国际证券市场法律规范方式的创新对深化中国证券市场改革的启示，本文主要内容关键词为：证券市场论文,启示论文,中国证券市场论文,方式论文,法律论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
20世纪90年代以后，国际证券市场法律规范方式的创新引起了各国证券管理当局和金融证券业内人士的广泛关注，这是因为这些创新集中反映了经济全球化条件下国际证券市场发展的新特点，并对国际证券市场法律规范的理念和实践产生了深远的影响。为此，我们需要对这些创新的内容和特点给予更多的关注，并在推进中国证券市场规范化和国际化进程中积累更多有益的经验。
一、国际证券市场法律规范方式的创新特点
1.虽然放松管制依然是国际证券市场法律规范方式的总体趋势，但是如今放松管制的形式和国际证券市场法律规范的理念已经发生了明显的变化。
20世纪80年代中后期，在国际证券市场付诸实施的放松管制和倡导的法律规范理念主要集中在这样几个方面：（1 ）由于买卖指令驱动型的全电子化证券交易、清算与监管方式逐步发展为国际证券市场的主流模式，为此许多国家证券市场的管理当局对原有的公司法、证券法、上市交易规则和信息披露要求都作了适应性修订。（2 ）在许多的国家里，银行业、证券业和保险业的混业经营模式及其日益广泛的跨业兼并活动取代了原有的银行业、证券业和保险业的分业经营模式，它所直接产生的影响是各类投资基金，保险基金和养老年金的证券市场准入条件得到了放宽，全球范围内各国家的货币、证券、外汇、债务及衍生工具市场间的信息传输和信息共享等有了明显的改善。（3 ）在许多的国家里，证券市场管理当局都废除了固定佣金比率和在证券商间引入了业务竞争机制，结果是市场参与主体结构趋于了合理化，投资人的权益也得到了较好的保护。总之，上述放松管制的举措对降低证券交易成本和增强证券交易的流动性起到了积极的作用。
但是从20世纪90年代中后期以来，经济全球化进程日益加快，国际证券市场法律规范方式与创新理念又有了新的特点。（1 ）过去的放松管制比较注重的是降低证券交易成本，强调的是国内证券法规在管制内容上的尽量统一，以及对证券商的业务经营与竞争方式的适当放松。而在90年代中后期，国际证券市场法律规范方式的创新突出强调的则是鼓励证券业务创新和强化证券信息的充分性披露相结合的监管理念，并且，国际证券界对业务创新的重视程度还远远地超过了对降低交易成本、推动证券行业竞争和服从现行证券法律法规的重视程度。（2）90 年代中后期国际证券市场法律规范方式的创新实践也表明鼓励业务创新和强化交易信息的充分披露要远比单纯增加证券法律条款来进行管制更容易得到国际证券业的广泛认同。例如，美国Nasdap市场和许多国家的证券交易所在设立创业板市场时一方面降低了上市门坎而另一方面又强化了交易信息充分性披露的作法就说明了这一点。
2.在国际证券市场法律规范形式和创新理念发生变化的同时，澳大利亚、英国、美国和诸多国家政府对证券市场的管制也在不断增强，并且这种状况在全球不少国家还有进一步漫延的趋势。
例如，澳大利亚在1991年前是依照联邦政府和州政府共同制订的法规来管理所有的公司、证券和期货事务的。通过实施放松管制后，政府的直接管制开始逐步退出市场。澳大利亚证券委员会开始依据“证券委员会法”单独承担对公司法、公司行为、证券期货市场事务以及对各类市场参与主体的集中统一监管，并确定了直接向联邦司法部和议会负责的、不受政府直接行政干预的管理体制。但是从90年代中后期起，澳大利亚证券委员会将原先代表司法部对证券市场实施管制组合转变为代表财政部来对促进经济增长实施管制组合。这意味着证券市场唯一职能就是保护投资者的观点已经被既要保护投资人权益，又要兼顾促进经济增长观念所取代。由于这种政府管制是建立在鼓励业务创新和强化证券交易信息的充分披露基础之上的，所以它并不是由现有的、相对独立证券监管的司法制度向国家政府行政监管制度的完全复归，因此证券市场应具有多种职能的创新理念与实践也得到了广泛的认同。
在英国，政府在强化对证券市场的管制过程中也较好地体现了将保护投资人权益、完善市场运作效率和促进经济增长等职能结合起来的特点。一个较为典型的例子则是在1994年时，英国的电子化监管官员斯蒂芬·雷特切德（Stephen·lifflechild）就曾在种种压力下提出要将伦敦证券交易所的场地交易方式改革为全电子化交易监管方式的建议。当时赞成和积极推动这项改革动意的交易所总经理麦克·劳伦斯由于无法说服董事会去实施这项改革而愤然在1996年1月提出了辞职。 如果不实施这项改革，英国伦敦证交所在全球证券市场的竞争力就会下降，如果不改变证券商可以利用原有的特殊地位来人为扩大经营利润的制度缺陷，伦敦交易所就会陷入难以吸引国外投资者参与英国股票市场交易的被动局面，英国经济的可持续性增长也会因此而受到一定的影响。直到1997年，布莱尔政府在大选获胜之后，英国政府才通过市场管制促成了这项改革在1997年10月20日的实施。英国政府为了兼顾证券市场多种职能而对市场行为进行的管制不能简单地说是违反了市场调节机制。1999年英国的经济增长率首次超过欧洲诸多国家经济增长率，可以说与其在资本市场创新发展是具有重要联系的。
美国政府对证券市场的加强管制主要为通过颁布各项法律改善了证券市场与高科技产业风险投资的融合机制，强化了证券市场信息披露和对证券市场的司法管制等，并使美国在20世纪90 年代居然出现了连续8年的经济增长和所谓的“高科技神话”。这些具体的措施主要包括美国政府在1990年批准了证券司法修正案，推动了在本土范围内区域性证券市场间的合并，允许了银行业、证券业和保险业之间的跨行业兼并。在1994 年实施的《小企业股权投资促进法》以及风险投资行业依托Nasdaq市场实现的一系列制度创新等。除此之外，美国政府不仅赋予证券委员会实施经济制裁的授权，而且可以在行政判决前处理许多案件，可以代表外国管理机构实施必要的行政和司法调查权，而不是象过去那样只能在联邦法庭上审判案件。美国证券市场法律规范方式和创新较好地兼顾保护投资者权益、规范市场环境与促进经济增长的要求，所以也是基本符合市场运行规则的。
除此之外，香港政府在1998年8月对股市的干预， 日本政府动用公款向大的商业银行的注资以及中国政府在稳定人民币汇率和拓展证券市场职能方面所进行的努力也都得到了认同。
3.证监会国际组织与巴塞尔银行监管委员会以及各主要国家中央银行与证券委员会之间在国际证券市场法律规范方面的合作，将会成为21世纪国际证券市场法律规范方式创新的重要形式。
在经济全球化条件下，银行业、证券业和保险业的混业经营及它们在跨业兼并基础上形成的金融集团将会对今后衍生工具的广泛应用、资本的有效配置和经济的增长发挥更重要的作用。但是今后国际证券市场动荡所传导的金融证券经营制度风险也会明显扩大。在这种条件下，如果没有一个可以涵盖国际证券市场法律规范的组织形式，那么既便在一个监管完善和运作有效的证券市场里也可能会再次发生1993年巴林银行倒闭那样的情况，1997年间爆发的东南亚金融危机也有可能再次发生。国际证券市场法律规范的基础就会因各国证券监管机构在立法时出现的地域性特征，导致了全球证券市场监管的分裂化。尽管1994年后证监会国际组织与巴塞尔银行委员会曾发布过4 篇关于衍生产品活动的管理报告，他们还通过建立银行、证券和保险监管者三方小组的方式强化了对金融集团的监管合作，并共同制订了进行合作监管的8项原则。 依据国际证券市场法律规范方式的创新要求，主要国家的中央银行与证券委员会也加强了对银行和证券公司衍生产品信息的披露与评估，对市场风险与会计政策的评估，以及对大量重复性的报告和繁锁的公司法运行程序等都进行了减化。所以今后由证监会国际组织与巴塞尔银行委员会颁布的联合法数量将会有迅速的增长。它们在这种领域的合作将充当一个类似“WTO”那样的权威性的国际证券市场立法监管组织的角色。
二、对深化中国证券市场改革的启示
通过以上分析，我认为国际证券市场法律规范方式的创新理念对我国证券市场的深化改革的启示是：
1.应结合改革的实践来把握当前中国证券市场法律规范环境的特征。在发达国家里证券市场法律规范的阶段性特征是比较分明的。换句话来说，它们基本上都是先用了几十年时间来构造其宏观的法律法规框架，然后才逐步依法实施放松管制政策，最后才将优化证券市场法律规范环境的问题提升到适应国际证券市场法律规范方式的创新这个立法平台上来的。这些国家在前两个发展的时间段上没有出现明显的交叉或者重迭的状况，它们只是在最后这个阶段才显现出了与经济全球化要求相适应的交叉与重迭的特征。
从中国证券市场改革与发展的实践来看，证券市场法律规范的阶段性特征相对较为模糊，或者说，在证券市场法律规范环境发展的时间阶段上表现出了较为明显的交叉与重迭状况。我们在证券法颁布已有的一年多时间里可以看到法律规范与创新发展存在着不相适应的情况。例如，在证券法关于收购与兼并和关于信息持续性披露豁免的条款中，就存在较明显的缺陷。我国的证券法可以说还仅仅是涵盖了证券发行与交易方面的法律规范。至于象澳大利亚那样运用“证券委员会法”的形式来确定证券委员会的证券立法，执法和司法主体的法律定位问题；关于证券委员会实施民事与司法调查权的问题；作证人的民事与刑事司法调查、听证、陪审团的组成与评审程序；听证人作证形式与作证人司法保护问题；被调查人的律师出庭辩护及对出具伪证的查处问题；公开听证与私下听证的划分问题；证券委员会对违规活动进行调查的费用来源以及对篾视陪审团或违反指令所应实施的处罚等都还没能通过法律形式确定下来。对于中国证券市场是否应具有多元组合功能和这种组合功能应当是由政府通过行政方式认定，还是由具有独立于政府的司法管辖权的证券委员会来加以认定的问题可以说还存在争议。我们清楚地看到，现实中的制度与业务创新已经明显地冲破了我国银行业、证券业和保险业分业经营与监管的模式，例如，允许保险基金入市；允许三类企业入A 股市场；允许证券商进入银行间同业拆借市场融资；实施股票抵押贷款方式；在证券法中降低在二级市场进行购并的相关法律限制；允许证券公司、保险公司和股份制商业银行在证券市场上市融资；允许国外证券公司掺股国内证券公司与国内证券公司共同发起中外合作投资基金；允许光大银行在入主申银万国证券公司和在进军保险业基础之上建立金融集团等项创新都对加快证券和投资基金立法，对修改现行的商业银行法和保险法等提出了要求。
总之，中国证券市场法律规范的阶段性重迭特征决定了中国证券市场宏观法律框架的构建要与证券市场微观结构的业务创新同步进行。我们在证券市场法律规范出现明显的阶段性重迭的状况下，应当缩短改革创新与现行法律制度出现脱节的过渡期，应当尽快建立起与国际银行业、证券业和保险业的合业经营制度相匹配的管理模式才能提高国内银行业、证券业和保险业的整体竞争实力，才有机会参与国际证券市场法律规范的制订和实现在真正意义上的与国际证券市场制度的接轨。
2.借鉴国外经验，规范中国证券市场管制的市场定位问题。20世纪90年代以后，包括澳大利亚、英国、美国等国家政府对证券市场的管制已基本上不再采用传统的直接干预的方式，而是在更大程度上表现为对国际证券市场法律规范方式及创新所进行的政策协调。这些政策协调主要集中在这样三个方面：A.对证券委员会法律地位的市场定位，B.对证券市场应具有的组合职能的市场定位，C.对证券市场管制方式的市场定位。
例如，在政府对证券委员会法律地位的市场定位问题上，澳大利亚的证券市场和公司事务的管制就曾先后经历了依照联邦政府和州政府法律法规来管制，再发展到由证券委员会独立承担所有公司、证券期货事务和对市场参与主体的统一监管，并直接向司法部和议会负责的管制方式，如今又发展为由代表司法部实施证券管制组合转变为代表财政部来实施促进经济增长组合的管制模式。
除此之外，英国布莱尔政府在1997年间为了促成伦敦交易所交易模式改革而进行的干预，还有美国政府通过批准实施司法修正案和中小企业股要投资促进法，特别是证券委员会Nasdap市场在制度创新方面给予的证券立法和司法支持等都使政府的政策协调性管制得到了较好的市场定位。然而对证券委员会法律地位的市场定位模式又成为了决定证券市场组合职能的市场定位以及对证券市场营运方式的市场定位的重要基础。
我认为中国证监会法律地位的市场定位与依法运作是证券市场组合职能的市场定位和证券市场管制方式的市场定位的重要基础。中国证券监督管理委员会从一开始被国务院文件定义为是一个事业单位，再次是证券委的监督执行机构，它的运作是受国务院和地方政府的管制的。后来中国证监会虽然已经摆脱了地方省市的管制，但是还受国务院的领导，这个改革可以说是一个很大的进步。但是为了适应加入WTO 的制度创新要求，为了适应政府行政管制与司法管理逐步分离的改革要求，今后中国证监会的法律地位的市场定位也应当过渡为直接对司法部和全国人大负责的管理制度，在不断健全证券市场法律制度的前提下，中国证监会才能够象澳大利亚证券委员会那样由代表司法部实施对证券事务的组合管制转向到代表财政部来实施对促进经济增长的组合管制目标上来。
在中国证券市场是否应具有组织职能的市场定位问题上，我们首先应明确的是：中国证券市场具有保护投资人的权益，具有为国有企业和民营企业融资的职能以及具有促进经济增长的职能应当是一个不争的事实。这一点并不是中国证券市场有别于国外证券市场的所谓“国外特色”，更不能简单地把它归结为是中国证券市场的运作还不规范的表现形式，而是中国证券市场不断适应国际证券市场法律规范方式的创新的客观要求。但是我们也要看到目前已经完成了股份制改造的各类企业超过了一万家，这上万家企业是不可能一下子都通过在股票市场的上市来解决筹资问题的。我们必须遵循市场发展的内在规律，合理把握上市节奏，绝不能再走忽视改制而只注重圈线的老路，更不能把公司的上市筹资搞成政策扶贫。如果我们不能坚持证券司法相对独立的改革思路，就不可能真正贯彻公司的规范改革与市场融资并重的原则，在审批制条件下出现过的琼民源和ST红光公司虚假财务信息案就更容易在审核制模式下发生。在中国证监会法律地位的市场定位还没有“证券委员会法”做保证以及它应具有的相对独立的司法管制权还没有到位的情况下，我们认同证券市场具有组合职能，但又不能将帮国有企业融资解困和促进经济增长职能凌驾在维护投资人权益职能之上，否则会影响证券市场的健康发展。
在政府对证券市场管制方式的市场定位问题上，政府的政策协调应当有利于实施无所有制和无行业歧视的市场准入原则，在创业板市场应实施降低上市门坎的强化信息披露并重的市场发展原则，在完善现有的证券市场三级监管模式的同时应加大沪深证交所的一线监管力度。同时，政府还应赋予证监会更大的准立法建议权、司法调查权和处罚权。
3.中外证券市场法律规范方式创新理念的接轨问题。今后中外证券市场法律规范方式的创新与接轨需要解决的问题主要有：
（1）逐步实施由证监会独立承担对公司、公司行为、 证券期货交易和对市场参与主体的统一监管，并在确定了由证券监督管理委员会具有准证券立法和独立司法地位基础上实施直接向司法部和全国人大负责的市场监管制度，然后再稳步拓展证券市场的组合职能。
（2）运用金融证券立法形式来加快银行业、 证券业和保险业由分业经营向合业经营的过渡，并在促进国内外经济、金融制度实现接轨的前提下，统一规划证券市场的业务创新和国际化问题。
（3 ）在审批制向审核制过渡和不久还将考虑由审核制向注册制过渡的整个进程里，我们必须减化那些显得过多过繁的审批环节，减轻公司需多头重复上报各类报表的压力和努力降低公司的上市成本。只有这样，我们的证券管理当局和证券中介机构才有可能为更多的国有企业在境内外的上市提供高效优质的服务。
（4）在推进中国证券市场国际化进程中， 我们应认真研究证监会国际组织与巴塞尔委员会在联合立法和监管合作方面的创新动向，应尽可能的参与国际证券市场法律规范方式的设计与规范监管活动。
（5 ）中国证监会与中央银行在金融证券立法和联合调查权方面的合作也要逐步加强。只有这样，我们才能更好地协调货币政策调节手段的运用与证券市场稳步发展的关系。
中国证券市场的改革与法律规范对中国经济的可持续性发展具有重要的意义。然而确立一种能与国际证券市场法律规范方式与创新相适应的法律规范理念和跟上国际证券市场法律规范的创新潮流则是中国证券市场国际化进程中尽量少走弯路的重要条件。在这个方面，摆在我国证券管理部门、理论研究部门和实际管理部门的改革任务还很艰巨，我们还要为此付出更多的努力才能实现我们的既定目标。