金发展已经非常活跃，美国目前基金资产已达4万亿美元，基金管理机构有3000余家。我国投资基金的设立始于1987年，由中国银行、中国国际信托投资公司先后与香港几家颇有名气的基金管理公司合作创立基金，开创了国内金融机构从事投资基金业务的先河。1993年9月，集资额为2.5亿美元的海外中国基金——中国环球基金在美国纽约证券交易所挂牌上市，成为目前全球最大的中国基金之一。
投资基金融资有其他融资方式无可比拟的优点，特别适合我国当前投融资的需要，因此，我国应加大海外投资基金融资力度，不断拓展基金融资的新领域。