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中图分类号：F234 文献标识码：A 文章编号：1003－5230（2003）01－0080－05
企业价值在人们的现实经济生活中是一个非常重要的价值尺度。从现代企业的三大利益主体——经营者、投资者和债权人的角度来看，企业价值也是人们评价企业优劣，进行重大经济决策的主要依据。因此，笔者认为如何定义企业价值，如何确定企业价值的内涵，以及如何在传统会计报表的基础之上规范披露企业价值，应是当前学术界和实务界急需探讨的一个很现实的课题。
一、企业价值及企业价值报告内涵
（一）企业价值应是其整体的市场价值
企业价值在不同的利益者角度会有不同的侧重点，但基本的价值尺度是同一的。成熟市场经济的特点之一就是产权的社会化。在高度发达的资本市场上，投资者非常注重企业整体的市场价值，而不是其会计账面价值或是其他。因为人们在进行投融资决策时必须按市场规则使用市场价值，然而，当前由证监会强制提供给投资者和债权人使用的财务报表的可用性程度很差。传统财务报表仅反映企业所拥有的实物资本，而且仅提供实物资本的历史成本信息。据美国AA调查结果显示，企业市值与其账面价值的差异，从1978年的平均账面价值是其市值的95％，降至现在的20％以下。这之间的差异主要来自非资产负债表上的价值，亦即企业的人力资本价值、商誉价值、严密有效的治理结构、行业领先的垄断地位等等。这里从一定层面上说明了，历史性财务报表所反映的企业价值与其企业的市场价值不仅相距甚远，且有相互背离的趋势。由此，笔者认为传统财务报表模式就其使用价值来讲，已经远远落后于报表使用者的需求。这种历史性的财务报表模式应有待改变，至少上市公司的财务报表，应按投资大众的需求反映其具有市场意义的财务价值信息，即企业整体的市场价值信息。
（二）企业价值的使用对象应面向更广泛的使用者
现行财务报表的编制目的主要是服务于投资人和债权人，而把经营者的报表使用需求排除在外。事实上，在当前的经济环境下，经理层对财务报表的使用需求异常强烈。因为，那种在工业经济时代，企业依靠其自身积累来实现规模扩张的日子已一去不复返了。纵观世界上所有的大型企业集团，没有哪一家不是通过各种各样收购兼并实现来其规模扩张的。企业家们现在面临的市场是全球化的，如果企业仅仅依靠按一般公认会计原则编制的传统财务报表来制定经营决策，那么在现代激烈的市场竞争环境下，注定是要失败的。因此，不论是企业外部的投资人与债权人，或是企业内部的经营团队，都迫切需要依据真实全面的企业价值报表，来作出正确的经营决策。也许会有人讲，如果真实全面地反映企业价值，岂不是没有企业秘密可言了吗？笔者认为，高度发达的市场经济，也就是高度透明的经济。透明度越高的经济，就越能保护投资人、债权人的利益，它能让投资人明明白白地投资，让债权人清清楚楚地放贷，同时也能让经营者坦坦荡荡地作出经营决策。透明经济能让委托人放心，让受托人尽心，也能最准确地评价经营者的经营业绩。
（三）企业价值是企业“人和物”两要素价值的综合表现
在企业人和物的要素中，人的要素是第一位的。因此，企业价值除了包括“物要素”的财务价值外，还应包括企业所拥有的有关“人要素”的价值。事实上，企业的盈利能力是企业人和物要素协调配合的综合表现，离开人的要素，任何强大的物质资本都不可能创造新价值。然而，人的要素是个非常复杂的问题，对企业而言，人力资本要素和严密的企业组织结构具有同等重要的分量。因此，笔者认为企业价值含量中，除了包括实物资本的财务价值外，还应包括人力资本价值和良好治理结构的价值含量。
（四）现代企业价值的表述
企业价值应是企业适应市场环境、获利能力和竞争优势持续时间的综合表现，它不仅要度量企业已有资产的获利能力，还应体现企业对经营环境的战略适应能力。这里的市场能力如何体现和衡量呢？以往我们评价企业价值时，常以企业未来的盈利能力，即企业未来现金流量的现值来度量企业价值的高低。这种评价方法的缺陷在于，它忽视了企业人力资本的市场价值，是一种残缺的企业价值标准。此外，现行的评价方法还忽视了企业管理机制对企业价值的维护作用。事实上，企业的市场适应能力、获利能力及竞争优势保持能力无一不与企业的治理结构高度相关。由此，笔者认为有必要在保留传统财务报表的基础上，适时推出企业价值报告。
二、实物资本财务价值信息
（一）财务价值信息应在历史性财务报表的基础上按公允价值来反映
在企业价值报告中，以公允价值再次提供反映企业真实状况的财务价值信息，是对传统财务报表模式缺陷的一种弥补，也是对传统财务报表模式实施改革的一种尝试。无论这种思路是否成熟，从中国的经济现实来看，历史成本与公允价值双重计量属性的并存是一个符合社会现实需求而又客观明智的选择。企业价值报告中的财务价值信息，在现行财务报表的基础上按公允价值来反映，能满足报表使用者知晓企业真实财务状况的需求，增强财务报表的可读性和有用性。公司价值本质上是由其未来预期现金流量的现值所决定的，而公允价值恰恰表现的正是资产和负债现在的市场价格或未来现金流量的现值。因此，用公允价值来反映企业的财务价值信息，能更加确切地反映企业的经营能力、偿债能力及所承担的财务风险，能直接体现一定时间上资产和负债的实际价值，能减少使用财务信息的社会成本，能使财务信息的使用者非常直观地评判一项资产或负债的经济实质，并依据其真实的财务信息资料快速地作出经营决策。
（二）企业价值报告应采用多种指标和相应的文字说明形式
从财务学上讲，以企业的社会价值来衡量企业价值，亦可以用企业权益资本与债务资本的市场价值之和来衡量企业价值。美国的评估机构也常常以这种方法来评估上市公司的企业价值，中国的上市公司是否也可以用这种方法来评估企业价值呢，笔者认为以其中国目前的经济环境而言，还不能以此方法来评估企业价值。因为，中国的股票市场还很不成熟，大量的国有股、法人股还不能上市流通，股票市场中的投机成分太浓，对上市公司虚假信息披露的惩处还不够严厉。总之，中国股票的有效市场不同于美国，利润指标与股价的相关性也不如美国那么强。因此，我国目前还不能用企业的权益资本与债务资本的市场价值之和来反映其企业价值。而按其公允价值来反映企业真实的财务价值信息，比较适合中国现实的经济现状。此外，企业价值报告除采用货币指标外，还应配以实物指标和相应的文字说明。企业价值的反映是一个非常复杂的系统工程，目前仅采用货币指标的形式来描述企业价值还存在相当大的难度。因为，企业所拥有的资产并非仅是会计账面上的资产。虽然，人们认同企业的资产价值应当用现值衡量，问题是目前很多企业所拥有的非账面资产价值的难以度量，如企业所拥有的无形资产价值、人力资本价值、行业垄断地位、良好的内部治理结构等等。前面已经分析了，企业价值所体现的企业的市场适应能力、获利能力和竞争优势保持能力，归纳起来最终取决于企业所拥有的物的要素和人的要素的协调配合。物的要素即企业所拥有的实物资本，可以用公允价值所表示的财务价值信息指标来表示。人的要素就必须配合相应的实物指标和文字说明来描述。
三、人力资本价值信息
人是知识的载体，具有智能的人本身成为人力资本。这里的人力资本仅指由高管、技术人员组成的企业核心的智囊团队，而不包括一般职员和工人。在现代经济环境中，企业如果没有得力的、引以为骄傲的智囊团队，企业就将失去生命。现实生活中许多IT行业和高科技行业的实例，使人们确信知识资本创造新价值的能力甚至超过实物资本。曾有一位企业家这样描述他所在企业的价值含量，他说当一群拥有高科技才能并具有团队精神的企业智囊班子存在于他企业时，他企业的价值是3000万美元，而当这群人离开他企业时，他企业的价值便只有30万美元了。这个例子再次从另一个角度说明现代企业的资产价值，已呈现从有形资产向无形资产转变的趋势。事实上，现有企业很多无形资产是难以以货币形式计量的。上述例子中具有高科技才能的技术人员和具有管理才能的企业家们，以他们的知识才能和团队精神所体现的知识资本，即人力资本的价值同样也难以用货币形式来计量。目前人力资源价值计量模型——个人价值模型和群体价值等模型，都还没有完全解决准确计量人力资本价值的问题。
在人力资本价值的货币计量没有解决之前，我们应采用实物指标、货币指标以及文字说明的形式来描述企业的人力资本价值。现阶段企业的人力资本价值可用硬指标（货币指标和比率指标）和软指标（企业智囊团队的人数、资历、业绩等）两块内容来组成。硬指标中的货币指标可用在公平合理的市场环境下，企业所取得的超额利润来表示。比率指标可选用企业研发费用占总销售额的比例、年销售额增长率、年利润增长率及新产品推出频率等来表示。软指标可用企业高管和技术人员的人员结构、学历结构、资历、技术成果或业绩、以及这些高管人员变动的原因和影响等，并采用统计方法和文字说明形式来表达。
企业价值报告中的人力资本价值信息的披露，在电子通讯技术高度发达的今天是一件极易做到的事，资本市场的监管部门应要求所有的上市公司在网上建立自己的网页，适时披露公司的人力资本价值信息，包括下面要阐述到的企业治理结构信息的披露。
四、重视治理结构的信息披露
（一）企业价值与治理结构的关联性
企业制度是以产权制度为基础和核心的企业组织及其管理制度。企业制度的主要内容包括产权制度、组织制度和管理制度。在现代公司制企业中，组织制度与管理制度实质上是公司中股东会、董事会、监事会和经理人职责和权力的划分、界定以及这些治理机构之间的制衡关系。由此，我们可将现代公司制的企业制度归结为产权制度和治理制度两部分。产权制度决定着企业治理制度的本质特征，谁是企业的产权主体谁就会在企业的治理中居于支配地位并发挥主导作用。由此可知，产权问题是企业的首要问题，其次是内部治理结构。它们如同生物的内在机能一样，如果企业拥有好的产权结构和治理结构，企业就会拥有良好的内部机能，企业的市场适应能力和竞争优势保持能力就会非常强劲，企业价值就会像雨后春笋般地涌现出来。相反，如果企业的产权结构和治理结构都很混乱，那么盈利再好的企业也会变成亏损企业，企业的整体价值也会很快丧失殆尽。
（二）强化治理模式提升企业价值
从世界范围来讲，企业治理结构模式至今还在探索之中，主要有美国模式和德国模式两类。德国是垂直式的监督治理模式，美国是相互牵制式的监督治理模式。两种模式谁优谁劣还有待实践的检验。我国企业基本上采用的是美国模式，即采取董事会、监事会和股东大会的治理结构形式。强调企业治理结构的科学有效性是非常重要的，因为现代企业委托—代理关系的客观存在，代理人和委托人目标函数不同，如果没有严密有效的内部治理制度来协调委托人和代理人的利益关系，就很难保证企业的经营不出问题。美国近些年来，一直在探讨设法改变代理人的身份，并在很大范围内推行了股票期权激励机制，目的是使代理人的收益来源从一元化转变为二元化，即控制权收益和部分剩余索取权收益，从而使代理人目标函数逐步与委托人的目标函数靠拢，并借此实现委托人对代理人的激励相容。但从目前情况看来，股票期权激励机制的设计还不够完善。如人们从最近曝光的安然、世界通信公司等一系列的财务造假案件中得出的结论是，财务造假与近年来快速发展的薪酬性股票期权制度相关。因为，当股票期权成为经理人报酬的主要来源时，经理人自然会更为关注公司股价，努力提高公司股价。当证券分析师和投资者对公司股价的预期受到财务报表中利润数字的严重影响时，经理人就自然有了操纵利润数字的动力。安然公司每个季度的利润数字都会比分析师们的预测稍高一点，这正是为了迎合股票市场的胃口。于是高度分散的股东听分析师和券商的，经理人迎合分析师和券商的，相互之间都得到了极大的利益和成就的满足感。由此可见，美国的治理结构模式同样也有待完善。
中国目前也正在借鉴美国的股票期权激励机制，如中共中央办公厅和国务院办公厅制定的《2002—2005年全国人才队伍建设规划纲要》中指出，要试行企业高层管理人员年薪制、股权制和期权制。中国未来企业的薪酬体系可能以“薪酬包”的形式出现，它包括基本年薪、股票期权、福利与社会保障在内，以实现近期激励与远期激励的有机结合。问题是中国在借鉴他国经验的时候，不能简单照搬。中国在完善治理结构模式时，应注重加快产权主体多元化的步伐，以解决“内部人控制”问题。其次，在企业治理结构的设置中，除了考虑激励机制外，还应考虑管理能力问题。控制权与剩余求索权的高度重合，虽能形成比较完美的激励机制，但如果不存在控制权的竞争，就不能保证企业的管理权掌握在具备管理能力的经营者手中。因此，把握好控制权和剩余求索权的结合分寸，以及营造一个控制权的竞争环境是完善治理模式的关键。
（三）加大治理结构信息的披露以满足广大投资者需求
目前在世界各地，投资者对上市公司在会计审计、大额资金流向、财务报表、公司管理层与董事会的制衡等问题上的透明度要求越来越高。这是因为越来越多的会计造假案，使投资者们认识到，在利益机制的驱动下，不仅上市公司存在寻租动机，会计师、律师、证券公司等中介机构同样存在寻租动机，如果依靠他们形式上的制度约束来保护投资者的利益，那就如同水中捞月一般。据对1992年到2001年（A 股）业绩的统计数据分析，10年来上市公司的总体业绩处于下降通道，且有继续下滑的趋势。1992年以来沪深两市所有上市公司每股收益和净资产收益率平均值呈下降趋势，从1992年的0.419元和19.733％分别下降到2001 年的0.1369元和5.5631％，下降幅度高达67.33％和71.81％。上市公司严重的业绩滑坡，不仅仅是会计假账问题，深层原因是内部治理结构及资本市场制度建设问题。众所周知，上市公司五花八门的关联交易以及大股东们的频频抽血是上市公司业绩下滑的结症所在。事实说明，不大力整治上市公司的治理结构，不公开披露上市公司的治理结构现状，就不能解决保障投资者利益问题。由此，笔者认为，加大治理结构信息的披露应做好如下工作。
1.企业治理结构信息披露应制度化、透明化。现阶段强化企业治理结构的信息披露是很有必要的，证监会应强制要求上市公司在网页上定期披露有关董事会、监事会和经理层等高管技术人员的资历状况、人事变动情况、重大经营事项的决策程序、董事会和股东大会议程及其结果等等。以核查上市公司董事会成员的构成是否符合现行制度的规定，公司聘请的独立董事是否具备独立董事资格，上市公司的审计、薪酬以及人事任命委员会是否由相应的独立董事组成，管理层的人事聘用和薪酬计划是否通过规定的审批程序等等，以最大限度地保证治理结构信息的公开化、透明化。
2.加大对不称职董事、监事和经理人惩罚力度。企业治理结构是否科学有效取决两大因素，一是治理结构本身的制度健全完善，二是高层管理技术人员应具备相当的素质和诚信品德。人的因素至始至终都是非常关键的，要保证投资者的利益不受损害，关键是要找到合适的受托人。如果有了适合的人，企业就能良好的运行，如果受托人本身缺乏诚信品德，那么，投资人的利益就肯定得不到保障。对企业经理层高管人员品行素质，可通过建立CEO人才市场来解决。 而对国有资本“代理人”身份的董事、监事失职，则应由证监会制定严厉的惩罚制度来杜绝此类事情的再次发生。此外，良好的企业文化有助于完善治理结构和提升企业价值，这个文化就是增加透明度。在企业中建立一种诚信氛围，遵纪守法，反对腐败，那么就不会出现会计做假账，投资者的利益能够得到保障，企业价值就会得到社会认可。
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