运用财务失败预警模型分析“啤酒花”事件，本文主要内容关键词为：啤酒花论文,模型论文,财务论文,事件论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
随着我国市场经济体制的建立和发展，企业在激烈的市场竞争中面临失败的压力，尤其是备受社会公众瞩目的上市公司。大量案例表明，财务失败是导致企业失败的重要原因之一。财务失败是一个企业无力偿还到期债务的困难和危机。目前，在我国往往是资本市场上爆出黑洞以后，上市公司的财务失败才被发现。事实上，我们可以根据财务危机的征兆来预测、延缓、规避财务失败。财务失败预警就是通过对企业财务报表及相关经营资料的分析，利用财务比率和数学模型分析和揭示企业财务运营体系中隐藏的危机，使企业防范于未然。有效的财务失败预警模型对于政府监管机构有效监管、上市公司的防范财务风险、投资者和债权人保护自身权益都有着重要意义。本文拟运用财务失败预警模型对“啤酒花”事件进行分析，以获得一些有益的启示。
一、背景
新疆啤酒花股份有限公司（股票代码：600090，股票简称：啤酒花）是1997年上市的民营公司。“啤酒花股份”是新疆的骨干企业和上市公司之一，也是新疆农业产业化的一个龙头企业。其主营业务为酒花，饮料，房地产。1999年，艾克拉木掌控的恒源投资成为公司第一大股东。得益于艾克拉木的资本运作能力，啤酒花股价节节上扬，一度成为股票市场上的强筋庄股，从发行价4.05元上涨到崩盘前的16.62元。但资本市场上的光环并不能掩盖啤酒花实业的黯淡，公司业绩却逐年下滑。净利润从2000年的9027余万元，下滑至2002年的4813余万元，每股收益也从2000年0.393元下降至2002年的0.131元。2003年11月4日，新疆啤酒花股份有限公司公告声称，该公司无法与董事长艾克拉木取得联系。通过自查，公司发现有近10亿未披露的对外担保协议。由于董事长出走和担保黑洞问题的浮现，该公司股价大幅下跌，2003年11月25日，中国证监会对该公司股票实行特别处理，简称由“啤酒花”变更为“ST啤酒花”。
二、运用财务失败预警模型进行分析
财务失败预警模型一般分为单变模式和多变模式两种。单变模式分别从现金流量、净收益和债务状况三方面，通过单个财务比率趋势的恶化来预测财务危机。多变模式则是把反映偿债能力、获利能力和营运能力的指标有机结合起来，从总体上检查企财务状况是否稳定。
（一）单变模式
单变模式是William Beaver通过研究1954-1964年期间79个失败企业和相同数量、相同资产规模的成功企业提出的。Beaver认为当企业出现破产，或者拖欠优先股股利、债务违约、银行透支情形，也就是无力履行到期财务义务时，企业面临失败的危机。
他所采用的预测财务失败的比率包括：
1、债务保障率=现金流量/债务总额
2、资产收益率=净收益/资产总额
3、资产负债率=负债总额/资产总额
4、资产安全率=资产变现率-资产负债率
Beaver认为债务保障率是判断企业财务状况最好的一个指标，其次是资产负债率，并且离失败日越近，误判率越低。
根据啤酒花公开披露的财务资料，可以得出下表：
┌─────────┬───────┬───────┬──────┬──────┬──────┐
│ 时间 │2002年度 │2002年中期│2001年度│2001年中期 │2000年末│
│ │ │ ││││
│财务比率 │ │ ││││
├─────────┼───────┼───────┼──────┼──────┼──────┤
│债务保障率│-3.18％ │-9.23％
│-0.91％ │7.35％ │8.56％ │
├─────────┼───────┼───────┼──────┼──────┼──────┤
│资产收益率│2.27％│1.00％│4.60％ │2.09％ │0.77％ │
├─────────┼───────┼───────┼──────┼──────┼──────┤
│资产负债率│71.95％
│67.46％
│65.67％ │64.15％ │56.43％ │
├─────────┼───────┼───────┼──────┼──────┼──────┤
│ 应收账款/资产总额│11.87％
│21.30％
│23.04％ │22.21％ │27.07％ │
└─────────┴───────┴───────┴──────┴──────┴──────┘
注：第一、由于非经营收益产生的现金流量不是源自企业的核心竞争力，具有极大不确定性，在计算债务保障率时，“现金流量”采用经营活动产生的现金流量。
第二、由于无法获取公司变现价值，本表未采用资金安全率。考虑到发生财务失败的企业一般具有较多的应收账款而有较少的现金，故应收账款占资产总额的比率作为替代指标。
第三、上述指标是根据证券之星网站（www.stockstar.com）啤酒花公司披露的财务报告整理计算而成。
通过上表可以看出：公司经营活动产生的现金流量对债务的保障程度呈逐年下降趋势，并且从2001年度开始经营活动产生的现金流量出现负值。这说明该公司获取现金的核心能力在逐渐弱化，现金流量具有很大不确定性。同时应收账款/资产总额指标逐年下降，账面应收账款在未来年份即使能全部收回，在一定的资产规模下，公司未来源自应收账款变现的现金也在下降。另外，资产收益率较低且具有波动性，说明公司的盈利能力不强并且呈不稳定状态。
运用单变模型进行分析较为简单，强调流动资产项目对企业财务危机的影响，但不能综合说明公司整体的财务状况，运用这种方法的关键在于财务指标的选择。
（二）多变模式
1968年美国的Altman提出“Z-score”模型，在国外被广泛应用于财务分析。最初的模型是分别赋予五个基本财务指标不同权重，加计产生Z值，用于综合判断企业财务状况的稳定性。
Z=0.012×1+0.014×2+0.033×3+0.006×4+0.999×5
其中：Z--判别式值
×1--（营运资金/资产总额）*100
×2--（留存收益/资产总额）*100
×3--（息税前利润/资产总额）*100
×4--（普通股和优先股市值总额/负债账面价值总额）*100
×5--销售收入/资产总额
一般而言，Z值越小的企业越可能发生财务失败。Altman还提出了判断企业破产的临界值：如果企业的Z值大于2.675，则表明企业的财务状况良好，发生破产的可能性较小；如果Z值小于1.81，则企业潜伏着破产危机；Z值介乎1.81和2.675之间的区间被称为“灰色地带”，此时，企业财务状况极不稳定。上述模型要求公司有上市交易的股票，且必须是从事制造业的公司。
后来，Altman对该模型进行了修正以应用于私人企业和非制造业公司。修正后模型的结果为：
Z=0.0656×1+0.0326×2+0.01×3+0.0672×4
×1--（营运资金/资产总额）*100
×2--（留存收益/资产总额）*100
×3--（息税前利润/资产总额）*100
×4--（股票账面价值/负债账面价值）*100
当Z＜1.23时企业已出现财务失败的征兆，1.23≤Z≤2.90为灰色区域，Z＞2.90时一般不会发生破产。下面应用修正后的“Z-score”模型进行分析。根据“啤酒花”已公开披露的财务报告，可以得出下表：
┌─────────────┬─────┬──────┬─────┬─────┬─────┐
│时间 │ ││ │ │ │
│ │2002年度 │2002年中期 │ 2001年度 │2001年中期│ 2000年度│
│ 财务指标│ ││ │ │ │
├─────────────┼─────┼──────┼─────┼─────┼─────┤
│（营运资金＼资产总额）*100│
20.89 │ 3.42
│ 4.21 │
22.19 │
24.84 │
├─────────────┼─────┼──────┼─────┼─────┼─────┤
│（留存收益＼资产总额）*100│1.04 │ 3.09
│ 0.57 │2.20 │2.99 │
├─────────────┼─────┼──────┼─────┼─────┼─────┤
│（EBIT＼资产总额）*100│3.61 │ 2.38
│ 7.09 │3.34 │9.71 │
├─────────────┼─────┼──────┼─────┼─────┼─────┤
│（股东权益＼负债总额）*100│
24.10 │27.09
│33.94 │
37.64 │
34.92 │
├─────────────┼─────┼──────┼─────┼─────┼─────┤
│Z值
│ 3.0599 │
2.1693
│
2.6465 │ 4.0902 │ 4.1707 │
└─────────────┴─────┴──────┴─────┴─────┴─────┘
注：1、息税前利润=利润总额+财务费用
2、股东权益按所有者权益账面价值计。
由表中数据可以看出，“啤酒花”的Z值呈逐年下降趋势，从2001年末财务状况进入不稳定状态。2002年财务状况继续恶化，尽管2002年末的Z值略高于安全线，但处于不稳定状态的边缘，其财务状况非常脆弱，承受财务变动风险的能力很差，此时的啤酒花公司犹如在刀锋上舞动的精灵。尽管艾克拉木是资本市场的运作高手，脆弱的财务状况加上巨额担保的隐患使得啤酒花在股市低靡时四面楚歌。如果有关管理层和监管机构能够及时发现危机征兆并采取措施，各方利害关系人的损失可能不会如此惨重。
三、财务失败预警模型的本土化
杨宗昌和赵红在《运用财务失败预警模型透视蓝田股份》一文中同样运用财务失败预警模型分析蓝田股份，发现蓝田股份在事发之前的财务状况也已经出现财务失败的特征，说明运用上述模型揭示财务危机在一定范围内是具有可行性的。事实上，“Z-score”模型是根据对美国企业的研究提出的，其应用条件与我国的企业特质和市场发育状况存在一定差异。我国学者在结合中国上市公司实际情况的基础上进行了财务失败预警模型“本土化”的有益探索。
吴世农、黄世忠（1986）曾介绍企业的破产分析指标和预测模型；陈静（1999）以1998年的27家ST公司和27家非ST公司，使用了1995-1997年的财务报表数据，进行了单变量分析和二类线性判定分析，在单变量判定分析中，发现在负债比率、流动比率、总资产收益率、净资产收益率4个财务指标中，流动比率与负债比率的误判率最低；在多元线性判定分析中，发现由负债比率、净资产收益率、流动比率、营运资本/总资产、总资产周转率6个指标构建的模型，在ST发生的前三年能较好地预测ST。张玲（2000）以120家公司为研究对象，使用其中60家公司的财务数据估计二类线性判别模型，并使用另外60家公司进行模型检验，发现模型具有超前四年的预测结果。周首华、杨济华（2000）根据“Z-Score”模型和我国实际情况设计出F模型用于财务危机的预警；复旦大学的黄岩设计了“上市公司财务失败预测模型”等。
四、启示
（一）信用是市场经济的灵魂。随着我国社会主义市场经济的确立和发展，个人和组织参与市场的程度在逐渐加强，但是诚信建设滞后于市场经济的发展。我认为，信用危机的根源在于社会赋予公民和组织的发展空间与公民和组织自身能力的不对称性。资本市场屡屡爆出的黑幕，每一次都会引起人们对诚信的关注，“啤酒花”事件也不例外。信用危机已经成为我国经济发展的障碍，构建社会信用体系迫在眉睫。信用体系的构建是包括上至政府下到公民个人的系统工程，每个人都是参与者，每个人也将会成为最终的受益者。
（二）如果说股权过于集中、公司治理混乱、违规担保等是导致“啤酒花”事件的根源，那么经营业绩下滑、财务状况恶化、资金链断裂则是“啤酒花”事件的直接原因。
（三）我国上市公司的财务指标包含着预测财务失败的信息，如果公司的财务分析到位，而非流于形式，财务危机的预测是能够做到的。但公司管理部门没有发现或对此采取相应措施，这也是在我国许多上市公司中存在的问题。
（四）我国《公司法》规定，上市公司增发新股的条件之一是：“最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于10％，且最近一个会计年度加权平均净资产收益率不低于10％”。ROE达到10％实际上成为上市公司的生命线。为争取到上市资格和配股资格，许多上市公司纷纷采取操纵利润的手法粉饰报表数据。因此，单纯运用ROE一个财务指标衡量上市公司的盈利质量存在弊端，应该建立一个综合财务指标体系对上市公司的财务状况进行评价。该指标体系应当包括盈利能力指标，财务状况指标、现金流量指标和危机预测指标等。这样，一方面能够更加客观和公允的评价上市公司的质量；另一方面能够增加上市公司会计信息造假的难度。
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