公司制改革面临的深层次问题与解决方案，本文主要内容关键词为：深层次论文,解决方案论文,公司论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、公司制改革的深层次问题：国有股股东行为不合理
1995年以来，随着现代企业制度试点工作的逐步推开，国有大中型企业的公司化改造，在改革产权制度、实现产权多主体多元化，规范法人治理结构、形成有效制衡机制等方面都取得了一定进展。但是，主要从企业产权层次上完成的公司制改造，并不能完成国有企业改革的全部任务。从改革实际情况看，试点企业的改制工作发展很不平衡，很多企业的公司化改制，只是形成了公司制的“外壳”，而没有形成公司制的实质和内涵。企业经营机制的转变不明显，企业经营效率的提高没有取得实质性进展。原因是多方面的。
首先，改制前企业资源的不可流动性所造成的大量积淀因素如企业冗员、不良资产与高额负债、企业办社会等历史遗留问题需要逐步消化。这些问题大多是在近二十年市场化改革过程中积累起来的，不可能在短期内消化。但这些问题不解决，公司制企业就不可能放开手脚在市场竞争中显示其效率优势。
然而还有另一类在改革中遇到的新问题，它涉及现代企业制度建设的更深层。从现象上看，经过公司制改造以后的国有企业仍然有两个关键问题没有解决，并且也没有找到满意的解决途径。第一是通过有效的公司治理结构调整好所有者与经营者的责权利关系，规范好经营者行为的问题。第二是利用市场机制实现国有资本的流动与重组，通过资本在企业间灵活的进入与退出，提高国有资本的保值与增值能力，强化国有资本的市场竞争力。
第一个问题要靠完善公司治理结构解决，但公司治理结构怎样才能完善？改革按目前的思路发展，公司治理结构能不能完善？改制企业的公司法人治理结构，仍然是按照旧模式、老办法建立的，即董事长、总经理均由上级党委首先决定，由行政部门任命，顶多在股东会或董事会上走走形式过过场，企业经营者的“官员”身份始终未能真正转变。改制企业的股东会、董事会、监事会、经理层，本来应该是权责既十分明确，又能相互制约和制衡的，有制约和制衡才能形成有机的整体，并各负其责地工作。可是我们在公司制改造过程中，普遍推广的却是董事长、总经理“一肩挑”的做法，企业领导层的矛盾固然减少了，但公司治理的制衡机制也始终不能真正建立。现代企业制度对经理阶层有一套包括工资、奖金、股权、期权在内的行之有效的激励机制，但这些机制在我们的公司制企业中推行却困难重重，企业家的收入与其经营绩效很难真正挂钩，更不用说与资本所有者分享企业剩余了。现代企业制度下所有者对经营者的监控与约束机制包括了企业内部（通过公司股东会）和企业外部（包括法制约束与市场约束）两个层面，但目前我国改制后的国有企业，这两个层面的约束机制都不健全。我们的企业经营者们制度规定的权力不算多，但实际拥有的权力相当大，由于事前监督机制的薄弱，“企业家”滥用权力恶性事件时有发生，经营者“机会主义行为”造成的国有资产损失更是巨大。与此同时，企业管理者仍然在埋怨政府放权不够，干预过多。看来，公司制改造虽然从法律上构造了企业独立的法人财产权，但是由所有者与经营者共同订立的公司合约并没有处理好企业的“剩余权”分享问题，双方当事人都没有找准自己在企业的适当位置。
第二个问题要靠资本市场的发育完善来解决，但目前资本市场发育的最大障碍就在国有资产的流动性和可交易性太弱。资本市场的发育最终靠足够数量的资本在市场上的交易与流动，需要全体投资者的积极参与。在绝大多数国有资本不能流动，国家股东不积极参与交易的情况下，中国的资本市场不可能发育成熟。首先，国有资本的总量太大，目前仍然占全部社会资本的50%左右，如此巨大数量的资本为一个产权主体所有，资本市场的流动性必然受到限制。为改变现状，公有资本的产权主体应当实现多元化。但是改革在实际操作中却回避产权多元化与企业制度创新，公司制改革试点时，有百分之三十九以上的试点企业仍然是国有独资公司，其余大半由国家股东拥有绝对控股权。这意味着，改制前政府对企业的行政管辖序列没有因为改制而被“打乱”，名义上行政隶属关系已经转化为产权约束关系，但实际的管理权限由于有国有独资或国家绝对控股权的存在而未受冲击。要维持这种管理权限，产权主体就不能多元化，资本的交易与流动就必须受到限制。看来，公司制改革虽然从产权上区分了现实营运中资本与虚拟资本，使得资本在两层次上的运动有可能分开进行，从而有利于提高国有资本的流动性，但事实上，由于作为国有股权代理人的政府机构没有完全从企业现实营运中资本的管理中退出，也不愿意完全放弃传统权力，从而使得虚拟资本层次上的股权流动受到严格限制。这不仅影响国有资产的调整与重组，而且特别表现为我国股市“上市公司国有股不得上市”的特殊风景。
以上两个问题产生于同一根源，那就是国有股股东行为的不合理，其体制根源在于国有产权的政府代理。政府是一个与任何市场主体具有不同行为特征的特殊主体。其行为的特殊性产生于其凌驾于社会之上、独一无二、无所不在的特殊地位，以及法律赋予的强制性权力。所有这些决定了政府在企业管理中与众不同的相对优势与相对劣势。一方面，政府的地位和权力使得它能够超然于市场之外，更多考虑社会目标，做许多市场不能做的事情，在市场失效的地方发挥其补充与纠偏作用；另一方面，政府的特殊性使得它无论对内还是对外都较少受竞争规律的制约，较少受资金预算的约束，极少受组织解体的威胁。但同时却受到一系列特殊的行为限制，其承诺能力有限，并且受制于就业压力与公平压力。正是这些行为约束的差异性，使得政府拥有的企业相对于民营企业效率较低，在市场运作中缺乏灵活性。（注：此处对政府行为的分析，主要采纳了斯蒂格利茨的说法。参见《社会主义向何处去——经济体制转型的理论与证据》，吉林人民出版1998年版270页以下； 《政府为什么干预经济》中国物资出版社1998年版。）
公司制改革方向的确定，在很大程度上就是因为人们相信，它将有利于政企分开改革目标的实现。但是改革的实践表明，困难比原先想象的要大。原先以为公司制改造通过所有权与经营权的分离，能够解决国有企业政企不分弊端。而事实是，随着国有大中型企业的公司化改造全面推开，原本意义上统一的生产资料国家所有权，从法理上分解为公司法人财产权与国有股权，即现实营运中资本与虚拟资本两个层次上的两种财产权。因此，关于财产的管理也需要在两个层次上通过两个管理体系、运用两种管理方式进行。公司制改革只是完成了企业经营权，即现实营运中资本管理权与政府行政权力的分离（完成得并不彻底），却没有完成资本所有权，也即虚拟资本管理权与政府权力的分离。这种资本所有权甚至比原先的现实营运中资本更不适于政府管理，它具有更为明确的盈利目的、高度的竞争性、流动性、甚至投机性，特别是随着资本市场的发育完善，它越来越要求管理分工的专业化，兼业的管理者为了提高资本营运效率，越来越多地将股权交给专业的基金管理公司。政府机构与政府官员不仅不适于直接充当企业经营代理人，而且也不适于充当竞争性领域国有股权的经营管理者。由政府充当股权管理者的国有资本，至少在竞争性领域注定是低效率的。国家股权需要由盈利性的非政府系列的股权代理机构来管理与运作。在这方面，国有经济的改革任务还远没有完成。
当然，并不是所有企业的国有股权管理都与政府职能相冲突。一般地说，市场垄断程度较高的行业、资本密集并且规模巨大的企业，以及公益性目标重要程度较高的部门，市场的资源配置功能失效的程度也高，对政府利用其特殊地位与特殊权力弥补市场缺陷的需求也高。即使在发达的市场经济国家，这些领域的企业也大多是国有公营的。当企业采取公司制的组织形式，其国有股权自然由特定的政府机构代理行使。由于市场在这些领域需要政府的介入与干预，国有股权的政府代理不仅不成为问题，而且还是政府发挥其相对制度优势的前提条件。在这些需要政府参与直接生产的经济领域，国有企业的改革目标应当是“国有官营”：政府机构运用其对企业的控股权，直接介入企业的重大微观决策，规定企业包括社会目标在内的多重经营目标，选择与任免企业主要干部，审核与批准企业的经营方针与经营战略，决定企业的工资标准与价格水平等等。可以明确地说，政企分开的目标对这类企业来说十分有限。当然在这一领域与一般竞争性领域之间并没有清晰的界线，无论从哪个标准看，“程度”的变化都是“渐变”的。这就是为什么人们在公共生产与私人生产的适当范围上难以达成一致的原因；这也部分地解释了为什么同为发达市场经济国家，美国、日本的公营经济范围，会与法国、奥地利的公营经济范围有如此巨大的差异。
但是，无论如何，改革对于一般竞争性领域的国有经济应当采取完全不同的策略。基本的出发点是，只要人们希望国有经济在这个领域通过平等竞争得到长期发展，政企分开的改革目标就必须贯彻到底。政府不仅应当从企业的经营管理中完全退出，而且也应当从公司的股份资本管理中退出。国有资本在这一领域的企业中不应当寻求控股地位，股权分散化应该是基本投资策略。更重要的是，股份资本的管理权不应当再由政府机构行使，组建非政府的盈利性企业组织，按照资本市场的经营准则，从事纯粹的虚拟资本运作，应当成为这一领域国有经济改革的核心任务。正是根据这一改革要求，我们把竞争性领域国有经济的改革目标称作“国有民营”。
尽管进一步改革的思路尚不明确，人们对实践中出现的矛盾与问题还是有预感的。几乎与公司制改革普遍推开的同时，关于组建国有股权代表机构的试验就已经开始进行。各地、各部门近年来出现的许多国有控股公司，就是这类试验的产物。人们试图将公司制的基本法律框架进一步推演到国有股权管理层次，以解决股权管理的企业化问题。但是，一个基本的理论难题摆在试验者面前：国有控股公司在承担了政府对企业国有股权的经营管理职能之后，它本身又产生出新的公司股权管理问题。这是一个可以不断延长的链条，而无论链条有多长，在它的尽头，政府仍然不可能撒手。理论家们早就注意到公司制改革的这一尴尬，并且解释道：国有控股公司至少可以在政府与企业间形成“隔离带”，从而淡化政府对企业的干预。一部分国际经验，如法国、新加坡等国的国有控股公司成功运作的经验，似乎也证实了这一理论构想的合理性。
二、国有资产管理体制改革：仍在原地绕圈子
改革实践中各地的国有资产管理体制存在着不同的模式：
1.三层授权经营模式
上海、深圳两地积极推进国有资产管理体制改革，初步形成了国有资产管理委员会、国有控股公司和国有控股、参股企业“三个层次”的国有资产管理体制。我们将其简称为“三层授权经营模式”。
（1）上海做法。 上海对国有资产管理确定三个层次的框架：第一层次是上海市国有资产管理委员会，由市委、市政府主要领导同志负责；第二层次是在原主管局基础上组建的国有控股公司，以及授权经营国有资产的企业集团母公司、部分国有资产存量较大的区县国有资产管理部门，这个层次大体包括了这三类国有资产运营主体；第三层次是市国有资产，运营机构将其运营的国有资产按不同份额分别投入到各种类型的企业后形成的国有独资公司、控股公司和参股公司，形成企业法人财产权。为便于加强对国有控股公司的管理，市国资委和各控股（集团）公司还采取了建立资产责任体系、确定国资保值、增值目标和理顺产权关系、量化资产数量等措施，加强了国有资产的管理，清晰而又有效地控制了国有资产的总量和流向。
（2）深圳做法。 深圳采用“三层次”的管理模式：市国有资产管理委员会是第一层次，其成员有市体改办、财政局、国土局等部门，由市长担任国资委主任。国资委主要职能是贯彻执行国有资产管理的法律、法规，依法监督，确定国有控股公司的领导人选。市级国有控股公司是第二层次，代表国家对授权范围内的国有资产行使资产收益、重大决策、选择管理者三项权能，是体现出资者权利的特殊企业法人和授权投资机构：履行《公司法》和其他行政法规的义务，具体从事国有产权经营和资本运作，不行使行业和行政管理职能：负责国有资产保值增值。由于不同于上海市的历史沿革和体制现状，在深圳市，只有按产业划分的3家国有控股公司。国有企业和国有参股和控股企业是第三层次， 它们是独立的企业法人。
比较上海与深圳的做法，可以说二者各有优劣。深圳模式由于不受旧体制企业主管部门的限制，一开始就采取了行业范围较宽的管理体制，控股公司不承担行业管理职能，资产管理的职能更加明确，“受控企业”的经营自主权更有保障，因而更接近市场经济的要求。但相应地，控股公司缺乏自己的经营目标，其职能更像是一个资产监管部门而不是一个独立经营的企业。由于信息的不对称，它对受控公司的资产约束能力较弱。在当前国有资本的市场退出机制尚未健全的情况下，控制权较弱的控股公司在某种程度上反而成了受控企业的“人质”。尽管深圳的国有企业上市公司较多，但其国有股权并非都掌握在国有控股公司手中，而且在“国有股不得上市”的规定下，国家股东也没有有效的退出手段来维护自己的资产权益；对于多数非上市公司来说，问题则更为严重；更有一些新建的“国有企业”，实际上由国有控股公司担保贷款发展与维持，控股公司作为“人质”的性质更为直观。总体上看深圳模式的产权约束力较弱，国有企业经理人员的忠诚因此而经受考验。
上海模式的情形恰好相反。由于依托原企业主管部门，控股公司的控制能力较强，产权约束因此也更有保障。但相应地，公司较多深入受控企业的微观决策，特别在战略调整、资产重组中发挥着主导作用。事实上，上海的国有控股公司本身就相当于一个独立的生产经营实体，至少是一个兼顾资本运作与生产经营两个层次的混合控股公司，它把许多市场的资源配置功能“内部化”了。也许这应当理解为上海模式的一大优点，因为企业的规模经营始终是我国产业组织调整的重点。但是，上海模式也有缺陷，我们把它归纳为三个“尚未分离”：一是竞争性领域的企业管理模式与非竞争性领域的企业管理模式尚未分离，不论行业之间或者企业之间的市场垄断程度有多大差别，管理模式基本上没有差别；二是政府的行政和管理职能与资产管理职能尚未分离，突出表现为控股公司仍然承担着行业管理职能；三是控股公司的虚拟资本管理职能与现实营运中资本管理职能尚未分离，事实上控股公司并没有，也不可能把管理的重心转移到虚拟资本的运作上。
2.“一体两翼”模式
1998年前，除少数采取“三层授权经营模式”的城市外，全国大部分省、市、区，包括中央政府的国有资产管理体制，基本上都是“一体两翼”的模式（注：参见何诚颖：我国国有资产管理体制模式的比较与选择，《中国工业经济》2000年第三期。），即以财政部门为主体，国有资产管理局和税务局作为“两翼”的国有资产管理模式。这是1994年国务院机构定编，将国家国有资产管理局由作为国务院直属变财政部下属局的直接结果。但从中也可以看出对国有资产管理体制改革目标认识上的分歧。选择何种模式，在很大程度上与该地区市场经济发展水平和国有资产的相对集中程度有关。由于上海、深圳等城市市场经济的发展水平较高，国有资产相对比较集中，由经营企业向经营资本的观念转变较快，国有资产管理体制改革过程中的困难和阻力相对较小。其他地区则因市场经济的发展水平相对较低，国有资产的集中度不高，国有企业地域上又比较分散，国有资产管理体制改革必然存在一定的障碍，“一体两翼”模式由于操作上难度较小而被普遍采用。尽管这一模式中资产管理的主体仍然是政府机构，但由于原企业主管部门的退出，企业自主权进一步在制度上得以确立。从这个意义上说，它甚至比深圳模式还要彻底。但是，这个模式的缺陷更明显。它完全无视公司制改造后国有资产在现实营运中资本与虚拟资本两个层次上的分离，忽视了国有股权的经营管理问题。国资局当然不能充当国有股权的经营管理者，于是一些地区在上市公司的改制中，采取了让上市公司经营者（经营者组建的集团公司）充当股东代表的“简易措施”。在本文作者看来，这已经近乎于国家股东自我放弃股东权益了。
3.分权代理模式
1998年，伴随着国务院机构改革中国家国有资产管理局的撤并，在我国国有资产管理体制改革的进程中，展示出一种不同于以往实践的模式。将国有资产的出资者所有权分由不同的政府部门行使，取消专司国有资产所有权代理职能的机构；由作为社会经济管理部门的财政部（地方财政厅局）兼司国有资本基础管理职能；由同样作为社会经济管理部门的经贸委行使对国有企业的监督职能；由人事部和大型企业工委负责国有企业的监管职能；由人事部和大型企业工委负责国有企业主要经营者的任免与考核；由新设立的稽查特派员公署派出稽查特派员，负责对国有企业的财务检查和监督。因而我们把这种模式称为“分权代理模式。”
在分权代理模式中，直接由有关政府机构分别管理国有企业的资产和主要经营者，直接对企业的经济活动进行监督，不设立独立的国有资产经营机构。这似乎是对计划经济下企业管理模式的复归，但我们以为，把它看作对“一体两翼”模式下国有股股东代表缺位的弥补，也许更加符合事实。它加强了国有资产的监管力度，但对于推进企业经营机制的市场化，推进国有资产的资本化，却至少可以说是毫无进展。
国有资产管理体制改革的最终目的就是要实现政企分开，但是，“一体两翼”模式及分权代理模式显然难以满足这一要求。只要政府依然作为国有资本产权代理人，它就必然要按照自己的行事方式行使所有者赋予的权利。我们可以要求国有企业实行“政企分开”，但有权做出政企分开决定的正是政府。上海、深圳的做法试图在政府机关和国有企业之间设立一种“隔离带”。这种“隔离带”具有一身二任的特色，对上（政府机关）是行政性关系，对下（国有企业）是经济性关系。这种尴尬的两重性角色，引起了改革中角色定位的一系列难题。一个基本问题是，国有控股公司本身的唯一股东必然是某级政府机构，它决定公司的“企业目标”，干部人选，从根本上影响公司的“经营行为”。这些与生俱来的政府“基因”，在控股公司对受控企业的产权管理中又怎么可能清除干净呢。我们不敢说，难题注定是不能解决的，但一直到今天为止，改革在这些问题上仍然一筹莫展。
三、竞争性领域国有经济的出路：社会信托投资
理论研究和实证分析均表明，政府作为国有资本的产权代理人，不可能真正实现政企分开，企业的经营行为很难适应市场竞争的基本要求。国有经济虽然在非竞争性领域拥有相对优势，但它在竞争性领域的劣势难以克服。于是，一个尖锐的问题摆在面前，竞争性领域国有经济能够长期存在吗，从长远看它的出路何在？
时下流行的解决方案是：国有经济从竞争性领域完全退出。当然，从操作层面看，竞争性领域的概念还有不明确之处，现实经济中的竞争与垄断不存在绝对界限，从美国模式到法国模式，人们对竞争性领域的界定会有很大分歧，因而对国有经济的适用范围也会有不同认识。但从经济学的效率原则看，这个方案的提出，逻辑上似乎无可挑剔。
笔者根据对市场经济条件下公有制历史作用的理解，根据对我国赶超战略关键性环节的认识，根据对公有制实现形式多样化，特别是全民所有制产权代理结构多样化可能性的研究，认为按照经济学的效率原则，上述解决方案的合理性值得怀疑。
首先，我们的目标是公有制为主体的社会主义市场经济，一个针对全体人民的“中性化资本”的存在，对于提高社会范围内劳动平等实现程度，对于满足公平与效率相统一的社会要求，具有无可替代的积极作用。如果国有资本能够在市场平等竞争中保持自身长期发展，这将有助于克服市场经济自发作用必然产生的财富分配不均等，它将是具有世界历史意义的重大制度创新。没有它，我们所说的社会主义至少在经济上就与北欧国家的社会主义没有多少区别，那么，我们还能避免类似于“瑞典病”那样的低效率吗？
其次，经过五十年的积累，我们拥有一个大约六万亿元资产的国有经济，目前仍占全部社会经营性资产的一半以上。其中竞争性领域的国有资产应当在三万亿到五万亿之间（视划分标准的不同而有所差别）。如此巨额的国有资本要从竞争性领域退出，它对中国大陆本来资本短缺的市场供求将会形成什么样的冲击？国有资本一旦完全卸却竞争性领域的投资责任，中国经济在今后几十年内年增6 %左右的高速增长态势还能不能保持？作为一个在世界经济一体化大背景下奋力赶超的发展中大国，我们其实并没有多少退路。竞争性领域的国有资本在可以预见的将来，比重肯定会有所下降，但其绝对数额甚至相对份额，都仍将十分庞大。只有努力寻求改善国有资本管理、提高国有资本效率的途径，才是更为现实的选择，这岂是一个“退”字便能了结之事。
最后，国有制和国有产权的政府代理不是一回事，因此，政府机构在竞争性领域的低效率，与国有资本的低效率也不是一回事。全民所有制的产权代理结构多样化的可能性，已经为20世纪社会主义的理论与实践所证明。国有股权管理机构的非政府化、国有产权最终代理人的非政府化，理论上肯定有解，实践中也应该充分利用现代经济在财产形式与经营机制等方面的创新成果，开阔思路，大胆实验。要抓住现代企业制度建设中国有股权代表机构滞后这个环节，锲而不舍，努力攻关，淡化政府机构在国有股权管理中的作用，直至使政府基本解除竞争性领域的资本管理职责。
我们建议的解决方案是：利用信托财产制度，建立社会信托投资基金，依靠专家理财，实现国有股权的非政府管理和虚拟资本的专业化经营。
我们设想的解决方案需要一种以国家为委托人，特殊的信托投资公司为受托人，而以真正意义上的全体人民为受益人的新型信托投资关系，我们把它称作“社会信托投资”。由于代表国家签订信托合约的政府机构不再把自己设定为受益人，这种信托契约与一般的信托投资契约具有根本区别，它不再是投资者的“自益信托”，而具有了“他益信托”，甚至公益信托的性质。当然，这是一种非常特殊的公益信托，其设立具有明确的营利性目的，而与以往任何形式的公益信托相区别。但信托基金的营利性又不能最终地体现为经营利润在全体受益人之间的分配，“全体人民”是一个主体不确定概念，无法据此确定利润分配方案。作为基金委托人的各级政府由于不再是基金的受益人，也不能从基金经营中收取利润。基金的经营利润事实上只能用于基金的自我增殖与滚动发展，这必须在最初的信托契约中明确规定。这种信托契约的公益性表现在：一、信托财产的营利和增值与任何个人或集团的特殊利益无关，因而具有“绝对的公益性”，其本身的存在有利于增进社会公平。二、基金的投资与运作促进经济发展与社会繁荣，这是以经济赶超为重要社会目标的发展中国家最重要的公益事业之一。（注：现代市场经济中公益事业的产权形式主要有两种，一种是公益信托财产，一种是公益性财团法人财产。对于国有股权管理体系的改革来说，二者其实各有利弊。信托制度的优点在于：第一，具有较大的灵活性，不仅适用于长期公益事业，而且适用于短期公益事业；第二，信托关系的设立与终止手续更为简便；第三、由于信托制度提供了许多维护受益人权益的制度安排，其公正性可以得到更多保障。（参见周小明：《财产权的革新——信托法论》，贵州人民出版社1995年版第135—136页）财团法人是为特定目的设立的独立财产，由法律赋予独立的法人人格，因而财产本身就具有法定的权利能力。与社团法人（如公司）不同，它没有社员与社员大会，只需要一个按照规定的目的使用财产的“执行机关”，如基金理事会。与信托财产的最明显区别在于，财团法人不仅是一种独立财产，而且本身构成财产主体，因而其执行机构不是以该机构自己的名义，而是以财团法人的名义使用公益基金。笔者以为，它虽然缺少灵活性，却有更多的稳定性，对于竞争性领域长期投资的国有股权未尝不是一种适当的产权形式。至于维护公益目的的制度安排，那是可以精心设计的，至少在这种财产关系中，管理者没有自己独立的财产权，其行动相对于信托关系中的受托人会受到更多限制，这对防止其机会主义行为未必不是有利条件。因此，运用财团法人的法理逻辑设计国有股权管理体制，对我们也有吸引力。（参见荣兆梓等：《企业性质研究——结构、主体、人际关系》，安徽人民出版社1992年版第160页； 荣兆梓：《国有企业改制后的三项重大措施》，《中国经济问题》1994年第5期。 ）本书之所以采取社会信托的思路，主要是考虑了中国90年代改革的现实路径，考虑了现有证券投资基金的法理依据，以及《信托法》、《信托业法》制订完成、接近通过实施的现状。）
由于这种特殊的产权关系，社会信托投资基金受益权事实上不可能上市流通。原因是，一方面，基金的受益权一旦上市流通，为社会公众或各类企业法人购买，其公有性质就会发生变化，它与公众投资基金的区别就完全消失；另一方面，基金上市而回收的现金没有流出的管道。由全民构成的信托受益人不可能分配这些现金，国家及各级政府机构虽然是委托人，但按照信托合约已经不再是信托财产的所有人，因此失去了收回基金兑现款的法律依据。（注：信托是一种具有高度灵活性的财产制度，它虽然规定了一般情况下委托人不得任意终止信托关系，抽回信托财产，但信托契约事先另有规定的除外。因此，如有必要，国家可以在特定的社会信托契约中事先规定信托承续时间和信托关系到期终止时信托财产由委托人收回的条款。）
正是这种不能上市流通的信托基金，能够满足淡化政府机构国有股权管理职能的要求。一方面，在这种为特殊目的设计的产权关系中，政府机构不再是全民资产的产权代理人，政府既不是实际拥有财产处置权的名义所有者代表，也不是直接享有财产运作之实际利益的信托受益人。政府机构与财产的所有权完全脱钩了，因此也不再承担财产管理的主要责任。当然，社会信托投资关系是在政府推动下建立的，信托契约特别是信托目标的设定仍然由政府主导。政府作为委托人始终是重要的“信托关系人”，拥有一般信托关系中委托人所拥有的监督权、异议权和出于维护信托关系目的的多项请求权。（注：关于信托关系中委托人权利与义务，可参见周小明：《财产权的革新——信托法论》第五章，贵州人民出版社1995年版。）但基本的财产管理职能已经淡化，政府以及行政上隶属于政府的各处挂牌公司，不再拥有竞争性领域企业资本，包括虚拟资本的最终所有权。另一方面，国有经济的全民所有制性质并没有从根本上改变，社会信托财产的最终产权主体仍然是一国范围内的全体人民。按照现代法学理论的观点，他们拥有信托财产的受益权，因而也就拥有实际所有权。当然，全民所有制的产权代理结构发生了重大变化，传统国有经济中当然的产权代理人——国家政权机构“退居二线”，民间的、专业性资产管理组织则走向前台。也许应当给这种新型全民所有的产权制度起一个更加恰当的名称，把它叫作“社会所有制”。但正如细心的读者已经注意到的那样，它与前南斯拉夫劳动自治经济中的社会所有制有着完全不同的含义。为了强调这种新型产权制度与原本意义上的国有制终极所有者的同一性，作者将之称作实行社会信托代理的国有制。相信只要明确基本含义，概念更替与否并不重要。
由于这种信托基金不能上市流通，也就不存在基金受益权市场价格变动的压力，社会信托投资基金在经营中将更多倾向于对上市公司的长期投资，而较少短期炒作的冲动。与此相关联，基金对单个上市公司的投资份额相对于一般证券投资基金会更大些，基金组合的分散化程度也可能会较小些。基金总体上将会成为上市公司的比一般证券投资基金更大的并且更为长期更为稳定的股票持有者。也许这正是中国股市发展赋予社会信托投资基金的重要使命。由于这一持股方式上的差异，社会信托基金管理公司的组织结构与经营策略，也会与一般的基金管理公司有明显差别。为了在部分选定的上市公司长期持股，行使大股东的“公益社员权”，即参与公司决策，我们的基金管理公司需要有自己的“策略投资部”，制订基金的策略投资计划，并且对基金控股与大量参股的上市公司进行监管，包括派遣代表董事督导公司重大决策，选择公司监事会成员，监督公司财务等等。进一步拓展这一思路，非上市公司的国有股权也可以通过相同的产权安排交由社会信托投资基金管理公司管理。当然，不同的信托投资基金可以有不同的资产组合与不同的经营方针，一些社会信托投资公司专门从事股票及其他有价证券管理，他们所管理的投资基金可以称作社会信托证券投资基金。另一些社会信托投资公司则兼而参与上市公司与非上市公司两种股权的管理，除从事有价证券的市场交易外，还要花更多力气在各类公司的长期股权投资管理上，其“策略投资部”的职权更大，可以把这类社会信托投资基金称作社会信托产业投资基金。总体上说，社会信托基金的管理公司会比一般投资基金的管理公司更多地介入持股公司的内部事务，与持股公司有更为稳定的联系与关系。但这也只是相对意义上的，毕竟基金管理公司是虚拟资本的经营者，它不会真正参与工商企业现实资本的营运，而只是在确保股权增值的意义上，对上市公司的内部事务给予有限的关怀。为了防止信托投资基金直接参与资本运营，可以在信托契约中明确规定基金对单个企业持股份额的上限，如对上市公司的持股比例不得超过该公司股本总额的5%，对非上市公司的持股比例不得超过10%等等。
从信托制度的本质要件看，公有基金管理公司本身的公有制性质并不是绝对必要的（实际上，公有基金管理公司本身的公有制性质反而不利于政企分开）。基金管理公司的受托，目的在于公有资产的专家管理或专业机构管理，一个由相关人员构成的专家组合无论采取公有制企业的形式，还是私有制企业的形式，只要严格执行社会信托契约的规定，并且履行“善良”、“忠实”的管理人义务，同样可以实现信托目的。可以设想以专家个人出资的合伙形式来组建“基金管理公司”。合伙人对合伙财产的无限责任会增强管理人的忠诚尽责，而不是相反。（注：如果按照财团法人的法理逻辑设立社会投资基金，事先就不需要设立具有法人资格的基金管理公司，因此也就不存在私有企业管理公有资本的问题。作为财团法人的基金本身就具有法人人格，其基金理事会只是财团法人的执行机构，以基金法人的名义，依法（章程）实现预定目标，不再具有独立的法人资格。但公有资本的专家管理的实质不会改变。理事会成员（即专家组合）的选任仍然是需要十分慎重的关键问题。）当然，受托人的选任必须十分慎重，大规模社会信托投资基金的主要管理人应该由人大常委会的“社会信托委员会”提名，通过人民代表大会的相应法律程序直接选任。专家组合的其他成员则可由基金主要管理人提名，经人民代表大会批准产生。所有专家组合成员即合伙成员都必须脱离政府行政序列，以专业人士身份全身心投入基金管理。
可以把这一竞争性领域公有资本股权管理模式的要点概括为十六个字：社会信托，专家管理，分散投资，虚拟经营。社会信托是整个制度设计的核心，它明确了产权边界，淡化了政府职能，提供了受益人权益的制度保障。专家管理必须在产权边界清晰的前提下进行，它是管理分工深化的产物，是提高资本效率的客观要求。投资的适当分散化是虚拟经营的前提，而虚拟经营的限定又是对受托人行为有效监督的前提，说到底，它们都是为基金的保值增殖，进而实现社会信托目的服务。
然而，这毕竟只是一个理论构想，要使构想变为现实还有许多工作要做。特别是，这样一个改革设想不可能在个别企业的层次上试点，它需要在国有企业的公司制改造与股市发育相对完善的情况下，有计划按步骤地实施。社会信托投资基金的设立，基金管理公司（或者合伙）的组建，不仅需要政府的参与和直接推动，而且需要信托法与信托业法的制定与完善，难度是可想而知的。但有一点可以肯定，假如这一理论设想能够变为现实，那么，国有经济从竞争性领域完全退出就不再是合理的方案。政府将从竞争性领域的资本管理（包括现实营运中资本与虚拟资本两个管理层次）与资本市场完全退出，但国有经济（全民所有制经济）仍将以资本的形式，而不是企业的形式，在市场竞争中发展。
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