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一、我国股票市场各主体博弈策略
上市公司、机构投资者、中小股民是股票市场上最主要的三大行为主体，它们在股票市场上均会根据自身的条件、市场运行特点和其他市场主体的行为确立各自的行为方式，即博弈策略。
1.上市公司
上市公司作为股票市场中的主体，从传统意义上讲，应该是以产品市场作为主要赢利市场，通过产品开发、科学管理、市场营销，向消费者提供产品或劳务，以此来获取利润，创造社会财富。在这个过程中上市公司通过提高本公司的经营业绩，使本公司发行的股票成为绩优股。一旦某公司的股票被市场认为是绩优股，这个公司在产品市场上也将拥有良好的企业形象，从而取得更好的经营业绩。我们把上市公司的这种策略称之为投资策略。
当然，在当前我国的股票市场上也有许多上市公司在“资本经营”的幌子下，大搞假（资产）重组，或与机构配合炒概念、玩股票，或高价配股，在股市中“圈钱”这些上市公司以股民为赢利对象，采用种种手段从股民手中搞钱，只能制造“泡沫”而不创造任何社会财富。上市公司的这种策略，我们称之为投机策略。
表一：上市公司博弈策略
博弈策略
赢利市场
赢利对象
赢利方法
是否创造社会财富
投资策略
产品市场
消费者
经营管理
是
投机策略
资本市场
股民假重组等
否
2.机构投资者
中国股市中的机构投资者是指在上市公司总股本中拥有较大份额的金融实体。机构投资者也有两种可以选择的博弈策略。
第一种策略是以股东的身份，监督上市公司的经营行为，甚至以争夺控制权为手段迫使上市公司管理层改进经营管理，创造更多的社会财富，而自身则根据所持股票的份额分享上市公司所创造的财富的一部分。这时机构投资者获得的财富实质上也是来源于产品市场，来源于上市公司提供给消费者的产品或劳务。我们把主力机构的这种策略称为投资策略。
第二种策略是凭借自身拥有的资金实力、信息优势（有时甚至是与上市公司“勾结”所制造信息所得的信息优势）来操控股价，诱导散户（中小股民）的买卖行为，以实现自身低买高卖，获取巨额利润。这实际上是一种损人利己赢利方式。我们把这种策略称为投机策略，其本身并不创造财富，机构赢利必定是散户在输钱，因此是机构与散户的零和博弈（如果考虑税收、手续费则为负和）。然而“水可载舟，亦可覆舟”，长此以往，终有一天股民会对股票市场失去信心，从而造成股票市场崩盘，以致引发更大范围的金融危机。
表二：机构投资者博弈策略
博弈策略
赢利市场
赢利对象
赢利方法
是否创造
社会财富
投资策略
通过资本
通过上市公
监督经营
是（分得
市场在产
司从消费者
管理，争
部分财富）
品市场赢
手中获得
夺控制权，
利 提高经营
水平
投机策略
资本市场
中小股民
利用信息、
否
资金优势操
控股价、掠
夺中小散户
3.中小股民
散户进入股票市场，其目的是想获得比银行利率更高的资金收益，其可选择的第一种策略也是投资。作为散户，他们很难获得上市公司中足够的表决权从而监督上市公司的经营管理，最多只能通过卖出他们感到失望的上市公司的股票，实现“以足投票”。他们所能获取的投资收益主要是上市公司的分红、送股。但在目前的中国股市，上市公司极为吝啬，许多绩优股，没有分红等回报，还要向散户高价配股。在上市公司不分红就不能再融资的新政策下，以再融资为目的，象征性进行分红。在这种只有索取，没有回报或很少回报的机制下，散户很难进行真正的投资。散户采用投资的方法很难奏效。
散户的第二种策略是投机，即努力进行“跟庄”，博取差价。这类散户把股市当成赌场，然而，他们在这个“赌场”上比在一般意义上的赌场上取胜的概率更低，因为他们在信息和资金实力方面完全处于劣势和被控制的地位。
表三：散户博弈策略
博弈策略
赢利市场
赢利对象
赢利方法
是否创造社会财富
投资策略
通过资本
通过上市
基本面分
是
市场在产
公司从消
析行业分
品市场赢
费者手中
析
利 获得
投机策略
资本市场
其他散户、 技术分析
否
主力机构
主力分析
二、中国股票市场的博弈分析
在分析了中国股票市场各主体的博弈策略以后，就可以构建中国股票市场的博弈模型。上市公司、主力机构与散户的三方博弈模型如下：
在模型1中，a[,ij](i=1、2;j=1、2、3、4)表示在不同投资主体的各种策略下上市公司的收益，例如，a[,13]表示在上市公司采取投机策略、主力机构采取投资策略、散户采取投资策略的条件下上市公司的收益。b[,ij](i=1、2;j=1、2、3、4)表示主力机构的收益。例如，b[,22]表示在上市公司采取投资策略、主力机构和散户都采取投机策略的条件下主力机构获取的收益。c[,ij](i=1、2;j=1、2、3、4)表示散户的收益，例如，c[,24]表示在上市公司采取投机策略、主力机构和散户都采取投机策略的条件下散户获取的收益。
1.子模型1.1均衡解是(a[,11]b[,11]c[,11])
如果上市公司采取投资策略，其优势和能力都集中于产品市场，对经营管理精通且效益良好。这种上市公司在股票市场上是以绩优的形象出现，对假重组不屑一顾，它没有与主力机构勾结的愿望和必要，主力机构不大可能从这类上市公司处获得内幕消息，更不可能与其勾结制造消息，因此，主力机构的投机收益小于投资收益，与其费尽心思去投机，不如老老实实去投资，即b[,i2]＜b[,i1](i=1、2)。这时(a[,12]b[,12]c[,12])、(a[,22]b[,22]c[,22])不可能成为均衡解，而只有(a[,11]b[,11]c[,11])、(a[,21]b[,21]c[,21])可能成为均衡解。在上市公司采取投资策略，主力机构采取投资策略的情况下，股票市场无大风大浪，散户也没有大的投机机会，其投机收益也小于投资收益，即a[,2j]＜a[,1j](j=1,2)，所以，在(a[,11]b[,11]c[,11])、(a[,21]b[,21]c[,21])中，最终(a[,11]b[,11]c[,11])成为均衡解，我们将这一均衡解称为投资解。
2.子模型1.2均衡解是投机解(a[,24]b[,24]c[,24])
子模型1.2中上市公司采取假重组的策略。一般而言，采取这种策略的大多是经营能力较差，无法在产品市场上获取利润的上市公司，上市公司通过实施“假重组”来获取收益必须要有主力机构参与控制股价。在这种情况下，上市公司没有多少投资价值可言，无利润可分可送，主力机构要想获利也必须采取投机策略，其投机收益大于投资收益，即b[,i3]＜b[,i4](i=1、2)，从而只有(a[,14]b[,14]c[,14])、(a[,24]b[,24]c[,24])可能成为均衡解。由于上市公司无投资价值，散户同样只有投机才能获取收益，因此c[,2j]＞c[,1j](j=1、2)，从而(a[,24]b[,24]c[,24])成为该子模型中的均衡解，我们将这一均衡解称为投机解。
3.增进社会福利的是投资解
投机解的本质是股民与上市公司和主力机构之间的零和博弈。如果上市公司圈了股民的钱而没有投资产生收益，那么，上市公司的获得就是股民的损失，不产生任何社会财富。同时，真正需要资金的投资项目却得不到支持，社会资源配置被扭曲。同样，主力机构做庄的所得必定是众多散户血汗钱的损失。虽然大盘指数持续上涨，有可能会在投机解中出现上市公司、主力机构、散户都赚钱的多赢局面，但是，没有上市公司创造的业绩作支撑，股市不可能持续上涨，而必然会出现向价值回归的回调。
投资解的产生机制是上市公司通过股票市场进行融资，并将其所募集的资金投向能创造财富的项目与产品，而机构投资者和散户作为股东，拥有与其持有股份相应的在上市公司股东大会上的发言权和对公司经营的控制权，以及分享上市公司投资所创造的社会财富的一部分的权利。在这种情况下，社会资金可以源源不断地被吸引进入股市，并通过上市公司的投资流向社会需要的、能创造效益的产业，从而实现股票市场对社会资源（资金）的优化配置，促进社会福利的增进。
可见，股票市场健康发展最需要的是投资解。当然，也有可能采用投资解与投机解兼备的混合模式，但是，投资解是基础，在混合模式中应占主导地位。
4.决定整个模型均衡解的条件
在模型1中，整个模型的均衡解是投资解还是投机解主要取决于以下条件：
第一，产品市场的供求情况，竞争程度。
如果产品市场供大于求，竞争激烈，那么，模型的均衡解极有可能是投机解，因为在产品市场获利很难，则上市公司更倾向于利用自身的壳资源搞假重组进行投机；反之，若产品市场供不应求，上市公司在产品市场较容易获利，则模型更可能获得投资解。
第二，资本市场的供求情况，竞争程度。
如果资本市场上企业上市相当困难，上市公司作为重组的壳资源价值较高，企业就比较愿意搞重组，模型比较容易获得投机解；相反，如果企业上市相当容易，与其去重金购买壳资源，不如申请上市，那么，上市公司作为重组的壳资源价值很低，它们更倾向于努力提高经营业绩，模型就比较容易获得投资解。
对于主力机构来说，如果要入市的资金远远大于所有上市公司提供的股票价值，那么，每一个上市公司的重组价值就很高，而主力机构由于找不到更好的上市公司，只有倾向于投机，因此，模型更可能获得投机解。
第三，股票市场的相关法制建设与执行情况。
法制的严格执行在一定程度上限制了过度投机的行为，有利于实现投资解。法制越健全，执行越有力，均衡解越有可能是投资解。
第四，上市公司现代企业制度特别是法人治理结构的建立和健全情况。
健全的法人治理结构意味着防止或减少“一股独大”的股权结构，这样其他股东的监督和对公司控制权的争夺才会发生，从而给公司管理层以压力，促使其提升公司业绩。所以，股权治理结构越合理，越有利于实现投资解，反之则容易成为投机解。
第五，绩优上市公司的分红与绩差上市公司的退出机制。
对于一个投资者来说，如果买入绩优股与买入绩差股的投资收益差别不大；同时，绩差公司退出机制的缺乏使得股民极易形成绩差股总归会重组的预期，从而更倾向于买入绩差股赚取投机收益，于是市场更倾向于达成投机解。
根据以上分析，笔者认为，只有通过各种渠道实现投资解才能促使中国股票市场的健康发展，为此，应从以下方面着手规范：
一是加强股票市场法制建设，加大执法力度。特别是健全上市公司充分及时披露信息的制度，打击股价操纵行为，必然会促使市场均衡向投资解靠拢。
二是完善公司制度和法人治理结构。应妥善处理国有股“一股独大”的局面，完善独立董事制度，形成董事会内各派为企业发展相互斗争的局面，实现对管理层真正的监督。
三是发展散户投资者联盟。可以以发展开放式基金等形式，让中小散产组成一个强有力的机构投资者，代表散户的利益，参与股东大会和上市公司的管理，从而优化公司治理结构。
四是加快有条件公司上市的速度与规模。逐步放开股市的配额上市制。上市公司数量增加以后，可供投资的渠道拓宽，入市资金就更有可能挑选绩优公司，这有利于市场博弈产生投资解。
五是引导绩优公司分红，建立亏损公司的退出机制。绩优公司分红，散户才能有投资意愿；亏损公司退出，才能使投机者却步。
此外，还可以加快资本市场国际化。适当在上市公司股份中引入外资，有利于引进比较先进和规范的企业制度和管理方法，增强股东对公司管理层的监督和领导，通过控制权争夺加速优胜劣汰。
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