利率冲击的周期与增长效应分析，本文主要内容关键词为：利率论文,周期论文,效应论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
本文研究“利率扭曲”(即持续的利率冲击)对实际经济周期波动及长期经济增长的影响。这里我们所指的“利率扭曲”包括两方面的含义：一是现实经济中执行的政策利率的实际值(去除通胀)偏离中长期经济均衡的实际利率水平(即实际的自然利率水平)；二是实际存贷款利差偏离长期均衡的利差水平。 现实经济中执行的政策性利率的实际值通常会偏离实际的均衡利率或实际自然利率，原因可能是多方面的：一是政府不能及时感知实际自然利率水平，从而不能及时做出调整；也可能源于政府刻意压低实际政策利率的倾向；还有一种可能是政府不能准确判定最优政策性利率的水平，从而无意识地造成政策利率偏离均衡水平。这些因素是不可避免的。但利率是资本的价格，度量一切作为资本品的商品的价格，因而是一切商品价格的基础。因此利率扭曲是一切商品价格和资本市场价格扭曲的根本原因。资本和商品市场的价格扭曲会进一步引起更大范围的各类失衡和扭曲，并最终导致整体经济潜在增长能力所依赖的基础的崩溃，表现为经济增长潜力的趋势下移。因而，利率扭曲不但可能形成短期经济波动，也可能形成长期的增长趋势的变化。所以，实际自然利率水平的估计、现实经济中执行的实际政策利率与实际自然利率水平偏离会怎样影响宏观经济周期波动规律等问题，是值得我们进行深入研究的。 周期波动和长期增长通常被视为宏观经济学的两个不同的研究领域，但近年来越来越多的研究开始重视短期波动性对长期增长趋势的影响。已有研究指出：短期波动性会影响长期增长的趋势。①货币政策冲击影响短期波动性，从而可能影响长期经济增长的趋势。②这些结论的内在逻辑是：货币长期中性理论建立在经济长期处于相对平稳的平衡增长路径的基础上，但在经济发展转型的过程中，行业之间、部门之间形成的扭曲等多种因素，造成价格扭曲难以自动恢复到扭曲前状态，进而固化为永久性的影响。因而，短期冲击的结果可能会形成长期性的效应。基于这样的逻辑，利率扭曲就有可能不但影响短期波动，也可能形成长周期波动特征。利率扭曲首先会影响收入分配，长期持续的利率扭曲通过收入分配的长期扭曲造成财富积累差距悬殊，从而影响长期经济增长。 近年来，利率扭曲现象在我国经济中的表现显著。首先由图2，我国1979-1990年期间的资本边际回报率达到25%—30%，1990-2008年期间的资本边际回报率也达到20%以上，这么高的资本边际回报率意味着长期均衡的实际利率水平也会比较高，然而我国长期平均的实际利率基本在0附近(见图1)，因此实际执行的政策利率与自然利率存在巨大偏离。其次由图3和图4，我国经济中存贷款利差近年来逐步放大，特别是图4，经过滤波后可以更清楚地看到利差扩大的趋势非常明显。因而，我们所指的利率扭曲的第二种情形也非常显著。由此看来，我国经济发展中“利率扭曲”的情况显著。
图1 实际利率(1978-2012)
图2 资本边际回报率(1978-2012)
图3 实际储蓄、贷款利率(1979-2013)
图4 产出、实际存、贷利率(1979-2013) 数据来源：以上图形数据来源于中国统计年鉴、统计局网站。 研究综述与说明：早期存在较多将利率冲击和利率作为政策工具，考虑政策一致性、稳健性等方面的研究，例如Svensson(1997)、Woodford(1999，2001，2003)、Taylor(1993)等，但主要集中于短期周期波动问题和对货币长期中性理论的判断，关于利率扭曲的长期效应的研究基本没有。除此之外，与本文研究联系较大的主要有以下几方面的研究： 一是关于收入分配不平等诱因的研究，如林毅夫和陈斌开(2013)、白重恩和钱震杰(2009a，2009b)、李稻葵等(2009)、龚刚和杨光(2010)等分别从国家战略、产业结构、消费率(消费/GDP)、工业化和城市化进程等方面讨论了这些因素对国民收入分配结构的影响。本文研究利率扭曲对收入分配的影响，是对收入分配诱因研究的有益补充。 二是关于自然利率的估计。关于中国经济中自然利率的估计有两个代表性研究：石柱鲜等(2006)和贺聪等(2013)，都是采用DSGE框架，类似于Ferguson(2004)、Justiniano & Primiceri(2010)等的思路。本文与这两个研究的区别在于：他们的研究主要在于估计实际的自然或均衡利率，或研究其与通胀的关系等，而本文的研究重点在于证明利率扭曲事实的存在以及利率扭曲造成收入分配的内在机制。 三是同金融经济周期模型理论的联系。自2008年全球金融危机以来，已有不少代表性作品把金融中介部门嵌入到DSGE框架中，研究金融市场因素(金融冲击、金融摩擦、金融中介等)对经济周期与增长的影响机制。如Jermann & Quadrini(2012)、Gertler & Karadi(2011)、Gertler & Kiyotaki(2010)、Kollman(2012)、Iacoviello(2014)、Christiano et al.(2010)、Claessens et al.(2011)等，但这些研究都没有讨论过利率扭曲的影响。 本文接下来的安排如下：二、建立一个DSGE型周期模型，引入资本集中度、劳动收入比等参数来描述收入分配结构，引入实际存贷利差、资本边际回报率等对利率进行细分，考察利率扭曲和金融摩擦等影响收入分配的情况，推导相关理论结果；三、找出模型的长期稳态均衡关系，推导关于长期增长效应方面的理论结果；四、推导离散化的数值近似动态系统方程组，并依据中国1990-2013年的年度数据校正模型参数；五、对模型经济拟合实际中国经济的效果进行比较分析；六、比较模型经济波动特征及与实际经济波动特征；七、进行冲击反应实验并对结果进行分析；八、小结。 二、金融经济周期模型的建立 假定经济中工人家庭数量为
，企业家数量与工人数量的比例为μ，存在唯一的银行(国有银行)，每一期运行的总成本为D，假设D与经济发展总规模y成正比，即D/y为常数③。一般工人家庭每期支付劳动获得收入，用于消费和储蓄。企业家家庭每期使用自己的劳动，租赁部分劳动，利用自有资本和从银行获取的(抵押)贷款，进行生产和扩大再生产。假定企业家劳动与工人劳动的价格差异基本平稳，用当量劳动的比值表示为v，即企业家的单位时间劳动的工资是工人单位时间劳动工资的ν倍。设每个家庭有一个单位的当量劳动禀赋，
表示全部工人折算后的总当量劳动，
表示全部企业家的当量劳动，则有：
上式表明，假定一段时间内企业家部门与工人家庭劳动相对稳定，且两部门劳动之间的相对薪资定价相对稳定，则其劳动当量对比也是相对稳定的。为了简便，下文假定这一参数值μν为常数。其中μ表示企业家劳动与工人之间的比值，这个数据代表了先富群体集中度，值越小，集中度越高；ν表示工资倍数，代表了阶层之间的收入差距。这两个参数的乘积可以衡量两部门之间总体的相对收入差距，即从社会结构的角度来看，衡量了两部门之间的不平衡情况。假定总体劳动市场是有效的，折算后的当量劳动获得平均的边际劳动产出。下面分别讨论不同的部门最优行为。 工人家庭部门：假定工人家庭每期付出
单位劳动，在完全竞争的劳动市场上按平均劳动工资
获得收入；每一期在金融部门储蓄
，当期实际储蓄利率设为
；在完全竞争的终端市场购买一揽子消费品
。家庭每期的劳动禀赋为1，于是家庭部门优化问题为：
其中，
表示工人家庭的偏好折现率。带下标w的变量表示工人家庭的量。为简便起见，定义实际储蓄利率满足：
，由动态最优化条件可得：
定义
表示当期实际储蓄量相对于以当前消费水平衡量的下一期预期消费折现到现在的消费量的增加额，下文简称“实际储蓄增额”；定义
表示当期实际劳动收入相对于以当前消费水平衡量的下一期预期消费折现到现在的消费量的增加额，以下简称“实际劳动收入消费剩余”。结合最优条件可以得到家庭实际储蓄增额增长率的表达式为：
根据(3)式，我们有以下推论： 推论1：一般劳动储蓄型家庭的长期均衡消费增长率仅决定于主观折现率
和实际现实储蓄利率(即现实经济中银行根据中央银行指导利率执行的储蓄利率的实际值)。 推论1指出，影响私人家庭部门长期消费增长率的因素，除了主观偏好之外，就只有储蓄利率，而工资收入和产出增长等因素对长期消费都没有影响。一般来说，主观折现率代表在一定的社会文化和经济政治状态下，私人部门整体的社会耐心程度，在中长期是相对稳定的。因此影响均衡的实际消费增长率，进而决定私人部门社会福利水平和幸福感水平④的因素就只有实际储蓄利率了。根据(5)可以得到： 推论2：当家庭实际收入的消费剩余
为正，则私人家庭实际储蓄增额的增长率严格大于现实的实际储蓄利率；当家庭实际收入的消费剩余
为负，则私人家庭实际储蓄增额的增长率严格小于现实的实际储蓄利率；当家庭实际收入的消费剩余
为0时，则私人家庭实际储蓄增额的增长率等于现实的实际储蓄利率。 根据推论2，我们可以看到私人部门长期的实际储蓄增额的增长率依赖于家庭实际劳动收入的消费剩余的符号，并围绕现实的实际储蓄利率波动。其经济学含义为：实际上，私人家庭实际储蓄增额就是私人家庭部门的实际资本积累增加额，即当期的实际投资额，所以该推论意味着在长期均衡时，私人部门意愿的实际投资不但决定于现实的实际储蓄利率，还决定于私人劳动收入的实际消费剩余。可以想象，在私人部门进行按揭贷款消费的经济时代，或在私人部门基本处于收入不抵消费的状态下，即
处于小于等于零的情形，私人部门实际的长期均衡的投资意愿是小于或等于现实经济中的实际储蓄利率的。所以，如果此时经济中的长期平均的现实实际储蓄利率偏低、甚至接近于0，经济中私人部门的意愿的长期实际投资水平会被无限压低，从而经济最基础的长期增长动力就会丧失。因而，本推论暗示：(1)长期执行信贷消费策略的经济增长模式是不良的(因为这样的策略导致
≤0)；(2)长期执行偏低的现实实际储蓄利率不利于长期私人部门投资的增长。 企业家部门：假定代表性企业家每期从完全竞争的劳动力市场上雇佣
当量单位的劳动，支付工资
，每个代表性企业家自己有一单位劳动禀赋，当量劳动为v；假定企业家部门以利率
在金融部门融资
进行生产，并在下一期支付本息，私企部门融资受到抵押信贷约束；企业家部门在完全竞争的终端商品市场上出售产品
；融资收入和产品销售收入用于家庭消费、借贷支付和新增投资。于是私企部门优化问题为：
其中v+x为企业家的劳动总需求，假定企业家劳动和工人劳动是完全可替代的，但每个企业家都无弹性的供给自己的全部劳动给自己的企业。(6)为资源约束方程；(7)为抵押信贷约束方程；(8)为资本积累方程；
表示私企家庭的一般化偏好折现率；变量下标e表示是私企家庭的量；企业生产服从Cobb-Douglas生产技术。为简便起见，定义实际贷款利率满足：
。 由最优化动态方程可得：
其中
表示实际的资本边际产出率，
表示实际资本边际回报率与实际贷款利率的差。(10)式中第一部分，即中括号内的部分与(4)式的形式是完全一致的，不同的是，(4)中的利率是储蓄利率。这里的利率是贷款利率，所以企业家的消费增长率有和私人部门消费增长率基本相似的部分，本质上都决定于利率的水平。但不同的是，企业家部门除了这一部分之外，还有(10)式中第二项的部分。这部分中资本边际产出率与贷款利率的差是关键，扣除资本折旧后代表了企业净边际利润的部分。一般来说，这部分是大于零的，同时受到抵押信贷参数φ的放大作用，φ越大，被放大的系数就越大。所以，企业家部门有显著高于私人部门的消费增长率。 金融中介部门：假定经济中存在金融中介部门。为了简便，假定维持其运行消耗成本D，通过存贷款利差收入来实现运行成本的融资，即满足：
其中
表示实际存储利差，可以衡量金融市场的摩擦程度，在本文中也是度量利率扭曲程度的指标之一。 政府政策：假定政府执行保守的规则性货币政策：
其中
分别是均衡的自然利率水平和均衡产出水平。由于模型中所有变量全部都是实际值，所以无需考虑通胀和价格效应。 三、稳态均衡解与分析 当经济处于稳态均衡状态时，我们将其视为一种长期均衡的潜在增长水平。此时的产出水平被视为潜在均衡产出水平，利率被视为自然利率水平。这种水平按照经典理论，也是一种折现率水平。但在本文中，我们区分了不同群体的主观折现倾向。这样就会有企业家群体和一般工人家庭群体之间的主观折现的差异，正是这种差异构成了均衡时实际自然储蓄利率和实际自然贷款利率的差异。根据(3)式，我们有稳态均衡时储蓄利率解关系：
这说明，实际自然储蓄利率主要由一般私人家庭主观折现率决定。但实际的现实储蓄利率水平不一定会等于这个水平，这就会形成储蓄市场上的利率扭曲。一般家庭主观折现的形成受很多因素的影响，包括预期收入、名义利率等。由于人们很难准确估计货币增量带来的贬值效应，特别是对于不可预期的货币增长，私人部门难以清楚了解，因而主观折现诱导的均衡实际自然储蓄利率是社会总体综合预期的结果。由(17)式得到：
由于长期均衡的经济增长潜力根本上取决于一个经济潜在的实际资本的边际产出率，只有具有较高的资本边际产出水平，才能具有相对的投资吸引力，经济也才会发展。根据上式，均衡的实际资本边际产出率的影响因素很多，企业家群体的主观折现率是一个重要因素，资本的产出弹性也是一个重要参数，还包括资本折旧率、金融市场杠杆率和均衡实际贷款利率。 由(11)、(12)得到：
引理1：合理的参数范围内f'(x)＜0。(证明略) 根据上述引理，我们有如下推论： 推论3：长期均衡的劳动需求与实际储蓄利率成反向关系，即储蓄利率越高，就业率越低，但与实际资本边际回报率有正向关系，即资本边际回报率越高，就业率越高。 引理1同时表明，方程(25)在合理的参数值范围内总有唯一解，这保证了均衡劳动解的存在性，也保证了整体稳态均衡解的存在唯一性。通过解方程(25)得到均衡x值，再依据各稳态均衡方程关系，可以将所有变量的稳态关系解出。 由(6)—(9)得到：
根据(27)、(28)我们有如下推论： 推论4：在金融部门运行成本相对稳定的假设下，储蓄利率下降，工人家庭消费比例(代表社会福利水平)下降，企业家部门消费比例(社会福利水平)增加；收入差距(v)越大，工人家庭消费比例越低，企业家部门消费比例越高；资本集中度越高(μ越小)，工人家庭消费比例越高，企业家部门消费比例越低。 上述利差公式还可以改写为
，这可以作为金融市场杠杆率的一个估计公式。由此有如下推论： 推论5：金融市场杠杆率φ与资本边际回报率成正比，与金融摩擦(利差)成反比。 由(27)、(28)还可以得到社会总消费占总产出的比率：
此式表明均衡时，社会总收益中扣除资本重置成本对应的抵消损耗的投资支出部分和金融中介部门的摩擦部分，剩余的社会产品全部被社会消费。因而，社会总消费率取决于折旧率和金融摩擦的大小，故有推论： 推论6：金融摩擦(存储利差)越大，社会总消费率越低；资本折旧率越高，总体社会消费率越低。 图5是中国近30年消费—储蓄及实际利率的变化图，表明：(1)随着近年社会贫富差距的不断拉大，总体的社会消费产出比例由60%—70%逐步下降到50%左右；(2)消费的波动与实际利率的波动没有显著关系，但实际利率的波动与储蓄波动存在较显著反向联系。这一实证结果可以理解为：消费的数据是全社会的，所以受利率影响很小，但储蓄数据主要来源于工薪阶层的行为，因此该数据虽然是全社会的总体数据，但更多地反映了工薪阶层的行为。这些实证结论印证了模型的结论。
图5 社会总消费、储蓄与利率的变化 数据来源：中国统计年鉴。 四、参数校正与模型数值化 这一部分通过参数化校正和模型数值化处理，进行具体的量化分析，并估计自然实际利率以及利率扭曲情况。⑤我们将(3)—(14)式构成的模型系统，沿上一节推出的稳态均衡路径进行线性化处理⑥，得到离散化的动力系统。可以概括为矩阵方程组系统：
其中
表示冲击外的所有变量构成的向量，G(θ)、M(θ)是两个由模型系统参数构成的常数矩阵，
是由各种冲击构成的随机向量，θ表示参数集。 参数估计说明：μ的估计：根据1996年到2013年所有的注册公司数量和平均每个公司的主要股东数之积，除及同期的就业人数，然后取平均数得到0.0083。这是一个大概情况的近似。ρ的估计：这个参数是描述技术冲击一阶自相关度的，我们根据实际中国经济年度数据的周期滤波结果可以直接估算出来，详细方法以及说明可参见陈昆亭等(2004)。 表2中的参数依据中国1990-2013年的年度数据做最大似然估计得到。从表2中估计的参数值来看，中国近20年的实际资本折旧率高于一般的10%的水平，达到13%；企业高层的平均工资水平是一般工人工资的2.88倍。
稳态均衡解分析：长期均衡的资本边际回报率的值为0.2033，这一结果应当基本接近于近20年我国实际经济的情况(见图2)。模型估计的长期均衡的实际投资率为23%，这一结果看起来基本一致于经济的实际投资率。模型估计的金融部门的摩擦所占GDP的比例达到8%，这一参数对模型系统并不太敏感。也就是说，再大一点的值，比如到20%也基本不会改变模型经济系统的稳定，但会形成对投资和社会总消费水平的等量的挤出。本文后面还会再次讨论这个问题。需要说明的是，银行中介的消耗并不意味着这一部分都被金融部门消耗掉了。本文的模型设并没有引进政府的财政行为，所有没有考虑政府需求、税收等因素的影响，但现实经济中这些因素的影响实际是不可忽视的。但在中国经济中，银行都是国有的，政府需求等通过税收行为实现的目标，相当于通过银行中介(比如铸币税)实现了。因而银行中介部门的消耗在本文中可以理解为政府需求消耗掉的部分(比如国防支出)。 五、1979-2013中国经济周期特征描述 这部分研究实际中国经济的周期特征，用于对比模型经济拟合实际的效果。考虑的宏观经济总量的时间区间为：1979-2013年。经济变量序列数据包括：实际GDP；总消费；政府需求；存、贷款利率等。这些数据分别从中国人民银行和统计年鉴上整理获得。名义GDP可直接查得，实际GDP通过GDP除平减指数获得。总消费以统计年鉴上的居民消费数据作为近似。我们通过对中国人民银行统计数据给出实际值进行季度化光滑处理，比如同一年度内，出现一次以上调整的，进行简单算术平均作为年度值。 下面给出使用BP5(2，8)滤波后的宏观总量数据以及金融政策变量的周期特征估计结果，其中直观的波动统计特征集中在表3中报告。 表3的构造一致于标准周期分析的报告方式，例如NBER的经典研究Stock & Watson(1999)中报告的70多种总量特征，包括三种主要数据统计特征的对比报告：波动性(volatility)，共动性(comovement)，粘持性(persistence)。下面逐一分析这些关系。
注：原始数据来源于中国人民银行网站公布的数据，本表表现的关系是滤波后纯波动部分的关系。上表中的第2列数据为对应的第1列参数的标准差，从第3列开始右边对应的数据表示对应于第1列的同行变量的不同阶数的共动性，阶数对应于顶端显示的所在列的数据。对应于0左边的6阶数据表示滞后产出的阶数，0右边的6阶数据分别表示超前产出的阶数。比如第7行的(y，c)峰值出现在k=-1所在的列，表明消费c是超前产出y一个季度；峰值为0.82，表示与产出的相关度为0.82。 实际储蓄利率rs与产出y的关系：表3显示储蓄利率滞后于产出3期，rs与y滞后相关度的最高峰值为0.50。此外实际储蓄利率表现出较高的一阶自相关度，达到0.90，高于产出的一阶自相关度0.84；标准差大约是产出标准差的1/3，说明实际储蓄利率波动幅度是温和的。其综合周期表现为：滞后顺周期，相对平稳。 实际贷款利率rb与产出y的关系：由表3，实际贷款利率作为企业资本融资成本的主要指标，具有与储蓄利率极大不同的周期特征。首先，波动幅度(标准差)非常大，基本上是产出波动幅度的5倍，这是通常不易观察到的情况(人们通常观察到的是名义利率)。其次实际贷款利率有极高的一阶自相关性，达到0.95，这说明企业融资成本在现实中具有极高的粘滞性，这一特征对于解释整个经济的周期波动特征应当是重要的，但实际贷款利率与产出水平波动关联度不大，数据波动特征表现为几乎同期不相关，前期弱负相关，仅在很远的前期(前6期)有较强的负相关性，这似乎比较牵强。这与通常常识有一定偏差，一般而言，作为资本融资成本的价格指标，应当与产出波动有极高的相关性，形成这样的事实的原因是什么，还有待进一步研究。若非我们的数据有误，则中国经济中的这一异常现象是值得研究的，当然这并非本文研究的目的。 总消费与产出y的关系：由表3，社会总消费(由于数据不可得，本文无法报告模型中划分的两个部门各自的消费特征)与产出有较高的共动性，一阶自相关性和波动性与产出接近，大体一致于一般经济中的特征。 实际政府需求g与产出y的关系：由表3，政府需求与产出有显著的至多滞后半期的相关性，一阶自相关性弱于其他宏观变量，波动性略高于产出和消费，表明政府需求有较多应对随机事件需求的可能。这基本一致于一般经济中的特征。 六、模型经济波动特征及与实际经济波动特征的比较 判断一个宏观经济模型好坏的最可靠的办法就是看这个模型能否很好的拟合现实经济。在这一节里，我们利用模型经济引入实际冲击源形成波动，以拟合实际中国经济。表4中显示了模型经济波动的基本统计特征。
储蓄利率rs与产出y的关系：表4显示储蓄利率滞后于产出3期，这一点与表3一致；表4中rs与y滞后相关度的最高峰值为0.54，也与表3中的0.5基本接近。但表4中储蓄利率的一阶自相关度只有0.76，远低于表3中的0.90，产出的一阶自相关度0.83与表3中的0.84非常接近；表4中储蓄利率波动的标准差大约也是产出标准差的1/3，与表3基本一致。因而综合来看，储蓄利率与产出的关系基本一致于实际经济。 贷款利率rb与产出y的关系：由表4，模型经济中贷款利率的波动特征与表3中的贷款利率波动特征差别较大，模型经济中贷款利率高度一致于储蓄利率，但实际经济中贷款利率与储蓄利率波动的关联性不强。 总消费与产出y的关系：由表4，模型经济中消费与产出的关联度、一阶自相关度等都略低于实际经济，但总体波动特征规律大体相同。 政府需求g与产出y的关系：由表4，模型经济中政府需求与产出有显著的相关性。 总体来看，本文模型经济基本可以较好的模拟实际经济，因而可以用于解释实际经济的主要规律和特征，也可以用于总体的分析。 七、冲击反应实验与结果分析 本节使用本文模型进行几种冲击反应实验。类似于一般RBC类模型的研究，我们首先进行一个单一的技术进步冲击的反应实验。见下图6，我们给定一个10%的技术进步的改进，在t=3的时刻，得到一个带有显著内生周期性质的波动反应图。从此图可以看到，在t=4时，产出水平(y)获得了大约3.4倍于冲击的波动幅度，保持至t=5后开始逐步衰减，不同于传统RBC模型，衰减到0后，没有停止，而是持续波动到负方向。这说明模型经济具有显著的周期波动内生性质和波动的信贷放大功能。在冲击发生后的一期内(t=4)，工人家庭消费(cw)、企业家消费(ce)、资本边际回报率(ret)、实际贷款利率(rbt)、实际储蓄利率(rst)等均出现不同程度的上升。但一期之后，这些变量出现了极不同的反应路径。两个部门的消费出现了完全相反的周期波动特征，工人家庭消费在自发波动的阶段与产出波动完全同相；资本边际回报率冲击初期与产出同向等幅度波动，但内生周期过程中几乎反向于产出波动，但与企业家消费波动有滞后一期的同相关系(这一关系应可以解释：由于模型中没有假定企业家有储蓄等行为，因而企业家消费部分应包含储蓄和财富投资部分，因而有投资的周期波动属性也是正常的)。这是一个一般意义上的反应实验，结果是总体符合实际经济一般化波动特征规律的。下面我们将讨论一些特别设计的实验。
图6 单一技术进步冲击反应 注：上图是在这样的参数配置下获得的(1%的单一技术进步冲击反应)。图A：delt=0.1800；alf=0.33；u=0.008755；v=2.2；betw=0.952；bete=0.9995；fai=0.9996；A=1；rou=0.78；cagm=0.0285；x0=100；cet=0.12。图B：delt=0.130；alf=0.358；u=0.008755；v=0.25；net=0.9；betw=0.988；bete=0.9895；fai=0.9996；A=1；dy=0.06；rou=0.78；cagm=0.0285；x=100；cet=0.15。 实验1：金融摩擦冲击反应实验 见表5，参数θ是决定存储蓄利率差异的唯一关键参数，其变化对应地反映利差的变化，因而这里考察其变化等价于考察利差变化的影响。该实验实际上是通过稳态关系方程进行的，即考察稳态均衡系统方程在个别参数发生微小变化时，对应的系统稳态解关系发生怎样的变化。由下表数据表明，1%的θ值的增加(意味着金融部门需求增加1%)，被转化为对投资和消费的挤出，其中对投资的挤出最多，达到全部挤出的81%，剩余19%的挤出中仅有1%是由企业家部门承担，剩下的18%形成对一般家庭的消费的挤出。同时，金融摩擦还会形成企业贷款利率的提升和资本边际回报率的提升(成本的提升变现为至少要达到的均衡资本边际利润率的提升)。该实验表明，金融摩擦冲击影响到稳态均衡的结果的变化。因此证实了短期波动因素存在引致中长期潜在趋势水平发生变化的可能。由此我们得到如下量化实验结论： 实验结果1：金融摩擦冲击影响长周期波动的潜在趋势；银行中介部门的需求增长表现为对社会投资和私人消费的等量的挤出。
为了能更清楚地看出不同冲击影响的差异，我们调整数据的时间节点参数，使波动衰减全过程呈现于图形上。我们首先给出单一技术冲击的反应图(图7)。 实验2：储蓄利率冲击试验
图7 单一技术1%进步 下面考察储蓄利率的冲击反应。首先考察一个单一的单次储蓄利率下降的冲击反应。见图8，在t=3期给出一次1%的储蓄利率下降的冲击，结果显示：在t=4时，产出上涨，储蓄利率同时反弹，私人部门消费上涨，但资本边际回报率下降，企业家消费没有明显变化。在t=5期，私人部门消费持续上涨，储蓄利率保持前一期水平不变，但产出和资本边际回报率大幅度下降，产出下降最大振幅达到接近-2%位置，资本回报率达到最低点，振幅接近大约-3.5%，此后经济出现大幅反转震荡，企业家部门消费在这一期开始大幅度上升，幅度在冲击后5年期内不超过2%，但这种上升是持续的，在其他变量已经衰减到均衡水平后，企业家部门的消费仍持续上升，这看起来很令人难以理解。但仔细分析，这是因为那个单次1%的储蓄利率的下降，并没有被终止，储蓄利率偏离于均衡自然实际利率1%的结果是带来了企业家部门持续的福利改进。 图9反映的是连续5次的储蓄利率的下降，看起来同图8的反应很相似，但仔细看冲击波动的振幅和持续的时间有很大不同。在图8中，产出向下的振幅不足-2%，图9中产出向下的最大振幅达到接近-4%。资本边际回报率在图8中向下最大振幅大约为-3.5%，谷底出现在t=5；图7中，资本边际回报率向下最大振幅大约为-7.5%，谷底出现在t=7-8中间的位置，这正是连续负冲击结束的地方。在图9中产出在底部有长的底，在大约t=9期的时候才开始出现复苏性上涨，而图8中则是V型反转的形态。企业家部门消费的形态类似，但幅度大得多，几乎是前者的5倍。因而，这样的实验结果可以清楚看出持续的利率扭曲是形成收入差距加大的重要原因(甚至是根本原因)。同时我们得到如下实验结果： 实验结果2：储蓄利率下降仅能在非常短的时间和很有限的幅度上带来产出增长，此后会是数倍幅度的下降，同时是引致收入差距的重要根源。
图8 一次储蓄利率1%下降
图9 连续5次储蓄利率1%下降 该结论提出了对传统观点的挑战，根据凯恩斯主义理论，降低利率可以刺激投资，促进增长，但根据本文模型，这种短视性的效果实在得不偿失，注重长远发展和利益的政府不应采取这种行为。 实验3：联合冲击反应实验 我们首先观察一个技术冲击与储蓄利率冲击同时发生的周期波动效应。设置在t=3时同时给以1%技术冲击和1%储蓄利率负冲击同时进行，结果如图10。为便于比较，我们并列展出单一技术冲击图11。通过比较发现，储蓄利率负冲击削弱了技术冲击对经济增长的正向拉动效应；图11中单一1%的技术冲击形成资本边际回报率和产出增长的正向波动的幅度最大接近5%，在图10中产出波动的最大幅度不足3%，资本回报率仅接近2%。但同时也可以看到，图10中的负向波动的幅度也有较明显减少，图11中产出的负向波幅大约为-1%，而图10中大约仅有-0.5%，同时企业家消费呈现较大幅度的改变。对于企业家群体而言，图10中的效应显然更有魅力，未来持续的增长预期可能成为企业家群体长期努力的内在动力。由此我们可以得出如下实验结果： 实验结果3：储蓄利率负向冲击削弱技术进步的正向增长拉动效应，也减少经济萧条阶段的深度。
图10 1%技术冲击+1%储蓄利率下降
图11 单一1%技术冲击 本文建立动态随机一般均衡模型估计中国实际均衡利率以及实际利率扭曲情况，研究发现：(1)储蓄利率是影响一般工薪阶层家庭消费增长的唯一重要因素，过低的实际储蓄利率会影响广大工薪群体的社会幸福，并引致收入分化加剧。(2)实际储蓄利率扭曲不但造成收入分配不平等，还影响长期增长。一条途径是通过收入的严重分化影响长期增长，另外一条途径是过低的实际储蓄利率导致私人部门储蓄意愿不强，从而降低信贷市场上可贷资金的量，因此会降低投资，最终影响经济的长期增长。(3)实证研究发现，长期实际执行的储蓄利率均值接近于0。由此我们提出假说：中国改革开放后社会贫富差距越来越大与利率扭曲可能有较大关系。利率压低推动了经济增长，增加了总体收入，但也使储蓄变得毫无魅力，于是房地产等成为社会闲余资本疯狂追逐的标的。房地产行业的发展从长期来看缺乏激励创新的功能。因而，长期增长的动力源在利率扭曲的环境中极难形成。(4)本文的一个创新点是对劳动群体的划分和对利率的细分。传统的研究常常笼统地研究利率，把储蓄利率、企业融资贷款利率和资本边际回报率等混为一谈，这样无法判断利率对收入分配的实际影响。经过本文模型的特殊构造处理，不同的利率的影响变得非常清楚，从而也可以清楚认识到利率潜在的收入分配功能。利率的定价归根到底是劳动阶层之间分配的基础，从而最终会影响到社会所有的分配关系。解决利率扭曲问题不单是解决收入分配问题的基础，也是解决长期增长问题的关键。 本文的研究仍存在很多不足，仍有许多可以继续研究和改进的地方。我们在模型中假定一般工人家庭只有消费和储蓄行为，而现实经济中由于长期较低的实际利率，房地产投资占居民支出的比重很大，所以引入房地产等投资行为是改进模型的一个很好的方向。其次引入国际经验比较也是有意义的，引入独立最优化行为的金融中介部门也会更加贴近实际。 作者感谢两位匿名审稿人的宝贵意见！感谢在本文修改阶段提出宝贵意见的同仁们，感谢浙江工业大学王帆、王瑜玮和李萍同学在数据整理、图表制作等方面所做的工作。文责自负。 ①实证发现波动与增长有正的关系的代表性研究有：Kormendi & Meguire(1985)、Grier & Tullock(1989)、Caporale & McKiernan(1996，1998)、Grier et al.(2004)等；发现负的关系的实证研究有：Ramey & Ramey(1995)、Zarnowitz & Moore(1986)、Judson & Orphanides(1999)、Kneller & Young(2001)、Turnovsky & Chattopadhyay(2003)、Henry & Olekalns(2002)、Cerra & Saxena(2008)等。 ②实证研究结果显示波动与增长之间的关系不是确定的，这对政策制定造成了很大的困扰，也引起了很多学者的兴趣。除了上面提到的实证研究之外，利用模型进行阐释的研究有：Smith(1996)、Grinols & Turnovsky(1998)、Turnovsky(2000)、Blackburn & Pelloni(2004，2005)、Fiaschi & Lavezz(2003)、Jones et al.(2005)、Kose et al.(2006)、Aghion et al.(2005)等。 ③银行金融部门的成本肯定是波动的，但本文重点不在于研究其内在运行机制，考虑到中长期银行金融中介的运行费用与经济发展的规模有直接的关系，所以这里粗略地假定为比值不变，这一假设不影响本文的研究重点和结论。 ④根据已有的偏好理论，决定幸福感的并不完全是绝对的消费水平，而是相对消费水平(攀比效应)、或消费水平的改进量，所以消费增长率是决定幸福感的重要指标。 ⑤自然实际利率估计参见Edge et al.(2010)、Justiniano & Primiceri(2010)、Laubach & Williams(2003)等。 ⑥详情请参考《经济研究》网站上的工作论文的版本。 ⑦本文中全部试验都是在浙江工业大学金融经济周期仿真实验室完成，该实验室对试验结果负责，并拥有唯一解释权。
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