国家股转让与上市公司治理结构的优化，本文主要内容关键词为：治理结构论文,上市公司论文,国家论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、关于国家股股权转让案例的一个简单统计
本文出于分析的需要，将1997年至今所发生的国家股股权转让的全部43个案例进行分类统计如下：（1 ）按转让结果是否改变国家股股权的性质进行分类统计。国家股股权性质变为法人股的案例27个，涉及25家上市公司；国家股股权性质不变但国家股持股人发生变更的案例16个，涉及16家上市公司。我们将前面一种转让类型称为Ⅰ类转让样本，将后面一种转让类型称为Ⅱ类转让样本。（2 ）在国家股股权转让后变为法人股股权的27个案例中，按国家股股权是否转让控制权所进行的分类统计表明，国家股股权全部转让的有10个，部分转让的有17个；转移控制权的有23个，保留控制权的有4个。（3）在国家股转为法人股的案例中按转让方持股主体进行分类统计。其国家按原持股主体分别有地方国有资产管理局16个、地方国有资产经营公司6个、上市公司母公司集团4个和政府职能机构1个。（4）在Ⅱ类转让样本中按国家股股权受让方进行分类统计。受让方分别有行业控股公司7个、上市公司母体集团4个、其他企业集团公司2个、地方国资局或国有资产经营公司3个。
二、股权结构设计与公司治理结构的形成
（一）不同股权结构下的公司治理结构
公司治理结构（corporate governance）狭义的理解是有关公司股东大会、董事会与经营者的功能、结构与权利等方面的制度安排，广义而言则指公司控制权与剩余索取权的一整套法律和制度性安排，这些安排决定公司的目标，谁在什么状态下实施控制，如何控制风险和收益，如何在不同企业成员间分配等问题。公司治理结构由一系列正式的和非正式的契约所规定。
按不同的股权结构设置所导致的不同的治理结构可以分出两种典型的模式。一种是以美国为代表的英美法系型法人治理结构和以日本为代表的大陆法系型法人治理结构。前者的股权结构是以机构投资者为主且股权相对分散，后者的股权结构则是法人持股为主且股权相对集中。不同股权结构的形成有其不同的历史的、法律的甚至哲学上的背景，也由此而构造了不同的公司治理机制的基础，形成了不同的公司财产所有者与法人所有者之间的权力分立与制衡机制。公司治理机制的基本区别在于英美法系的公司治理更多地依赖于公司外部市场的力量，而大陆法系的公司治理则更多的依靠债务约束和经营者的“团体精神”以及法人股东在企业非正常状态下的控制力。
存在于两种不同的股权结构和治理结构下的共同倾向是，股东对公司的控制权通常被限制在公司非正常运作时期，并且股东的剩余索取权由股东独揽趋向于寻求股东与经营者分享的“共享制”。
（二）中国上市公司：股权结构的特征与治理结构的缺陷
由于历史的原因，我国上市公司在建立现代企业的过程中所形成的股权结构是独特的，既不同于美英式的以机构投资者为主的股权结构，也不同于日德式的以金融机构为核心和企业法人相互参股的股权结构。我国上市公司的股权结构设置的典型特征可归纳为如下几点：（1 ）国家股股权在总股本中占据绝对优势。以1996年底全部595 家上市公司中585家为有效样本的统计，共有383家上市公司设有国家股，占总数的65.47%，其国家股所占的比例分布见表1。国家股比例最高者轻工机械为88.58%，最低者株州庆云为1.58%。（2）股权向国家股高度集中，国家股股东是多数上市公司的唯一大股东，国家股股权持有人具有某种随意性。在全部383家设有国家股的上市公司中， 其平均持有国家股的比例约为45%，有232家国家股股东是唯一的持股比例超过5%的大股东，占总数的60.57%，相应地，共有344家上市公司的国家股股权处于绝对或相对控股地位，占全部设置国家股权的上市公司总数的89.82%。 国家股持股主体以国有资产管理局和国有资产经营公司为主，在全部设置国家股股权的上市公司中，有204 家的国家股股权代表是国有资产管理局或国有资产经营公司，占总数的53.26%； 上市公司的母体公司集团作为国家股股权代表的有114家； 由其他的集团公司行使国家股股权的46家；以政府职能机构包括人民政府、财政局和行业主管部门代表国家股股权的上市公司有20家。（3）法人股股权占比例小且分散程度高， 导致法人股大股东的缺乏和法人股股权集中度较低（见表2及表3）。
表1上市公司国家股股权所占比例分布
区间0%— 10%—
20%—30%—40%—
10%20% 30% 40% 50%
国家股在相应21 21 52
59
65
区间的公司数
占总数的% 5.48
5.4813.5815.4016.97
区间50%— 60%—
70%—80%—
60%70% 80% 90%
国家股在相应 63 61 36
5
区间的公司数
占总数的% 16.45
15.93
9.40 1.31
表2全部设置国家股的上市公司法人股股东数量分布
法人股股东数量(个)
0
12345个以上
相应区间的上市公司数(个)24
15
31
37
19 260
表3全部设置国家股的上市公司法人股大股东数量分布
法人股大股东数量(个)
0 1
2 3 4
相应区间的上市公司数(个) 237 92 28 1810
占全部上市公司比重(%) 61.623.97.34.7
2.6
这种在特定的历史和法律背景下所形成的股权结构不可避免地决定了中国上市公司的治理结构与治理机制具有明显的缺陷，其主要表现在：（1 ）国家股持股主体的行政化因素使公司内部的委托代理关系不是一种财产所有者与法人所有者的关系，即使在国家股持股主体与经营者之间形成了某种形式的契约，但是由于缺乏法律基础和市场基础，这种契约也是一种形式主义的，同时也是一种政治功利与经济目标的混合物。（2）国家股股东对公司的控制是在经济上趋于“超弱”控制， 而在政治上则是一种“超强”控制。这导致作为代理人的经理行为表现为政治上的机会主义和经济上的“道德风险”。（3 ）国家股绝对控股且作为公司唯一大股东的股权结构设计必然导致“贵族式的甚至君主制式的支配管理倾向”，可能产生的结构是在“一股一票”的合法外衣下对小股东的歧视。（4 ）作为代理人的经理人由于经常的具有双重的身份和人格，使得对经理人的激励与约束机制并不能导致公司的效益最大化。（5）虽然国家股股东也可能为经理阶层提供某种激励机制， 但是作为激励机制的收入机制无法与市场标准相对接，即不是市场选择的结果。因此，经理人员所拥有的“剩余控制权”与其所获得的“剩余索取权”经常性地不对等。（6）国家股控股的上市公司内部人控制现象普遍， 国家股股东与董事会的权利配置与功能机构无法对经理人形成一个有效的约束机制，因此内部人控制并没有被限制在一个合理的空间而导致的内部人控制的权力滥用。
三、国家股转让对上市公司治理结构的影响
无论是哪一种类型的国家股转让，其总的倾向是国家股向完全的企业法人股或不完全的企业法人股的转变。国家股正在从一些上市公司中退出而企业法人则在悄悄地取而代之。在所收集的国家股转为法人股的25家Ⅰ类样本中，国家股全部退出的有9家， 未全部退出但转移了控制权的有23家。在Ⅱ类样本的16家上市公司中，国家股持股人变为独立的企业法人的有9家。
考察国家股转让的样本我们发现，国家股股权集中度已经发生显著变化。Ⅰ类样本中国家股股权占总股本的比例平均由43.38 %下降到9.94%，其所占比例在样本中的分布情况可见表4。
表4
25 个样本公司国家股股份占全部股份比重分布的变化
国家股所占比例区间 0%—10% 10%—20% 20%—30% 30%—40%
转让前该区间的样本数02 2 4
转让后该区间的样本数
156 4 0
国家股所占比例区间 40%—50% 50%—60% 60%—70% 70%—80%
转让前该区间的样本数
113 2 1
转让后该区间的样本数01 0 0
另一个显著的变化是股权结构由缺乏法人股股东到法人股股东的引进。在Ⅰ类转让的25家上市公司中，5家引进了企业法人股股东， 全部样本公司均增加了一至二个法人大股东。25家样本公司的法人股占总股本的比重平均由转让前的14.83%增加到转让后的47.33%，其法人股股权所占比例的分布变化情况见表5。
表5法人股股权占总股本的比重分布变化
比重分面区间
0%—10% 10%—20% 20%—30% 30%—40%
转让前上市公司数7106 2
转让后上市公司数0 03 5
比重分面区间 40%—50% 50%—60% 60%—70% 70%—80%
转让前上市公司数00 0 0
转让后上市公司数65 5 1
股权结构的变化对上市公司治理结构的改善将产生深远的影响，我们将对这种影响的讨论集中在下述四个方面，即作为法人治理主体的股东、董事会的构成与功能、经理人的激励与约束机制以及内部人控制的控制。
（一）再造法人治理主体
国有企业股份制改造的目的之一，在于引进法人股股东以形成更有效的对代理人的激励监督约束作用。而实际情况是，由于历史的原因，上市公司的股权结构设计更加倾向于由国家股控股并成为唯一的大股东。通过样本，我们可以观察到国家股股权的转让有助于这种状况的改变。
在我们考察的25个国家股股权转让为企业法人股股权的样本中，有半数的样本由没有法人股大股东到引进了一至多个法人股大股东。转让前平均拥有企业法人股股东数为0.76个，转让后为平均拥有1.8 个（见表6）。
表625家样本公司法人股大股东的个数分布
法人股大股东个数 0个1个2个3个4个以上
转让前上市公司数 12 9 3 01
转让后上市公司数
0 12 9 22
与中国的国有企业存在国家股“所有者缺位”相似，在英美法系和大陆法系的两个不同的公司治理模式中，股东在公司的权利构造中都不同程度地存在着“所有者缺位”的现象。与中国不同的是，无论是美国或日本并未因为“所有者缺位”而使公司的治理机制失去效率，因为在公司经营状态不好时，前者的股东通过外部市场治理机制发生作用，而后者的法人股东则会联合起来进行干预。
我国有60%以上的上市公司由国家股控股且是公司的唯一大股东，在383家设置国家股的上市公司中。有61.6%的公司没有持股大于5%的法人大股东。我们曾一直努力通过解决国家股“所有者缺位”来解决公司治理的主体问题，但在公有制的框架中探讨国家股主体问题存在着许多现实的障碍，始终难以建立起一种有效的国家股股东与经营者之间的权利对立—制衡机制。我们认为，选择降低国家股持股比例和引进法人股股东是一种可行的选择，通过引进新的企业股东和加大法人股股东的持股份额不仅可以使上市公司摆脱国家股独家治理所带来的困扰，而且有利于构造一个建立在财产所有权与法人所有权基础上的所有者与经营者的“委托—代理关系”。让国家股从一部分上市公司中退出和在一些上市公司中降低持股比例是与中央对国有资产管理“抓大放小”的思路一脉相承的。
从董事会成员主要由内部人担任向由法人股股东担任的变化中，可以观察到公司法人治理主体正经历着由失落到复归的过程。由于国家股股东作为上市公司法人治理主体存在着较大的“虚拟”成分，因而企业法人大股东的介入实质上是一种法人治理主体的再造过程。在很多的案例中，国家股股权的持有人进入董事会的人数与其持股比例极不相称，有的根本就不进入公司的董事会，其董事会的成员全部由内部人担任，如转让前的ST华联、交运股份、ST通机和阳光股份。国家股股权转让于企业法人股东后无一例外地扭转了这种股东作为治理主体的缺位现象。
在国家股股权转让的案例中，我们注意到另一种转让的类型，即将国家股股权授权于上市公司母公司的类型。我们认为这种转让类型与上面所述的转让类型以及与授权于行业控股公司或非上市公司母公司的企业集团在本质上是不同的，由于中国上市公司与其母公司集团的事实上的一体化，因此这不是一种真正意义上的法人股东的引入，只不过是财产所有者与法人所有者的“合二为一”，这种类型的授权转让可能的结果是上市公司股权结构走向僵化并表现出一种在公司法人治理机制上的倒退。
（二）董事会重构
我国上市公司董事会的人员构成与功能界定大致上与德国的模式相近。在我国上市公司中股东的权利是通过股东大会来实现的，并由董事会负责执行。股东的权益是否受到保障关键在于董事会是否代表股东的利益。因此股东能否进入董事会也就决定了股东权益的现实。这一点与美国和日本的公司治理结构显然是不同的，而与德国的公司治理结构更加接近。由于国家股作为唯一大股东的股权结构具有先天的缺陷，因此国家股股权转为法人股股权，并使企业法人进入到公司的治理机制，这对于改善公司的股东结构并实现股东对经理人的有效约束具有积极的意义。中国的上市公司中既不可能选择日本式的对法人股东的“架空”，也不可能像美国的上市公司那样可以通过外部治理市场来实现股东的意愿，唯一可行的选择就是通过进入董事会来实现股东的权利。
国家股股权转让的直接结果是公司董事会成员构成发生变化。在我们考察的Ⅰ类转让样本的25家上市公司中，国家股股东作为上市公司的唯一大股东却在公司的权利执行机构董事会中占据极少的席位，与此同时，法人股股东也由于股权分散且持股比例低，因而能进入公司董事会的机会极少，有的公司如阳光股份的董事会成员中没有法人股股东委派的董事。这种状况的产生固然有其特殊的历史背景，但是这种状态存在下去是无益于现代公司法人治理机制的形成。在我们的案例中，转让前法人股股东入主公司董事会的人数均不到总人数的一半，占董事会总人数的比例平均为37.23%， 转让后法人大股东的进入导致法人股股东委任的董事的比例达到60.37%，其中由受让方派出的董事人数在2至9 人之间，平均占董事会总人数的42.92%。有5个样本的新增法人股东进入董事会的成员超过半数，特别地有1 个样本（一汽金杯）的董事会成员全部法人股东委派。
与上述结果不同的是国家股授权上市公司母公司的转让案例，在我们收集的4个案例中， 其转让前的董事会成员构成基本上是由内部人担任，国家股授权转让后董事会又基本上是原班人马，仅在内部人中进行了董事长与总经理的更换。因此，在法人治理结构上实际没有任何的改善。
国家股转让导致的公司董事会构成的变化是上市公司治理结构的在组织制度上的一种改善，尽管这种改善的程度因企业法人股东所持股权份额的大小和其他因素的影响而有所不同，但这种公司权力机构的重构对中国的上市公司而言，无论如何是一种历史的进步。
（三）经理人约束与激励机制
在国家股作为控制股股东的上市公司中，总经理一般是由改制前的国有企业领导人出任，并且通常是由政府组织部门来任命的，因此其具有双重的身份和人格。可以认为这些上市公司经理人的约束与激励机制与改制前的国营企业基本上是相同的，虽然有一些形式上的变化但没有本质的区别。通常，经理人员与政府博弈的结果是一部分经理利用政府产权上的超弱控制形成事实上的内部人控制状况，同时利用政府行政上的超强控制推卸责任，转嫁自己的风险。
在激励与约束制度中，对经理行为产生决定性影响的制度主要有两个，即收入制度和组织制度。对于经理人员来说，收入制度的实质不在于收入水平的高低，而在于参与剩余分配的程度。因此，经理是否持有本企业的股份，其报酬中有多大的程度与绩效挂钩，历来成为经济学家判断收入制度是否有效的一个基本标准。组织制度是从经理的形成、权利赋予程度、评价、考核与监督等方面进行激励与约束经理行为的一系列制度规则。在90年代推行的股份制试点中，一些上市公司实行了经理人员持股的做法，这在一定程度上增加了经理收入与绩效挂钩的紧密程度，然而调查表明组织制度的变化较小。
国家股转让对上市公司治理结构影响的一个主要方面是使企业经理人的组织制度发生根本性的变化，从而突破了20年来企业改革的传统路径，即在行政主管部门任命经理人员的组织制度基本不变的条件下，以放权让利、调整政府与企业的分配关系和改革经理人员的收入制度为改革主线。国家股东转移控制权后，总经理由行政部门任命的机会减少，法人股大股东对总经理的选择将更加注重个人经营才能，并有可能通过董事会来对总经理施加约束。因此这种改变对形成股东与经理人之间的有效“契约”关系和建立一个有效的代理人激励约束机制是有利的。我们考察Ⅰ类25个样本的结果发现，法人大股东入主上市公司后存在更换并委派总经理的倾向。有17个案例总经理进行了更换，其中有13个案例的新任总经理由新进入的法人大股东委派，没有更换总经理的案例也均由新的董事会重新提名与任命。
在建立对经理人的激励机制方面，王贤英所作的一份统计分析可能说明一些问题，该分析表明上市公司总经理的年收入与公司的业绩好坏并不相关。这意味着在上市公司中并不存在一个对经理人的有效激励机制。其可信的解释是国家股股东对经理人的激励将主要的不是体现在经济待遇上，而在政治与行政上。至于国家股股权转让于企业法人后是否在对经理人的激励机制方面有所改善，我们尚缺乏足够的实证。不过我们认为至少从理论上讲，由于企业法人在建立约束与激励机制方面的动机较国家股股东而言，更多地注意于企业效益方面而相对弱化政治的鼓励，从这个角度来看，国有股权转换为企业法人股权至少为经理人的约束与激励机制赋予了更多的经济意义。
需要指出的是，国家股授权上市公司母公司经营的模式在上市公司建立有效的约束与激励机制方面存在着问题。在现代公司中，调整出资者和经营者在企业中各自占有的剩余支配权比例是改进产权契约的一条基本途径，其目的是，通过合理调整剩余支配权比例，形成对经营者最有效的激励，使企业创造出最大化剩余。而在两权合一所形成的公司治理结构中，一次性地将全部利润的剩余支配权授予给企业，政府便失去了调整归企业支配的剩余占全部剩余的主动权，从而失去了激励企业的主要手段，更为严重的是在上市公司存在内部人控制失控的状态下，这种授权下的对剩余支配权无疑将导致更为严重的国有资产流失。
（四）内部人控制的控制
内部人控制通常指企业的非财产所有者包括经营者、工人、主管部门等获得与其剩余索取权不相称的剩余控制权。或者说是企业的权利制衡关系被扭曲，内部人不仅拥有合法的权益，也拥有不合法的权益。已有很多的文献对中国国有企业的内部人控制现象分析，对内部人控制所产生的问题也有详尽的论述，问题包括过分的在职消费、信息披露不规范、短期行为、过度投资、转移国家资产、不分红、忽视小股东等。
内部人控制程度至少可以用两个方面来进行考察。其一是董事长与总经理的两职合一。吴淑琨的一份上市公司实证研究报告表明，两职完全分离的案例中国家股的比例最低，占14.2%，相应地在两职完全合一的公司中，国家股的比例较高。何浚的一份研究报告表明，上市公司的内部人控制现象与股权向国家股股东或法人股股东的集中有关，国家股在公司中所占比例越大，公司的内部人控制越强。在我们的25个样本中，有16个样本是董事长与总经理两职合一的，转让后两职合一的样本减少到6个。
按照委托一代理理论，现代公司的代理问题表现为企业内部高层管理人员与股东的利益冲突，代理人具有“败坏行为”与“逆向选择”的动机。因此两职合一势必导致董事会监督独立性的丧失，两职合一意味着总经理自己监督自己，这与总经理的自利性是相违背的。因此董事长与总经理两职应进行分离，以维护董事会的独立性和有效性。从这个意义上而言，国家股转让所导致的上市公司两职合一现象的减少对形成有效的公司治理结构具有积极的推动作用，尤其是在两职合一与国家股股东缺位同时存在的情况下更加具有现实意义。
董事会成员构成是反映内部人控制程度的另一项指标。在英美法系和日德法系的公司治理结构中，其董事会的成员一般由公司内部高级管理人员和公司外部董事所组成，公司的大股东通常不进入董事会，换言之，在当今两种类型的公司治理结构模式中公司的内部人控制是一种普遍的现象。在日本，内部人把持董事会这个公司的权利执行机关的程度尤为突出，有人曾将日本的这种状态形容为对企业法人的“架空机制”。在我国的上市公司中，内部人所包括的范围则相对要广泛一些，不仅包括公司高级管理人员和内部职工，还包括上级主管部门以及母公司的高级管理人员。内部人占董事会成员的比例可以用“内部人控制度”指标进行计算。何浚的一份研究报告中所作的统计分析结果表明，中国上市公司的“内部人控制度”为67%。
在我们分析的样本中，上市公司的内部董事转让前占据董事会的绝大多数席位，25个样本中，内部董事占全部董事的平均数为61%，有的公司如湘火炬的董事会成员更全部由内部人担任。国家股股权转让后，样本公司的内部董事则显著减少，平均占董事会总人数的比例降为35%。绝大部分样本公司的董事会中，外部董事多于内部董事，有的样本公司如一汽金杯和ST华联的董事会改选后，其成员则全部由外部董事担任。
如何使内部人控制保持在合理的限度之内，避免由内部人控制的失控所导致的对股东利益的损害是现代公司治理机制所寻求的目标。在当前世界上两种典型的公司治理模式中，股东对内部人控制的制约机制一般只是在企业的非正常经营时期才会起作用，日本公司通过股东的联合行动与银行的债权约束来达到防止内部人控制的失控，德国公司的股东通过进入监事会而实施对理事会（经营决策机构）的监控也有效地阻止了内部人控制的权利滥用，美国公司则通过外部接管和股东用脚投票等市场行为对公司的内部人控制产生强大的约束力。但是在中国这样一个有着特定的市场基础和历史背景的国家中，股东尤其是企业法人大股东对公司的治理机制而言却是必不可少的。我们认为，国家股股权转让尤其是国家股作为绝对控股股东的转让，其结果将使上市公司的内部大控制，由于法人大股东的进入而有可能被限制在一个相对正常的范围之内，这种对内部人控制的约束正是通过增加外部董事，尤其是法人大股东委派的董事，改变董事会成员构成，避免董事长与总经理合一的途径来实现的。
四、结束语
国家股股权转让于上市公司治理结构优化的途径在于，通过增加法人股股东的持股比例和法人股大股东的引入改变上市公司的股权结构，从而从根本上避免了国家股股东在公司治理机制上的混乱，也使得上市公司治理机制的建立不再局限于通过解决“所有者缺位”问题来实现。法人股大股东的引入，使上市公司从“所有者缺位”导致的治理主体“虚拟化”中，找回了一个实实在在的法人治理主体，而法人治理主体的重新确立则将显著地改变上市公司原有权力机关的构造与功能，并在股东和经营者之间建立起一个相对有效的权力制衡机制和激励机制。
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