我国外汇储备适度规模的再探讨，本文主要内容关键词为：外汇储备论文,规模论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
内容提要：我国外汇储备现已突破1000亿美元大关，从而使外汇储备的合理规模问题再次成为经济理论界讨论的热点。本文在现有讨论的基础上，结合分析我国实际情况，设计出适合我国国情的最适外汇储备规模模型，可供有关政府部门作为决策和调控时的依据和参考。
关键词：外汇储备 适度规模
一、引言
目前，我国外汇储备已突破1000亿美元大关，外汇储备的合理规模以及相应的调控问题再次成为经济理论界讨论的热点。我国外汇储备自1994年外汇体制并轨以来，呈现较快上升趋势。截至1996年11月12日，我国外汇储备规模已达1004.5亿美元。导致我国外汇储备迅速增长的原因，较一致的看法认为，这既是外汇体制改革的直接效应，又是国家金融宏观调控、进出口贸易和资本项目顺差等因素引致的结果。对于外汇储备的这种上升趋势，引出许多思考，而外汇储备规模是多了还是少了，目前仍然是人们十分关注的热点问题。这里有两种代表性观点：（1）国际储备多，说明经济实力强，对外支付能力充足，象我国这样一个发展中的大国，理应保持较多储备。（2）储备过多，弊大于利，主要表现在：①会减慢经济发展速度，因为外汇储备主要通过经常项目收支取得，若外汇储备过多，表明我国大量商品物资和劳务被外国占用和使用，而我国却无法及时运用这些资源，这就会影响到我国经济发展；②外汇储备过多，对人民币流通会造成压力，因为外汇收入通过银行结汇相应增加了人民币的投放量；③外汇储备过多，易遭受较大的汇率波动损失。
考察外汇储备规模，可以有不同的角度，目前较流行的分析角度有如：（1）从支付角度看，国际上流行按满足3个月进口付汇需要来确定相应规模；（2）从经济发展角度来考虑，则应区分大国和小国，发达国家和发展中国家，开放程度大小等；（3）从金融、财政等宏观经济政策目标来考虑，又涉及到国内物价稳定和外汇市场汇率稳定等目标的实现要求和条件；（4）从适应外贸和外汇体制改革的需要看，则需考虑改革目标实现的因果链以及缓冲储备；（5）从国家政治和社会安定以及外交手段来考虑，外汇储备的经济效益则应服从于国家利益大局。所以，从不同的角度分析实际就有不同的标准。
关于外汇储备规模概念及模型问题：（1）马之
、刘红忠（1996年）提及了四种储备量的概念，即最低储备量、最高储备量、保险储备量和经常储备量；并相应提出外汇储备目标区概念，但未具体化；（2）特里芬（R.Triffin）（1947年）提出国际储备与进口的比率，即一个国家的国际储备与其进口比率应维持在25%左右，并以20%和40%作为储备的上下限；（3）布朗（W.M.Brown）和约翰逊（H.G.Johnson）等（50年代末）在特里芬比率基础上分别提出国际储备与国际收支差额比率和国际储备与国内货币供给比率等；（4）阿加沃尔（J.P.Agarwal）等（60年代）根据厂商理论的边际成本和收益概念所设计的模型，仅考虑了当出现国际收支逆差的影响及平衡收支所需储备，而未考虑正常进口支付用汇和偿债付汇要求；（5）综合考虑进口支付、外债还本付息和外商直接投资资金回流因素的比率方法（80年代），虽然简洁，但无法得出最适规模；（6）方文（1995年）提出了一个综合实测模型，他综合考虑了进口因素、偿还外债本息因素、持有外汇储备的机会成本因素和国家为稳定汇率等的政策性因素，虽然思路是对头的，但尚过于简化，机会成本的考虑也有疏忽之处，此外，也无法得出最适规模。
二、我国外汇储备的因素分析
外汇储备在国际储备资产中占有极重要的地位，一般为国际储备资产的70—80%，我国1993年外汇储备占国际储备资产的77%。从1989—1995年7年中，我国外汇储备额依次为55.4亿、110.9亿、217亿、194亿、212亿、516亿和735亿美元。到1996年11月12日，我国外汇储备已突破1000亿，达1004.5亿美元。自1994年4月1日开始，我国取消外汇留成制，改为银行结售汇制。与之相适应，我国在外汇储备方面也表现出一些新的特点，其主要表现在：（1）国家外汇储备来源主要依存于银行结售汇。在改革前，有相当一部分外汇余额是以留成外汇形式存在的，这部分外汇余额作为单位外汇存款成为外汇储备的来源之一；而现在，由于取消外汇留成，进出口用汇和收汇全部采用银行结售汇，结汇收入主要以国家外汇库存形式成为外汇储备的重要来源。根据国家新的外汇管理规定，除外商投资企业的外汇、境外借款和偿债的外汇、居民个人的外汇以及其他一些特殊用途的外汇等几项收入可保留外汇（即可在外汇指定银行开立外汇帐户）外，其他的外汇收入一律要及时到外汇指定银行办理结汇。企业的进口用汇，则要求企业用人民币到银行购买和办理对外支付。（2）国家外汇储备的变动具有较强的被动性特征。在新汇制下，一方面，国家对进出口用汇和收汇实行全面结汇和部分售汇制；另一方面，国家对外汇指定银行的结算周转外汇余额实行幅度比例管理，多余头寸必须到中国外汇交易中心即银行间外汇市场卖出。因此，实际银行结存外汇金额是有限的，绝大部分结汇都将流入外汇市场。而为稳定人民币汇率，中央银行承担起在银行间外汇市场买卖外汇，吞吐差额的重任。当外汇供大于求时，央行不得不全部吃进供差。（3）外汇储备的变动对人民币投放和流通影响加大。我国外汇储备从对人民币投放和流通的影响考虑，实际分为两部分，一部分是国家外汇库存，另一部分是外汇指定银行的外汇结存。国家外汇库存属于国家买入外汇，它要相应占压人民币；国家买入外汇越多，相应投放市场的人民币也就越多。而银行结存外汇不存在占压人民币的问题，因为它是指外汇指定银行的外汇资本金，再加上银行外汇存贷差额。国家外汇库存来源于银行结售汇余额。改革前，银行结售汇仅限于经常项目；而目前资本项目下的外汇存款通过余额比例限制，实际也有相当大部分参加进入外汇市场交易，最终成为中央银行的外汇库存。所以，实际银行结售汇余额增大，相应增加了人民币的投放。
建立适合我国国情的外汇储备适度规模模型，主要应考虑以下几个因素：（1）外汇储备与外贸阱口额的比率。目前国际上流行按能否满足三个月的进口付汇需要来衡量国际储备的充足程度，而实际上也大致如此。例如，根据世界银行的“世界发展报告”，全世界平均国际储备额大约相当于三个月的进口额（见下表）。（2）国民经济所处的发展阶段和水平。依前分析，我们已指出，一国的发展阶段和水平不一样，相应要求的外汇储备水平也不一样。根据经验分析可知，一般而言，低收入国家要比高收入国家外汇储备多一些，发展中国家要比发达国家外汇储备多一些，对外开放程度高的国家要比开放程度低的国家外汇储备多些。（3）持有外汇储备的机会成本。这是指持有外汇储备而不能将其用于投资以获得利润的隐含损失。实际计算外汇储备的机会成本，可通过借用国内投资收益率或者借用外汇贷款利率来得到。（4）偿还外债本息的数额。我国目前外债余额达1100亿美元，每年实际偿还外债本息大约在15%—20%左右。实行银行结售汇制，外汇指定银行只能保留少量周转外汇，外债本息的偿还多数还要通过外汇指定银行到外汇市场购汇来实现，但在经常项目收支平衡情况下，偿还外债本息最终还是要动用国家外汇储备。（5）外商直接投资资金回流的外汇支付，这主要指外商直接投资的利润回流。随着我国对外开放的扩大，外商直接投资的增加，其利润回流所需付汇需求也在逐渐增加。目前我国外商直接投资总额超过1600亿美元。每年实际需要利润返回的用汇也大约在10%左右。（6）国家外汇政策的需要。稳定汇率是国家货币政策的基本目标之一。国家有一定的外汇储备，及时调节外汇市场，维持汇率稳定，对于创造一个良好的经济发展环境是十分重要的。
世界各国国际储备足以抵付进口额的月数
198819901991
低收入国 3.5 3.4 5.1
中等收入国
2.9 3.4 3.6
高收入国 3.3 3.1 2.7
中国 5.0 7.4 10.1
全世界
3.3 3.1 3.0
注释：资料引自世界银行的《1993年世界发展报告》。
三、外汇储备适度规模模型
根据上述分析，我们试建立一个适合我国国情的适度规模模型。设外汇储备总量为R，年进口总额为M，外汇储备可满足年进口付汇的比例为g，外债余额为D，年还本付息用汇比例为h，外商直接投资总额为K，利润返回用汇比例为s；国家为平抑外汇市场汇率波动的风险而相应要求的外汇储备额为E。则有
R＝M[＊]g+D[＊]h+K[＊]s+E ……（1）
E＝R（e[,1]－e[,0]） ……（2）
其中，e[,1]和e[,0]分别为时期1和时期0的平均汇率水平。再将（2）代入（1），可得
R＝（M[＊]g+D[＊]h+K[＊]s）／（1－e[,1]+e[,0]）……（3）
公式（3）便为运用因素分析法来相应确定的理论外汇储备量。
现再考虑如何运用边际成本和收益理论以及极值方法来相应确定最佳储备量。考虑外汇储备是对外汇资源的占用，它的总费用就是它的机会成本加上可能的外汇储备损失，设为TC；对外汇储备的运用相应也能获得一定的收益，包括将储备外汇存于境外银行的利息收入、短期证券投资收益，设总收益为PI；则外汇储备的净成本NTC为
NTC＝TC－PI
……（4）
TC＝R＊f[1+（R[＊]E[,1][＊]k／M[,2]）[＊]u]+R（e[,1]+e[,0]）……（5）
PI＝Rv ……（6）
v＝[（R[,i]／R）[＊]i+（（R－R[,i]）／R）[＊]r]
……（7）
在公式（5）和（6）中，f表示现有外汇储备若是用于国内建设的国内投资收益率，亦即外汇储备的投资机会成本，它实际受国内通货膨胀的影响。E[,1]表示时期1的实际汇率；k表示基础货币乘数；u表示通货膨胀率与M[,2]增长率的相关比率；R（e[,1]－e[,0]）表示汇率变动导致外汇储备的损失；v表示外汇储备的平均收益率；R[,i]表示将外汇储备存于境外银行的数量；i表示境外银行外汇存款利率；r表示外汇储备用于短期证券投资的收益率。
关于公式（5），需进一步说明的是，国内投资收益率实际受国内通货膨胀的影响，而外汇储备占款对国内货币流通有直接影响。现设定通货膨胀率与M[,2]增长率的比率u乃是衡量外汇储备占款对通货膨胀影响程度的尺度。
现通过求NTC的微分来求最适储备规模，由
四、实际测算
关于通货膨胀率与货币供应量M[,2]增长率的相对比率u，我们可借用二者平均增长的比率来大致确定。根据资料可测得u约为0.36（可见下表）。
注释：通货膨胀率采用零售物价变动率。
现根据1996年的现有水平来大致测算理论储备量和最佳储备量。预计我国1996年进口额M大约为1500亿美元，g取0.28；外债余额D约1100亿美元，年还本付息（及含外商投资企业汇出利润）用汇比例h定为20%；外商直接投资总额K约为1600亿美元，其利润返回用汇比例s定为10%；再假定汇率下浮变动率（e[,1]－e[,0]）为2%，则根据公式（1），可得理论储备量R为
R＝（M[＊]g+D[＊]h+K[＊]s）／（1－e[,0]+e[,1]）
＝[（1500[＊]0.28）+（1100[＊]0.25）+（1600[＊]0.10）]／（1－2%）＝872.45亿美元
又若欲测算最佳储备量，可运用公式（10）来进行。已知外汇储备的平均收益率v约为7%，国内投资收益率f约为11%，u已测得约为0.36；货币供应量M[,2]目前约为72042.7亿元；当前人民币与美元汇率为8.30；货币乘数k约为2.8；再测得当前汇率变动（e[,1]－e[,0]）约为1.2%；则由公式（10）可测得最佳储备量为
R＝（v－f[＊]u－（e[,1]－e[,0]）M[,2]／2f[＊]E[,1][＊]k[＊]u
＝（7%－0.12[＊]0.36－1.2%）72042.7／2[＊]11%[＊]8.30[＊]2.8[＊]0.36
＝579.28亿美元
根据测算结果，可得出两个储备量，一个是应付日常实际需要的理论储备量，另一个是理论最佳储备量。实际需要量相对固定一些，而最佳储备量变动更快，更频繁。由公式（10）可知，要使最佳储备量至少为正值，必须使v－f[＊]u－（e[,1]－e[,0]）＞0。最佳储备量与外汇储备的平均收益率v密切相关。假定平均收益率v提高1%，即由7%提高到8%，则最佳储备量可达970.69亿美元（假定其他条件不变）。所以，寻求最佳储备量最好应设置一个目标区间，让最佳储备量变动严格处于目标区间内，从而达到有效和动态调控外汇储备的目的。