资本运营的辨与析———个从会计要素谈国企改革的话题，本文主要内容关键词为：国企改革论文,要素论文,资本运营论文,话题论文,会计论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
做为国有企业改革配套措施之一的资本运营，其目的是为股份制改造并建立现代企业制度提供一个相应的资本要素市场。因为市场经济运行的本质是通过资本的循环，实现资本的保值与增值。市场经济的核心问题就是解决社会资源的优化配置，提高资本效率，而这一切则取决于资本运营的规模和资本运营的质量。人们已在这样一些基本问题上达成了共识：运用资本运营之一方式，可以由企业外在规模的扩大以改善企业内在规模效益，由微观经济效率的提高以保持宏观经济的增长，由优化国有企业的结构以实现宏观产业结构的优化。但是我们也看到资本运营在理论和实践上尚存在一些模糊认识，需要得到进一步澄清和明晰。
一、资本运营决不是资产经营
资本运营与资产经营分属为两个不同的经济范畴，这可以从会计静态三要素平衡公式中得到解释。
由上述平衡公式可知资产处于资金占用形态，资本处于资金来源形态。在等式左边“资产”要素的具体项目下，它分布在流动资产、固定资产等形态上。单从流动资产的具体内容分析，其存货中的“原材料”体现为“供”（原材料供应），“在产品”和“产成品”体现为“产”，其货币资金和应收帐款体现为“销”，可以这样说，资产经营主要体现为流动资产经营，而流动资产的运作完整地反映了企业“供”、“产”“销”的生产经营活动，企业供产销活动是企业资产经营活动的主旋律。这样就可以理解为资产经营活动体现在流动资产与固定资产等有形价值形态配置上，特别表现对流动资产各项目的科学管理上，以取得较好的经济效益，流动资产经营是企业最普遍最经常发生的经营活动。
再从等式右边“资本”要素下看，资本运营主要涉及自有资本，即所有者权益项目，其本质是对所有者权益在规模和结构上的调整，即我们所说的产权交易，这就是对资本（主要是自有资本）进行交易、流通，重新配置权益结构，从而实现资本项目的改组、重组、扩张和收缩，这就是一般意义上的资本运营。上述两者的区别体现在资产负债表中则更为清晰和明确。
一般认为资本运营就是自有资本通过资本流动和产权交易，或者使自有资本实现量的扩张，即通过兼并、合并、收购，使自有资本规模得到发展，实现企业重组；或是在数量不变情况下，调整自有资本内部结构，即通过出让股权和购进股权改变企业控制权。在很多情况下，则是把以上两种情况结合起来，即在一定数量的扩张下，使产权内部结构得以调整和变动。对于企业来说，资本运营并不会经常发生，这是因为企业的生产经营活动在一定期内要保持均衡稳定的格局，除非企业面临发展或面临危机需要打破这种均衡。因此企业的资本运营具有个别性和暂时性特点，这与企业资产经营活动具有普遍性和经常性特点是有明显区别的。
另外，资本重组与资产重组也是两个不同的经济范畴，它们之间的区别亦是明显的。资本重组是指自有资本（所有者权益或产权）的来源成份在数量上或比例上发生了重大调整和新的组合，如股权置换，收购兼并发生控股权变动；资产重组则反映企业生产经营方向和产品结构发生重大调整导致资产项目下固定资产、原材料、在产品、产成品等资产间比例或数量上发生重大变化。例如，A企业兼并B企业后完成了资本运营，B企业所有权归属发生了调整（资本重组），如果B企业依然按照原有的产品组织生产经营活动，其固定资产，流动资产均未发生变化，即资产经营按照原有的方式组织，表明资本重组并未引起资产重组；如果B企业根据A企业的要求，调整了产品品种和生产组织过程，包括固定资产改造，流动资产调整（原材料改变、生产过程调整、产成品完全改变），表明资本重组导致了资产重组。现有的理论研究和人们的认识是经常把资本重组和资产重组混为一谈，这也是需要澄清的一个问题。
综合上述分析，可以发现资本运营还具有以下两个基本特点：
首先是资本运营更适用于企业集团的核心层和股份控股公司，具有层次侧重性。经济理论告诉我们，资本集聚的规模与速度能够影响经济增长速度，资本流向的调整能够改变经济结构。现实经济的发展也说明上述判断能够成立。从具体实施的过程来看，资本运营应局限企业集团层次或母公司层次，其下属的分公司和子公司除非具有很强的经济实力，否则应主要从事生产（资产）经营活动。而一般中小企业不适宜资本运营。中小企业转让给购并方，购并方称之为资本运营，而中小企业一般只能称为资本终止，不宜称为资本运营。如果把资本运营普遍化，在所有层次上展开，很可能演化成“炒企业”或“企业互炒”，从而引发资本运营“泡沫”现象，达不到资本运营的根本目的，这是当前企业兼并收购活动中值得注意的一个现象。
其次要认识资本运营是建立在资产经营发展到一定水平基础上所采取的运营方式，具有阶段递进性特点。企业资产（生产）经营依赖于商品市场，在激烈的市场竞争中，企业从产品优势向市场优势转化，势必产生资本扩张冲动，寻求企业规模的扩大和市场份额的增加，它可以通过三种形式实现，一是通过自身缓慢原始积累，兴建固定资产扩大规模，其缺陷是扩张的效率低，时间长，速度慢；二是通过向外部举债以实现对外扩张，其缺陷是负债过度会增大财务成本和财务风险，引发企业失败；三是面向资本市场，通过兼并收购等资本运营活动迅速实现资本扩张，从而实现低成本高效率的资本积聚和释放。由此看，资本运营是资产经营发展到一定阶段上的产物，资本运营首先受到资产经营的推动，而资本运营又拉动了资产经营活动的发展。可以认为，企业的资产经营活动主要是生存阶段问题，资本运营则是发展阶段问题（所以从企业角度说，清算和破产是生存问题而不是发展问题，是资本终止而不是资本运营），前者是基础性的。所以做好资产经营是进行资本运营的根本前提，资产经营和资本运营存在一定的递进关系，在不同的时间段上应有所侧重，但是资产（生产）经营活动则应该是常抓不懈的一项工作。“ST股份”现象就是重视资本运营而忽略资产运营而生出的“怪胎”。
二、以资本效率为宗旨，资本扩张和资本收缩两手都要抓
资本运营包括股权重组、兼并收购、资本置换、吸收合并；也包括资产剥离和资本出让等方式。前者属于资本扩张，后者则属于资本收缩。而从企业的资本运营实际情况来看，我们过分看重了资本扩张的效应而忽略了资本收缩的积极作用，这不符合资本运营的基本宗旨——提高资本效率。资本运营是企业一定动因下的客观要求，它本身不是企业活动的目的，如同资产经营的目的是提高经济效益一样，资本运营的目的是提高资本效率，它必须保证企业做强而不仅仅是做大，只要有利于资本效率的提高，不应拘泥于资本扩张方式还是资本收缩方式。
我们看到很多企业通过兼并收购进行资本扩张壮大其市场竞争能力。四川长虹集团、河北石药集团、清华同方等大型企业集团的资本运作使核心企业层集中了产品优势、技术优势、人才优势、管理优势、资本优势并得到迅猛发展，激活了一大批企业。但是我们也看到盲目进行资本扩张而降低资本效率最终导致破产清算的众多实例。从国内看，远的是1985年石家庄造纸厂马胜利在全国造纸行业实行大规模兼并而导致企业失败，近的有深圳巨人集团史玉柱“金屋变瓦屋”的惨痛教训；从国外看，日本最大连锁百货商店八佰伴的破产等，都是在盲目扩张下，不仅资本运营不能聚集资本，反而由于摊子大分散了有限的资本，降低了资本使用效率，最后导致企业陷入困境而走向失败。这些经验和教训特别值得我国的大型企业集团记取，一定要注意资本重组后是否与企业发生产业关联、产品关联、市场关联，实施资本营运是否发挥了资本效率。如果对不良资产剥离，通过转让资本效率低下或无效的资本，出让已成为烂包袱的企业股权，使企业的资本规模得以暂时收缩，以退为进，使优良资本得到集中高效使用，同样是资本运营的另一手。广东赛格集团得以重振雄风，焕发新的生机，就是这方面的典型案例。
上述分析表明，当企业在资本扩张时，应使兼并和被兼并双方在资源上互补，通过资本运营产生1+1>2的资本聚变效应；同时企业为了提高资本优良度，应对不良资产及时剥离和分解，可产生2-1>2的资本裂变效应。
近几年来，企业已经认识到资本收缩和资本扩张是资本重组的两种形式，必须服从“壮大主业”这一资本运营目标，“大多数进行并购重组的公司，是在其主营业务方向上重组，是想通过并购重组，使主营业务能进一步加强；进行资产剥离重组的上市公司，多数也是剥离与主业关系不大的经营性资产或非经营性资产，是想通过剥离，有更多的资金投向主营业务；对于进行资产置换重组的上市公司来说，大部分是寻找新的主业，期望一切从头开始”。（注：罗嗣红、王华莹：《面纱后面的资本重组》，《资本重组》，1999年第1期。）从上市公司所披露的历年资本重组相关数据看，资产剥离形式日呈上升趋势，表明人们对资本运营方式有了更全面认识。
目前我国宏观经济的调整，对国有企业“抓大放小”，就是从国有资本整体效率出发，实现资本聚变和裂变效应。“抓大”就是要求资本雄厚，经营良好的大型国有企业以资本和产业为纽带，通过联合、兼并、收购，实现强强联合、强弱协同，获取规模经济的聚变效应；“放小”就是对那些经营亏损、管理不善的中小型亏损企业进行资本剥离，采用改制、出售、转让，收缩国有资本面上的占有，将集团的资本用于资本效率高的投资项目，使国有企业整体资本得到裂变效应。
可见资本运营并不是仅兼并收购这样单一的资本扩张形式，资本流动形式有多样性选择。特别是在发达的资本市场上，资本运营创新工具更多地在企业中得到运用，例如目前做为深化国企改革，降低金融风险重要措施的“债转股”，是国企2000年资本运营的重头戏；再如可转换债券由理论探讨到付诸实践，虹桥机场上市公司于2000年2月份发行了13.5亿元可转换债券，掀开了其序幕。创新工具促进了资本运营的规模扩展和资本结构的调整。由于资本流动形式的多样性，无论采用哪一种形式，都要按照市场机制规则，以资本效率为目的，把资本运营这个蛋糕不仅做大，还要做得有内涵、有花样、有营养。就现在资本运营的现状看，如何调动大型国有企业实现跨地区、跨行业的资本流动而摆脱地方和行业的行政干预；上市公司国有股、法人股如何加快流通使上市公司股份相互控股成为普遍化；弱小企业局部优势联合实现负负得正效应；资本市场在何种程度上对国外开放等等，都是资本市场和资本运营亟待探讨的问题。
三、政府对国有企业的资本运营之手要伸进去，对资产运营之手要缩回来
国有企业资本运营决策权的归属，一直是理论研究回避的难题，也是实践中最易发生争执的问题。在《经济日报》发表过两篇相互矛盾的报道；一篇披露北京向阳机械厂向法院诉讼上级行政主管单位对该厂资本运营加以行政干预；（注：“改制还是侵权”，《经济日报》，1997年12月31日。）另一篇则抱怨安徽轮胎厂在合资过程中，上级主管行政单位为什么不加以行政干预。（注：“开元为什么陷入困境？”，《经济日报》，1998年3月2日。）这两篇报道集中表明了国有企业资本运营的决策控制权要不要政府行政主管部门的干预这一难题。本文则明确表示，对国有企业的资本运营的决策控制政府之手一定要伸进去。
由上面的讨论，对企业的资产经营，一定要按照政企分开的原则，把资产经营权全权委托给经营者，政府一定要把伸到企业资产（生产）经营之手缩回来，这在理论中和实践中已初步得到明晰。如果说财务要素等式左边即资产经营权划归经营者，那么等式右边所有者权益交易（产权交易，即资本运营）的决策控制权，是否就应划归所有者呢，这是一个值得认真讨论的问题。
从科斯、诺斯的制度经济学所界定的“产权”定义看，它是各种权利或权能的总称，是所有权、财产权、控制权、决策权等一切权利的总和，我们所说的资本运营，主要指通过资本市场进行产权交易，也即企业通过股份制改造、企业联合和分离、兼并收购等各种方式，既改变了企业所有权（或所有权比例）又改变了对企业法人财产权的控制所发生的交易，从这个意义上说，资本运营就是所有权和控制权（统属产权）交易。
现代企业制度下的公司制对其资本运营权的归属是明晰的，其所有权交易并不归属所有者（即股东）。因为在两权分离的股份公司，所有者的权能局限于选举权（选举董事会）、收益权（分得股利）、转让权（卖出股票），由于没有对企业的实际控制权，所以也无法左右资本运营的决策控制权。股票购买者在证券上购买股票和出售股票，同样发生了所有权转移，但它丝毫不会对企业法人财产控制权产生影响，所以不能称为资本运营。但若是当股东以控股为目的收购股票行为，它既改变了企业所有者的归属，又取得了对企业法人财产权的实际控制，这才是我们所说的资本运营。进行资本运营的必要条件是必须涉及所有权交易，其充要条件是在所有权变动基础上能够取得全部或部分的实际控制权。可见在两权分离的股份制下，所有者对企业是间接管理，不能成为资本运营的决策者；经营者只能负责资产项目的经营和决策，也不能成为资本运营的决策者；那么股份公司的资本运营决策控制权只能属于董事会。在双重委托代理制下，董事会作为所有权和经营权的中间机构，享有对法人财产权的管理和控制，凡涉及所有权置换以及经营者的更换，必须由董事会裁决，并由董事会对资本运营负全权责任。由于股份公司各方权能是明晰的，股份公司资本运营的决策控制权并没有引起很大的争论。
但是对国有企业的资本运营决策控制权的明晰就困难和复杂得多。但通过上述股份公司的讨论，这个问题就容易解决了。对国有企业而言，所有者是国家，政府行政主管部门接受国家委托对国有资本负有全面管理责任，同时又把资产经营管理委托给企业经理行使经营权，政府行政主管部门在双重委托代理制下，类同于董事会处在中间机构地位，合乎逻辑享有国有企业资本运营的决策控制权。但在理论界强调“转变政府职能，减少政府对资本运营的直接行政干预”（注：《把握资本经营本质——资本运营理论研讨综述》，《经济日报》，1998年3月9日第6版。）调子下从而使得在实践中行政主管部门对国企资本运营的决策控制无所适从，莫衷一是。“根据政府在企业兼并中的不同作用，把武汉和保定两地企业兼并的不同做法分别称之为‘武汉模式’和‘保定模式’。‘武汉模式’特点是：业业兼并采取自下而上的程序，由企业双方在自愿自主的基础上充分协商而达成协议，报双方主管部门批准，政府不直接干预兼并的具体过程。‘保定模式’特点是：企业兼并采取自上而下程序，由政府依据产业政策，以所有者代表身份进行干预，引导和牵线搭桥，促进企业间的兼并。政府在企业兼并中起了很大作用”（注：秦永法：《企业兼并是与非》，《资本市场》1999年第4期。）实际上“武汉模式”体现的企业兼并也是经双方主管部门批准，仍然体现政府主管部门在资本运营中的最后控制。这就说政府对国企资本运营之手必须伸进去。
理论界模糊了资本运营决策控制权归属，是基于建国以来几次重大资本运营（虽未明确称呼，但实际上就是）的行政干预造成重大失误的后果而为理由的。五十年代的工商业改造、六十年代工业调整、八十年代国有企业关停并转、到九十年代初的国有企业改组，其决策控制权都在政府主管部门，由于其主要方式是行政干预，所以一提起行政干预就咬牙切齿，并凡认为行政主管部门的行为都属行政干预，所以对行政主管部门参与资本运营提出了非议。我们在这里强调国有企业资本运营决策控制权归属政府，并不是强调它的行政干预，而是强调行政主管部门的决策控制权要满足市场配置和资本效率这一目标，用市场力量（如组织企业拍卖）而不是行政干预来行使其资本运营决策控制权。
强调政府伸到国有企业资产（生产）经营之手要缩回来，就是按照政企分开原则，给企业资产（生产）经营完全自主权；强调政府对国有企业资本运营要把手伸进去，就是指政府要对国企的国家所有者权益负有管理责任，按照保值增值的要求，抑制化公为私，造成国有资产大量流失的现象。从各种披露出来的报道看，一些经营不善而又抱住经营权不放的败家子厂长经理，决不会同意出售转让企业而旁落经营大权，政府主管部门就负有责任做出资本运营的决策；同样一些经营者企图利用企业改组改制过程去寻租和搭便车，如压低企业的评估价值，增加经营者的个人股份，也需要政府主管部门加以严格监控。
政府对国企的资本运营之手要伸进去，除了解决决策控制权外，还要解决好行为方式和运作方式两个问题：
(1)政府主管部门必须通过市场行为而不是行政行为对国企资本运营加以管理。市场方式就是要充分发挥资本的纽带作用，实现资本跨地区，跨行业、跨部门的流动，实现企业优化重组；行政方式则是以行政方式“拉郎配”、“丢包袱”，进行简单合并，拖垮优良资产。(2)落实政府对国企资本运营的决策控制权必须采用合理的运作方式，需要在主管部门（部、局、委）与经营实体（国有企业）之间再建立一个中间环节，即国有资产管理公司，从而在政府与企业之间建立一个隔离带，防止政企不分。而国有资产管理公司也不是经营实体，只经营国有资本的投资和收益，而不涉及企业的资产经营，与企业经理的关系是投资者与经营者的关系。
资本市场是一个活跃而又充满魅力的市场，资本运营也是经济活动永不衰竭的话题，我国的资本市场和资本运营都会在一个新的平台上得到更快更健康更规范地发展。
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