全球经常账户均衡决定、可持续性与失衡调整——文献评述与展望，本文主要内容关键词为：持续性论文,账户论文,文献论文,全球论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
全球不平衡（Global Imbalance）是当前世界经济运行中的一个突出特征。那么，随之而来的问题就是，到底哪些因素决定了经常账户的差额？如何界定外部经济的均衡或失衡？目前全球不平衡究竟是否可持续，需要不需要或需要多大程度上的关注？如果失衡是不可持续的话，那么怎么去判断调整的时间临界点？最后，这种失衡调整过程中会呈现出怎样的宏观经济冲击？这些问题一直都是经济学的主流领域，在目前的国际经济失衡越来越严重的形势下，经常账户差额的均衡发现与价值判断更是成为了研究的热点，极具理论价值，而且更对全球经济的未来趋势的判断至关重要。
在这一背景下，本文将就全球经常账户均衡决定、可持续性与失衡调整理论作一系统梳理，并试图总结与评论这一领域的研究特点及未来的研究方向。我们认为，跨期方法与叠代模型的引入对于经常账户均衡决定研究是两大重要的推动与进展。在此基础上，对经常账户均衡决定因素的挖掘深入到了财政收支、储蓄投资国民账户、生产率冲击、实际汇率、金融制度发展、经济增长与收入变动、人口结构变迁以及由此组成的综合因素。但整体来说，外部失衡的理论框架解释现实的能力仍不够强，政治思维的进入将使问题复杂化。失衡调整偏重经常账户逆差调整也不适应当前的情况。未来研究中，放松小国开放经济的假设，更多地引入不确定性，以及经常账户逆转的临界点、预警指标及逆转的冲击效应将会被高度重视。
二、经常账户均衡决定理论
经常账户均衡决定理论的研究发展脉络可以大致分为四个阶段。第一阶段是传统的经常账户均衡理论。跨期方法（Intertemporal Approach）的应用使这一理论的研究进入了第二阶段。第三阶段的标志则是将叠代模型引入经常账户跨期均衡决定中。在以上分析框架与方法下，第四阶段中，无论是理论上还是经验研究上，对于均衡经常账户决定的因素研究越来越丰富，深入到了经济增长、财政赤字、生产率冲击、实际汇率、金融制度等多个方面。
（一）传统经常账户决定理论
最早涉及经常账户均衡的是16世纪的重商主义。以托马斯·孟为代表的重商主义者认为一国应尽量取得贸易顺差，从而不断积累以重金属表示的货币财富。而18世纪50-70年代兴起的以魁奈为代表的重农主义思想则反过来鼓励各国间自由贸易和平衡的贸易余额。古典主义者大卫·休谟基于古典货币数量论为基础的物价—铸币调节机制也认为一国不可能长期获得贸易顺差，是贸易平衡理论的代表。新古典综合派Laursen和Metzler（1950）等人则从贸易条件、汇率角度系统地提出了贸易收支的弹性分析法。Harberger（1950）又从收入的角度分析贸易收支，提出了乘数分析方法。Meade（1951）等则考察了国内总支出经常账户的影响，提出吸收分析法。Thirwall（1979）等从经济结构的角度强调贸易收支不平衡是由国内结构失衡导致供给不足而造成的，被称为结构分析法。这些传统理论主要是从相对价格、收入、支出及结构等宏观角度来分析一国的国际收支决定，虽然分析方法主要基于局部均衡，但在当年国际贸易尤其是国际金融活动、国际资产配置规模较小的情况下，仍有较强的解释能力，即使在今天，这些经典理论仍旧揭示了国际经济的基本原理。
（二）经常账户均衡的跨期分析方法
将跨期方法应用到经常账户均衡研究在20世纪80-90年代取得了突破性进展。1980年代初，Sachs（1982）提出的经常账户跨期优化方法，引发了对经常账户均衡研究的革命性变化。基于他建立的两期模型，经常账户既取决于一国目前经济环境又取决于未来经济趋势。经常账户即时平衡并不一定是最优选择，在一个时期内出现经常账户逆差，在另一时期内出现经常账户顺差，从较长时期来看，可以实现经济发展的动态均衡，却能够保证资源达到最优配置，静态追求外部平衡并非有效的政策目标。尽管其模型基于产出水平取决于供给而不是需求，利率与边际资本产品而不是与货币政策联系等比较严格的假设，但其运用动态优化方法，在跨期预算约束条件下求解两期目标函数最大化及其时间路径的方法运用到经常账户决定中这一思路，仍具有很强的创新性，是这一领域的里程碑式的文章。
Obstfeld和Rogoff（1995）被公认为是以动态的跨期方法为分析主流，并有坚实微观基础的所谓新开放宏观经济学的集大成者。该文中，他们也对经常账户跨期决定的源始与发展作了非常详细的综述。经常账户的核心功能在于它可以作为缓冲工具。一个开放的经济体可以在世界范围内跨期平滑消费与投资。经济主体可以以经常账户逆差的形式融资进行消费与投资，也可以通过顺差的形式将资本借给与之消费取向不同的国家。这样，经常账户就可以理解成为一国跨期取向的函数。他们分析了实际汇率、相对价格、产出与投资的波动、耐用消费品、贸易条件、支付转移、不确定性、生产率冲击、货币冲击、人口结构、财政政策等变量是如何影响一国经常账户动态变化的，并分析了完全市场、不完全市场下的情况。在随后的研究中，许多学者逐渐放松了Obstfeld和Rogoff文中提到的不足和进一步研究方向如利率和时间偏好率不一致、利率可变、资本存量调整成本、贸易条件变化、多种商品等假定，将分析框架作了进一步的扩展（Taylor，2002；Kraay and Ventura，2002）。
跨期分析方法使得研究者们的注意力从经常账户自动调整机制和动态稳定性转向了跨期预算约束，取代传统的静态、比较静态或动态的非优化理论模型，成为经常账户理论研究中被广泛采用的基本分析方法。
（三）将代际交叠模型引入经常账户跨期分析
当将代际交叠模型（Overlapping Generations Model）引进经常账户分析框架，成为研究经常账户的一个有效分析工具后，人口结构与趋势进入了经常账户长期决定模型。根据生命周期理论，消费和储蓄行为直接决定于生命周期所处的阶段，这样，人口年龄结构的系统性变化将会影响到国民的储蓄行为，进而影响到经常账户。从开放经济的角度来看，储蓄其实可以分为内部储蓄与外部储蓄。前者指国内储蓄，后者则以经常账户顺差表现出来，经常账户逆差则为负储蓄。这样，如果说储蓄率与人口结构有关的话，而经常项目账户又是储蓄的一种形式，那么人口结构将有可能成为外部经济均衡的一个重要变量。这方面的理论研究主要是建立和扩展人口代际交叠模型去解释国际资本流动，如Borsch-Supan（2007），Domeij和Floden（2004），Feroli（2003）和Henriksen（2002）。实证研究主要是以美、日及7国集团等国家数据直接去发现人口结构与经常账户/GDP、储蓄/GDP、投资/GDP之间的关系，如Higgins和Williamson（1996）和Lurhmann（2003）。
事实上，早在1958年，Coale和Hoover（1958）就提出了一个多年来饱受争议的假说，即当一国生育率提高与婴儿夭折率降低时，会产生有着沉重少年抚养负担的年轻的家庭和年轻的政府（部分源于二战结束后大量新政府成立），大量的消费使得他们的储蓄与投资不足，于是不得不依靠外来资本流入，形成外部资本依赖（Foreign Capital Dependency），表现为经常账户逆差。亚洲就是典型的例子。但Goldberger（1973）和Rati Ram（1982）的实证结果却没有支持这一点。近40年后，Higgins和Williamson（1996）再次用亚洲面板数据去验证这一假说，认为近30年来亚洲储蓄率上升是源于少年抚养比下降，亚洲已经或即将要走出外部资本依赖的时期，开始输出资本，表现为经常账户顺差。但亚洲内部各国结论有些许差异。中国在样本期间曾经是完全资本流动管制，适用性并不强。
（四）逐步丰富的均衡经常账户决定因素研究
在以上分析框架与方法下，无论是理论上还是经验研究上，对于均衡经常账户决定因素的拓展越来越丰富。代表性的变量主要为财政收支、储蓄—投资国民账户、生产率冲击、实际汇率、金融制度发展、经济增长与收入变动以及由此组成的综合因素等。
1.财政收支与经常账户。
财政赤字与经常账户之间关系的研究文献中，比较典型有影响力的当属双赤字假说（Twin Defieit Hypothesis）和李嘉图等价假说（Ricardian Equivalence Hypothesis）。双赤字假说认为，财政赤字与经常账户赤字呈正相关且财政赤字是经常账户赤字的原因。这样，一国政府便可通过对财政赤字的控制来调节经常账户收支。这是大多数学者所支持的传统观点。而李嘉图等价假说认为，财政赤字不具有净财富效应，政府无论是发行债券还是增税，都不会影响消费和投资，从而财政赤字对经常账户收支没有影响。围绕这两个假说，学者们进行了一系列实证分析。
Obstfeld和Rogoff（1996）利用代际交叠模型表明政府的预算赤字政策通过将收入从将来一代人转移到当代人会导致经常账户的恶化。19个OECD国家1981-1986年间的数据表明，经常账户与财政赤字具有很强的相关性。持有相同观点的还有Piersanti（2000）与Leachman和Francis（2002）等。但是，Corsetti和Muller（2006）利用两个国家两种商品的商业周期模型对双赤字假说国际传导机制进行了研究。他们认为，从国民账户平衡来看，双赤字假说成立。但两种情况会冲销这一机制。第一，当财政赤字出现时，根据李嘉图等价假说，私人部门会更多储蓄以备未来征税，私人储蓄增加；第二，财政赤字出现会提高利率，挤出私人投资。这样储蓄将大于投资，一定程度上冲销掉财政赤字，而维持外部均衡。具体地说，如果满足一国贸易开放程度并不很高及财政冲击并不是太持久这两个条件的话，财政扩张对贸易收支，进而对经常账户没有影响。其随后运用结构向量自回归模型（SVAR）对加拿大、澳大利亚、英国、美国的数据验证也支持了这一发现。Erceg等（2005）运用美国的数据发现，无论财政赤字是来自于扩大政府支出还是减税，其与贸易赤字的相关系数均只有0.2左右。可见，在理论研究和实证检验上关于政府预算赤字对经常账户赤字的影响存在分歧。
2.储蓄、投资与经常账户。
Feldstein和Horioka（1980）解释了储蓄率、投资率与经常账户的关系。封闭经济条件下，国内储蓄是一国投资的唯一来源，因此，国内储蓄与投资应该高度相关。而开放经济条件下，一国的投资还可以以经常账户逆差的形式来源于国外储蓄，储蓄和投资将会是弱相关。16个OECD国家1960-1974年间的数据表明投资率对储蓄率的回归系数几乎接近于1，储蓄和投资具有很高的正相关性，这一相关性还作为国际资本流动程度的检验标准。根据这一理论，OECD国家可能资本流动性不强，这恰恰与OECD国家20世纪70年代早期资本市场管制的放松和金融市场的日趋完善相矛盾，形成了著名的“Feldstein-Horioka之谜”，被Obstfeld和Rogoff（2000a）称为国际宏观经济学六大谜之一。Taylor（1994）重新考虑了这二者的关系。他认为这一论断背后其实忽略了共同影响二者的因素，从而造成了系数偏差。如果将相对价格、经济增长和人口结构作为控制变量考虑进来的话，这一系数将在国家间发生巨大的变化，Feldstein-Horioka之谜将不再存在。随后，Mann（2000）则以美国为例，探讨了经常账户逆差影响因素，认为过高的投资率和过低的储蓄率是导致美国经常账户持续逆差的重要原因。至于投资和经常账户的关系，Nason和Rogers（2002）认为是二者负相关，即投资激增与经常账户赤字相联系。中国数据则说明储蓄缺口与经常账户差额两者之间高度相关（许雄齐等，2006）。
3.生产率冲击。
理论上，假设两国经济、一种商品的世界经济体系中，短期生产率冲击对经常账户的效应可能并不明确。如果一国国别生产率临时性提高，收入增长，该国将会资本流出以在动态上平滑消费。如果这种国别生产率提高是永久的，则该国需要从外国进口资本以满足生产率提高带来的投资扩张。前者将会促进经常账户顺差，后者则会引起经常账户逆差。最终的结果将取决于两种效应的大小，其背后的决定因素则是生产率的提高是永久还是临时的。这些指的都是国别生产率（Country-Specific
Productivity）提高，即一国生产率相对世界其它经济体提高。至于全球生产率（Global Productivity）对经常账户的效应则更加复杂。但是将生产率分成国别生产率和全球生产率，生产率冲击分为临时冲击和永久冲击这一研究方法已被广为接受。
Glick和Rogoff（1995）运用8个工业化国家的面板数据表明，国别生产率冲击倾向于恶化经常账户，而假定冲击对所有国家都是严格对称的话，全球生产率冲击对经常账户则没有显著影响。同时，这两种生产率冲击都会提高投资率。但文章也发现一个难以解释的问题。即根据跨期模型，永久性生产率冲击会引起资本存量短期变动赶不上长期变动，相应地，当期收入也会低于持久收入，这样，国内储蓄率应会随之下降，经常账户变动恶化应该快于投资提高的幅度。但实证结果却是经常账户对生产率冲击的反应不到投资对生产率冲击反应的二分之一。遵循Glick和Rogoff该文中的进一步研究建议，Iscan（2000）将经济体分为贸易品与非贸易品两部门。结论显示，对于国别贸易品部门生产率增长，经常账户比投资反应得更强烈；全球贸易品部门生产率冲击与国别非贸易品部门生产率冲击对于经常账户没有影响，但对于投资则有显著影响。
在上世纪90年代生产率提高的背景下，Bussiere等（2005）等对上世纪80年代盛行的财政赤字引致经常账户赤字的观点进行了反思。他们试图发现生产率冲击对经常账户赤字会有更重要的影响。根据21个OECD国家1960-2003年的数据，财政赤字只能解释7%的经常账户赤字，而国别生产率冲击解释能力更强，全球生产率冲击解释力则在国家间不稳定。就如他们自己所说，这事实上又一次验证了Glick和Rogoff的观点。
Gourinchas和Jeanne（2007）也证实经常账户与全要素生产率增长之间存在正向关系，净资本流入与向世界先进技术收敛之间存在反向关系，即发展中国家的资本流向了先进技术的发达国家。但他们同时也发现，同样是发展中国家，资本似乎更多流向了经济增长更慢的经济体，这一结果被他们称为“配置谜团”（the Allocation Puzzle）。
4.汇率。
根据弹性论的观点，实际汇率会通过相对价格效应影响经常账户，但遗憾的是实证结论却并不一致。Boyd等（2001）曾使用8个OECD国家1975-1996年的季度数据，运用结构协整向量自回归分布滞后模型（VARDL），检验了实际汇率与贸易收支之间关系，发现长期内“马歇尔—勒纳条件”成立，短期内J曲线效应成立。而Rose和Yellen（1989）运用美国1960-1985年的季度数据发现实际汇率对贸易收支既没有长期影响，也没有短期影响，即“马歇尔—勒纳条件”和J曲线效应都不成立。Wilson（2001）对新加坡、马来西亚、韩国对美国、日本1970-1996年双边季度数据进行检验，发现除了韩国和美国之间“马歇尔—勒纳条件”成立外，其余国家对美、日的双边分析发现汇率波动对贸易收支无显著影响。由于存在样本选取、模型选定、数据处理以及计量方法选择的不同，国内学者关于人民币汇率与我国经常账户的研究得到的结论也不尽相同。总体来说，关于汇率与经常账户关系的理论研究并没有太大的进展，而实证研究总是存在争议。
5.金融制度发展。
Willen（2004）以一个两国一般均衡模型证明完全的金融市场是经常账户赤字产生的原因。一国金融市场越完全，风险分散能力越好，预防性储蓄越低，消费越高，更容易导致经常账户赤字。Caballero等（2008）在不考虑风险的确定性条件下，认为各国具有不同的金融发展程度，从而各国向世界储蓄者提供金融资产的能力不同。这导致了全球不平衡，可以用来解释美国巨额的经常账户赤字和大规模美国资产在全球的配置，并且还顺带解释了美国长短期利率方向不一致问题（格林斯潘之谜，Greenspan's Conundrum）。
Mendoza等（2009）将Caballero等的研究拓展到不确定性条件下。他们认为正因为存在不确定的资产风险，才使金融发展成为了经常账户失衡的推手。金融发展程度高的国家会削减储蓄，以经常账户逆差的形式积累了大量的净国外负债并投资于国外风险资产。在各国金融制度发展不一致的前提下，国际金融一体化导致了巨大和持续的全球经济不平衡。并且他们认为，在跨期偿付条件下，美国的这种净负债局面可以持久，不会引致全球性金融危机。在导致经常账户的失衡方面，比之前更加关注各国金融结构因素来说，更加关注风险条件下的国际金融一体化。
国内学者比较认同金融制度造成经常账户失衡的解释。徐建炜和姚洋（2009）最近提出一个比较创新的观点，运用比较优势理论分析金融—制造业比较优势对于经常账户赤字（盈余）的重要性，认为这种金融与实体经济国际分工造成全球经济失衡。在实体经济上具有比较优势的国家（制造业强国和石油输出国）出口货物，会拥有大量的经常账户盈余，而在虚拟经济上具有比较优势的国家（主要是美国和英国）出口金融服务，因此拥有大量的经常账户赤字。2001-2004年，中国对美国在制造业相对于金融方面的比较优势可以解释40%-50%的中国对美贸易盈余，而中国对美国在非劳动人口负担方面的优势又可以解释24%。总之，作为世界不平衡的重要一方，虽然国内这方面的研究仍不够，但也在向纵深发展。
6.经济增长与收入变动。
从收入及经济增长的角度来分析经常账户的决定也是经典的思路。早在1969年，Houthakke和Magee（1969）研究美国1951-1966年贸易数据时发现，美国进口收入弹性系数是出口收入弹性系数的1.5倍。因此即使美国与其它所有国家的经济增长率相同，美国从外国进口的增加将大于外国从美国进口的增加，从而导致经常账户失衡。这就是著名的豪斯克—麦奇收入不对称效应（H-M效应），被称为是国际经济学的重要经验发现之—。随后出现了一大批对H-M效应进行解释的文献。
根据传统理论往前推理，为了解决这种失衡，经济增长相对快的国家如日本，就必须要实行汇率贬值以让世界接受其过多的出口品。但Krugman（1989）却发现如果将纵坐标设为出口收入弹性与进口弹性之比，横坐标设为经济增长率，发现呈非常明显的45度线——被其称为“45度规则”（45 Degree Rule），即收入弹性与经济增长率有系统联系。这样，高增长国家会面对较高的出口需求弹性和较低的进口需求弹性，而低增长国家会面临较低的出口需求弹性和较高的进口需求弹性，这会自动实现各自经常账户相对的均衡，而不太需要传统理论上实际汇率的变动。但是，数据检验却没有支持上述观点，Edwards（2006）发现，1个百分点GDP的相对下降，可以改善0.25个点的经常账户与GDP之比。所以要想改善全球不平衡，可能需要太大的国家间增长差异。这很难实现，所以还得依靠汇率的变动。
就中国情况而言，中国经济学者对中国贸易失衡原因的实证分析表明，收入效应的确存在并且比较显著。李天栋等（2009）认为针对中国经济生产能力快速扩张的阶段以及我国出口企业是价格的接受者的条件，相比于实际有效汇率的相对价格效应和货币供应量的收入效应，经济增长的产出效应对贸易失衡的影响更大。
7.综合因素实证研究。
在上述主要研究经常账户与某一变量双边关系的基础上，不少学者认为影响经常账户往往是多方面因素的综合，需要更多变量的同时解释。这方面的研究主要集中在经验发现上。本节将以时间顺序介绍近些年有代表性的实证研究结果。
Debell和Faruqee（1996）分别运用截面和面板数据两种方法对1971-1993年21个工业化国家的经常账户决定因素进行了实证检验，结果发现长期因素包括经济发展阶段、人均收入水平、人口因素和财政政策，短期因素有真实汇率、商业周期和贸易条件等。Normandin（1999）使用经常账户作为被解释变量，使用财政预算赤字、净产出、非人力财富作为解释变量，发现预算赤字政策的持续性与人口出生率同时对经常账户赤字有正效应。Chinn和Prasad（2003）在Debelle和Faruqee（1996）的基础上，将样本拓展至发展中国家，同时以面板数据和截面数据实证分析1971-1995年的18个发达国家和71个发展中国家的经常账户的中期决定因素，发现经常账户与财政收支、净国外资产存量存在正相关关系，在发展中国家，以M2/GDP表示的金融深化与经常账户正相关，而国际贸易开放指数（进出口总额与GDP之比）与经常账户弱负相关。可能与大家预想相反的是，资本管制、人均GDP增长率与经常账户则基本无关。Chinn和Ito（2007）又对这一研究作了更新，将金融深化程度、金融开放程度、法律体系等制度因素加入了解释变量中。研究发现，对工业化国家来说，政府预算是经常账户的决定因素，二者具有0.21的正向弹性系数。并且，只有对于金融开放程度及法律发展程度较高的国家，金融市场越发达，储蓄越低；对于新兴国家及欠发达国家正好相反，金融市场越发达，储蓄越高。这样，对于发展中国家，发展金融市场来消减高储蓄的政策就值得重新考虑。对于盛行的过剩储蓄之说（Global Savings Glut）（Bernanke，2005），他们认为，与其说亚洲新兴国家过剩储蓄，倒不如说是投资压抑。他们还发现，当资本市场火爆时，往往伴随着经常账户的恶化。文章最后还引申出一个有意思的研究方向：房地产市场火爆时，会不会也会导致经常账户的恶化呢？
Gruber和Kamin（2007）于2007年发表了这一领域最近的又一篇有重要影响力的论文。他们基本沿用了Chinn和Prasad（2003）的方法，但对模型设定作了调整，又加入一些新的解释变量，例如金融危机虚拟变量、石油收支项、制度变量等，并将样本时间拓展到了2003年，研究了全球61个国家1982-2003年经常账户与GDP之比的变化情况。他们发现，以前文献的人均收入、相对增长率、财政收支、人口结构、经济开放度既解释不了美国的巨额赤字，也解释不了亚洲的巨额盈余。这也说明在经常账户决定问题上，理论上仍然没有强有力的解释。但当其加入金融危机变量后，却能解释亚洲的盈余。金融危机压抑了信贷的需求与供给和国内需求或投资，同时还促使政府选择更有竞争力汇率，这些都促进了外部平衡。但过剩的储蓄为什么不是相对平均分布在全球，而是集中在美国？对此，他们的模型支持了美国的经济增长、可靠的投资者保护、良好的市场管理等解释。即使这样，模型仍没有成功预测美国的绝对意义上的经常账户赤字，而只能预测相对意义上美国相对亚洲经常账户会下降。
三、经常账户失衡可持续性及逆转研究
最近的关于经常账户失衡可持续性及逆转的研究进展主要集中在三个方面：即经常账户失衡或者说外部失衡是否可持续；如果不是的话，何时会发生逆转，即求解逆转的临界点；第三就是经常账户失衡逆转会对相关经济变量产生何种影响。
（一）经常账户失衡是否可持续
对全球经常账户失衡是否可持续，学术界存在着多种甚至是截然不同的观点。前述的跨期最优化方法认为，在某个有限期内，只要各期的经常账户能够跨期清偿（Intertemporal Solvency），未来的盈余（赤字）贴现值能够清偿目前的赤字（盈余），则该国的经常账户就是可持续的。“中心—外围”论从国际货币体系的角度认同这一观点。Dooley等（2003，2004a，2004b）将当前的国际货币体系描述为“布雷顿森林体系Ⅱ”。美国是“中心国”，亚洲等新兴经济体国家组成的“外围国”。“外围国”推行出口导向型发展战略，需要盯住“中心国”的货币，低估本币汇率，贸易顺差增加，又把由此形成的外汇储备重新投入到“中心国”，这形成了双循环的固定汇率的国际货币体系，即“布雷顿森林体系Ⅱ”。区别于黄金—美元挂钩的布雷顿森林体系，“布雷顿森林体系Ⅱ”实际可抽象为美元—人民币挂钩的货币体系。只要亚洲等新兴市场经济体的出口导向型发展战略没有改变，“布雷顿森林体系Ⅱ”的运行就是可持续的，美国经常账户赤字也就可持续。
Backus等（2009）也认为不需要担忧目前的失衡。尽管美国储蓄率低，但由于美国经济强劲，家庭净资产仍然很高，能够支撑高消费。另一方面，因为日德等主要国家经济增长慢，低投资，还有一些石油国在输出资本。随着日德经济回升及石油价格下降，经济会回归平衡。在此之前，可能仍然会保持这样的现状，不过即使这样，无论是对于盈余国还是赤字国，均不是一件坏事。
Obstfeld和Rogoff（2004）的观点则相反。他们拓展了自己在2000年构建的模型（Obstfeld and Rogoff,2000b），加入了贸易条件（一国进出口品之间的比价）以及贸易品与非贸易品之间的比价。该文认为，全球金融市场一体化的确延缓了美国的经常账户失衡调整。但这只是缓和调整发生时美元贬值的幅度，中期内，经常账户失衡调整基本是不可避免的。国外生产率相对提高如果是集中于非贸易品部门，可能还有助于失衡问题的解决。但如果是集中在贸易品部门，实际上会加剧美国的调整问题，而不幸的是，生产率提高往往最先体现在贸易品部门。所以，即使考虑生产率因素，经常账户失衡调整还是不可避免的。
Roubini和Setser（2004）对经常账户失衡的可持续性作了非常全面的分析。他们部分同意“布雷顿森林体系Ⅱ”的存在。美国以出口部门萎缩、就业为代价，依赖于亚洲便宜的融资形成低利率，保证了高消费与高财政赤字的同时没有挤出私人投资。亚洲则以较低的资本投资收益率低与资本损失风险为代价，获得了就业与快速工业化。亚洲国家一旦不愿再融资，一种可能就是美元剧烈贬值，二是利率飞快上升，美国经济萧条，进口急剧下降。同时，债权国也会遭受巨大的资本资产损失。美国一旦削减消费，亚洲出口下降，会立即演变为对美国融资下降。美元贬值与利率上升又将出现。二者谁也不敢轻举妄动。一定程度上，这就形成了一个“金融恐怖平衡”（Balance of Financial Terror）（Summers，2004），类似于美国苏联冷战中的核恐怖平衡。
但是，他们同时也认为，“布雷顿森林体系II”是脆弱的，不可持续的。理由至少有三。首先，美国贸易品部门持续萎缩的风险会产生严重的保护主义反弹，而最终美国贸易赤字的调整还得靠贸易品部门。第二，现在美元币值下，各国央行会面临经典的集体行动风险。在其它央行不行动的情况下，单个央行均有充分的动机去配置非美元资产降低美元资产风险，但所有央行都这么做的结果就是美元贬值，利率上升，系统崩溃。这种各国央行统一行动卡特尔的稳定性堪忧。第三，盈余国的冲销成本及通胀压力将与日俱增。
在调整时间上，虽然立即调整成本很高，但推迟调整代价会越来越大。而剧烈调整只会导致经济硬着陆，所以，美国应该现在就开始一种平滑性调整。增加出口比降低进口更加有效。世界其他地区，特别是亚洲经济体，必须从依赖美国的需求转变为提供需求以帮助美国经济增长，正如美国必须从消费驱动型转变为收入驱动型经济增长。这种调整最终也符合亚洲国家的利益，毕竟只为出口，积累外部资产而永不消费并不是经济发展的最终福利目标。
（二）经常账户失衡逆转临界点研究
如果经常账户失衡是不可持续的话，那么何时调整就成为一个更值得关注的问题。
Milesi-Ferretti和Razin（2000）考察了1971-1996年85个中低收入国家的经常账户赤字调整（逆转）事件。表明经常账户余额、开放程度、储备水平等国内变量和贸易条件冲击、美国实际利率、工业化国家经济增长等外部变量都有助于解释这些国家经常账户逆转的发生。运用Probit模型发现，一国经常账户赤字的调整或逆转更可能发生在那些有大量经常账户赤字、较低的外汇储备、不利的贸易条件、较高的投资率和实行浮动率制的国家，比较不容易出现在较高官方储备、有着较优惠的债务条件的国家。Freund（2000）把他们的分析扩展到工业化国家，研究了25个工业化国家1980-1997年间的经常账户调整过程。当一国经常账户赤字达到GDP的5%时，一般来说调整就会开始。收入增长的放缓和实际汇率贬值10%-20%是一国经常账户赤字逆转的主要推动力量。
Debelle和Galati（2007）也利用排序Probit模型（Ordered Probit Model）来研究国内外宏观经济变量对经常账户调整（逆转）的影响方向和概率大小，发现平均而言往往当经常账户失衡达到国内GDP的4%-5%时开始调整，当净国际投资头寸达到国内GDP的20%时，调整也可能出现，但NIIP作为一种存量指标，本身要受重估价值的影响较大。Edwards（2006）也同意5%是逆转临界点，不同于逆差调整，顺差调整事件即一国经常账户顺差显著迅速下降发生的临界点却是在3%-6%之间。
从以上的主要研究来看，总体来说，理论上，这些研究还没有形成类似预言金融危机时间点的理论模型，在预警指标方面研究也较少，更多地集中在事件分析方法上。现实中，2006年美国经常账户赤字占GDP的比例达到6.5%，2007年降至5.3%，2009年骤降至3.2%。这种趋势与美国的次贷危机和国际金融危机的出现有很大关系。但至于多大程度上取决于经济自身纠正，多大程度上取决于金融危机这一偶然的外生事件，或者金融危机本身也是一个内生事件，在未来几年内应该会有更多的研究文献。
（三）经常账户失衡逆转的经济效应
经常账户失衡逆转的经济效应可能是非常复杂的，目前的研究主要集中在汇率、经济增长、相对价格调整、投资、利率等经济变量上。
Freund（2000）的研究表明，逆转导致汇率危机的概率很高，但和银行危机之间没有统计上的显著性。经常账户逆转对经济增长有负面影响，影响程度取决于该国的开放程度，越开放的国家损失越小。灵活的汇率机制更能承受逆转的冲击，或者说汇率变动可以有效缓解经常账户赤字。
Obstfeld和Rogoff（2004）认为当外部失衡开始调整时，需求将从国外转向国内，将意味着明显的汇率贬值。如果这种调整是渐进的，或者如贸易品与非贸易品之间的转换自如，或者是部门间的要素流动性较高时，调整机制能充分地发挥作用，要素的调整可以一定程度上取代价格的调整，汇率调整的幅度可能小一些，但即使这样，保守地说，美元可能会有20%-25%的贬值。如果短期内发生剧烈调整，汇率传导机制则不能迅速发挥作用，这样会要求汇率有一个更大的超调，甚至能达到40%-50%或更多。而且，当发生全球经济失衡调整时，由于需求转换而引起的美元贬值，对于欧洲、日本及亚洲新兴市场国家则更可能是灾难性的。欧洲的产品和劳动力市场、日本的信贷市场、亚洲新兴市场的生产能力，更难适应这种调整冲击。他们同时认为，金融一体化的确可以拖延这种失衡的调整时间，但是，这是一把双刃剑，会使最终的相对价格调节更加剧烈。
Edwards（2006）认为赤字逆转首先会对投资产生消极影响，即使控制投资变量后的回归也表明逆转会对人均GDP有负面影响，但与货币危机则无必然联系。在顺差调整过程中，一般伴有实际汇率的升值和贸易条件的恶化，而利率、经济增长、价格水平的变动不明显。Debelle和Galati（2007）也发现经常账户赤字逆转往往伴随着实际汇率贬值（均值4%），在赤字高峰前两年开始贬值，再持续一年后赤字改善，这也符合J曲线效应；GDP会有一定程度的下降（均值2%），1-3年后重新恢复增长；投资率下降；短期利率先升后降，呈驼峰状。但值得注意的是，这些宏观经济变量的变化只是伴随出现，统计上并没有显示出因果关系。计量结果显示，与其说经常账户失衡调整是全球经济发展直接触发，倒不如说是其外部经济失衡自身触发了国内经济失衡，然后导致外部调整，从这个意义上来说，外部失衡调整实际上是一个自动调节的内生事件。
总体来说，失衡调整对于汇率变动的冲击基本形成共识，虽然具体幅度可能不一样，对于投资、收入也会有负面影响。但此类研究主要基于事件分析法，而历史上每个调整事件的发生还是有一定的偶然性，基于这样事件的归纳的预测能力有限。另外还有很重要的一点，这方面的研究更多涉及经常账户逆差的调整，而很少涉及顺差情况下大幅度调整的情况，而后者可能是中国以及新兴市场国家更加关注的问题。
四、结论性表述
（一）规有文献的发展与贡献
外部均衡无论对于一国经济还是世界经济都是重要的目标。传统的局部均衡分析方法更多地集中在收入、相对价格、支出、结构等方面来分析一国经常账户的均衡决定。跨期方法与叠代模型的引入，使得经常账户均衡决定的研究开始考虑动态角度，关于经常账户可持续性和最优性的研究也有了更合理的分析框架。这一框架下，对经常账户均衡决定因素的挖掘深入到了财政收支、储蓄投资国民账户、生产率冲击、实际汇率、金融制度发展、经济增长与收入变动、人口结构变迁以及由此组成的综合因素，越来越全面，而且适当地厘清了各种决定因素在长期、中期、短期等不同期限下对经常账户作用的变化。考虑风险的不确定性也被适当地引入了研究框架。
（二）研究特点及不足之处
1.外部失衡的理论框架解释能力不够强，理论体系仍不够成熟。
虽然经常账户均衡理论研究取得了较大的成果，一般均衡模型的建立也比较规范，但是，第一，模型本身很难去识别各种进入模型因素的重要性排序，而将影响经常账户的所有因素纳入到同一个理论框架下进行研究也不现实；第二，更遗憾的是，如前文所述，经常账户理论模型的结论与经验事实却不完全一致。即使是对于各种单一因素对于经常账户的决定作用，实证结果也经常有分歧。是无统一规律可循还是没有发现，或者规律因国家而异？总体来说，就像Obstfeld和Rogoff（1995）所说，“要建立一个更实用更理想的模型并不是一件容易的事情”。
2.经常账户均衡涉及价值判断问题，政治思维使问题复杂化。
经常账户均衡除涉及理论支撑外，也涉及到衡量标准（Benchmark）的问题。现在主要国家的外部经济失衡以及随之而来的政治辩护使得这一研究掺杂了不少争夺国际经济协调话语权的政治思维。另一方面，汇率往往与一国政治取向密切相关，而设定均衡汇率很大程度上就是设定均衡经常账户差额。目前主要有三种评估均衡汇率方法，分别为宏观经济均衡法（MBA）、简化均衡实际汇率法（ERER）和外部可持续方法（ESA）。其中MBA与ESA两种方法下计算均衡汇率的原理就是先根据经济指标设定出各国经常账户目标值（CAT），而使实际经常账户等于目标值的汇率即为均衡汇率。在ERER方法中，经常账户目标值也是重要参考变量之一。因为理论上说，全球总的经常账户差额之和应该为零。这样，如何平衡全球一致性与国别国情原则也是需要考虑的问题。
3.失衡调整偏重经常账户逆差调整。
现有文献广泛关注的是经常账户赤字的调整问题，而针对经常账户盈余调整的研究则被忽视，尤其是中国及新兴市场国家现有的大规模持续性顺差问题发生调整时的冲击效应并未引起广泛的关注。东亚的经济学者们对东南亚金融危机后才出现的大规模持续性顺差理论也追踪不足。
（三）未来的一些可能研究动态
基于现有研究及世界经济格局的发展趋势，在未来的一段时期内，经常账户均衡决定理论可能会有以下研究动向。第一，此次金融危机的出现，导致现有的这一研究体系可能需要重大的变更。金融危机到底是一个内生事件还是一次偶然的外生事件，如何分离出金融危机事件的影响，将成为一个新难题。第二，考虑到现今全球经济不平衡主要是由大国造成的，放松一个小国开放经济的假设将是一个重要方向。第三，考虑到资产的全球流动加速，由于资产交易风险的不确定性和资本市场的不完善性，不确定性因素将被更多代入分析框架。第四，经常账户逆转的临界点、预警指标及逆转的冲击效应将会被高度重视。
最后，就中国来说，经常账户均衡理论的研究切入了中国目前面临的一个非常关键的问题。中国作为全球不平衡的重要一方，这些问题急需国内学者来作出有针对性的研究，需要对此作出更多的理论贡献。从增强国际经济协调话语权的角度来看，也应该如此。中国其实更具有一些特殊国情。现有的各种理论模型分析框架，并没有足够地考虑国家不同发展阶段的特定问题，如中国经济结构转轨、计划生育政策导致的人口结构急剧变动的现实情况。从目前已有文献来看，客观地说，国内学者对于经常账户决定的理论框架贡献较少，即使意识到中国特有的情况，但是真正通过规范的方法将其代入模型中或对传统模型进行修正的则非常少见，实证方面也缺少对全球截面数据的研究，还没有发出与中国经济地位相适应的足够有影响力和说服力的声音。笔者也希望本文的文献梳理能对国内此方面研究起到一定的促进作用。
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