我国国债挤出效应分析，本文主要内容关键词为：国债论文,效应论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
自1994年以来，我国的通货膨胀逐渐得到控制，通货膨胀率逐年下降，1997年仅为0.8%。从1998年起， 我国宏观经济形势发生了某种程度的微妙变化，下岗以及维持8 %的经济增长目标取代了通货膨胀而成为人们关注的焦点。与此同时，1998年与1999年的许多月份中消费物价指数与批发物价指数均为负增长。换言之，我国已存在轻微的通货紧缩，对此中央银行曾先后7次下调了存贷款利率， 以期降低企业投资成本和居民储蓄收益，拉动企业投资和居民消费。然而事实证明，这样大力度的货币政策并未起到预期的效果。宏观经济政策要解决失业、扩大内需、产业调整和经济增长等一系列难题，很大程度上需要财政政策充分发挥作用，为此正确把握国债的“挤出效应”对于确保政策实施的有效性是非常重要的。
一、国债挤出效应及其作用渠道
通常国债发行存在着“挤出效应”，即为弥补政府预算赤字的国债发行会减少民间部门的资金供给，同时形成金融市场利率上升的压力，进而导致民间投资的萎缩。可见国债发行的“挤出效应”是通过资金供应和需求两个渠道发挥作用的。
从资金供给方面分析。国债发行直接减少了民间的可用投资资金总额；民间购买国债的资金并非来源于消费基金，事实上相当于进行了一次资产组合结构的调整，导致资金使用权从民间转移到政府手中。我国历年发行国债时，为确保国债发行的顺利进行，不仅国债利率总要高于同期银行储蓄存款利率1～2个百分点，而且规定同期不得发行其他企业债券。国债规模的急剧扩张的实质是政府与企业尤其是民间企业争夺资金，从而产生了对民间投资的强烈“挤出”。从而“预算赤字直接减缓资本积累的速度，因为用于公共开支的赤字可以将私人投资‘挤出’，它的可预见结果是造成经济中资本形成的速度大大减缓。用于支持预算赤字的公共借款规模的膨胀意味着对可借资金需求的增加，尽管利率的一个微小的提高可以引起经济中储蓄总额的增加，但作为可借资金使用的私人部门的需求的储蓄余额将下降，而政府利用储蓄支持赤字的做法将挤出私人投资对储蓄的占用”（注：布坎南、瓦格纳：《赤字中的民主》，北京经济出版社，1988年。）。
从资金需求方面分析。国债发行还会抬高金融市场的利率水平，从而提高企业的生产成本，相对地降低了企业的投资收益率，如果资本边际效率未能相应提高，企业的投资意愿必然受到抑制，导致投资规模的缩减，使资本市场处于一种较低的均衡水平上。正如萨伊所言：“（政府发行国债）使资本利息上涨，当人们能够很容易从政府得到七厘或八厘利息时，谁愿意将款项以五厘利息借给农民、工厂或商人呢？”（注：萨伊：《政治经济学原理》，商务印书馆，1963年。），所以政府发行国债会减少私人生产部门对资金的需求，相应地资本市场也就处于一种低级的均衡状态。
而且，政府从征税融资转向债务融资对资本形成率也会产生不利影响。莫迪利亚尼（Modigliani）在其生命周期理论中指出，政府举债融资，居民以持有政府债券取代私人资本，而被政府所挤出的资金通过政府支出大多被直接或间接的用于当前消费，社会总体的生产能力降低，未来供给减少。在将来国债大规模偿还之际，总供求的短缺性缺口将进一步加大，带来通货膨胀的压力，而私人资本的缩减也将是持久性的。
尽管以上的分析说明国债发行通常具有相当大的挤出效应，但挤出效应的强弱在很大程度上取决于一国 IS—LM 曲线的位置与形状，另外在经济周期的不同阶段，挤出效应的程度也有差异。以下我们将在分析一般 IS—LM 模型的基础上，试图建立我国的 IS—LM 模型， 并进一步剖析我国的国债挤出效应及其对宏观政策效果的影响。
二、IS—LM 模型及其决定
在 IS—LM 分析中有两个市场：实物市场与货币市场。IS线表示实物市场的均衡，即由投资等于储蓄条件下所有利率和收入水平的不同组合所形成。LM 线表示货币市场的均衡， 由货币供给等于货币需求条件下所有利率和收入水平的不同组合所形成。从而两线的交点就是货币市场与实物市场同时达到均衡——整个经济处于均衡状态。在实践中，财政政策与货币政策分别会引起 IS 与 LM 线的移动。从而宏观经济政策的实施效果也就可以通过建立一国的 IS—LM 框架分析得出。
增发国债、扩大支出的财政政策，在通常情况下，由于 LM 线既不垂直也非水平，财政支出扩大的同时还会在一定程度上引起市场利率的上升，使民间需求受到一定抑制。如图1所示的通常状态下， 财政通过增发国债、扩大财政支出导致 IS 线外移至 IS＇ 处。若没有利率上升因素的作用，相应的产出将从 Y[,0] 增长至 Y[,2] 的水平。但是考虑到增发国债对市场利率的推动及因此对民间需求的抑制， 新的均衡点E[,1] 的利率水平 r[,1] 要高于初始市场利率 r[,0]，而产出水平 Y[,1] 要低于 Y[,2]，其中 Y[,2] 与 Y[,1] 之间的距离就是被挤出的产量损失。通常， IS 线越陡峭、 LM 线越平缓，财政通过增发国债、扩大支出的政策效果也越好。国家财政支出扩大的同时，私人部门需求并未受到强烈的“挤出”效应影响。
首先从实物市场均衡状态推导 IS 曲线。其均衡条件的表达式如下：
Y＝C（Y）+I（r）
∵C（Y）＝a+bY
∴Y＝a+bY+I（r）
a+I（r）
＝>Y=─────
1－b
∴IS 曲线的斜率由 b 与 I（r）决定。
图1 IS—LM 一般模型与国债挤出效应
从上述 IS 曲线方程式推导结果可看出：（1） IS 曲线的斜率最终取决于一国的消费倾向 b（或者是储蓄倾向 s＝1－b ）与投资函数I（r），与消费倾向（储蓄倾向）成正（反）比， 与投资的利率弹性成正比；（2） IS 曲线的位置由支出函数C（Y）＝a+by 的位置（取决于参数a、b）决定。
接下来考虑由货币市场均衡决定的 LM 曲线的形状。货币市场的均衡要求人们为满足交易和预防动机的货币需求 KPY 与对投机动机的货币需求 L（r）之和足以吸收现有货币供给M[,s]。即：
M[s]＝kPY+L（r）
ML(r）
＝>Y＝────
KP
∴LM 曲线的斜率取决于L（r）及k，
而 LM 曲线的位置则取决于实际货币余额M[,s]／P。
从上述 LM 曲线方程式推导结果可看出：LM 曲线的斜率取决于：（1）货币需求函数的斜率（由投机性货币需求的利率弹性 dI[,2]／dr决定）；（2）k的值，它决定需求曲线在对货币收入变化作出反应时如何移动。因此需求曲线斜率越大和k值越大，则 LM 曲线的斜率也就越大。而 LM 曲线的位置取决于实际货币余额的数量，即货币供给的实际价值 M[,s]／P。
三、建立我国的 IS—LM 模型
1.IS 曲线的决定。
（1）消费倾向b
首先，在体制转轨的特殊背景下，消费倾向 b 受制度变迁因素的制约。近年来改革措施集中出台，改革力度逐渐加大，居民预期未来支出水平上升，而相应的未来可支配收入相对不足。居民为适应这一持久性支出下降的局势，保证未来的消费水平，倾向于减少即期消费，增加储蓄。例如，从1998年7月1日起，原有的福利分房制度被货币化分房方式所取代，虽然该项改革措施的初衷在于启动居民住宅消费市场，但实际的效果与预期背道而驰。一方面是由于房价与居民年收入水平相差悬殊，专家测算的比值应在6∶1左右，实际比例却高达20∶1， 超出大多数居民收入的承受力；另一方面，消费信贷不发达，人们即期消费受到抑制。同期医疗体制改革措施亦全面出台，中小学教育费用逐年上涨、高校收费教育逐步推广、失业问题日益突出，均导致预期的未来可支配收入减少。
其次，贫富差距的拉大进一步压低了社会总体的消费倾向。近年来，在社会财富增长的同时，贫富差距也在拉大，据有关统计资料统计，我国的基尼系数目前已经达到了0.4， 收入不平等已经成为一个比较突出的社会问题。不仅如此，收入的不公平还通过降低社会总的消费倾向作用于社会消费需求。其中高收入者与低收入者所占的比重越大，对总需求的削弱也就越强：就高收入者来说，其消费的价格弹性相当低，而低收入者的边际消费倾向固然很高，但需求量又受收入水平的制约；至于需求变化余地较大的中等收入阶层，又大多面临上述住房、医疗和退休等重大改革，消费扩张乏力。
此外，消费倾向还受制于欠发达的消费信贷。根据两时期模型的持久收入理论，消费者通过借贷或储蓄，可以平衡两时期的可支配收入与消费能力。但是现实中，有未来收入的良好预期，但无法取得贷款的情况比比皆是。在我国这种现象更加普遍：消费信贷制度非常不普及，居民消费信贷意识淡薄，只能借助于自身的储蓄积累来调整跨时期消费，无意也几乎无法利用消费信贷，以预期较高的未来收入改善当前的消费状况，导致一生的整体消费水平下降和社会有效需求不足。消费倾向直接取决于当前收入水平，而不是持久收入。因此近年来我国消费增长率与储蓄增长率之比（消费＝1）呈现出逐年上升趋势（见表2）。
（2）投资函数I（r）
关于投资的利率弹性dI／dr，我国的情况是，一方面国有企业改革滞后，缺乏有效的产权约束和产权激励机制，投资行为具有极端性倾向，在经济繁荣时一味追求规模，不讲效益；而在衰退时又过于保守，缺乏创新动力与冒险精神，投资的利率弹性极为有限。另一方面，日益壮大的非国有企业具有预算硬约束的特点，更具效益意识，投资决策直接取决于预期的投资收益率与资金成本——借款利率水平的对比，投资的利率弹性较大，但是非国有经济受到正规融资渠道的歧视，主要依靠内源融资或是非正规融资渠道，官定利率对其影响也相当有限。集中了全国信贷资金80%以上的四大国有商业银行的贷款发放存在着明显的偏向。1997年《中国人民银行年报》表明，1996年国有商业银行贷款的80%以上贷给了仅占经济总量30～40%的国有经济，贷给非国有经济的还不到13%，而同期非国有经济创造了 GDP 总量的63%以上。同银行信贷相比，资本市场的计划色彩更为浓厚，从确定总体的发行额度，到选定具体的上市公司，全都是计划框架内行政分配的产物。正因如此，目前我国利率对投资的作用不可能很强（这可以从1996年以来的7 次降息的有限效果反映出来），投资的利率弹性较低。以内源融资为主的融资格局限制利率的作用范围。
表1 1996年我国家庭收入水平分布状况
项目/收入水平 1万元以下 1～3万元3～10万元10万元以上
家庭户数(万户)2 0945 829 625 192
所占比重(%)
23.9666.697.15 2.2
资料来源：根据国家有关统计资料计算。
表2 近年来消费与储蓄增长情况对比
年份
社会消费品消费品总额 城乡居民储蓄
居民储蓄年末余
零售总额(亿元) 增长率(%)
年末余额(亿元) 额年增长率(%)
1992 9 704.817.711 545.426.8
199312 462.128.414 762.427.9
199416 264.730.521 518.845.8
199520 620.026.829 662.337.8
199624 774.120.138 520.829.9
199727 298.910.246 279.820.1
199829 155.0 6.853 407.517.1
年份消费与储蓄增长
率之比(消费＝1)
1992 1.51
1993 0.98
1994 1.50
1995 1.41
1996 1.48
1997 1.98
1998 2.51
资料来源：范剑平：《扩大内需政策效果评价与下一步对策》，载《财贸经济》1999年第1期。
综上所述，我国现阶段的边际消费倾向比较低，投资的利率弹性不大，IS 曲线的斜率很小（绝对值很大），曲线很陡。
2.LM 曲线的决定。
LM 曲线方程式推导结果表明：LM 曲线的斜率取决于投机性货币需求的利率弹性dL[,e]／dr及货币需求的收入弹性k。 在价格水平一定的情况下，货币需求曲线斜率越大、k值越大，则LM曲线的斜率也就越大。而 LM 曲线的位置取决于实际货币余额的数量，即货币供给的实际价值 M[,s]／P。
就我国 LM 曲线的形状决定而言，一方面是社会总体收入水平不高，而且中低收入者尚占社会成员的主体，大多数企业资金短缺，因此对于大多数人（包括企业）来说，其持有货币还是以交易与预防动机为主，即是以 kPY 为主， 而增加的货币供给会被几乎不受利率影响的预防性货币需求所吸收；另一方面金融市场发展的滞后、家庭投资意识的淡薄又导致投机动机的货币需求本身以及货币需求的利率弹性非常有限。杨大楷1998年对个人投资国债的调查研究表明：个人投资者不仅明显偏好中期国债，而且持有国债的时间较长，有超过2／3的投资者是持有国债一直到期或准备持有到期但因急需现金等原因而变现，有频繁交易意识的投资者为数不多。这就充分说明了，即便是我国目前相对具有投资意识的家庭，其证券投机并不强烈，所谓投机动机的货币需求相当有限。
因此我国 LM 曲线应当较为平缓。同时由于我国目前实际货币余额不大，LM 曲线的位置较低。
特别要指出的是，1996年以来我国曾先后7次降息， 但对经济的扩张作用要小于预期，由此有人提出我国事实上是出现凯恩斯所预言的“流动性陷阱”。但通过以上对我国货币需求状况的剖析，不难看出我国的情况与凯恩斯所预言的“流动性陷阱”有着根本的区别：后者的货币供给增量是由投机性的货币需求所吸收，而我国的情况则是为预防性为主的货币需求所吸收。因此才呈现出 LM 曲线异常平缓的特点。
根据以上的分析，现绘制我国的 IS—LM 模型如下：
图2 我国 IS—LM 曲线略图
图中的Y[,1]与Y[,2]之间的距离就是被挤出的产量损失，因此在我国目前的宏观经济情况下，挤出效应的作用还相当的弱。
四、对宏观政策的启示
1.由于我国目前资源闲置问题比较严重，现阶段通过发行国债吸纳社会的闲置资源，扩大政府生产性支出，对民间部门投资需求影响较小，这样将会有效地刺激社会总需求，达到促进经济增长的目标。而且“挤出效应”将在价格水平的低位移动，不会导致物价的较大升幅，也不对经济造成很大的冲击。
2.在产业结构的调整过程中，仅依靠政府支出并不能取得很好的效果，即并不能压缩更多的私人投资和淘汰更多的运作不良的企业。因此，在财政支出投向国家重点扶持产业的同时，还必须运用法律手段、税收手段等去压缩与国家产业政策不相吻合的、影响国民经济结构优化的企业、单位及私人投资。当然，我们也可以选择配以适当的货币政策来强化“挤出”，从而达到加大结构调整力度的目的。
3.挤出效应通常会随着国债还本付息期限的延长而增加。当“挤出效应”强烈时政府只能靠发行短期国库券来弱化其对社会总需求所造成的负面影响。然而，我国“挤出效应”较弱，将使我国在国债发行期限选择上有更大的空间。当前，由于以前大量发行中短期债券而造成近年出现偿债高峰。使中央财政支出压力大大增加，为此我们应选择发行更多的长期国债，这当然会加强“挤出效应”，但在当前我国“挤出效应”较小的前提下，不失为一种低价高效的政策选择。
4.“挤出效应”是把双刃剑，必须谨慎运用。目前我国“挤出效应”不明显，为政府在资源配置方面承担重任提供了条件。但随着市场经济体制的逐步完善、成熟，民间消费与投资的利率弹性将有所增强，“挤出效应”也会相应加强，国债政策与财政政策的作用将进一步削弱，而总量型、间接的货币政策调控将发挥主导作用。
五、后记
尽管本文论证了在国债“挤出效应”较弱的情况下，实施扩张性的国债及财政政策能够有效地扩大总需求，但经济的实际增长更有赖于总供给的配合，否则， 总需求的扩张反而为物价上涨提供了契机（如图3所示）。因此在财政支出的方向上一定要保证生产性支出的优先地位，同时还必须要确保投资项目的效率以增加有效供给，防止发生未来供求矛盾，实现经济较高层次的供求平衡。
图3 总供给对实际产量增长的制约
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