管理层盈余预告消息性质与预告方式操控性选择，本文主要内容关键词为：预告论文,盈余论文,管理层论文,操控性论文,性质论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
管理层盈余预告是作为披露的特定形式之一，在发达的证券市场中扮演着十分重要的角色。对投资者来说，管理层盈余预告提供的未来盈余的消息最终可能反应为好消息和坏消息。国外研究发现，投资者对坏消息和好消息的盈余预告表现出不对称的反应，对坏消息的反应表现得更为剧烈[1-2]；国内研究者针对不同类型的盈余预告的市场反应而进行的分类研究也发现，对于预盈、预增类的盈余预告，市场都给予了积极的反应，表现为预告期间市场的非正常报酬显著为正；而对预减、预亏类的盈余预告，市场的非正常报酬为负[3-5]。并且，市场对预亏、预减等坏消息的反应程度要大于对预增、预盈等好消息[6-7]。投资者对不同性质消息的市场反应可能会带来管理层利益的变化，从而影响其在契约履行中的地位。
在我国的盈余预告制度背景下，尽管监管机构要求上市公司在符合一定情形下进行盈余预告，但这些要求并没有对发布盈余预告的具体方式、时间等作出具体的规定，从而给管理层自利的操控性披露留下了较多的选择空间。根据代理理论，管理层可能会利用自己对盈余信息的私人拥有而在盈余预告中逆向选择，例如，选择不精确、不及时或带有态度倾向的预告方式；而根据决策有用观，精确、及时且不偏不倚的信息对投资者更具有用性[8]。我国上市公司管理层在盈余预告过程中，是否会对不同性质消息的盈余预告在方式上作出操控性选择，从而以牺牲盈余预告信息的投资者有用性为代价来满足自身利益需要尚有待实证。
本文试图在我国资本市场制度和盈余预告制度背景下，检验管理层对不同性质消息的盈余预告是否存在操控性披露选择。这一研究有助于投资者加深对管理层盈余预告行为理解和对盈余预告信息的利用；也有助于管理层改善盈余预告披露行为和监管机构改善对管理层盈余预告披露的监管政策。
二、研究假设提出
股票市场业绩表现往往会影响到管理层的契约履行，不好的市场反应可能使管理层的声誉遭损，甚至导致其被诉讼、解雇。因此，管理层对不同性质消息预告披露方式的选择可能不一样，这可能与管理层在信息披露中面临不对称损失函数有关，即宣告大额的负向盈余意外会给管理层带来负面效应，而正向盈余没有此情况。因此，考虑到股东的诉讼和自身声誉成本，管理层可能会更多关注投资者对巨大负向盈余信息感到意外时，自身所要承担的巨大成本，从而对好消息与坏消息的预告进行操控性披露选择。
首先，对好消息和坏消息可能采取不同精确性进行预告，特别是对坏消息预告采用不精确的形式与较大的范围值。这样既可以降低与实际不相符的可能性，又使投资者预期趋向模糊化。从而降低了遭受诉讼和声誉损失的可能性。Skinner发现，管理层对好消息更倾向于使用点值或范围值的方式，而坏消息更倾向于用定性陈述的方式[9]。因此，我们预期：
假设1：相对于坏消息，管理层对好消息的预告精确性更高（形式更具体，误差更小）。
其次，管理层对好消息与坏消息在预告时间上也可能作出不同选择。在面临较大诉讼风险时，自愿早披露坏消息可能会带来较长时间的市场关注及过早引来不必要的麻烦，因此，管理层可能会进行机会主义披露选择。Kothari et al.通过比较股票价格对好消息和坏消息的反应后认为，一般情况下，管理层会延迟向投资者释放坏消息。实证结果表明，一般情况下，各种公司普遍会保留坏消息和过早泄漏好消息[10]。Johnson et al.评价了安全港制度对前瞻性信息的自愿性披露的影响后发现，预期披露的增加主要是由于管理层对好消息发布更长期的预告，并对坏消息发布短期预告[11]。
假设2：相对于坏消息，管理层对好消息的预告更及时（预告期间更长）。
由于面临不对称损失函数，管理层对坏消息的预告可能使其面临更糟糕的后果，而预告好消息却不一定有同样程度的好结果；并且，市场中现有投资者也比较厌恶坏消息预告所引起的股价下跌而带来的损失，因此，违规成本较低的情况下，管理层更希望向市场传递好的消息，以维护公司的市场形象和自身的利益。另外，就管理层契约履行而言，预告坏消息所带来的较差的市场业绩可能会给管理层的报酬契约或雇用契约的履行带来较大的麻烦，而对坏消息的预告相对乐观，则可能减少坏消息可能带来的不好后果。考虑到我国资本市场发展初期背景，其监管体制尚不成熟，从而使管理层具有较强机会主义行为动机，我们提出：
假设3：相对于好消息，管理层对坏消息的预告乐观程度更高。
三、变量界定、数据来源与样本描述性统计
（一）因变量界定与度量
1.管理层盈余预告精确性界定与度量
本文所涉及变量见表1。
对于管理层盈余预告的精确性，我们主要从两个方面来反映：第一，预告形式具体性；第二，盈余预告值与实际值的误差。
根据管理层盈余预告值表达形式的具体程度不同，我们将其盈余预告形式具体性分为五个层次，即点值预告（如预计净利润为**左右、净利润为**等）、范围值预告（如预计上涨、下降*%－*%、净利润为**－**等）、下限值预告（如预计增长**以上、增长超过*%、下降小于*%等）、上限值预告（如预计增长不超过*%、下降*%以上等）以及定性预告（如预计盈利、亏损、扭亏等）。根据对投资者盈余估计的有用程度，我们依据预告形式依次设定取值，即当形式为点值取3，为范围值时取2，为上、下限值取1，为定性时则取0。
管理层盈余预告值与实际值的误差是指管理层盈余预告的点值以及范围值的中值与当期宣告盈余实际值之差的绝对值。其计算公式见表1。
2.管理层盈余预告及时性界定与度量
我们以盈余预告期间的长度来度量管理层盈余预告的及时性。盈余预告期间是指从管理层发布盈余预告至财务报告实际公告之间的时间间隔。预告期间越长，管理层盈余预告的信息越具有及时性。
3.预告态度倾向的界定
我们以预告偏向及预告偏差两个变量来表征预告态度倾向。预告偏向是一个指示变量，当管理层盈余预告时，若其估计的点值或范围值的中值高于实际宣告值，我们则认为其预告偏向于乐观，反之，偏向于悲观。盈余预告的偏差是连续变量，指管理层盈余预告的点值以及范围值的中值与当期宣告盈余实际值之差，其值越大，越倾向于乐观。计算公式见表1。
（二）自变量界定与度量
我国上市公司管理层预告类型大致分为预增、预赢、扭亏、预减、预亏、首亏等，我们根据预告消息性质，将预增、预赢以及扭亏等划归为好消息，而将预减、预亏、首亏等划归为坏消息。当预告消息性质为好消息时，取1；预告消息性质为坏消息时，取0。
（三）控制变量说明
我们对可能会影响管理层盈余预告选择的公司过去盈余波动、市场预期、盈余管理程度、公司规模、行业特征、公司业绩变化等进行了控制。
（四）样本选择与数据来源
管理层盈余预告的消息性质及特征的相关原始数据主要来自Wind资讯，并经过手工进一步整理。财务指标数据主要来自Wind资讯、CCER数据库、CSMAR数据库。
总样本为7906个公司—季度管理层盈余预告数据，根据每个回归模型的变量，自动剔除了部分变量数据不全的公司—季度，最后进入每个模型的公司—季度样本数量，具体见相应模型的回归结果列表。另外，由于对年报及季报的审计要求不同，从而使盈余预告受到的事后监督不同。我们据此将总体样本划分为年度样本和季度样本，即将第四季度发布盈余预告的样本划为年度样本，而把第一、三季度以及中期发布盈余预告的样本划分为季度样本。
（五）样本描述性统计
表2列示了主要自变量及因变量对应的分年度描述性统计。
由表2可以看出，管理层盈余预告消息性质除2004－2005年出现下降外，2005－2007年间预告好消息的比例呈逐年上升趋势；预告形式精确性呈现单调逐年上升；预告误差的均值除2005年比2004年有所上升外，2006年、2007年呈明显下降趋势；2004年、2005年的预告期间要短于样本总体均值，而2006年、2007年的预告期间则长于总体均值，预告期间总体呈延长趋势；另外，预告偏向及预告偏差的均值也呈逐年下降。因此，从变量描述性统计的年度对应分析可以看出，随着管理层对盈余预告好消息比例的增加，管理层盈余预告形式精确性逐年提高、预告偏差也整体下降、预告期间也呈延长趋势，态度倾向乐观程度也逐年降低。
根据预告消息性质，将总体样本分为两组，即好消息为GOOD组，而坏消息为BAD组，并对两组进行了因变量的均值和秩均值差异的t检验及Mann－Whitney检验，结果见表3。
表3独立检验的结果显示，管理层在发布坏消息的预告时比好消息的预告采用更不具体的形式以及更大的误差，但预告较及时，这些差异均在1%的水平下显著；另外，管理层对坏消息的发布在态度倾向上正向偏向更多，并且对坏消息发布的偏差大于对好消息的发布，这说明管理层对坏消息的预告比好消息更乐观。
以上结果为单变量的对比分析，该结果有待于进一步的多变量回归检验。
四、实证模型与实证结果分析
（一）盈余预告消息性质对预告披露精确性选择影响的实证检验
1.回归模型
本文利用回归模型（1）、（2）检验了盈余预告消息性质对管理层预告披露精确性选择的影响。
模型（1）、（2）的控制变量包括VOLATILITY、M/B、ACCRUALS、LNSIZE、INDUSTRIAL、△EARNINGS、HORIZON
2.回归结果分析
模型（1）、（2）的回归结果如表4所示。我们首先利用全样本对模型（1）、（2）进行了回归；其次，分别用年度样本和季度样本对模型（1）、（2）进行了回归。
全样本检验的结果显示，管理层盈余预告消息性质与预告形式具体性在1%水平下显著正相关，而与预告误差负相关，并在1%水平下显著。这一结果表明，当盈余预告的消息性质为好消息时，管理层采用了比坏消息更为具体的预告形式以及更小的预告误差。这一结果验证了假设预期1。这说明，管理层对不同性质消息预告的精确性存在一定操控性，对好消息选用更为精确的预告方式，在一定程度上有利于市场投资者在定价决策中更准确地吸收管理层所发布的好消息，而对坏消息选择相对不精确的预告方式，则使投资者不至于完全反应坏消息所形成的影响，从而在一定程度上减小了坏消息的预告给管理层带来的不利。
年度样本检验结果显示，盈余预告消息性质与预告形式具体性正相关，但统计上不显著；而与预告误差在1%水平下显著负相关。季度样本的结果也显示，盈余预告消息性质与预告形式具体性正相关，而与预告误差负相关，并且均在1%水平下显著。利用年度样本及季度样本进行检验的结果进一步支持了假设1。
（二）盈余预告消息性质对预告披露及时性选择影响的实证检验
1.回归模型
本文利用回归模型（3）检验了盈余预告消息性质对管理层预告披露及时性选择的影响。
模型（3）的控制变量包括VOLATILITY、M/B、ACCRUALS、LNSIZE、INDUSTRIAL、△EARNINGS。
2.回归结果分析
分别利用全样本、年度样本及季度样本对模型（3）进行了回归，其结果如表5所示。
全样本检验结果显示，盈余预告消息性质与预告披露及时性选择没有显著相关性，这与假设2的预期不一致。我们认为，管理层对好消息及坏消息的时间选择区别不显著，既可以弱化市场对坏消息的过度反应，又可以避免由于延迟预告坏消息而带来的诉讼与惩罚。
在年度样本检验中，盈余预告消息性质与预告及时性仍没有显著相关关系，但是，在季度样本检验中，盈余预告消息性质与预告及时性在1%水平下显著负相关。我们认为，在我国，由于对年报的披露作了更严格的要求，使管理层受到了一定约束，而对季报、中报的披露要求相对较宽松，从而给管理层留下了更多的选择空间。同时，与我们假设预期不一致的是，管理层对性质为坏消息的盈余预告更为及时，这与单变量的分析结果一致，这一结果说明管理层有可能考虑不对称损失函数下对坏消息的延迟披露所带来的诉讼或者惩罚。
（三）盈余预告消息性质对预告披露态度倾向选择影响的实证检验
1.回归模型
利用回归模型（4）、（5），本文检验了盈余预告消息性质对管理层预告披露态度倾向选择的影响。
模型（4）、（5）的控制变量包括VOLATILITY、M/B、ACCRUALS、LNSIZE、INDUSTRIAL、△EARNINGS、HORIZON。
2.回归结果分析
表6列示了利用全样本、年度样本及季度样本对模型（4）、（5）进行了回归的结果。
利用全样本进行回归的结果显示，盈余预告消息性质与管理层盈余预告偏差及预告偏向均负相关，并分别在5%和1%水平下显著。这一结果说明，管理层对性质为好消息盈余预告态度倾向相对不乐观，而对坏消息盈余预告态度倾向则相对较乐观。
正如假设3所预期，管理层在进行性质为坏消息的盈余预告时，可能为了避免市场因坏消息而带来的不利影响，从而易有乐观倾向，期望通过发布偏乐观的盈余预告来调整投资者预期，避免市场业绩因坏消息下滑。一般而言，短期投资者、股东、证券分析师以及其他投资者厌恶负面盈余意外，因为较差的业绩容易导致公司股价下跌，从而使现有股东遭受损失。在此情形下，他们可能把由于披露负面消息而遭受的损失算在管理层身上。同时，监管机构对坏消息给投资者带来的损失的关注程度可能大于对好消息给投资者带来的收益的，这些背景使管理层在诚实预告好消息和坏消息后所带来的反应程度是不一致的，因此，他们并不希望把坏消息绝对真实地释放。在我国这样相对宽松的盈余预告监管环境下，管理层对负面消息的预告可能避免过于悲观或相对乐观，以减小对坏消息的反应，改善不对称损失函数的结果以使自身利益最大化。
另外，利用年度样本及季度样本对模型（4）、（5）进行回归的结果显示，除季度样本中，消息性质与预告偏差的负相关关系不显著外，别的结果均在1%水平下显著负相关。该结果再次支持了全样本回归的结论。
五、稳健性检验
我们分别从剔除ST、PT上市公司样本、以实际宣告盈余的正负替换盈余预告消息性质变量以及添加诉讼风险控制变量等多个角度进行了稳健性检验。检验结果与全样本的检验结果基本一致，进一步验证了我们的假设预期以及在全样本检验中所得出的相应结论。
由于我国2005－2006年进行了股权分置改革，在股权分置改革后，上市公司的股权流动性加强。为了检验这一变化对实证检验结果的影响，我们将总体样本划分，即分为2004－2005年及2007年两个子样本，并利用这两个子样本分别对模型（1）－（5）进行了回归，检验结果表明，股权分置改革前后的检验结果与总体样本的检验结果基本一致，并没有表现出显著的差异。
限于文章篇幅，以上稳健性检验具体结果不再列出。
六、结论与建议
本文利用我国A股上市公司2004年1季度－2007年4季度管理层盈余预告样本数据，检验了盈余预告消息性质对管理层盈余预告披露精确性、及时性及态度倾向选择的影响。
利用全样本、年度样本及季度样本进行检验的结果表明：与假设预期一致，管理层对消息性质为好消息的盈余预告比对坏消息的盈余预告选择了更为精确的预告方式；但是，对消息性质为坏消息的盈余预告比对好消息的盈余预告态度倾向于更乐观。这一结果说明，管理层在预告披露选择中可能考虑选择使自身利益最大化的预告方式，并有可能考虑自身在预告中所面临的不对称损失函数，以最大限度减小坏消息带来的不利。
再利用全样本及年度样本对盈余预告消息性质对管理层盈余预告及时性的披露选择影响检验中，我们并没有发现两者之间存在显著相关关系，但是在利用季度样本回归中，我们发现管理层对消息性质为坏消息盈余预告披露选择了比好消息更及时性的方式。
我们的研究表明，管理层在对不同性质消息的盈余预告过程中，在精确性、及时性及态度倾向上存在一定程度的操控性披露，这一操控性行为可能会影响盈余预告信息对投资者的有用性，建议投资者在使用盈余预告信息进行决策过程中考虑管理层的这一操控性行为，同时，监管机构也应对管理层的这一行为加强监管，以提高管理层盈余预告信息的质量。