基于实际活动操控的盈余管理研究——国外文献述评及启示，本文主要内容关键词为：盈余论文,述评论文,文献论文,启示论文,国外论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
目前学术界已对盈余管理进行的大量研究多基于应计利润的盈余管理(Accrual-based earnings management)，实际活动操控的盈余管理在最近几年才开始受到国际学术界青睐，但国内关于实际活动操控的研究极少，张俊瑞、李彬等(2008)首次验证了微盈公司相对于非微盈公司存在利用销售操控、费用操控和生产操控来实现保盈目的的实际活动操控行为[1]。虽然相对于较为成熟的应计项目盈余管理研究而言，近年才涌起的实际活动操控的盈余管理研究文献屈指可数，但西方学者对此已形成的卓有成效的相关研究依然值得借鉴。布鲁斯和蒙查特(Bruns和Merchant，1990)通过对649位高管问卷调查，发现其更倾向于实际活动操控而非应计项目操控来管理盈余；格雷厄姆等(Graham et al.，2005)通过对401位高管问卷调查和访谈，不仅证明上述现象，更发现78%的高管人员为实现当期平滑盈余的目标，会以牺牲公司长远价值为代价操控真实活动。罗伊秋哈瑞(Roychowdhury，2006)实证检验了公司为达到保盈目的更有可能实施实际活动操控的盈余管理行为[2]。科恩等(Cohen et al.，2010)也证明了股权再融资的公司会通过实际活动操控管理盈余，并且相对于应计利润管理而言，由实际活动操控所形成的股权再融资后公司绩效下降的更为显著[3]。真实盈余管理的独有特征是，管理层通过实际商业活动操控(例如研发费用R&D投资、资本投资、超额生产、长期资产的销售与分配等)来管理盈余。当前国际学术界关于真实盈余管理的有限研究主要包括真实活动盈余管理的方式识别(经营活动、投资、财务活动)、影响因素(董事会独立性、CEO执业观念等)、经济后果(极大地降低长期获利能力、改变公司资本结构、相互影响、对公司未来绩效的长远影响、潜在成本)、投资者对真实盈余管理的反应、应计项目操控与实际活动操控的相互影响及管理者对之选择的“啄序”理论等主要方面。为此，本文对国外现有基于实际活动操控的盈余管理研究相关文献进行全面梳理；第二部分回顾真实活动盈余管理方式识别的相关研究；第三部分回顾真实活动盈余管理经济后果的相关研究，以及真实活动盈余管理投资者反应的相关研究；第四部分回顾应计项目操控与实际活动操控关系的相关研究；第五部分着重分析了真实活动盈余管理手段的四种计量模型；最后本文的研究结论及对未来研究的进一步展望，为提高我国盈余信息质量、改进公司治理机制提供方向。
二、真实活动盈余管理的方式识别
格雷厄姆等(Graham et al.，2005)对美国400名高管人员进行调查后发现有充足证据显示管理层有操控真实商业活动的动机去管理报告盈余，被调查的高管中有80%都承认会降低在R&D(研发支出)与广告支出等可操控费用来实现某些特定盈余目标；其中一半高管会延期新项目的实施来实现盈余目标，即使这种延期行为可能降低公司价值[4]。与其研究发现一致，较早的研究也发现了大量真实盈余管理的经验证据，例如通过不同形式的经营活动、投资、融资交易来管理盈余①。
真实盈余管理方式主要有两种类型：第一，经营与投资活动包括：降低可操控费用(如R&D研发支出、SGA②销售、一般支出、管理费用等)；生产、投资、销售活动；长期资产销售(sales of long-term assets)；多种投资交易结构化组合施行，作为替代会计选择应计操控的更优手段。第二，融资活动，包括股份回购、股票期权、薪酬契约、股权再融资(增发新股)、利用融资工具(如套利、债转股)、多种融资活动结构化组合，作为替代会计选择应计操控的更优手段[5]。
(一)通过日常经营与投资活动操控盈余
1.降低可操控费用
巴博尔等(Baber et al.，1991)以1977-1987年的438家美国工业公司超过销售收入1%的R&D研发费用为样本，研究发现公司通过降低研发费用来增加盈余，如果当年度公司R&D费用与上一年度相比下降，那么减少的研发费用支出能够帮助公司满足盈余目标(实现正盈余的盈利目标或者比前一年有所增长)，并证实了研发费用的显著减少影响了公司报告负盈余和增加当期盈余的能力，暗示真实活动盈余管理行为会损害未来公司价值。德秋和斯隆(Dechow和Sloan，1991)以1974-1988年的405家美国制造类公司每年的巨额R&D研发费用为样本，指出高管恰好在任职末年的公司且同时R&D研发费用比上年显著下降，就可确认该公司存在潜在操控研发费用的盈余管理行为，研究证明CEO在他们任职末年会投入更少的研发费用以增加短期盈余。佩里和格林尼卡(Perry和Grinaker，1994)以1972-1990年的99家存在R&D研发费用的公司为样本，用一个R&D研发费用期望模型估计出了研发费用的正常水平，然后用公司实际发生的研发费用减去估计的正常水平以得到异常研发费用，以此测度研发费用操控活动。研究发现，当公司盈余低于分析师预测的盈余时，公司会企图削减当年度研发费用。巴戟和戴邦德(Bange和DeBondt，1998)以1977-1986年100家存在巨额研发投资的公司为样本，研究同样证明公司为了使报告盈余与分析师预期盈余之间的差距最小化，会实施降低研发费用的实际活动操控行为。冈尼(Gunny，2005)以1988-2000年共32402家公司年度样本为基础。研究通过对研发费用和SGA(销售与管理)费用预期模型估计正常水平可操控费用，发现当公司管理层操控应计利润的能力受到限制时，他们会降低可操控费用来管理盈余。哈里瓦等(Dhaliwal er al.，1994)以1979-1988年共2140个存货发出计价方法首选LIFO(后进先出法)的公司年度为样本，使用二元因变量离散选择Probit和Tobit模型分析了影响LIFO计价方法的影响因素，研究发现这种计价方法能帮助公司避免违背债务契约、保持盈余增长、降低盈余偏误以及控制其他影响存货清算的因素。
2.通过超额生产、销售折扣活动提高生产成本、降低当期经营现金流量
杰克和威尔科克斯(Jackon和Wilcox，2000)以1989-1997年美国著名的信用评级公司标准普尔COMPUSTAT数据库中所有可获得的公司数据为样本，研究发现微盈公司为了保持较少的正盈余或盈余年度增长，会通过在第四季度降价销售来避免报告损失或盈余及销售收入的降低。罗伊秋哈瑞(Roychowdhury，2006)以1987-2001年共17338家美国标准普尔COMPUSTAT数据库中可获得数据为样本，使用了两个期望模型，研究发现异常低水平的可操控费用暗示了管理层通过对可操控费用的大幅度削减来管理盈余，同时过渡的价格折扣与超额生产也可以通过引发更高的生产成本与异常低的经营活动现金净流量来操控盈余，结论是管理层会通过价格折扣、超额生产与降低可操控费用三种方式管理盈余，以期达到避免报告损失或迎合分析师盈余预测的目标。
3.长期资产销售(sales of long-term assets)
巴特(Bartov，1993)以1987-1989年共653家以资产销售收入作为主营业务收入的公司年度为样本，检验了长期资产销售收入、资产配置与资产销售前当期税前收入变更的关系，研究发现公司会相机安排长期资产销售与投资活动，以期平滑盈余和减轻债务契约的压力。布莱克等(Black et al.，1998)以1985-1995年存在长期资产销售业务的共503家澳大利亚和新西兰公司年度和696家英国公司年度作为样本，同样检测了公司当年度长期资产销售收益(或损失)及资产销售收入与售前当期税前盈余变更的关系，结论与巴特(Bartov，1993)相反，并无证据证明在这些国家的公司中存在通过资产销售操控来评价盈余的情况，这可能与这些国家属于英美法系(习惯法)有关，因为其会计准则规定允许对长期资产的账面价值进行重新评价。与之相似，加西亚等(Garcia et al.，2005)分析了在以习惯法与成文法为根基的会计准则背景下盈余管理对损失确认及时性(作为会计稳健性的一种度量)的影响，研究发现在成文法基础的会计准则背景下的国家，管理层更有动机通过盈余管理降低盈余一贯性。这提高了盈余与坏消息期间企业收益确认的联系，并发现，在控制了可操控应计项目后，在实施成文法的国家(如德国、法国)中盈余对坏消息反应的差异显著降低。赫尔曼等(Hermann et al.，2003)以1993-1997年共3068家日本公司在当年财政年度3月末的财务数据为样本，计算了来自长期资产与可市场化的有价证券的销售收入，调查了这些销售收入与管理层盈余预测偏误(如报告盈余与管理层盈余预测的差距)之间的关系，研究发现这些日本公司管理层会利用固定资产销售收入与股票投资来最小化报告盈余与管理层盈余预测的差距。
4.对经营与投资活动通过可供选择的灵活会计处理方法实施操控分类操控
海利和瓦拉(Healy和Wahlen，1999)提出“当管理层在财务报告过程中使用会计自由裁量权以及通过组合交易(structuring transactions)以期改变财务报告结果时，盈余管理便会发生”，达安(Dye，2002)将组合交易(structuring transactions)描述为“分类操控”。由于会计准则允许公司对一项商业交易进行多重选择的会计处理，并且公司基于不同动机存在不同会计选择的偏好，因此管理层可能会通过组合交易来实现客观上必须被满足的官方管理目标。已有一些文献证实了管理层会通过对多样化的商业交易分类组合操控来增加报告盈余或提高财务杠杆比率的实例，比如企业并购(business Acquisitions)、租赁、可转换债券与股权投资等。
科密斯科和马福德(Comiskey和Mulford，1986)以1982年美国标准普尔年度报告中股权结构处于5%～50%地位共1255家公司为样本，比较了股权投资分别略低于和略高于20%盈余门槛的公司数量，调查了这两组投资样本在获利能力上的区别，研究发现在20%的盈余门槛上存在极高的股权集中度；当投资报告盈余时，公司管理层会利用长期股权投资的权益计价法夸大投资；反之则会弱化投资。豪夫和托马斯(Imhoff和Thomas，1988)以1976-1979年公开披露租赁会计信息的所有公司为样本，研究了公司采纳SFAS NO.13③对经营租赁与融资租赁处理方式后资产现值的区别，发现公司在适应这一条租赁会计准则方面通过从融资租赁向经营租赁方式有选择的灵活转换，能够减轻新的租赁会计准则对财务杠杆和会计收益率的负面影响。米特斯特等(Mittelstaedt et al.，1995)研究了美国SFAS106关于退休年金会计准则与卫生保健费用降低之间的关系，以1988年202家非盈利与非金融公司披露的卫生保健费用为样本，研究发现在适应SFAS NO.106④会计准则期间，公司会削减卫生保健费用，以期降低该会计准则要求确认卫生保健负债而可能会降低报告盈余的负面影响。埃尔等(Ayers et al.，2002)以1990-1996年198家股份置换式收购重组⑤公司为样本，研究发现公司在收购重组(Mergers和acquisitions，M&A)交易时会根据财务报告动机相机选择合并会计的购买法或者联营法，并且公司乐意为联营法支付更显著的费用补偿。其研究证明了公司会使用“合并利益”的会计处理方法，通过避免并购资产账面价值的增加或暂时性盈余的产生来管理盈余。
(二)通过融资活动操控盈余
1.通过股票回购实施盈余管理
股票回购会降低公司现有普通股本额，因此可能会在特定条件下增加每股盈余(EPS)⑥。股票回购是指上市公司利用债务或留存收益融资，并以一定的价格购回公司已发行在外的普通股的行为。股票回购的方式主要有公开市场回购、要约回购和私下转让等方式，其中公开市场回购是最主要的方式，是指公司在股票市场以投资者的身份，按照公司股票的当前市场价格进行回购。公司在股票回购完成后，或将所回购的股票注销，或将其作为“库存股”保留，仍属于发行在外的股份，但不参与每股收益的计算和收益分配，是公司股本缩减的主要方式。
20世纪50年代以前，在传统的西方公司理论中，公司资本一经注册便立即得以确认并表现为一定数量的资产。因为公司资本的变动无论是对股东来说或是对债权人的利益均有重大的影响。就对股东而言，公司资本的降低意味着减少了其持有股份的价值；而对债权人而言，公司资本是债权设置和债权得以履行的基础，公司资本的减少可能直接使之受到受损。因此，20世纪50年代以前的公司理论一直强调资本保持，即公司应当保持原有的资本不得随意减少资本。当时，尽管有部分股份公司以各种形式进行股票回购或变相回购，但不论大陆法系还是英美法系国家均对股票回购实施了严格限制。在20世纪50～70年代，随着理论和实践的深入，股票回购的优缺点逐渐得到了广泛认同：首先，公司取得自身股份并不必然导致公司资本的减少，如果公司以盈余取得自身股份，并不注销所得股份，则公司的股份资金将不会减少，且不会直接损害债权人的利益；其次，即使公司股份资本减少，亦不是或不完全是公司取得自身股份的目的，而是其结果：同时，随着有关股票回购理论研究的深入与突破，各国对股票回购的态度开始发生了转变，并不再一味禁止这个股份公司用于资本运作的工具，而是立法予以规范和保护。因此，随着法律禁锢的打开，股票回购活动就逐步发展并盛行起来。
随着国际资本市场对回购这种资本运作工具的逐渐认可，公司在控制公开市场股票回购项目的时机选择及回购规模上具有相当的灵活性，并且不被要求披露回购交易的细节。因此，瑞贝尔等(Hribar et al.，2006)提出股票回购是管理EPS的很好的工具，并通过实证检验证实，公司为了迎合分析师预测盈余而进行的股票回购造成了股份回购与大量增长的EPS不成比例的现象；虽然作者并没明确地检验回购时机，但是他们推断，实施盈余管理的公司通常在第一季度以前就进行股份回购，并且回购时机会影响对EPS的影响，回购发生在某一季度的时间越早，对报告每股盈余的影响就越大。本等(Ben et al.，2003)研究发现公司会通过股票回购减轻员工股票期权对于冲淡每股盈余(EPS)的稀释效应。
2.通过使用股票期权的薪酬激励方式实施盈余管理
财务会计准则委员会第123号准则(SFAS123)要求公司应当就使用公允价值或者遵照会计原则委员会第25号意见书(APB25⑦)的要求使用真实价值会计方法作出说明。使用真实价值基础的会计方法的公司一般不会记录期权补偿费用，但如果使用SFAS123的公允价值方法衡量员工股票期权，将会被要求披露补偿费用。这是因为：APB25运用内在价值法计量股票期权。根据这一方法，补偿成本只限于计算日(通常是授予日)股票的市场价格与行使认股权的价格的差额。由于大多数所谓的合格固定认股权(即符合税法的有关规定而列入可扣减费用的计划)其行使价格至少会等于计算日的市场价格，不会产生需确认的补偿成本。而在SFAS123中，使用的是公允价值法。在衡量员工的股票期权和类似股权工具时，考虑了许多因素，包括股票期权的时间价值，即可以延迟决定是否行使认股权，直至到期日或之后认股权仍有效的日期，从而产生的价值，这样通常会导致补偿成本的确认。根据SFAS123，如果员工股票期权的行权价格(exercise price)等于或高于潜在股票市场价格，公司可以选择不确认任何与期权相关的补偿成本。因此，股票期权被认为是一种比现金或股票补偿所付成本更少的一种薪酬补偿方式。过去的研究证明公司会调整期权的授予状况来保持盈余增加的趋势及满足分析师预期，由于股票期权构成了员工薪酬补偿的一部分，因此管理层会首先考虑通过期权授予的数量来管理盈余。马苏娜(Matsunaga，1995)发现当公司盈余低于目标水平时，以及当管理层采纳其他增加收入的会计选择时，公司会发行更多的员工股票期权。这一发现暗示着发行股票期权构成了公司盈余管理的策略之一。凯特等(Cater et al.，2006)研究证实，公司出于对满足盈余目标(如逐年递增盈余或分析师盈余预测)及获得外部融资需求的考虑，会影响公司在CEO薪酬实施股权激励计划时对股票期权与限制性股票的选择，并且公司如果出于财务报告视角的考虑，会增加对股票期权的授予而减少限制性股票。这一结果暗示了在SFAS123下对股票期权更有利的会计处理方式会导致公司在CEO薪酬支付中更多地使用股票期权。开米布拉夫和路易斯(Kimbrough和Louis，2004)在公司盈余目标对股票期权影响的研究方面也得到了同样的发现。
3.利用融资工具进行盈余管理
利率、国外汇率与商品价格的波动都会影响到公司经营活动净现金流与盈余的波动性。衍生金融工具(financial derivatives)是一种减少以上因素对盈余所造成的不确定性的一种流行的套期保值(hedging)工具。巴顿(Barton，2001)使用美国财富500强公司为样本，发现公司会使用衍生金融工具与应计项目作为代理变量来平滑季度盈余。品克斯等(Pincus et al.，2002)调查了石油及天然气公司如何按一定次序使用衍生金融工具与应计项目来降低公司盈余波动，研究发现，公司首先会决定针对石油及天然气价格风险实施套期保值策略(hedge risk exposure；hedging stategy)的幅度，然后再在第四季度使用应计项目管理剩余盈余的波动性。
除了使用衍生金融工具进行套期保值的真实盈余管理，前人研究还证实了公司会通过债转股来实施盈余管理。汉德(Hand，1989)研究发现，在20世纪80年代，债转股是一种流行的公司融资工具。在一项典型的债转股交易中，公司将一项长期债务废止，同时将债权关系转为股权关系，当公司以一定折扣回购公司债务时，公司会在当期盈余中记录一笔收益。如果债转股交易满足IRS第108章(e8)条款的规定，则来自债转股交易所确认的会计收益可以免税。公司会使用来自债转股所得到的会计收益弥补季度报告盈余的暂时性渐少额，来自债转股所确认的会计收益能够帮助公司迎合分析师季度盈余预测并即时降低盈余差异。研究也调查了债转股交易活动的时机选择，并发现结果与盈余平滑假说一致：债转股交易活动均匀地发生在每一会计年度之内，但在每一季度，债转股交易更趋向于集中发生在每季度末。作者提出，接近季度末时，公司能够估计出应计项目与分析师预测盈余之间的差异，然后会在季度末期实施债转股交易以降低盈余差异。汉德等(Hand et al.，1990)调查了公司实质上意图终止债务的动机，研究发现公司终止债务是为了平滑年度盈余而非季度盈余，目的是为了避免相关债务契约的限制或者能够使用手边的超额现金；同时发现公司终止债务关系的行为主要集中在第四季度。
4.通过灵活组合融资交易实施盈余管理
马楚德和温德姆(Marquard和Wiedman，2005)研究发现公司通常会发行有条件的可转换债券代替传统的可转换债券以期避免稀释每股盈余(EPS)，且研究证实了发行有条件的可转换债券与EPS基础的高官薪酬呈正相关关系。SFAS128要求在利润表上列报基本的和稀释的每股经常项目收益以及基本的和稀释的每股净收益，并且在计算西式的每股净收益时要考虑可转换债券的影响。按照会计准则的要求，在特定情况下，可转换债券可能引起稀释的每股净收益的降低，然而如果当股价到达某一特定水平之前(即低于特定目标水平之前)，可转换债券能够有条件地转换成股票，那么公司就可以在计算稀释的每股净收益时将有条件的可转换债券排除在外。
三、真实盈余管理的经济后果
当公司变更真实商业活动的时机或实质来管理盈余时，他们实际上偏离了正常的企业经营活动。这一真实商业活动的变更可能会偏离原本企业最优商业活动计划并可能为企业带来相当大的成本。
以前的研究调查了SFAS第二号准则⑧对公司研发费用(R&D)的影响，发现SFAS NO2对公司所强制要求的研发支出全部费用化的会计准则会导致公司降低研发费用支出并作出次优的研发投资决策。例如，公司可能会选择次优的固定资产或不动产投资代替最优的研发投资，因此而产生更低的净现值。
格雷厄姆等(Graham et al.，2005)对美国400名公司高管进行了调查并发现，公司管理层乐于操控真实商业活动以期实现盈余目标，即时这样做会导致长期公司价值下跌也在所不惜。被调查的CEO与CFO们承认，他们在实现短期盈余目标与长期最优商业决策之间面临着一个平衡点的选择。就管理层牺牲真实商业资源去管理盈余的程度而言，有55%的受调查管理层承认，他们会为了实现分析师盈余预期、增加当期盈余而选择放弃正的净现值(NPV)项目。过去的研究也调查了真实活动盈余管理对公司未来绩效、股票回报波动性及股票回购时价格支付的影响。
(一)真实盈余管理对公司未来经营绩效的影响
迄今为止只有很少一部分文献研究了实际活动操控的重要性以及偏离企业正常商业策略对公司未来绩效的影响与经济后果。对研发费用、资本投资及生产等商业活动的操控在经济实质上偏离了企业正常经营计划，因此可能会潜在地导致企业未来业绩下滑(Gunny，2005；Roychowdhury，2006)。但是徐和泰勒(Xu和Taylor，2007)发现偶尔为之的、程度适中的真实盈余管理也许不会对未来经营绩效产生显著的负面影响⑨。
本等(Bens et al.，2002)证实了员工股票期权执行计划与股票回购之间的正相关关系及员工股票期权与研发费用、资本化费用支出的负相关关系。这一结果暗示了公司在行使大量员工股票期权的过程中，为了补偿被稀释的每股净收益，公司会削减投资以为股票回购筹备资金。然而在降低研发费用及资本化费用支出是否会导致未来资产报酬率(ROA)下降的研究方面，作者并未发现有力的证据。
冈尼(Gunny，2005)调查了真实盈余管理(降低R&D研发费用、SG&A销售、管理及一般费用、降价促销、确认长期资产销售所得)对随之而来的经营绩效所产生的经济后果。其研究结果证实了，实施真实盈余管理的公司，其未来盈余及经营活动净现金流会显著地下降。
徐和泰勒(Xu和Taylor，2007)调查了为了迎合分析师预期而实施的真实盈余管理对公司未来业绩的影响，得到的结论与Gunny(2005)相异，研究发现为了满足分析师盈余预期而实施真实活动盈余管理的公司，其未来经营绩效并不会经历显著的下跌，并且作者通过深入研究真实盈余管理活动发生的频率及重要性发现，公司操控真实活动是偶发的，并控制在适度规模范围之内。以上不同文献结论的不同，可能是由于作者所选取的识别公司真实盈余管理的标准不同，冈尼(Gunny，2005)提出，实施真实盈余管理的公司是指那些同时从事异常经营活动并且存在较高净经营资产(NOA)与销售收入比率⑩，并发现相对其他公司而言，实施了真实盈余管理的公司未来业绩表现更差。然而鲍尔顿和西姆科(Barton and Somko，2002)研究证实存在高资产报酬率(ROA)的公司，如果不考虑真实活动盈余管理的影响，在未来仍旧可能显示出较低的公司业绩。因此，Gunny(2005)的研究可能存在自选择偏差。徐和泰勒(Xu和Taylor，2007)没有使用净经营资产(NOA)比率作为衡量标准，他们提出实施真实盈余管理的公司是为了迎合或突破分析师盈余预期而实施实际活动操控(如研发费用操控、生产操控和销售操控)的公司，并且为了控制在实施真实盈余管理之前公司经营绩效的差异，他们使用了相应的匹配样本，因此后者的结论更为可信。
(二)真实盈余管理对股票回报及回购价格的影响
王(Wang，2006)研究了通过实际活动操控实施盈余平滑对股票回报和收益波动性的影响，经过分析作者发现，真实盈余管理会以外部投资者不可观测的方式消耗经济资源，因此对外部市场而言，增加了根据被平滑之后的报告盈余推断公司真实价值的困难；研究结论也为收益平滑会增加未来收益波动性提供了实验性的证据。徐和泰勒(Xu和Taylor，2007)研究了通过股票回购实施真实盈余管理的成本，发现通过股票回购实施真实盈余管理的公司相对那些基于其他目的施行股票回购的公司而言，会以高于公司股票真实价值的更高价格买回股票。
(三)真实盈余管理的投资者反应
1.市场能够“看透”真实盈余管理吗？
目前仅有少量文献就市场能否“看穿”真实盈余管理并理解它对报告盈余的影响方面提供了实验性证据。林等(Lin et al.，2006)研究了公司为迎合分析师盈余预期所使用的一整套综合盈余管理工具，包括降低盈余的预测引导、降低可操控费用、提高可操控应计利润、分类转移、超额生产与销售折扣等。研究发现投资者能够识别公司管理盈余的手段，并能够适当地调整股票回报率以满足盈余目标，例如，实际活动操控(如削减可操控费用、通过提供宽松信贷期限及销售折扣增加销售)行为使得为满足或打破分析师盈余预期的保险费降低了30%。类似地，瑞巴尔等(Hribar et al.，2006)研究发现，通过股票回购实施的盈余管理会使得市场对超额盈余大打折扣。
然而，以上研究都证实了虽然由盈余管理所引致的盈余市场反应会减少，但相对于未实现分析师预期的公司而言，为能满足分析师预期而实施真实盈余管理的公司仍会有显著更高的股票回报补偿。这一结论暗示作为弥补未能实现盈余预期的回应，真实盈余管理能够帮助缓和负的股票价格。
2.减缓真实盈余管理的因素
迄今为止只有少量文献研究了减缓机会主义操控研发费用的因素。一些学者发现机构所有者为避免盈余下降会采取措施以减少管理层降低研发费用支出的动机。陈(Cheng，2004)对高管薪酬委员会是否会对管理层降低研发费用的机会主义行为有所响应进行了研究，发现当CEO接近退休时以及当公司面临较少的损失或收益下降时，在研发费用支出与CEO年度薪酬之间的显著正相关关系会阻碍CEO通过降低研发费用实施的真实盈余管理行为。她的发现暗示了高管薪酬委员会能够识别、理解并阻止对研发费用的机会主义操控行为。与布什(Bushee，1998)和陈(Cheng，2004)的研究一致，罗伊秋哈瑞(Roychowdhury，2006)也证明了机构投资者的存在会减缓管理层经营活动操控行为。
四、各种盈余管理方法之间的关系
(一)应计项目操控与真实盈余管理相互替代
由于报告盈余是潜在商业经营活动与记录交易的会计选择的最终结果，因此，公司可能通过操控应计项目与真实活动两种手段灵活使用来管理盈余[6]。巴顿(Barton，2001)研究发现公司会同时使用衍生金融工具与应计项目操控来降低盈余波动性。林(Lin et al.，2006)研究发现公司会同时使用一套综合的盈余管理工具来迎合或打破分析师盈余预期，并发现公司会通过上扬应计利润、通过操控真实商业交易活动、通过机会主义将费用从核心费用支出向特殊项目分类移位(McVay，2006)(11)等综合的盈余管理手段来增加报告盈余。此外，公司也会通过盈余引导来管理分析师盈余预期。
(二)管理层在选择应计项目操控与真实盈余管理操控手段时的偏好
当公司通过实际活动操控管理盈余时，会消耗公司经济资源并偏离正常商业计划。前人已研究证实真实盈余管理会潜在地为公司未来业绩带来负的经济后果与公司价值的降低。由于应计项目管理不会消耗现金并且相对实际活动操控而言成本更低，因此应计项目操控相对真实盈余管理而言可能是管理层更为青睐的一种盈余管理手段。
布莱克等(Black et al.，1998)研究发现相对于不允许重新评估长期资产账面价值的国家，那些允许重新评估长期资产账面价值的国家中使用资产销售来平滑盈余的行为更不显著，这一发现暗示了管理层相对于实际活动操控而言更为青睐应计项目操控的盈余管理方式。黄等(Huang et al.，2006)调查了中国上市公司的盈余管理，研究结果证实了盈余管理不同手段中存在一定的级别顺序选择，他们发现，出于最低获利水平的公司面临着退市风险，为了提高股票市场的资本占有率，公司最初会选择上扬应计利润来提高盈余；当公司通过应计项目操控上扬盈余用完了会计自由裁量权(accounting discretion)时，才会转而实施实际活动操控的盈余管理以满足盈利目标。
然而，当管理层在实施应计项目操控增加盈余时，如果其能力受到限制，那么应计项目操控会变得比平时更为困难。例如，公司在大量使用应计项目操控的盈余管理时面临更高的监管部门审查与遭受股东法律诉讼的风险。陈(Chen，2004)研究发现那些通过应计操控上扬盈余时会计自由裁量权更少的公司，不能实现管理层盈余预期的可能性越大，并且应计项目操控的成本会超过实际活动操控的成本，因此会阻碍应计操控的盈余管理。
由于应计项目操控要受到会计自由裁量权的限制，这时在现实中实际活动操控的盈余管理相对就成为一种成本较低的盈余管理手段，所以公司更加可能实施真实盈余管理。张(Zang，2005)研究发现，公司在应付联邦政府对公司集体诉讼(如环境污染集体诉讼、消费者集体诉讼等)之后增加的法律诉讼风险时，会通过诸如降低研发费用或超额生产的实际活动操控而非应计项目操控来管理盈余。徐和泰勒(Xu和Taylor，2007)研究发现当公司操控应计利润的能力受限时，会有更大的可能性通过股票回购来管理盈余。王和苏珊(Wang和D'Souza，2006)研究发现，当管理层通过应计利润操控增加盈余的会计自由裁量权受到限制时，更可能通过削减研发费用来增加盈余。
会计管制(Accounting Regulations)会限制公司操控应计项目的能力，因此也会引发真实盈余管理[7]。艾薇儿和瓦格豪夫尔(Ewert和Wagenhofer，2005)模拟了更严格的会计准则对公司盈余管理行为的经济后果，研究发现，在一个理性预期均衡模型下，更严格的会计准则会限制管理层操控应计项目的会计自由裁量权，同时会导致成本更大的真实活动盈余管理，因此，在收紧的会计准则背景下，盈余管理的总体规模并不会减少。
已有文献也支持了艾薇儿和瓦格豪夫尔(Ewert和Wagenhofer，2005)的研究结论。科恩等(Cohen et al.，2005)研究了真实盈余管理的不同形式，包括通过价格折扣促销、通过增加生产报告更低的产品销售成本、降低广告费用、研发费用R&D支出、销售与管理费用SG&A支出，发现随着监管部门监督力度与诉讼风险的加大，应计项目操控的盈余管理水平在萨奥法案(SOX)通过之后显著下降，同时实际活动操控的盈余管理水平显著上升。科尔等(Koh et al.，2007)研究发现在SOX法案实施之后，管理层为满足分析师盈余预期，会更多地依赖于盈余引导(earnings guidance)而非应计项目操控，这一结论与科恩等(Cohen et al.，2005)的研究结论一致。
扎若彬和奥斯瓦德(Zarowin和Oswald，2005)调查了英国公司关于研发费用处理的会计选择对公司为实现盈余目标而进行盈余管理的影响(12)，研究发现当公司选择将研发支出费用化处理时会通过削减研发费用成本来管理盈余。然而，对研发费用资本化处理的公司不会削减研发费用成本。此外，公司通过应计项目操控来增加盈余，例如通过增加被资本化的研发费用成本比例来降低研发费用。其研究暗示了更严格的会计准则会限制管理层操控应计项目的能力，因此他们会转而选择成本更高的实际活动操控来管理盈余。
纳尔逊等(Nelson et al.，2002)调查了使用原则基础与规则基础会计准则进行盈余管理时的审计师意见，研究发现，在使用刻板严格的规则基础会计准则时，管理层为了满足精确的会计准则要求，更可能通过实际活动操控盈余，同时审计师不太会要求管理层就被操控的财务报告进行调整。这一研究结论与Nelson's(2003)的结论一致，后者同样发现，当管理层面临多重可供选择的会计处理方式时，明确的规则导向制准则增强了管理层通过实际活动操控财务报告结果的能力。
另一方面，格雷厄姆等(Graham et al.，2005)通过提供调查证据证实了管理层在选择盈余管理工具时更为偏好实际活动操控胜过应计项目操控。这一结论与皮卡斯等(Pincus et al.，2002)、张(Zang，2005)、黄等(Huang et al.，2006)的研究结论并不一致。Graham et al.(2005)对这一结果给出了自己的解释，认为诸如美国安然公司和世界通讯公司的会计丑闻所造成的后果以及萨奥法案对公司强制要求满足的鉴证要求，改变了管理层以往通过应计项目操控盈余的偏好，而更青睐于实际活动操控的盈余管理。
(三)管理层选择应计项目操控或实际活动操控的“啄序理论”(13)
已有少量关于真实活动盈余管理的文献研究了应计项目操控与实际活动操控是同时进行还是存在先后顺序。张(Zang，2005)研究发现，应计项目操控与实际活动操控是先后决定实施的，实际活动操控选择时机在应计项目操控选择时机之前。皮卡斯等(Pincus et al.，2002)在研究管理层平滑盈余时所采用的盈余管理手段时发现了相似的证据，他们发现石油与天然气公司的管理层首先会决定为了避免石油价格套利风险会采用的衍生金融工具的幅度，然后在第四季度才通过操控异常应计项目来平滑盈余。
(四)管理层在操控应计利润时的能力受到限制
巴顿和斯米克(Barton和Simko，2002)研究发现，净经营资产(NOA)反映了以前会计选择的累积效应，就损益表与资产负债表的衔接关系而言，以前乐观主义的应计项目调整累计在资产负债表上并夸大了净经营资产。由于在GAAP下会计自由裁量权受到限制，管理层在一段时期内乐观的会计假设降低了下期做出相同乐观会计假设的能力。因此，净经营资产被夸大的程度代表了管理层在未来期间与当期相比出于乐观主义操控应计项目所受限制的水平。作者使用了行业调整的净经营资产对销售收入的比率(NOA)作为资产负债表被夸大程度的代理变量。类似地，一些研究采用了行业调整的NOA比率作为公司应计项目操控能力受到限制的衡量标准，然而，正如德丰(Defond，2002)所指出的，净经营资产的正常水平可能同时被行业以及其他与盈余管理无关的因素所影响。因此，行业调整的NOA比率可能并不是一个最合适的代理变量。
徐和泰勒(Xu和Taylar，2007)发展了一个用来估计NOA正常水平的期望模型，这个模型将估计的净经营资产正常水平表示为销售收入、企业生命周期、资本集中度的函数。异常NOA从期望模型的回归残差中获得；估计的异常NOA衡量了资产负债表被夸大的程度，因此可以作为会计自由裁量权(会计灵活性)的代理变量。
五、真实活动盈余管理手段的计量模型
许多真实盈余管理研究为了识别潜在的真实盈余方式，通过使用不同的预期模型估计商业活动的异常水平来实现。不同于传统海利(Healy，1985)模型、琼斯(Jones，1991)等提出的应计项目模型，现有的少量文献提出了衡量正常水平可操控费用、生产成本、经营活动净现金流与长期资产处置利得(或损失)等的期望模型，真实盈余管理的幅度即商业活动的异常水平便可从期望模型回归得到的残差中获取。
(一)正常水平可操控费用计量模型
伯杰(Berger，1993)最先提出了基于避税动因的正常研发费用估计模型，佩里和格林娜(Perry和Grinaker，1994)在其基础上发展了一个为识别通过操控研发费用支出而实施盈余管理的研发费用正常水平期望模型。每一公司模型在估计时所使用的数据与样本期间有12年的间隔，估计参数被用来预测每一公司在每一样本期间的正常研发费用。
式中：R&D是研发费用支出；
S是销售收入；
Fund是非经常项目之前的收入加上研发费用与折旧费；
CAP是资本化支出；
IR&D是按照标准行业划分四位编码计算的第i公司第t年的研发费用支出与所有公司销售收入的比率；
ICAP是按照标准行业划分四位编码计算的第i公司第t年的资本化支出与所有公司销售收入的比率；
GNP是第t年的实际国民生产总值，是考虑到通货膨胀因素并加以扣除的GNP，等于名义GNP除以GNP紧缩指数。
Gunny(2005)发展了Berger(1993)的模型，提出了更为合理的正常水平研发费用估计模型：
式中：R&D是研发费用支出。
TA是总资产；
IntFund是非经常项目之前的收入加上研发费用与折旧费。
Q即托宾Q值，是比较作为经营主体的企业的市场价值是否大于给企业带来现金流量的资产的成本，它可以用来衡量企业使用资源创造的价值增加值是否大于投入的成本。企业市价(股价)与企业的重置成本之比。当Q＜1时，即企业市价小于企业重置成本，经营者将倾向也通过收购来建立企业实现企业扩张。厂商不会购买新的投资品，因此投资支出便降低；当Q＞1时，弃旧置新。企业市价高于企业的重置成本，企业发行较少的股票而买到较多的投资品，投资支出便会增加；当Q=1时，企业投资和资本成本达到动态(边际)均衡。
CapExp是资本化支出。
MV是权益市值。
同时，Gunny(2005)建立在Anderson et al.(2003)的基础上，提出了正常水平的销售、综合及管理费用的估计模型：
式中：
SGA是Selling，General和Administrative Expenses销售成本、综合开销及行政管理费用，是损益表里的一个项目，包括行政管理人员及销售人员的差旅费、工资、广告费、佣金等；
S是销售收入；
Sdown是虚拟变量，当销售收入比前期降低时=1；反之=0。
研发费用与营销费用都属于总可操控费用的组成部分。科恩，(Cohen，2005)和罗伊(Roychowdhury，2006)发展了德肖(Dechow，1998)的研究方法，提出了计量总的正常可操控费用的估计模型：
式中：
DisExp是总可操控费用，用研发费用与SGA费用之和来衡量；
TA是资产总额；
S是销售收入。
上述模型(2)、(3)、(4)都用行业年度数据来估计。分别回归得到的残差可作为异常水平的研发费用、异常水平的销售及管理费用、异常水平的总可操控费用的代理变量。存在异常低水平的费用支出的公司，更有可能存在通过削减可操控费用来提高盈余的真实盈余管理行为。
(二)正常水平生产成本计量模型
延续德肖(Dechow，1998)，罗伊(Roychowdhury，2006)的方法，徐和泰勒(Xu和Taylar，2007)提出了一个计量正常水平生产成本的期望模型，它可以表示成销售收入的线性函数：
式中：ProdCost是总生产成本，用产品销售成本与存货变化之和来计量；
TA是资产总额；
S是销售收入；
ΔS是销售收入变化额。
(三)正常水平经营活动净现金流的计量模型
根据罗伊秋哈瑞(Roychowdhury，2006)的研究结论可知，正常水平经营活动净现金流可以表示为当期销售收入与销售收入变化额的线性函数：
式中：CFO是经营活动净现金流；
TA是资产总额；
S是产品销售收入；
ΔS是销售收入变化额。
模型(5)、(6)可用截面行业年度模型来估计，回归得到的残差即可分别作为异常水平生产成本与经营活动净现金流的代理变量。存在异常高的生产成本或异常低的经营活动净现金流的公司，其通过超额生产或过度价格折扣来实施盈余管理的可能性也就越大。
(四)正常水平长期资产处置利得的计量模型
存在异常高水平的长期资产销售利得的公司，其通过相机安排资产销售时机来实施盈余管理的可能性也就越大，根据冈尼(Gunny，2005)的研究结论，它可以通过正常水平长期资产销售利得估计模型的残差来计量。
式中：Gain是来自资产销售的收入(利得)；
MV是权益市值；
AssetSale是长期资产销售收入；
InvSale是投资项目销售收入；
S是销售收入；
Sgrownth是销售收入增长率。
六、结论及启示
真实活动盈余管理最近四五年才真正引起学术界的关注，因而对于学术研究来说，这仍是一个新兴领域。从现有的研究来看，各学者仅根据自己研究领域所涉问题，展开对这一问题的研究，因而研究较为分散，系统性较差、研究还有待深入。本文认为，当前研究还存在以下几个方面的问题：
第一，目前学术界已对盈余管理进行的大量研究都是基于应计利润的盈余管理(Accrual-based earnings management)，实际活动操控的盈余管理在最近几年才开始受到国际学术界青睐，尤其是国内关于实际活动操控的方式识别及行为动机的研究极少。真实盈余管理与企业商业活动联系紧密，包括多种操控方式，如通过提供更高价格折扣或更为宽松的赊销期限实施销售操控、通过扩大再生产降低货物销售成本实施生产操控、通过减少包括广告宣传支出等销售费用、管理费用或研发费用实施费用操控、长期资产处置的收入操控[8]，由于实际活动操控无论是理论界还是实践界，都是一个新兴的领域，以至于当前对这一问题的研究还处于逐步进入阶段，研究还比较分散，缺乏对具体实践的系统性研究。
第二，对真实盈余管理的动机研究较少。其动机包括保盈动机、迎合分析师预测动机、规避监管动机，我国上市公司盈余管理的动机与西方国家基本类似，但是我国又有着独特制度背景所产生的不同于西方国家的盈余管理动机[9]。我国虽然已经积累了一定的盈余管理动机研究文献。但多是基于应计项目操控的盈余管理；在盈余管理与会计稳健性(盈余确认信息的非对称及时性)关系的研究方面，国际学术界较少涉足。
第三，对真实盈余管理的影响因素与经济后果分析不够全面。在实务中管理层的实际活动操控行为不仅受到其契约因素、资本市场因素或监管因素的影响，还可能被董事会独立性及高管本身特征如CEO执业观念所左右。
另外，真实盈余管理对公司未来业绩与盈余稳健性都会产生影响[10]，目前已有大量文献如弗朗西斯和王(Francis和Wang，2008)、加西亚和劳拉(Garcia Lara et al.，2005，2009)、楚格尔(Chung Wynn，2008)和如昂达可、泰勒(2006)证明，可以将稳健性(损失确认的及时性)作为盈余质量的代理变量。加西亚和劳拉(Garcia Lara et al.，2005)指出当管理层有降低或延迟确认盈余的动机时，会采取超出投资者保护目标既定范围的额外降低收入的策略，因此在巴素(Basu，1997)回归模型的基础上增加了信息偏度系数。本文研究假设通过实际活动操控盈余的管理层出于保盈目的有提高盈余或加速正盈余(即“好消息”)确认的动机，因此，企业实际活动操控行为会降低盈余信息确认的非对称及时性(信息偏度系数)，即存在实际活动操控的企业会计稳健性更差，对此有必要进行全面分析与实证检验。
第四，缺乏真实盈余管理的审计治理效应研究。传统研究将审计后的应计项目操控的盈余质量作为审计质量的代理变量，主要研究了审计师任期对审计质量的影响，大多得出审计质量随着审计师任期提高的结论，但少有学者对实际活动操控的盈余管理与审计质量关系展开研究，这使得理论与实践结合不够紧密，产生对实践指导不够的问题。审计质量的两个关键指标是注册会计师的专业胜任能力与独立性，因此本文意图在此后的研究中拓展前人的研究，探索审计师任期对真实盈余管理程度的影响，同时对审计行业专门化在审计师任期与真实盈余管理的关系中所起的作用也进行深入探讨。
注释：
①许多商业活动在现金流量表中被分类表示为经营活动，但也可以视同为投资活动；R&D研发费用支出调整也属于这种投资活动。出于区分许多经营活动与投资活动的不易，本研究将把真实盈余管理分为两类：经营与投资活动、融资活动。
②SGA:selling,general and administrative expenses.
③1976年，FASB出台了财务会计准则公告SFAS No.13——租赁会计。
④SFAS 106要求以权责发生制为基础对退休后福利(PRB，包括保健、保险及其他福利)进行会计处理。SFAS 106发布之前，PRB是以现金收付制为基础进行会计处理的，而SFAS 106则要求以未来付给雇员的福利支出的预期现金流量的现值作为PRB负债和PRB成本的计量基础。这一要求进一步表明FASB以现值作为长期负债计量属性的决心和立场，因而被会计界认为是FASB推崇公允价值会计的另一证据。2006年9月美国财务会计准则委员会(FASB)正式发布了美国财务会计准则第158号(SFAS NO.158)——雇主对既定福利养老金和其他退休后计划的会计处理。SFAS NO.158主要是对先前的SFAS NO.87、SFAS NO.106以及SFAS NO.132的修正，即是雇主对退休福利的会计处理及信息披露问题。该准则的颁布推动了企业年金会计信息披露的重大改革，即养老金和退休福利义务项目的披露从财务报表的附注转向了公司的资产负债表中。
⑤股份置换式兼并(stock-for-stock exchange，stock swap)股票置换的本质是收购方与目标公司的每一个股东进行单独交易，而不是与目标公司合作制定一个兼并计划，收购方将增发的股份出让给目标公司的股东，以置换目标公司的股份。例如，大公司决定通过股票置换方式收购小公司。大公司给出条件，每股目标公司的股票可以置换收购方两股收购方两股新股。小公司的股东拥有是否置换股票的独立的决定权。大公司可以提出以小公司的50%以上的股东同意置换为条件。在一些州，如果小公司的多数股东同意置换，反对股东也只能跟随行事，置换其手中所持股票。
⑥股票回购通过同时改变EPS的分子和分母来影响EPS的大小。回购既会降低当前股本额，同时对于以现金方式偿付股份的公司也会降低当前和未来的净利润。因此，股票回购并不一定会增加EPS数字的大小。仅当盈余/价格比率大于先前以现金方式回购的回报率时，股票回购才会增加EPS(Guay，2002；Hribar et al，2006)。股票回购的时机也会影响EPS，公司回购股票的季度越早，在该季度回购对EPS的影响就越大。
⑦按照美国公认会计原则，企业关于股票期权的会计处理可自由选择APB25和SFAS123，但如果企业采用SFAS123，以后它就不能改用APB25。对于所有生效的股票期权计划，企业只能选择一种准则，APB25或SFAS123，不能使用两种不同的准则来衡量不同的期权计划。向员工授予股票期权的企业可以自由地选择(SFAS123或APB25)两种迥然不同的会计处理和报告方法。如果采用SFAS123，所有的股票期权计划将使补偿成本上升，并在待权期间内计入损益表。另一方面，如果选择不采纳SFAS123的企业可以继续采用APB25及相关规定，而结果通常(不是所有)是无需确认补偿成本。不过，未采用SFAS123的企业应在财务报表中以附注的形式披露，有效地说明如果采用该准则的后果。
⑧美国财务会计准则委员会(FASB)于1974年发布的《第二号财务会计准则公告——研究与开发支出的会计处理》(SFAS NO2)中将研究定义为：为了获取有助于形成新的或实质性改进的产品、服务、工序或技术的新知识而做的有计划的努力。将开发定义为：在商业生产或使用之前，利用研究成果制定计划生产预期的新产品或实质性改进现有产品。并主张应全部列作当期费用。SFAS认为能产生的未来利益不确定，即使产生收益也很难与特定的项目相联系，从规避风险的角度考虑，费用化符合稳健性原则。FASB将研发支出全部费用化，一是为了规避研发活动的风险；二是考虑到研究与开发支出不符合资产确认的可计量性的要求，总体上考虑了谨慎性原则。
⑨Xu and Taylor(2007)研究发现，被识别出实施真实活动盈余管理的大部分公司，其操控真实活动的时间不会多于两年。
⑩资产周转率(ATO)：揭示每元净经营资产可带来的销售额。ATO=销售额(S)/NOA ATO：反映净经营资产产生销售收入的能力。有时，用其倒数作为参考：1/ATO=NOA/销售额：表示产生每一美元销售额，所需要用的NOA数量。若ATO为20，则公司平均使用50美分的净经营资产，便可产生一美元的销售额。
(11)McVay(2006)研究了公司是否会通过在损益表中实施项目分类移位来管理盈余。研究发现管理层会将核心经营费用支出(如产品销售成本、销售费用、一般费用及管理费用等)转移为暂时性特殊项目。在损益表中对费用的分类移位会夸大与分析师盈余预测数字息息相关的营业收入。
(12)英国公司可以选择将研发费用有条件地资本化或全部费用化。
(13)资本结构的啄序理论认为：如果需要筹资，公司倾向于首先采用内部筹资，因之不会传导任何可能对股价不利的信息；如果需要外部筹资，公司将先选择债权筹资，再选择其他外部股权筹资，这种筹资顺序的选择也不会传递对公司股价产生不利影响的信息。按照啄序理论，不存在明显的目标资本结构。
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