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本文试图通过对我国证券市场现状和沪深300股指期货合约特点的分析，估计参与沪深300股指期货的投资者结构和资金规模；同时，结合我国周边国家（地区）股指期货市场、我国商品期货市场和权证市场资金周转率的分析，对沪深300股指期货成交规模进行测算。考虑到股指期货上市初期观望气氛较多，初期的资金规模以及成交规模会较本文估计有一定距离。
沪深300股指期货市场资金规模估计
1.我国证券市场投资者结构
截至2009年11月A股流通市值为143525亿元。按照2008年机构投资者占比54.62％测算，2009年11月机构投资者持有A股流通市值78393亿元，其中公募基金、社保基金、保险资金合计占33986亿元，其他机构占44407亿元。
根据上交所2008年年鉴，持股市值在100万以上的个人投资者有11.37万户，持股市值3021亿，占上交易所2008年底总流通市值的9.35％。2008年12月沪深两市总流通市值为45214亿，按9.35%计算，2008年年底我国沪深股市持股市值100万以上的投资者持股市值为4228亿元。2009年股市整体较2008年底上涨100％，以此推断，2009年底，这部分投资持股市值在8456亿元。如果我们再考虑2009年新入市的投资者，估计2009年底，持股市值在200万元以上的个人投资者持股总价值或达10000亿元。
2.个人投资者参与股指期货资金规模估计
我国拟推出的沪深300股指期货合约乘数较大，沪深300指数每点代表300元，以沪深300指数3400点左右计算，合约价值约100万。期货是保证金交易，按15％的保证金比例计算，合约价值100万需要保证金15万，再假定期货交易通常30％的持仓仓位，则股指期货交易的门槛在50万左右。而投资者不会将所有资金配置在股指期货上，预计拥有股票资产在200万以上的投资者才有可能参与股指期货。
根据中信证券2007年的问卷调查，21%的受访者明确表示他们将参与股指期货，而51%的受访者未作明确回答。我们估计，在未作明确回答的受访者中，将有20％将参与股指期货。
依据上面的分析，在当前沪深300指数3400点左右的情况下，我们估计股票资产在200万以上的投资者将有30％左右参与股指期货；同时，估计其在股指期货上的资金配置比例亦占其股票资产的25％左右。
当前沪深300指数3300点左右，股票资产200万以上的投资者持有的股票市值总计约为10000亿元，估计将有30％的投资者将其25％的资金参与股指期货，据此估算将带来资金750亿元，按投机交易通常30％的持仓仓位计算，持仓资金为225亿元。
3.机构投资者参与股指期货资金规模估计
机构投资者分为公募基金、社保基金、保险资金、QFII、券商和私募基金等。
公募基金参与股指期货程度会较小。监管部门对其持仓和交易限制较多。相关的限制如：基金投资股指期货应以套期保值为目的，非股票型基金不得投资于股指期货；新基金可在发行审批时明确股指期货投资策略；老基金需召开持有人大会，获得表决通过后才可以投资股指期货。我们认为尤其是在股指期货上市初期，公募基金参与股指期货的力度十分有限。不过随着监管层政策的逐渐放开和与股指期货相关的基金产品推出，公募基金参与股指期货的力度会不断加深。
社保基金和保险资金参与股指期货程度会较小。监管部门同样可能对其持仓和交易限制较多并要求其以套期保值为目的参与股指期货。
QFII对股指期货的参与热情会较高，其自身在经验和人才等方面具备优势，参与股指期货的程度会较深。
券商对股指期货的参与热情会较高。初期，可能只允许创新类和规范类证券公司的自营业务投资股指期货；严禁包括专户、集合理财等形式在内的资产管理业务专门投资于股指期货，但可适当用于套期保值。
私募基金参与股指期货程度预计会非常高。因其资金雄厚、风险偏好强且无持仓、交易方面的监管限制。
我们估计，公募基金、社保基金和保险资金参与股指期货程度有限，且以套期保值为目的。2009年11月公募基金、社保基金和保险资金持有A股流通市值33986亿元，以其10％的股票市值参与套期保值计算，其持有的股指期货合约价值约为3399亿元，以15％的保证金比例计算，需保证金约510亿元。
而以QFII、券商和私募基金为代表的其他机构参与股指的目的不仅仅是套期保值，还会参与套利和投机交易。估计其10％的股票市值将进行套期保值，而另外保守估计还将用相当于股票市值10％的资金规模参与套利与投机交易。2009年11月以QFII、券商和私募基金为代表的其他机构持有A股流通市值44407亿元，10％的股票市值参与套期保值需保证金666亿元；而相当于股票市值10％的资金规模参与股指期货的套利与投机交易亦将为股指期货市场带来4441亿元的资金。
对机构参与套期保值而言，由于其资金雄厚且资金管理水平较高，所以其参与股指期货的仓位水平可能较高，估计为75％左右。所以机构套期保值持仓资金（保证金）1176亿元（公募、社保和险资510亿元；QFII、券商和私募等其他机构666亿元）将带来资金1568亿元。而对QFII、券商和私募等其他机构参与股指投机交易的4441亿资金，按照期货交易通常30％的持仓水平测算，将带来持仓资金1332亿元。
4.权证交易者参与股指期货资金规模估计
2007年A股权证市场成交额77828亿元，月均成交6486亿元，日均成交295亿元（按月均22个交易日测算），日均换手率112％。据此测算，权证投资者资金在263亿元，按期货交易通常30％的持仓水平测算，将带来持仓资金79亿元。
5.小结
下表总结了在当前沪深300指数3400点左右，我们估计的各类型投资者参与股指期货的资金规模。
沪深300股指期货市场成交规模估计
上节我们对各类型投资者参与股指期货的资金规模进行了估计。下面我们将对股指期货的周转率进行估计，以得出沪深300股指期货的成交规模。
对套保而言，其股指期货成交周转应与股票现货成交周转一致，所以股指期货的成交周转率与股票现货成交周转率相等。
对投机交易而言，我们分别参考周边股指期货市场、我国商品期货市场和权证市场的资金周转率来估计。
1.周边国家（地区）股指期货市场分析
目前周边国家（地区）的韩国、印度、香港和台湾地区均上市了股指期货交易，并且发展迅速，韩国的股指期货成交已连续多年排名全球第一，印度也在2007年跻身全球第三。
下表列出了2007年1月至2009年11月期间香港、台湾、韩国和印度股票主板和股指期货市场的资金平均周转情况。
从上表可以看出：股指期货的周转率均远远高于主板市场的周转率；主板市场周转率较高的市场，其股指期货的周转率亦较高（印度除外）。
我们测算，2007年中国A股主板市场个人投资者月均资金周转率为1.1132。从主板市场的情况来看，我国个人投资者的资金周转率大大高于周边市场。所以，参考周边市场的角度，我们选择最高的韩国市场月均50的周转率来估计我们的股指期货市场，以月均22个交易日计算，资金日均周转2.27。
2.我国商品期货市场分析
下表列出了2009年1月至2009年11月期间我国商品期货市场的持仓、成交和周转情况。
以月均22个交易日计算，我国商品期货市场资金的日均周转率1.47。
3.沪深300股指期货市场成交规模估计
对套期保值，我们测算2007年中国A股市场机构投资者月均周转率为0.1595，根据前面估计的机构股票价值78393亿元的10％套保比例计算，其股指期货套保合约价值应为7840亿元。由于套保股指期货成交周转应与股票现货成交周转一致，所以股指期货的月均周转率应与现货周转率相同，均为0.1595。据此测算，套期保值月均将贡献1250亿元的交易额，以月均22个交易日测算，日均贡献成交56.8亿元。
对投机交易，日均资金周转率分别参考周边市场、我国商品期货市场和权证市场的周转率。日均周转率周边市场为2.27，我国商品期货市场1.47，权证市场为1.12。不过权证市场成交额是以单边计算，期货市场是以双边计算，所以权证市场换算为期货周转率时修正为2.24。用我们前面估计的持仓资金量乘以日均周转率，再考虑15％保证金比率所带来的杠杆，我们就得出了股指期货投机交易的日均成交额。结果见表4和表5。
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