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刚刚过去的2010年，成为五粮液(000858.SZ)的重要一年。以中国证监会的调查为契机，五粮液得以完成自身的重大变革一一解决了包括关联交易在内的积年难题，以一个新的面目出现在资本市场。
据《财经国家周刊》记者了解，这些变革不仅包括按照证监会的要求，清理了被调查的“三宗罪”，同时，关联交易、治理结构等诸多历史遗留问题的解决，也在2010年取得突破。
2010年12月17日，五粮液股份公司董事长唐桥在公司经销商大会前一天接受《财经国家周刊》专访时，谈起证监会对五粮液的立案调查，仍然感触良多：“这事如果我们处理不当，不仅是资本市场，对五粮液今后的生产和发展都会造成影响。”
证监会立案调查后，五粮液经历了上市以来最严峻的考验，质疑之声铺天盖地。
经过2010年一系列复杂而务实的操作，在投资者眼里，五粮液实现了在资本市场的“转身”。
由于资源稀缺性以及逐渐清晰的治理结构，如今，五粮液吸引了机构投资者的青睐。
包括易方达指数基金、交银施罗德蓝筹基金、博时主题投资基金、汇添富投资基金、光大保德信基金、华夏行业精选基金以及社保基金等多家机构进入股东前列。在五粮液目前的前200家股东中，有90%是机构投资者。
清理“三宗罪”
2009年9月9日，证监会突击检查五粮液股份公司。
随后的9月23日，证监会公布五粮液股份公司“三宗罪”：一是未按照规定披露重大证券投资行为及较大投资损失；二是未如实披露重大证券投资损失；三是披露的主营业务收入数据存在差错。
第一宗罪是涉及五粮液下属的宜宾五粮液投资（咨询）有限责任公司（下称“投资公司”）在亚洲证券的5500万元损失。第二宗是投资公司在中科证券的8300万元的投资损失。
证监会调查五粮液的起因，正是缘起投资公司上述两笔证券投资。
事件的触发，为五粮液股份公司在2008年年报中披露，投资公司存放于中科证券宜宾营业部的9000多万元发生变故，在中科证券已破产清算（被安信证券兼并重组）的情况下，将造成8300万元资金的损失。
最终，投资公司存放于中科证券的资金，划入“不纳入投资者保证基金收购”之列。
此后，亚洲证券的5500万元投资事件，也浮出水面，“亚洲证券的投资和中科证券的投资损失类似。”五粮液股份公司证券事务代表说。
上述两笔投资给五粮液带来前所未有的震荡。
2009年9月9日，证监会对五粮液股份公司进行立案调查，当天年市开盘后，五粮液股票一路下跌至一度跌停，收盘时跌幅达6.22%。
“当时公司员工也不知情，人心惶惶。”董事长唐桥对《财经国家周刊》表示，那段时间是其人生最受考验的时候，除了要安抚员工，让经销商清楚，更重要的是必须稳定公司的生产和经营。
2009年11月份，五粮液开始上述两笔投资损失的善后解决。
《财经国家周刊》记者了解到，有关各方对于上述两笔资金设计了三种处置方案：
一是由五粮液集团公司收购五粮液股份公司下属投资公司95%的股权。收购后投资公司的债权与五粮液股份公司脱离关系；
二是五粮液集团公司承担投资公司在亚洲证券5500万元损失，大股东宜宾国资经营公司收购投资公司对中科证券的8300万元债权；
三是由大股东国资经营公司全面收购上述两笔债权。
2009年11月27日，上述三方案上报至宜宾市政府及集团公司，最终各方选择第二种方案，“此方案可操作性强，程序简便，需时较短。”一位五粮液内部人士说。
当年的12月16日，宜宾市国资委就出具了《关于同意市国资公司收购宜宾五粮液投资（咨询）有限责任公司债权的批复》，同一天，国资公司完成收购投资公司在中科证券的债权。
2009年12月22日，五粮液集团发文免除投资公司负责追回8000万元借款（包含亚洲证券5500万元）的责任，改由集团公司承担。
五粮液证券事务代表还告诉《财经国家周刊》，对于证监会公布的五粮液股份公司三方面违法违规，公司已经妥善处理好了投资损失，并及时作了公告，另一项“主营业务收入数据存在差错”，也发布了详细的更正公告。
斩断关联交易
一直被市场所诟病的关联交易，至2010年底，也基本清理完毕，“高峰时达到65亿元，现在已经降至9亿元左右。”五粮液公司内部人士介绍说。
外界很少知道，五粮液集团公司长期以来并未持有五粮液股份公司一分钱股份，“这在资本市场上可以说是唯一的特例”。而股份公司与集团公司之间原来的关联交易，有着错综复杂的历史原因。
相关资料显示，2007年五粮液股份公司和五粮液集团之间发生的关联交易多达64.8亿元，其中双方的商品采购、销售与劳务共计63.03亿元，商标使用费1.06亿元，土地租赁7011.9万元。2008年双方的关联交易金额为65.12亿元。2009年略有减少，但仍达58.5亿元。
这种情况在2010年发生实质性变化，2010年上半年，双方的关联交易金额锐减到9.31亿元。
“关联交易的降低，我们主要做了三件事情，”五粮液股份内部人士说。
首先是在2009年4月，五粮液股份公司收购了集团公司下属的5家企业100%股权。仅此一项，双方减少关联交易金额20亿元左右。
第二项是成立酒类销售公司，改变原来的五粮液股份公司只管生产，五粮液集团公司负责销售的状况，目前的局面是股份公司不仅生产，而且主导销售。
此前，市场一直存疑，五粮液酒类产品交由集团公司销售，有为集团公司输送利益的嫌疑。
《财经国家周刊》记者获悉，1998年五粮液上市时，是集团公司拿出优质资产上市，现在留在集团的资产盈利较弱。而且集团还有1.6万名员工，承担着较重的社会责任，这是历史遗留问题。
另外，从白酒经营特性而言，当初五粮液将产品销售交由集团下属的五粮液进出口公司负责，也是上市公司零库存的需要。“白酒有个淡存旺销特性，淡季由进出口公司储存，经销商是没有这个能力的。”唐桥坦承。
2009年7月，五粮液就已经开始着手解决此类关联交易问题。当时，五粮液股份公司和集团公司共同出资，设立宜宾五粮液酒类销售有限责任公司（下称销售公司），五粮液股份公司占80%股份，集团公司占20%。
证监会立案调查后的12月11日，五粮液股份公司单方面对销售公司增资1.5亿元，注册资本由原来的5000万元增加至2亿元，五粮液股份公司所占股份上升到95%。
销售公司成立之后，原来通过五粮液进出口公司销售的内销、出口酒产品，全部归入销售公司统一管理和销售，集团公司承诺将不再承担公司酒类产品的销售。
第三项为2010年2月25日，五粮液股份公司的子公司环保产业公司吸收合并宜宾五粮液集团精细化工有限公司，解决了废品处理方面的关联问题。
解开治理结
五粮液股份公司内部人士坦言，股份公司与集团公司关系错综复杂。
首先在股权方面，五粮液股份公司的控股股东为宜宾国有资产经营有限公司（持股56.08%），并非五粮液集团，从股权关系上，五粮液股份公司隶属宜宾市国资委。
而在经营管理上，集团实际履行着大股东的职责。同时，在人事方面，五粮液集团董事长以及总裁由四川省委决定，集团其他高层的任命权在四川省政府，而上市公司的高层人事任免则由宜宾市决定。
相对复杂的治理和人事关系，引来了部分资本市场投资者对五粮液的望而远之。
为此，四川省政府专门于2009年8、9月份进行过一次调查。调查结果之一就是发现集团公司和股份公司并非隶属关系，集团公司没有持有股份公司股份。
此后，五粮液股份公司根据综合治理的需要，在上级批复后于2010年初成立了中共宜宾五粮液股份有限公司委员会。
同时在2009年底，随着证监会的调查，宜宾市国资委正式发文，解除原宜宾市国有资产管理局对五粮液集团公司的授权，对国资经营公司持有的五粮液股份公司的国有股权，由国资经营公司行使股东权利。
如此一来，五粮液股份公司与五粮液集团公司之间的产权关系得以厘清。
记者获得的宜宾市国资委的文件显示，在五粮液1998年上市的时候，大股东宜宾市国有资产管理局（下称国资管理局），将持有的五粮液股权委托集团授权经营，授权期限从1998年10月1日至2000年12月31日。2001年1月，国资管理局将授权延至2003年12月31日。
2002年7月，根据财政部批复，国资管理局将五粮液股份无偿划转给国有资产经营公司，但授权则一直按原方案延续。
目前，尽管产权已厘清，而五粮液股份公司与集团公司之间的高管依然交叉任职。
“我们都很希望把股权理顺，若政府能将股份公司股权或部分股权划归到集团公司，如此双方交叉任职问题便将迎刃而解。”五粮液股份公司董秘办一位人士说。
宜宾市委书记杨冬生接受《财经国家周刊》记者采访时透露，五粮液一定会按照上市公司的要求做，将来一个可能是由集团公司持有股份公司一部分股份。
市值考核新题
在公司治理完善的基础上，当地政府对五粮液股份公司的考核也增加了新内容。
2009年底，宜宾市政府对五粮液股份公司实行单列考核，除了常规的税收、产值、资产收益率指标之外，2010年把市值考核也列入其中。
“核心内容是，五粮液股份公司在一年当中，股价的上涨幅度要高于行业的平均水平。”五粮液内部人士告知。
记者注意到，在市值纳入考核指标后，五粮液股份公司在资本市场的风格也随之改变，其中包括主动接洽投资机构和中小投资者。董事长唐桥分别于2010年5月和12月份，在北京和深圳召开了“投资者沟通交流会”，通报公司经营情况，听取投资者的意见和建议。
唐桥告诉《财经国家周刊》，股份公司以前对资本市场重视不够，现在要两个市场同时抓，除了销售市场之外，资本市场也是重点。
他还表示，经过证监会的调查，五粮液内部获得高度统一，“十二五规划把资本市场当作公司发展的重要支撑，把资本市场当作提升公司品牌价值、展示公司形象的窗口。”
2010年12月7日，五粮液股份公司在深圳召开的投资者沟通交流会上披露，公司全年将完成150亿元的销售目标。2009年，五粮液股份公司的销售收入为111亿元，进入2010年销售收入呈现稳步增长的态势，至2010年9月底，已经实现销售收入117亿元。
不过，市值考核对于五粮液股份公司管理层来说，实现的难度并不小。“股价涨幅高于行业10%，首先是公司的收入增长要高于行业的10%。”五粮液股份公司董秘办一位人士说，对于基数非常大的五粮液而言，难度可想而知。
上述人士表示，在白酒行业，第二梯队的公司增长迅速，如洋河股份(002304.SZ)、金种子酒(600199.SH)等近几年增长近手翻番。不过，中信证券的一份研究报告认为，由于五粮液酿造工艺的独特和出酒率的不易，提升了产品的稀缺性，而且老窖池的固定位置以及环境不可复制，五粮液具备未来5年翻番的能力。
未来扩张
在行业人士看来，五粮液股份公司要实现市值快速增长，产业收购是最直接的一条途径。而且，五粮液的资金非常充裕。
事实上，五粮液在2009年已经错过了一次良好的并购机会。
2009年中，五粮液计划收购枝江大曲，都做了尽职调查，结果维维豆奶半路杀出，“据说开价比我们高。”
五粮液股份公司内部人士透露，枝江愿意与该公司合作，双方都是同一产业，而且五粮液并购后，不仅有资金支持，还有技术支撑。
由于五粮液股份公司接受证监会调查，并购计划搁置，“2个月后，就给维维抢了。”
事实上，不仅枝江大曲，五粮液此前还在江苏洽谈过一家酒厂，因为当地政府不愿放弃控股地位而作罢。
资料显示，目前全国有3万7千多家白酒厂家，最高峰时的产量是960万吨，现在是600万吨左右。
“红酒、洋酒抢占了原来属于白酒的市场。”现在白酒已经到了整合的时候。一位证券行业分析师分析说，目前中国白酒行业依然群雄纷争、草莽割据，区域竞争相当激烈。
在3万多家白酒企业中，真正有规模的，年销售收入在500万元以上的企业仅有1100家左右。业内人士表示，国内啤酒行业以及红酒行业都不同程度地进行了整合，张裕、皇朝、长城三家企业已经占据整个葡萄酒行业的70%市场份额。
省外扩张似乎更符合五粮液的扩张产能的需要。五粮液系列商品酒的产能在40万吨左右，而目前只释放出10万多吨，还有30万吨的提升空间。
但按照工艺，增加五粮液一级基酒的产量，二三级基酒的产量会大量增加，在目前五粮液系列产品中低端品牌销量有限的情况下，如何消化大量增加的中低端基酒？
在收购省外企业后，中低档基酒可以供应到被收购的品牌酒厂，“我们中低档酒的品质肯定要比当地的酒好。”事实上，在目前，五粮液出厂的二三级基酒中有20%被外省酒厂收购，且作为对方的主力白酒上市。
“我们收购的基本要求是，对方是地区性品牌酒厂，在当地有一定的市场占有率，团队营销能力强、有忠诚度。”
而宜宾市委书记杨冬生则明确地告诉《财经国家周刊》记者，“对五粮液资本走出去，我们政府持开明态度。”