金融支持城镇化：韩国的经验及对中国的启示，本文主要内容关键词为：韩国论文,中国论文,城镇化论文,启示论文,经验论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
实证研究表明，金融深化有助于缩小收入差距，促进城乡一体化进程(Beck，Levine and Levkov，2009)。特别是在日本、韩国和中国台湾在20世纪下半叶创造的经济持续增长、城镇化迅速提高的“东亚发展模式”中，政府积极干预金融体系、设立政策性金融和调控资金配置方向等措施发挥了重要作用(龚明华，2004)。一般而言，城镇化分为空间城镇化和人口城镇化(陶然、曹广忠，2008)，空间城镇化主要指市政公用基础设施和公共服务基础设施建设。①人口城镇化主要指农村人口转移并融入城市的工作和生活。在城乡二元户籍管理不断放开、②人口城镇化制度障碍逐步消除的背景下，中国城镇化的核心问题更多体现在，如何提供充足的基础设施，满足转移人口的生活需求，进而确保他们平等地享受社会福利，提高城镇化的质量。金融对城镇化的支持，即通过金融体系的高效运行，为各类基础设施建设提供资金保障；同时通过促进产业结构升级创造更多的城市就业岗位，间接为人口城镇化做出贡献。 鉴于资本稀缺是当前的一个基本国情，中国城镇化所面临的第一个瓶颈问题，就是资金从哪里来?潘家华、魏后凯(2013)的研究显示，2030年前，中国有3.9亿农民需要市民化，平均一个农民市民化的成本约为13.1万元，则市民化一共需要的资金约为51万亿元。若按2020年城镇化率60％测算，则有1亿多的农民需要市民化，市民化需要的短期资金约为15万亿元；如果再加上各类基建项目和公共服务投资，则城镇化的短期资金需求总额可能超过40万亿元(王保安，2014)。③此外，中国正处于城镇化的过渡阶段，需要融资的项目逐步由交通、水利等公共工程向污水处理等市政工程转变。与之对应，融资方式和投资方向也将会发生显著变化。由此可见，如何给基础设施建设和公共服务完善筹集巨额资金、探索出最适合投融资方式，是中国正在面对、亟待解决的重大课题。 目前，中国地方政府的财政状况并不乐观。自1994年分税制改革后，地方政府开始面临资金不足的问题，债务规模不断扩张。截至2013年6月底，全国政府性债务余额已经达到30.3万亿元。其中，近3年的省市县三级地方政府债务余额，以年均20％的增幅快速增加。④此外，近年土地财政已经成为地方政府的主要收入来源。但是，可利用的土地资源越来越少，土地出让收入逐步缩水，必将给财政预算带来较大压力。因此，在未来的城镇化建设中，除了政府的财政支持以外，更需要社会资本不断融入。通过金融工具创新和金融制度完善来募集足够的资金，成为城镇化建设的关键。 在金融支持城镇化方面，发达国家具有丰富的经验。特别是韩国等东亚国家，与中国具有相近的城镇化背景，包括思维方式、文化习俗、政府主导模式、紧张的人地关系和区域发展不均衡等方面。1960-1990年30年间，通过政府融资和政策性金融支持，韩国城市人口占比由27.7％迅速升至73.8％，增加了46个百分点，⑤一举进入城镇化成熟阶段，创造了“汉江奇迹”。进入新世纪以来，韩国积极放开资本市场为基础设施建设融资，城镇化率稳定保持在80％以上。但是，受限于研究视角或数据获取等，国内总结韩国金融支持城镇化经验的文献并不多。许江萍(1994)、石柱鲜和陈磊(1996)、赵从霞等(2007)等学者曾从不同角度对该领域进行了探讨。但总体而言，现有成果的研究体系尚不完整，研究内容主要集中在韩国城镇化中前期的财政融资阶段，对自20世纪90年代融资体系改革之后的研究甚少。本文试图对该领域的研究做出贡献：第一，系统地分析私人部门融资(从1994年至今)和资本市场融资(从1998年至今)。就中国而言，现正处于开始引入民间资本进入城镇化建设和资本市场管制逐步放开的重要时期，这两个方面具有很高的借鉴价值，但是现有文献鲜有详细分析。第二，通过中韩对比，归纳出相关的经验或教训，指出对中国新型城镇化建设的可供参考之处。 在韩国城镇化发展的不同阶段，金融支持的方式不尽相同。例如，在城镇化率30％-75％的中前期，主要依靠财政和政府融资；在城镇化率75％之后，私人部门融资和资本市场融资的作用愈益明显。对韩国城镇化率达到75％之前这个阶段的分析，对中国具有直接的比较借鉴意义，因为长期以来中国金融支持城镇化也以财政和政府融资为主。对韩国私人部门融资和资本市场融资的分析，则对中国未来时期城镇化具有重要的启示意义。因此，下面围绕财政与政府融资、私人部门融资、资本市场融资、中韩比较等几个方面展开论述。 一、财政与政府融资 财政支持和政府融资，是韩国城镇化中前期(城镇化率约75％之前)高速发展的最主要资金来源，主要有地方税收、财政融资和政府债券证券发行等三种来源。 (一)财政收入与支出 在韩国早期的地方政府收入中，地方税收和中央政府转移支付占最大的比重。20世纪90年代以前，地方税收通常占总收入的50％以上，中央财政转移支付(包括一般性拨付、调节性拨付、专项拨付)比重也在40％左右。⑥20世纪90年代以后，地方政府所属企业数量增加，债券市场与证券市场融资工具不断创新，使得财政收入逐步多元化。以2012年为例，中央政府补贴和地方税收在总收入中的比重分别降为33％和26％。⑦近年来，地方政府的收入能力总体上略有提升，但由于2008年之后的减税政策、房市低迷和国有企业债务增长，部分地区仍然陷入一定的财务困境。 在财政支出方面，自从1960年韩国推行城镇化开始，城乡一体化和城市公共事业一直是预算的重中之重(石柱鲜、陈磊，1999)。以1970-1980年的新村运动为例，投资总额达到5亿韩元，各级财政投入占50％以上，累计增长80多倍，基础设施建设、农民增收和生态环境改善占比超过90％(董向荣，2008)。进入新世纪以来，地方政府预算的年均增长率超过7％，并在2012年突破150万亿韩元，社会福利服务和基础设施项目一直占较高的比重。社会福利和基础设施投资分别达到了20.5％和18.7％，环境保护和公共管理支出占比也分别达到了10.2％和8.5％。 (二)财政融资 财政融资是政府投融资体系的一个重要组成部分，在韩国城镇化发展中发挥了重要的作用。它主要是指由财政部门主导，向需要资金的企业或项目出资的方式。财政投融资的代理机构通常是政策性金融机构，放贷具有低利率、长期性等特点。同时，针对城镇化的工业、农村、住房、中小企业等不同发展领域，政府分别设立了专门的政策性银行。⑧资金来源主要是向居民、法人及其他社会组织募集各类有偿贷款，融资的主要形式有政府基金、外国贷款、简易保险资金和投融资特别会计等。其中，2000年以前，政府基金、外国贷款二者之和约占财政融资的70％-90％。政府基金是财政融资的最主要资金来源方式，在城镇化中前期，发挥作用最大的是国民投资基金和国民住宅基金。在城镇化中后期，政府基金在中小企业扶持和社会福利完善等方面依然扮演重要角色，1995-2005年间由36项增至57项，覆盖城镇化发展的诸多领域。国外贷款也是财政融资的重要方式，在城镇化率由30％升至75％的30年时间里，韩国从世界银行、美日欧等各国政府获得低息或无息贷款超过150亿美元(许江萍，1994)。这些外国贷款通过政策性银行和商业银行以较低的利率(7％左右)转贷给基建单位，同时，由财政向银行补贴利息。 财政融资的运用具有政策性，主要投向民间资本不愿涉足的公共物品和准公共物品，它们普遍具有经济收益低、社会效用大的特点。在城镇化初期，投资重点是公路、铁路和水利等交通物流体系，以及煤炭、电力等能源产业。例如，在1990年以前，首尔和釜山的地铁建设资金中，约有60％-70％来自财政融资；清江水电站、高亭火电站等一批重要电力项目，更是由财政融资全额资助的(P.K.Kim，2013)。1985年以后，财政融资逐步转向居民住房、土地开发、生态环境保护、社会福利完善和中小企业扶持等方面。需要指出的是，居民住房和中小企业发展并不属于公共物品，但是二者在促进就业、国民增收和社会稳定等方面具有重要意义。因此，中小企业扶持和居民住宅资助也被列为财政融资的重要内容。此外，为了缩小城乡差距，农田水利建设和农业科技推广等农村发展项目，同样是财政融资投入的重要领域。 (三)政府发行债券和证券融资 在城镇化中前期，韩国债券市场具有浓厚的政府干预色彩。中央政府通过利率管制和信贷配给等措施，引导债券融资投向基础设施建设和重化工业。直到20世纪90年代，城镇化进入相对成熟阶段以后，政府才放松对债券市场的计划干预。在各种债券工具中，对城镇化发展作用较大的是政府债券，其主要投资者为银行机构。2005年后，韩国政府开始挖掘资本市场，逐年增加政府证券融资。特别是2009年以来，债券融资不断减少，证券融资不断增多。 在城镇化进程中，韩国逐步形成了地方政府发行债券、中央政府规范监管的制度安排。韩国政府债券形式多样，主要有国库券、市政债券、政策性金融债券、特别法债券等。其中，后三者对城镇化的支持作用更为直接。(1)市政债券，是地方政府为城市建设筹集资金，由金融机构代理承销的债券。在这类融资中，地方政府主要通过所属企业来发行债券，筹集的资金用于本地的交通、通讯、住宅、教育、医疗和水资源管理等基础设施建设。其中，对于教育、卫生、治安和污水治理等项目的债券，政府通过税收或土地资产提供担保；对于具有收入功能(如收费道路)的项目债券，政府通常不提供担保，这类债券的本息支付主要来源于筹资项目建成后的经营收入，其收益和风险有时略高于前者。(2)政策性金融债券，主要是韩国产业银行(KDB)发行的工业金融债券和韩国中小企业银行(IBK)发行的中小企业金融债券，二者分别为工业化和城镇化提供长期和短期贷款。(3)特别法债券，是针对某些特别项目而专设的债券工具，主要有基础设施项目债券、外汇平衡债券和货币稳定债券等。其中，基础设施项目债券在城镇化初期作用十分明显，如1980年之前，为支持工业技术开发与普及的电话债券，为支持交通物流体系建设的公路债券；1980年以后，为平衡不动产市场价格的国民住房债券。 除了债券之外，近年来，地方政府也通过所属企业在交易所发行证券，以此筹集中央政府、公众、或海外企业的资金。这种类型证券的发行意味着资金通过资本市场获得，其中政府的资金份额相对较低。在2006-2012年间，韩国地方政府债券发行规模一直在160万亿韩元以上，2009年规模最大，达225万亿韩元，随后逐年减少。2009年以前，政府证券发行规模逐年扩大，但都在30万亿韩元以下；在2009年地方政府增加资本市场融资后，证券发行量快速增长，2010年的增幅达到了230％，此后一直稳定在100万亿韩元以上。在融资用途上，以债券为例，主要的方向仍是基础设施建设、资源开发和环境治理等方面。2012年(包括公路和铁路)道路建设占政府债券的39％，土地开发占12％，水资源供给与管理占9％。 二、私人部门融资 (一)私人部门融资支持城镇化的演进历程 在不同的阶段、针对不同的建设内容，政府引导私人部门融资、参与城镇化建设的政策和力度在逐步调整，大体分为如下四个阶段： 第一阶段(1968-1993)，间歇性融资阶段。在此期间，政府主要根据《公路法》、《港口法》等法规，对交通运输等行业的基础设施项目，间歇性地引导民间资本进入。引入民间资本有直接方式和间接方式。前文提到的国民投资基金(成立于1973年)，就是以较低成本将民间资本用于城镇化建设的一种间接方式，政府会以低于市场利率的价格将其出售给金融机构。1983年，国民投资基金规模达到1.6万亿韩元左右，随后逐年缩减，到1991年只有2000亿韩元左右。 第二阶段(1994-1998)，法制化阶段。在1994年，政府颁布了促进私人投资的社会间接融资法案(PPI)和实施细则。该法案界定了BTO、BOT、BOO三种私人融资参与城镇化基础设施建设的模式，⑨并规定交通运输、供水、通讯等10类重要的或公共性强的项目须用BTO模式；燃气、公交车站、仓库等18类次要的或经营性强的项目，可用BOT和BOO模式，并且给予私人投资优惠政策，包括去除投资额度限制、加大商业信贷规模、减轻项目税负等。公交车站、仓库等18类次要的或经营性强的项目，可用BOT和BOO模式，并且给予私人投资优惠政策，包括去除投资额度限制、加大商业信贷规模、减轻项目税负等。 第三阶段(1999-2004)，积极支持阶段。亚洲金融危机过后，为提振国内经济、巩固城镇化进程，韩国全面修缮了促进私人投资的社会间接融资法案，并明确该法案具有优先效力；废除了对基础设施的分类，以及交通运输等公共项目必须采用BTO模式的规定；提供积极的保障措施和一系列优惠政策，转变政府职能，通过“国退民进”来鼓励私人投资；设立了民间参与基础设施投资中心(PICKO)，对私人部门融资进行统一的管理和服务，包括项目可行性分析、资格审查、专业技术支持和行政管理等方面。这些法规政策，使私人融资在亚洲金融危机后的城镇化建设中发挥了重要作用。 第四阶段(从2005年至今)，公私合作多元化阶段。2005年1月，政府进一步加强PPI法案的执行力度；在PPP项目中引入全新的BTL模式⑩并广泛推行，主要用于医院、住宅、学校和环保企业等可经营性或准经营性基础设施建设，租赁期限一般为10-30年；加强对PPP项目的可行性研究，国会要预先审核，并废除有争议的项目最低收入保障(MRG)；促进公募基础设施基金的发行；2011年，调整后的PPI法案被引入到韩国担保基金的担保计划，以保证资产支撑证券化融资模式(ABS)在基础设施项目贷款中发挥作用。 (二)近年私人部门融资项目的变化趋势 韩国在利用私人部门融资支持城镇化时，起初并不顺利。1994年，国会出台促进私人投资的社会间接融资法案后，同时公布了452个基础设施建设项目。但是，由于收益保障措施不健全等因素，导致私人部门愿意投资的项目只有1/3左右，进入实施阶段后，项目能顺利完成的更是屈指可数。而在1999-2004年间全面修缮PPI法案、健全民资参与机制、实施一系列收益保障措施后，私人融资支持城镇化才进入相对成熟阶段。例如，2000年韩国环境部开展了污水治理的PPP合作项目，资金来源是46％的酒税和海内外的私人部门融资，但起初效果并不佳。2005年，韩国通过保障投资收益以吸引更多民资，大幅增加了城乡覆盖率，全国污水处理率一举超过了80％(苏文曼，2005)。此外，随着2005年成功引入BTL合作模式，PPP基础设施项目明显增多。2007年达到顶峰之后，BTO项目的数量和相关投资都出现了减少。BTL项目在2005年后快速增长，但在2010年后开始减少。 按管理模式分，这些PPP项目主要分为三类：中央政府管理、地方政府管理、中央政府补贴-地方政府管理。从项目总量和投资总额上来看，在2007年，由各级政府主导的PPP大型基建项目达到了120个，创下了11.5万亿韩元的投资总额。2007年后，受国际金融危机影响，项目总数和投资总额逐年减少，至2012年只有30个和5.5万亿韩元。 在各类项目的横向比较中，中央政府管理的PPP项目并不多，但是投资额要比地方政府管理的或中央政府补贴-地方政府管理的项目大很多。地方政府管理的项目最多，但是投资总额最小，主要原因是地方项目大多是区域性的，建设规模一般较小。从投资数额看，中央政府管理的项目在不同年份较为稳定，地方政府管理或中央政府补贴-地方政府管理的项目则有较大的波动，特别是2010年以后，后两类项目的数量和投资额都大幅减少。 三、资本市场融资 2000年以来，随着经济市场化程度的提高，韩国政府逐步实现利用资本市场融资为城镇化提供资金。资本市场融资具有中长期性，可以借助市场价格自动调节资金的需求与供给，将资金引导到 更加高效的建设项目上，在支持城镇化建设的同时，增加了国民财富。 (一)基础设施基金 基础设施基金是一种以资本市场为融资平台，对交通、能源、电力等基础设施领域的企业直接提供资金的新型集合投融资工具。基础设施基金通常采用股权投资或权益投资的方式，因此企业没有还本付息压力，会集中精力于项目建设和运营管理。因此，这种融资模式十分有助于城镇化的长期稳定发展。2005年，韩国政府颁布了修缮后的PPI法案，对民间参与基础设施基金做出了更为详尽的规定，并明确了基金的用途、操作、清算等细节。此后，韩国基础设施基金开始规范运行。通过发展基础设施基金，韩国的基建企业可以从不同的项目投资者(包括PPP项目)获得大量资金，包括政府资金(例如国家主权基金)、机构资金、民间资金和海外资金等。这也增加了投资者的经济收入。2009年，韩国将资本市场上六个法案合并为一个，形成统一的金融投资和资本市场服务法案(FSCMA)。基础设施基金也在FSCMA框架下运行，除非PPI法案另有规定。 韩国主要有三个基础设施基金管理者：韩国产业银行基础设施投资资产管理公司(KIAMCO)、麦格理(Macquarie)新韩基建资产管理公司、达比韩亚(Darby Hana)基建基金管理公司。KIAMCO现为韩国最大资产管理公司，政府持有80％以上股份，成立之初仅为处理KDB的不良资产，后来调整为投资能源电力、交通物流等基础设施建设。截至2013年底，KIAMCO下设20档基金，共计约50亿美元；(11)麦格理银行与新韩银行1999年合资成立基建资产管理公司，2002年发起麦格理韩国基础设施基金(MKIF)，2003年帮助韩国政府出台《间接投资资产管理业务法案》，构建了基金管理的法律框架。MKIF专营道路建设，在成立之初的5年内兴建了13条公路和1条地铁(蔡子洲等，2007)。在2006年，该公司发行了韩国首只公开上市的基础设施基金(收费公路项目，融资13亿美元)，在首尔和伦敦同时上市，美林证券承销国外股票发行，三星证券和早安证券承销本国股票发行；达比韩亚基建基金管理公司为达比海外投资公司与韩亚金融集团共设，二者持股比例为7∶3，旗下的韩国新兴基础设施基金(KEIF)于2006年完成募集，融资金额约为6.1亿美元。(12)KEIF主要为愿意涉足基础设施建设的民间资本提供私募股权投融资服务，并将达比的专长——夹层基金引入其中。与KIAMCO相似，KEIF的投资范围广泛，包括交通、电力、环保、供水、通讯和可再生能源等多个领域。 目前，韩国现有的基础设施基金主要是私人“专项资产基金”(Special Asset Funds)，投资项目的经营模式通常是BTO和BTL。在2006-2012年间，基础设施基金规模迅速扩大，年均增长率达60％。(13)在2006年基础设施基金的起步阶段，规模只有0.21万亿韩元；截至2012年12月31日，韩国共有16只基础设施投资基金，一共募集了3.52万亿韩元，若包括投资于海外基础设施的资金，则基金总额达5.54万亿韩元。 (二)基础设施债券 与前面政府债券的间接融资(由金融机构购买)不同，基础设施债券主要由营运商在资本市场上发行的债券，为城镇化项目直接融资。韩国基础设施债券发行，主要是以1998年12月修订后的PPI法案为依据的，该法案第58条对债券发行的特许权人和金融机构进行了规范。1998年以前，韩国政府通过控制债券市场利率和债券发行的强制性银行担保，来引导资金投向城镇化和工业化领域。亚洲金融危机中，这种过度依赖银行融资和担保的模式陷入极大的困境(张明，2010)，大量企业倒闭和银行不良资产居高不下并存。因此，政府放开利率管制、禁止银行担保，项目融资(包括城镇化项目)进入“金融脱媒”时期。2001年，无担保企业债券增至市场份额的98％，而1996年只有8％(吴腾华，2005)。 1999年韩国仁川国际机场公司成立之前，(14)其建设资金主要来源于财政资金；而1999-2001年间，基础设施债券和国债份额约占70％，财政资金只占25％。其中，仁川机场能源1999年就发行了1000亿韩元的基础设施债券。进入新世纪以来，在韩国能源部门私有化计划的进程中，政府把安阳和富川的热电厂出售给了民营企业LG能源。LG能源的投资成本总计接近9000亿韩元，其中，通过金融机构融资的数额为1250亿韩元，通过基础设施债券融资的数额为4040亿韩元，3548亿韩元来自企业的主权资本。在釜谷混合循环能源电厂的建设资金中，同样发行了大量的基础设施债券，并将短期债券改为中长期债券。该项目的总投资成本约为4000亿韩元，其中债务资本2815亿韩元，包括1720亿韩元的基础设施债券，其余的1185亿韩元为主权资本。(15) 此外，基础设施债券的发行期限与经济形势密切相关。在1997年、2008年两次金融危机后的衰退期，基础设施债券的平均到期日都在3年以下。而在衰退期后的恢复期，债券发行期限均出现延长，如2000年后LG能源和釜谷电厂债券的最长期限分别为13年和12年；2011年以后，浦项制铁、韩国电信、东西发电等机构发行的基础设施债券期限均为7-20年。 (三)基础设施证券 基础设施证券是将基础设施的相关权益作为标的资产证券化，并在资本市场上交易的一种投融资工具。它是韩国金融支持城镇化的重要手段之一，其优点在于可以获得稳定的中长期建设资金。根据标的资产的不同，基础设施证券的发行方式主要分为债权证券化和股权证券化。债权证券化是将基础设施贷款的本金及利息收益证券化，股权证券化是将基础设施股权及派生收益证券化。基础设施证券的设计方案，主要参照了相对成熟的资产支撑证券(ABS)和住房抵押贷款证券(MBS)，其法律基础是颁布于1998年的《资产证券化法》和1999年的《住房抵押债权证券化公司法》(金享泰、金弼圭，2003)。在韩国，ABS、MBS及相关法案最初是为了处理1997年金融危机之后的大量不良债权(胡滨、任炳翼，2005)，在取得成功后，逐步推广至交通、能源、住房、环保等城镇化发展领域，从企业筹资扩展至项目融资。自2012年起，韩国信贷担保基金开始向基础设施项目提供担保后，BTO建设项目贷款也在担保下开始证券化。 在韩国利用基础设施证券融资的过程中，债权证券化和股权证券化都得到了广泛运用，尤其是在道路建设方面，在资本市场上获得了较多的资金。道路基础设施债权证券化最早是由韩国产业银行发起的。2001年，KDB将天安论山高速公路7300亿韩元的应收贷款证券化，开创了道路建设债权证券化的先河。此后，麦格理韩国基建基金、韩国教保生命保险、韩国三星生命保险等机构，也分别将不同道路建设的债权作为标的资产证券化。 道路基础设施的股权证券化，主要是抵押公路资产的经营管理权和过路费收益权，并将其做成不同的证券产品进行交易。在韩国的道路建设股权证券化中，韩国道路公社(KEC)发行的证券产品最多，规模也最大。在2003-2007年间，KEC分别对首尔外环高速、西海岸高速、岭东高速、中部高速、中央高速等高速公路建设项目进行股权证券化融资，融资总额超过2.5万亿韩元。 四、中韩金融支持城镇化的比较分析 中韩两国的城镇化均由政府主导，政府投融资是城镇化最重要资金来源。当今，中国仍处于金融支持城镇化的初级阶段，投融资渠道单一，主要依靠政府，与韩国1990年之前的情况相同(当时韩国城镇化率已经达到73.8％)。可以预见，在城镇化率达到60％、甚至70％以前，中国很可能仍以政府投融资为“绝对主力”。因此，各类政府投融资工具是中韩比较分析的重点内容。 (一)政府基金的比较 中韩的财政收支体系存在较大差异，简单比较财政支出中城镇化项目占比的意义不大。在中国，政府性基金(16)是财政为城镇化项目投融资的重要部分。同时，它在两国均是计划安排、专款专用，为基础设施建设和重大民生工程的项目融资发挥了积极作用。但是，中韩对政府基金的运营和管理存在较大的差异。 其一，中国政府基金的资金来源，是向公民或社会组织无偿征收的、与税收本质相近的非税财政收入。韩国政府基金中借款和发债约占70％，其余为财政出资和运营收入，因此，公民或社会组织等持债者拥有债权收益。其二，中国的政府性基金规模很大，2013年基金收入达到52239亿元人民币，占全国财政收入的40％以上。韩国政府基金来源主要是借入资金，财政出资只占15％左右，因此占财政收入的比重很小。其三，中国没有相关的法律制度框架，政府基金的设立和废止缺少立法程序。目前，中国共有政府基金近500项，纳入政府预算管理的只有30项(其余为地方政府或其他部门私自设立)，(17)其中仅有6项有法律依据。韩国对政府基金的立法十分重视，先后出台了《政府基金管理法》、《财政投融资法》等法案(任会中，1996)，以规范其设立和运行。其四，近年中国政府基金过度依赖土地出让金，2013年，该项收入达到41250亿元，分别占全国和地方政府基金收入的79％和86％。(18)韩国政府基金则强调妥善经营、还本付息，依靠自身投资收益确保基金发展的可持续性。 (二)政府债券的比较 中国的地方政府债券，主要分为市政债券和城投债券，后者是对前者的补充。在中韩两国，地方政府债券都是发展城镇化的重要间接融资方式，债券持有者以银行为主。中国的市政债券在1990年前后曾有较大发行，在1993-2009年间因还债能力不足被国务院制止，2009年后由财政部“代办还本付息”，2014年后“自发自还”并在上海、浙江、广东等10个地区试点运行。中国地方政府投融资平台，是由地方政府组建并管理的、以借款和发行债券等方式为城镇化建设投融资的各类公司。(19)最初在1988年国务院颁布《关于投资管理体制的近期改革方案》后成立，在1994年分税制改革后得到了一定的发展，直至2008年以前负债规模始终处于1万亿元以下，但在2009年年末迅速扩大至7.38万亿元(刘明康，2010)，(20)出现了超常规发展。在资金来源上，2007年前中国地方政府投融资平台主要从开发银行借款，2008年后商业银行大量介入，各类银行资金来源约占80％，其余融资来源于信托等金融机构。 总体来讲，受经济发展阶段和债券市场化程度等因素影响，中国以政府债券为城镇化融资的方式较为单一，目前尚处于探索性和调整性阶段。韩国传统的政府债券间接融资已经十分成熟，并在1998年后开始利用资本市场直接融资。近年来，韩国地方政府所属企业的基础设施证券发行规模大幅扩大，并对政府债券形成了替代效应。与韩国对比可见，中国通过政府债券为城镇化融资，未来仍有广阔的空间，可能会经历与韩国类似的发展道路：正规市政债券增大发行、地方投融资平台在资本市场上扩大融资、债权和股权证券化等阶段。 (三)政策性金融的比较 在中国政策性金融中，最重要的是1994年成立的国家开发银行，在“两基一支”和改善民生领域发挥了积极作用。同年成立的中国农业发展银行，长期以来主要负责粮棉油收储工作，对于农村城镇化或城乡一体化的作用有限。韩国的政策性金融成立时间很早，与开行职能相近的产业银行成立于1954年。韩国政策性金融的立法和监管较为严格，比如KDB是根据《韩国产业银行法》成立，中国则缺少相关的法律规范。韩国政策性金融的专业性较强，20世纪60年代后相继成立的农协银行、住宅银行、企业银行、水协银行等政策性金融均在城乡一体化、居民住房、中小企业发展和水利建设等领域均发挥了重要作用。相比之下，中国政策性金融支持城镇化的力量相对薄弱，韩国相对多元化和专业化。此外，韩国政策性金融是在城镇化进入成熟阶段之后才开始商业化改革，中国则在城镇化加速期便开始商业化改革(例如，国开行和韩国产业银行同在2008年后开始转型)。 在资金来源方面，国家开发银行与韩国产业银行较为相似。例如，成立初期都是由中央财政全额支持；在发展中期主要依靠在国内外市场发行政策性金融债券，并由国家提供信用担保；2009年进入转型期以后，二者融资结构则存在较大的差异。在2011年韩国产业银行的融资结构中，债券融资占30％、政策性资金仅占4％，(21)其他主要来自同业拆借、客户存款、经营收益、资本金与存留收益等方面，融资结构开始多元化，同时政府只对与基建领域相关的债券担保。这种多元化的融资模式，有助于降低融资成本。目前，国家开发银行仍明显依赖金融债券，资金来源相对单一。 (四)金融支持城镇化的阶段比较 韩国在私人部门融资、利用资本市场融资两个方面已经较为成熟。中国的私人部门融资(22)支持城镇化则还处于探索性、尝试性阶段，与韩国1994年以前的间歇性私人部门融资相近；此外，企业债券市场和资产证券化在中国并未放开，资本市场融资与韩国也不具有可比性。虽然北京城建、新疆城建等个别城投平台已经上市发行股票，但可推广性不高。 综上，关于中、韩金融支持城镇化的发展路径，本文将其划分为两个阶段：(23)初级阶段，政府主导；高级阶段，政府调控、市场主导。根据韩国经验，高级阶段主要是在完善立法的基础上，充分发挥私人部门和资本市场的融资作用。如图1所示，韩国进入高级阶段是在城镇化率达到约80％以后，而75％-80％为过渡阶段。本文认为，目前中国正逐步进入金融支持城镇化的过渡阶段，起点在城镇化率达到55％左右。一方面，从城镇化本身来看，中国已经完成了30％-50％的前半段加速期，城镇化的重点开始转移，呈“由大到精”的趋势。比如，从东部优先转向区域均衡，从做强大城市转向发展中小城市群，建设项目从高铁、机场、水利转向污水处理、地铁、水气电供给等。此外，项目的融资模式也在相应变化，各级政府在积极探索各种PPP公私合作模式，利率市场化、资本账户开放和金融脱媒等政策也正在稳步实施。但是，过渡时期结束的时点尚难确定，取决于金融市场化改革的总体进程。本文初步预计在城镇化率达到65％左右，中国将结束过渡阶段，进入金融支持城镇化的高级阶段。
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