董事责任保险与公司治理，本文主要内容关键词为：公司治理论文,责任保险论文,董事论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
[中图分类号]DF438.7 [文献标识码]A
[文章编号]1008-8628(2008)01-0089-09
一、引言
2006年10月，安然公司前CEO杰弗里·斯基林被判入狱24年，这桩美国有史以来最大的公司丑闻暂告一个段落。在谈及安然公司丑闻时，许多专家都将原因归结为“看门人”的过错。一名著名的美国公司法学者这样说道：“安然的失败更多的在于看门人的失败，而非董事会的失败”。①尽管这个看门人包括各种各样的市场咨询服务机构——例如律师事务所、会计师事务所、审计师事务所、债务评级机构、投资银行等等，但一直以来，大多数专业人士却将原因更多的归结为外部审计机构的失败。②由于绝大部分目光投向于外部审计机构的不足之处，一个潜在的看门人遂始终徘徊于人们的视线之外，这就是董事及高级职员责任保险人。
尽管董事及高级职员责任保险(以下简称董事责任保险)的主要作用在于分散因股东诉讼而可能给公司及其董事带来的损失风险，并无必要提供市场所期待的核实与证明服务，但董事责任保险人却无疑具有扮演公司治理看门人(或称外部监督者)的明显动机。由于董事责任保险人承保被保险人因股东诉讼而可能遭受损失的风险，其就必须有办法去评估这一风险以确定一个适当的保费。而股东诉讼的风险与公司治理水平密切相关，董事责任保险人因此可以使用公司治理水平评级去筛选符合条件的被保险人、并对可能承担的损失作定量分析。在一个运行良好的保险市场中，董事责任保险人将承担起外部监督者的责任，通过评定申请投保公司的治理水平看守着进入该保险风险共同体的大门。而一旦董事责任保险人承担起公司治理外部监督人的职责，那就必然产生如下的结果：具有较低公司治理水平的公司需要比有较高治理水平的公司支付更高的保险费用去购买董事责任保险。因此，公司的董事责任保险单中承载着许多重要的信息。通过仔细审视被保险公司的保险费、保险金额、自负额(或称免赔额)，比较公司的市值与人员变动等情况，投资者和其他资本市场参与者就能搜集到事关该公司治理水平评级的信息。
本文详细阐述了公司治理与董事责任保险之间的关系，探讨了该关系的影响及其限制。文章第二部分在认真审视公司治理与股东诉讼之间的联系后认为，更好的公司治理能降低公司因股东诉讼产生的整体成本，因而使董事责任被保险人有充分的动力去提升公司治理水平。文章第三部分分析了董事责任保险在公司中的作用，阐述了董事责任保险的运行机制以及公司购买该保险的原因。接着，文章第四部分探讨了公司治理与董事责任保险之间的关系并论证了保险公司在签发董事责任保单时应该而且事实上已经考虑到了公司治理的因素。本文得出结论：一个公司的董事责任保单中的确包含着对投资者和其他资本市场参与者十分重要的信息。然而，正如文章第五部分所言，令人遗憾的是这些信息并没有传递给市场及其参与者。被保险公司并不愿意披露这一信息，证监会也没有强制性要求上市公司披露该信息。由于董事责任保单能给投资者以及其他资本市场参与者提供重要信息从而提高资本市场效率，因此本文认为证监会应考虑逐步改变上市公司信息披露规定，强制上市公司披露上述信息。
二、股东诉讼与公司治理
董事责任保险人成为公司治理外部监督者的假设能否成立首先取决于股东诉讼与公司治理之间的关系。本文所称的股东诉讼是指董事责任保单承保的，根据公司法或证券法由股东向被保险人提出的所有索赔请求。本文同样将对公司治理给一个广义的定义，将之界定为任何影响公司经营管理的治理规则和构造机制。如果股东诉讼与公司治理之间并无关系，那么董事责任保险人就不可能通过评估一个公司的治理水平去筛选被保险人，最终达到优化该风险共同体的目的，保险费的高低与公司治理水平的好坏就没有必然联系。但本文将证实股东诉讼与公司治理之间确实存在紧密联系，可以支持董事责任保险人成为公司治理外部监督者的假设。
股东诉讼主要包括两种类型：股东派生诉讼与股东直接诉讼。股东派生诉讼在经济学上被认为是对公司经营代理成本施加的一个重要约束。然而在各国的司法实践中，绝大多数此类诉讼都会被公司管理层利用各种证据、程序或经济优势以较低的成本解决。③许多国家的公司证券法律，如我国《公司法》第153条，《证券法》第69条还允许股东在其所受损失并非源自于公司所遭受损害的情形下直接向董事提起个别或集团诉讼。④实践中，这种诉讼主要是因为公司虚假陈述行为以及股东对董事会在公司(被)合并或(被)收购交易中所作出的决策不满造成的。相对于派生诉讼，管理层解决股东直接诉讼的成本与难度则要大得多。这些责任风险产生的共同原因都在于公司治理结构存在缺陷。在一个不健全的治理结构下，公司管理者可以以自己而非公司利益最大化为目的从事各种交易活动。不管是股东提起一个派生诉讼，声称公司的财产被管理层侵占；还是股东提起直接诉讼，认定董事会在公司(被)收购活动中没有尽力使股东权益最大化；甚或指控管理层为确保自己获得奖励性报酬而谎报公司收益，从事虚假陈述行为，其根本性的问题都在于公司没能设计好治理结构去阻止其管理者损害股东权利，获取不法利益。换句话说，绝大多数的股东诉讼都是由经营代理成本造成的。
经营代理成本可以通过提高公司治理水平加以限制。通过改善公司治理结构去阻止管理者做出背离股东利益的行为——该行为可能导致股东诉讼，较好的公司治理结构就将导致较少的股东诉讼。退一步说，即使不能阻止管理者从事上述行为，它也可以尽早发现并根除，或至少削减这种行为可能导致的损害结果，从而减少股东的损失并最终减少股东诉讼成本。
但断定较高的治理水平会转化为较少的股东诉讼并不意味着股东诉讼将会带来公司治理水平的提高。美国学者拉梅诺曾作过一个很有影响的股东派生诉讼的研究，并断定“股东诉讼对改善公司治理结构如果说不是无效的，那至少也是作用不大”。这主要是由于“诉讼代理成本”——控制诉讼的原告律师的利益与原告的利益存在分歧造成的。⑤[1]原告律师热衷于就索赔请求提起巨额诉讼，以获取高额风险代理律师费用，而原告更喜欢和解。这样一来，诉讼代理成本就干扰了股东诉讼控制经营代理成本作用(即迫使管理层减少侵害公司和股东利益的行为)的发挥。然而，怀疑股东诉讼是否是一个有效的公司治理约束机制并不应成为怀疑有效的公司治理将带来较少的股东诉讼的理由。诉讼代理成本打乱了股东诉讼与公司治理之间的因果联系，但他并不必然打乱公司治理与股东诉讼之间的联系。因为诉讼代理成本仅仅出现在管理层的某个过错行为引起潜在的索赔之后，而公司治理机制在该过错行为出现前就运行着，由于公司治理机制在诉讼代理成本出现前就已运行着，因而其可以防止该过错行为出现。因此，公司治理机制对股东诉讼比股东诉讼对公司治理机制有着更直接的影响。更准确地说，不管股东诉讼是否有助于改善公司的治理水平，较高的公司治理水平都将带来较少的股东诉讼。但有一些学者对上述论点持否定态度，他们认为实践中诉讼代理成本极高，其已经将股东诉讼与公司治理实践完全割裂开了，如因虚假陈述引起的诉讼总是集中出现在股票价格暴跌的时间周围而非公司管理者欺诈或重大过失的确切证据出现之时。这是因为许多原告及其律师经常没有进行调查并确认管理层是否存在过错之前就提起索赔诉讼，从而导致“垃圾诉讼”的大量出现。[2]需要注意的是，股东诉讼有一个特点，即许多公司管理层存在欺诈或重大过失的确切证据在公司股价开始剧烈下跌的一段时间之后就会出现，而不管原告及其律师是否进行了充分的调查。考虑到当前我国中小股东权益遭受侵害的现象极其普遍，而中小股东就此提起诉讼的却极为稀少，因此，我国目前并不存在，至少并未大量存在“垃圾诉讼”。更重要的是，不管原告提起诉讼的动机何在，真正重要的问题是：是否有充分法律与事实依据的索赔更难于被法院驳回或者和解的成本更大。换句话说，有较高治理水平的公司在股东诉讼中付出的成本真的更小吗？在回答此类问题时，美国的证券法学者常常通过研究公司在解决股东诉讼时是否存在成本差异来做出结论，而他们研究的数据通常是和解数额。和解数额的差异将表明某些特异性的变量——例如，一个特定索赔请求的法律与事实依据或者一个特定公司的治理水平——是否决定了和解的最终结果。如果和解数额趋向于仅仅集中在某一个简单变量曲线——诸如受害人宣称的损害额或公司的市值等——的周围，那就表明和解结果是由某些外部表面特征而非公司的内在属性(如治理水平的高低)或特定索赔请求的法律事实依据决定的。美国学者亚历山大在用此方法对证券欺诈案件和解数额作过研究分析后发现，在他样本中绝大多数和解数额都集中在原告声称的损害总额的四分之一的简单变量曲线周围。他认为这意味着个别索赔本身是否有充分的事实与法律依据对于确定和解数额并无影响，与股东诉讼也没有关系。[3]但亚历山大的研究方法一直为人诟病，批评者认为仅凭同一行业一年之内的区区八个样本就做出“是非曲直并不重要”这么宽泛的结论明显过于轻率。[4]事实上，诉讼中案件本身的事实与法律依据是否重要可能不是简单的肯定或否定答案就能回答得了的。美国保险业协会下属的一个权威研究机构研究发现：尽管证券欺诈诉讼中案件本身是否有充分的事实与法律依据可能并非最重要的因素，但它的确对案件的最终结果有一定影响。[5]最近，美国学者科埃对美国《1995年个人证券诉讼改革法》通过前后的证券诉讼案件作了研究，他发现那些没有充分事实与法律依据的证券诉讼案件在该法案出台前就已存在，但随着法案的出台这种案件越来越少。法案生效后提起的诉讼中原告大都有被告欺诈的明显证据，而且这种证据在决定案件的最终结果上比以前具有更大的影响力。换句话说，《1995年个人证券诉讼改革法案》的制定已使得案件本身是否有充分的事实与法律依据在决定是否提起诉讼以及案件结果上比以往更加重要。[6]与美国相比，我国中小股东权益遭受侵害的情形极为常见，但董事等高管人员被诉的概率却微乎其微。我国公民中存在的息诉情结使得股东在权益遭受管理层侵害时更愿意“用脚投票”，更遑论提起“垃圾诉讼”。而根据最高人民法院的规定，上市公司虚假陈述的受害者只有在证监会对该行为作出处罚后才被允许提起诉讼。这一切提示我们，在我国目前案件本身是否有充分的事实与法律依据在原告考虑是否提起诉讼以及案件的处理结果上比美国有着更加重要的意义。
需要指出的是，本文并不要求案件本身的事实与法律依据是影响股东诉讼的唯一要素，只要股东诉讼的整体成本取决于，或至少部分取决于由公司治理机制缺陷导致的公司管理层的过错行为，具有较高治理水平的公司就会在股东诉讼中承受较小的整体诉讼成本。由于缺乏事实法律依据的诉讼比有充分依据的诉讼可以更小的成本解决，那些具有更高治理水平的公司在相同情形下将比较低治理水平的公司遭受更少的有事实法律依据的索赔和付出更小的诉讼成本。而保险人是该诉讼成本的最终承担者，所以他在销售董事责任保单之前就有充分的动力去调查一个公司的治理水平。
三、董事责任保险的作用、运行机制与购买原因
董事责任保险的出现在我国曾经引起了广泛的争论，许多学者对此持反对意见，他们认为在我国资本市场还不成熟，上市公司治理结构还不完善的情况下，应该强化董事以及高级职员的经营责任，而董事责任保险会减损民事责任的效果，许多股民也对此表示不解。[7]但实践证明，这一担心是不必要的。从2002年1月平安保险公司在国内率先推出董事责任保险至今，该险种并没有在我国获得预期中的成功。其主要的原因在于我国现行法律并未能有效追究公司董事与高级职员违反对公司承担的义务与欺诈股东的责任。⑥因此，董事与高级职员受到潜在责任威胁的危机感并不强，这就是董事责任保险在我国目前不能迅速普及的主要原因。把董事责任保险极其普遍的英美法系国家与该险种相对落后的大陆法系国家(包括我国)相比就会发现，在公司治理机制和对股东权益的保护越完善的国家，董事责任保险就越普及。⑦这充分说明董事责任保险不但不会削弱对股东权益的保护，反而有助于平衡公司经营管理创新与保护股东权益之间的关系，并最终惠及股东。即使在该险种最为发达的美国，在该险种出现的早期也曾有人对该保险的标的是否违反公共政策提出过质疑。但美国各州的立法者最终都基于吸引优秀人才担任公司董事及高级职员、鼓励公司经营管理创新、增强公司竞争力的原因认定该险种并未违反公共政策，同意公司去购买董事责任保险，甚至允许公司将董事遭受的依法不得由公司予以填补的损失投保。时至今日，董事责任保险的合法性早已不存在任何问题了，真正应该考虑的则是如何完善该险种，发挥它的效用以更好地服务于公司和投资者。本文认为，随着我国资本市场与股东权益保护机制的不断完善，董事面临的责任风险必然加大，而董事责任保险可以通过合同机制分散董事遭受股东诉讼的风险，它将风险从管理者个人身上移转至公司并最终转移给第三方——保险人。这样，管理者个人对于因其行为给公司及其股东造成的损失基本上就不用承担责任。从而有利于吸引人才担任公司董事及高级职员、鼓励经营管理创新。与此相适应的是现在的董事责任保单承保的范围大都只限于董事与高级职员因违反对公司承担的勤勉义务而招致的索赔，而对于董事与高级职员违反对公司的忠实义务以及对其从事虚假陈述等不诚实行为而招致的索赔并不承担保险责任。下面，本文将探讨一下董事责任保险的上述作用是如何发挥的。
实践中，董事责任保险的承保范围通常包括三部分：其一，对管理者个人提供保险保障使其免于承担因股东诉讼而带来的风险，只包含这种承保范围的保险本文称之为A类保险；其二，对于公司承担的对其管理者的替代赔偿责任提供保险保障，只包含这种承保范围的保险本文称为B类保险；最后，在公司本身是股东诉讼当事人时提供保险保障使其免于承担因股东诉讼而带来的风险，这种承保范围的保险本文称之为C类保险。前两部分在伦敦劳合社最早的董事责任保单中即已出现。第三部分则体现了董事责任保险的最新发展。现在常见的董事责任保单一般都同时承保上述三部分责任。
按照A类保险的规定，当被保险人因履行其作为公司董事或高级职员职责时的过错行为(包括失职、过失、错误、与事实不符的陈述、误导股东的陈述、应作为而不作为及其他过错行为)而须向他人承担赔偿责任，但公司对被保险人员不负赔偿责任时由保险人代替被保险人向受害人支付保险金。该类保险所承保的损失包括因被保险人的过错行为引起的与其履行作为公司董事或高级职员职责相关的损害赔偿判决金额、和解金额及费用、诉讼费用及其他法律费用，但不包括被保险人为调查评估索赔案件或可能发生索赔案件的费用及罚金、惩罚性赔偿。⑧而B类保险仅仅承保公司承担的对其董事及高级职员的赔偿责任，并不直接承保董事及高级职员个人的赔偿责任。因此，只有在公司依法对董事及高级职员个人承担赔偿责任时保险人才承担保险责任。理论上，A类保险与B类保险是以下列方式共同分配因股东诉讼带来的风险的：首先，当一个公司依法须对其董事及高级职员承担赔偿责任时，公司必须对董事及高级职员予以赔偿；其次，当公司赔偿了董事及高级职员的损失后，保险人将依据B类保险对公司承担保险责任；最后，当公司依法对董事及高级职员并不承担赔偿责任时，保险人将根据A类保险对董事及高级职员承担保险责任。保险人承担A类保险责任的情况一般发生于股东派生诉讼或公司破产的情形下。而在大多数情形下，董事及高级职员对因其过错行为给他人造成损失而应承担的赔偿责任都会按照法律规定(通常是代理或受信托的相关规定)或合同约定移转到公司身上(尽管董事及高级职员经常也需为其过错行为承担一定比例的责任)。之后，公司再依据B类保险将该责任移转给保险人。上述两类保险的共同之处在于索赔对象都是公司的董事及高级职员。显然，受害人对公司提出的索赔请求并不在这两类保险的承保范围之内。但C类保险的出现填补了这一空白。尽管在实践中保险人一般都要求被保险公司承担一定的共保比例或规定一定的免赔额，但C类保险仍是将股东诉讼成本移转给第三方——保险人过程中的最后一步。严格说来，只有A类保险责任的被保险人才是公司董事以及高级职员，而B类保险与C类保险的被保险人实际上是公司本身。实践中纯粹的A(或B或C)类保险非常少见，这三种类型总是被混合到一起以便于实现下列目的：其一，保护董事及高级职员，使其免于因股东诉讼承担个人责任；其二，保护公司，使其免于承担因股东诉讼带来的间接责任；第三，保护公司，使其免于承担因股东诉讼带来的直接责任。
这里就出现了一个令人迷惑的问题，即公司为什么要购买董事责任保险？吸引人才担任公司董事及高级职员是一个方面，但它仅仅能解释A类保险的购买原因，而无法解释B类和C类保险。公司并不像个人——从第三方处购买保险可能是个人仅有的可以分散风险的方式——其本身就是一个十分高级的风险移转机体，它可以将商事营业失败的风险移转给股东。而股东由于仅承担有限责任，所以承担的损失不会超过自己的投资额。再者，股东可以通过投资组合多样化的方法以较低的成本进一步分散这个风险。保险并不是免费商品，为什么公司还要付出额外的费用去购买自己的股东在资本市场上可以廉价得到的东西呢？经济学家在研究了财产保险之后认为有如下原因：其一，各国税法一般都规定保险费可计入经营成本而获得一定的扣减额优惠，但若留作风险储备则无此优惠；其二，由于破产成本极高，所以股东都希望公司购买保险以避免因可能发生的巨额损失而导致公司破产；其三，债权人可能也会要求公司为其主要财产购买保险以保护自己贷款的安全。[7]
本文认为这些理由并不足以澄清公司购买董事责任保险的原因。首先，尽管公司购买董事责任保险仍会给自己带来一些税法上的优惠，但这种优惠在董事责任保险中其实并不大。与传统的财产保险相比，董事责任保险的保费要小得多，相应的扣减额优惠也小得多。同样，与财产保险相比，董事责任保险承保的责任风险给公司造成的破产威胁也很小。最后，我国金融机构目前并没有将购买董事责任保险作为给公司贷款的先决条件。以上这些都表明公司购买董事责任保险的收益比之财产保险明显要小得多。更糟的是，该保险将承担个人责任的威胁从那些最可能使公司免于遭受股东诉讼的人身上移除可能带来一定的道德危险，而这个成本可能会超出因购买该保险带来的收益。
本文认为，公司购买董事责任保险的原因可以作如下理解：首先，董事责任保险的被保险人可分为公司的董事及高级职员和公司本身。如上所述，在A类保险责任中，受益者是公司董事及高级职员。购买董事责任保险可以使他们的个人财产免受股东诉讼带来的风险，这就可以吸引管理人才担当董事或其他高级职员。因此，我们就可以将A类保险理解为是公司给予董事及高级职员个人报酬的一部分，是劳动力市场施加给雇主的部分成本。其次，在B类保险和C类保险中，虽然公司本身就是一个十分高级的风险移转机体，其购买董事责任保险的必要性似乎不大。但购买该保险却完全符合公司董事及高级职员的利益。董事及高级职员与公司有明显的利害关系，他们的经营管理报酬直接取决于公司的收益状况，而公司收益又与公司采用的会计方法密切相关。由于股东诉讼可能对公司收益造成不利影响，董事及高级职员就通过购买董事责任保险将金额巨大但并不频繁发生的难以预期的未来的损失用会计方法平均分摊到较长的时间内。这样一来，有助于管理者事先明确未来的风险，避免公司会计报表中收益额的巨大波动，从而有助于其获取更多的经营报酬。⑨换句话说，购买B类保险和C类保险是管理者操控公司收益的一种方法。
四、董事责任保险与公司治理
一旦公司购买了董事责任保险，股东诉讼的风险就全部或部分的移转给了保险人，而这种风险将决定(或至少部分决定)着保险人的营业成败。下来本文将探讨这种风险移转的影响。
1、确定保单价格
收益大于成本是保险经营成功的关键，所以保险人必须具有评估某一特定风险造成的损失并收取恰当保险费的能力。就像汽车保险承保人必须评估一个具体的驾驶员造成交通事故的概率一样，董事责任保险人必须确定一个特定的管理团队引起股东诉讼的概率大小。董事责任保险人应该按公司治理水平的高低将其分门别类，然后以此为基础，或者至少应考虑到这一因素，收取相应的保费。实践中，保险人在签发董事责任保单之前会评估一个投保人的公司治理水平，然后在每次续保时也会如此。每年在获取了关于被保险人公司治理结构的新信息之后，保险人都可以选择拒绝续保或者提高保费。同样，由于董事责任保单是在竞争性市场上进行买卖的，潜在的被保险人也有机会去购买承保范围最大和保险费用最低的保单。这样，保险各方当事人就受制于这个市场竞争规律：具有较高治理风险的公司可能无法找到愿意承保他的保险人，而收取较高保险费用的保险人可能也无法找到愿意购买的顾客。
填写投保单是保险过程的第一步，也是保险人收集潜在的被保险人信息的主要手段。投保者包括初次投保以及申请续保的人，但保险人对这两类投保人所提问题会有不同。保险人会询问新投保者本人或其子公司以前是否购买过董事责任保险，如果购买过，保险人会问一些诸如以前的承保人是谁、以前保单的保险额和免赔额，以及保单的保费等情况的问题。这些信息使得保险人对潜在的被保险人可以进行一个初步的风险评估，因为保险人可以依据之前承保人的声誉对该风险是否具有可保性作一个初步的判断，然后依据之前保单的保险额、免赔额以及保费去评估以前的承保人对此风险做出的详细判断。新投保人必须回答以前是否曾遭受索赔以及所有投保的董事和高级职员是否知道存在任何可能引起索赔的事实、行为、错误或疏忽。保险人会向新投保人以及要求续保的被保险人提出关于公司目前以及未来的经营计划的问题，包括公司重组、收购、公司的销售计划以及证券发行相关问题等。此外，这两类投保人还必须向保险人提供全部董事以及高级职员的名单、公司最近的年报、中期报告等材料。保险人要求获得这些材料的目的就是方便自己对所承保风险做出最精确的评估。再者，保险人把这些材料纳入投保单中，使其成为签发保单的基本依据，一旦这些材料里包括一个重要的错误陈述或疏漏，保险人就可以此为依据要求解除合同。这样，公司就必须努力确保其所作陈述和所提供的材料的真实性，否则，其购买保险的目的就无法达到。
实践中，保险人还经常通过与投保人的会谈来获取所需信息。在这种会谈前，保险公司一般都会列出需要回答的问题清单，其所提问题一般都直接或间接涉及公司治理水平的评价。例如公司收益管理、关联交易、收购或合并计划，而上述三类行为都可能引起股东诉讼。此外，保险公司经常还会提出有关投保公司内部信息沟通的问题。尽管该问题从表面上看起来与股东诉讼无关，但通过投保公司对此问题的回答，保险人可以判断投保公司能否尽早发现公司经营中出现的问题并在该问题引起股东诉讼前将其解决。如果答案是肯定的话，那就表明投保公司内部组织机构运转良好，具有较高的治理水平。通过这种会谈，保险公司还可以直接接触投保公司的董事及高级职员，获取一些通过书面文件不能得到的信息。在会谈时，保险公司可能还会向投保公司的董事及高级职员提出一些比较敏感的甚至涉及个人隐私的问题。虽然根据投保单的规定保险人不得披露该信息，但这些信息确实有助于保险人对承保风险做出准确的评估。需要特别指出的是，这些信息是市场独立分析人士以及评级机构等所不能获取的，并没有反映在公司的股价之中。
除了可以获取其他任何人都无法得到的“非公开信息”之外，由于对投保公司治理风险的评估直接影响着保险人的生死存亡，因此，其比任何第三方都更有动力去对被保险人的公司治理风险进行认真的分析。首先，与其他提供有偿服务的第三方公司治理评估机构，例如市场分析人士、评级机构等不一样，一旦保险人对被保险人的公司治理评估出现差错，保险人将直接因此遭受损失。其次，与各种各样的独立投资者不同，保险人不能消除特定公司的治理缺陷带来的非系统性风险。诚然，每个保险人都在努力构建一个优质的风险共同体——全部被保险人的集合体。但保险人是在一个竞争的市场上销售保单的，每个保险人都不可能遭遇所有种类的风险。因此，每个保险人的风险共同体就不可能完全相同。而那些善于区别风险大小的保险人就比不善于做风险评估的保险人构建起了质量更优的风险共同体。由于独立投资者能消除这些非系统性风险，所以与保险人相比其就缺乏动力去进行认真的风险评估。最后，与债券持有者可以利用合同、担保方式去控制投资亏损风险不同，保险人无法利用担保去使自己的权利免于遭受因错误评估风险而带来的损害。
如上所述，由于保险人信息来源以及动力来源的独特性，本文有理由确信保险人会成为风险评估的专家并以其做出的风险评估为基础去给保险产品准确定价。事实上，保险人也在一直努力去依据特定公司的治理水平对董事责任保险定价。而这种关联性又将对保险市场产生如下影响：其一，促使被保险公司努力改善公司治理结构以便能以较低的价格购买到董事责任保险。其二、即使被保险公司不愿意优化治理结构去降低保险费用，该公司支付给保险人的保险费用也会给投资者和其他资本市场的参与者传达十分重要的信息。
2、提供优化治理结构的动力
商事主体可以通过两种途径提高自己的收益：增加收入或削减成本。保险费用是成本的一部分，因此，公司可以通过削减保险费用以获取竞争优势。削减费用的一种方式是不购买保险，但上文已论述过公司愿意去购买保险。削减成本的另一种方式就是努力进行成本管理以消除那些导致保险价格升高的治理机制缺陷。由于保险人对不同治理水平的公司收取不同的保险费用，董事责任保险费可能就给公司提供了改善治理结构的动力。通过持续改善治理结构，公司就会比他的竞争者以更低的价格购买到董事责任保险。换句话说就是更好的公司治理结构就意味着更低的董事责任保险费用与更高的收益。
但上述结论也存在一定的限制，首先，在保险费对于公司净利润整体影响不大的情形下，被保险公司定期评估与修改内部治理结构的成本——包括各项调查咨询费用，以及所花费的时间等都可能超过了节省保费带来的收益。因此，公司就不可能获得改进治理结构的动力。此外，公司购买B类保险和C类保险的原因即在于公司内部的代理成本。因此，指望公司削减董事责任保险的费用去增加收益是十分不切实际的想法。董事及高级职员可以通过采取诸如削减自己的薪水、不再任人唯亲等手段限制代理成本以提高公司治理水平。但他们通常并不愿意这样做。这就像不难理解为什么治理机制不健全的公司购买董事责任保险的费用要比治理机制健全的公司高一样，我们也不难理解为什么管理者不愿意去完善管理机制以削减保险费用，因为这些成本最终是由股东承担的。诚然，任何成本的削减都将有利于股东，但如果管理者不愿意解决这个问题的话，所谓更高的保险费用根本就不会成为管理者改进公司治理结构的动力。
总之，尽管保险费的浮动提供了优化治理结构的动力，但我们不应期望仅凭此点就可以促使管理者改进公司治理水平。持续优化公司治理的成本甚至可能大于削减董事责任保险费用的收益。再者，公司管理者也不太可能通过削减自己的私人利益去压缩由股东负担的成本。
3、向投资者和其他资本市场参与者发出信息
即使如上文所述，董事责任保险成本并没有给董事及高级职员提供充足的动力去优化公司治理结构，但公司的保险单里仍然包含着对资本市场参与者十分重要的信息。
首先，一个特定公司所购买的保险责任类型可能传递关于公司购买保险动机、公司内部代理成本大小的信息。公司购买A类保险的目的在于吸引管理人才。而购买B类保险和C类保险的原因则在于公司经营代理成本。因此，一个仅仅购买了A类保险的公司就比一个购买了巨额B类保险和C类保险的公司意味着更低的经营代理成本。市场参与者就可以通过审视一个特定公司购买的董事责任保险类型及其数额来判断公司的治理水平。
其次，董事责任保险有助于吸引顶级的管理人才担任公司董事或其他高级职员。但购买多少金额的保单才会吸引这些管理人才呢？显然，一个相对较高的承保范围——较高的保险金额与较低的免赔额——就暗示着管理人才不满意公司的治理结构，认为该公司治理风险较大。而较低的承保范围——较低的保险额与较高的免赔额——就表明管理人才认为公司及其本人遭受股东诉讼的风险不大。这样，承保范围就可能给市场传递董事及高级职员本人对于治理风险大小评估的信息。
最后，公司购买董事责任保险的价格能传达关于公司治理水平的信息。由于保险人可以区分、评估可承保与不可承保的治理风险以便于收取恰当的保险费，所以一个公司购买董事责任保险的费用就代表着保险人对于该公司治理水平的评价。拥有了上述信息，投资者和其他资本市场的参与者就可以调整他们的投资对象，那些有较高代理成本或者说较低治理水平的公司的股价就会因此下降。而这种下降反而可能会成为另外一种促使管理者改进公司治理结构的动力。
需要注意的是，一个公司的保险费需要进行简单的调整才可以转化为公司治理水平的评价标志。首先，由于保险费部分取决于保险额和被保险人的免赔额，所以必须对保费进行调整使之适应有效承保金额。而假如拥有包括一个行业中多个公司的保险费、保险金额、免赔额等信息，对保费进行调整就是很容易的。其次，除了保险单的上述内容外，保险费的高低还与被保险公司的其他方面情形或其所从事的营业种类密切相关。例如从事某种营业遭受股东诉讼的系统风险要大于其他种类营业，那么从事该种类营业的公司整体上获取董事责任保单的费用就很可能高于其他行业的公司。但通过对某个特定行业内各个公司的保险单价格进行比较，确定该行业董事责任保险的标准价格以及最高价额和最低价额，这种现象就不会对准确评定公司治理水平产生不利影响。因此，尽管保险价格与公司治理水平之间的相互关系存在着一定的扭曲，但仅需一些简单的校正，公司董事责任保险的保费就能传递出事关该公司治理水平的重要信息。再者，由于保险人营业成功与否取决于其所作风险评估的准确性，董事责任保险保费就可以成为一种值得信赖的保险人对被保险人治理水平评价的指标。理解了这一点，投资者就可以将这些信息纳入自己的公司价值评估体系，帮助自己做出正确的投资决策。如果董事责任保单揭示出了负面信息，如较高的保险费或者较高的公司对董事的赔偿责任比例等，那么，这些信息在股市和债券市场上造成的负面影响可能会提供额外的动力促使公司去优化其治理结构。
五、向市场传递信息
证监会目前并不要求上市公司披露其董事责任保单的详细内容。上市公司的年报以及披露的其他文件中也没有相关信息。因此，上述信息无法公开获取。尽管本文已论证过该信息的重要性，但为什么公司没有披露上述信息？为什么监管机构不要求上市公司披露上述信息呢？本文将对此作一探讨，并论证证监会应考虑逐步要求上市公司在初次购买以及申请续保时披露其所购董事责任保单的内容。
1、上市公司不愿意披露的原因
上市公司为什么不披露董事责任保险单的内容呢？没有购买董事责任保单可能是最重要的一个原因，至少在中国是这样的。本文已论述过由于我国上市公司董事及高级职员目前被诉的风险很小，因此其并没有动力去购买该保险。但随着我国法律体系的不断完善，股东维权意识的逐步提高，这一现象肯定会改变；其次，公司管理者不愿意披露自己董事责任保单的内容，其害怕一旦披露该保单的内容就可能会引起更多的股东诉讼。当股东知道董事及高级职员拥有巨额董事责任保单时，就会有充足的动力去提起诉讼，而且一旦他们知道了保单的保险限额和免赔额后就会更有针对性地提出索赔请求。而且董事责任保单也从一方面揭示了公司经营代理成本的大小，管理者害怕因此引起股东们的不满。毕竟在股东看来，公司每年花费大量金钱去为公司董事及高级职员购买责任保险，使其不用承担因其本身的过错行为给公司造成的损失——进而损及股东自己的利益，这一点经常令股东感到不快。最后，董事责任保单中传达的信息都是完全的比较性信息。一张保单中保险额、免赔额等信息只有在与类似情形下其他公司同类信息比较时才能体现出其重要性。而要进行比较就要获取大量样本。也就是说只有在可以获取整个行业的同类数据的情形下，保单中的信息才有价值。然而，行业内的各个公司由于不愿意该信息被其他公司的投资者无偿使用而并不愿披露相关信息。况且该行为对披露者并无益处，其必须付出一定的成本，兼之害怕信息中包括敏感的涉及行业竞争的内容并因此给自己带来损害，所以各个公司都不愿意成为类似信息的第一个披露者。
总之，除了尚未购买董事责任保单、董事及高级职员害怕引起更多更有针对性的股东诉讼之外，不愿意其他公司股东无偿使用披露的信息也阻碍着董事责任保单内容的自愿披露。由于董事责任保单内容所提供信息的重要性以及自愿披露存在着障碍，所以，必须考虑实施强制性披露规则。
2、证监会应要求上市公司披露董事责任保险单的内容
证监会应制定相关规定要求上市公司披露其所购董事责任保单的内容，披露的信息应包括该公司是否购买了董事责任保单，如购买的话还需披露该保单的保险人名称、每一种承保范围的保险金额、免赔额以及保险费。上市公司应在年报和中期报告中披露上述内容。此外，上市公司初次购买董事责任保单或申请续保时也应及时披露上述内容。这些内容将给资本市场的参与者提供一个现在尚不存在的有价值的公司治理水平的评价工具。
本文已经论证过一个公司所支付的董事责任保险费用传达了重要的事关公司治理水平的信息，要求披露公司的董事责任保险费将有助于提高投资者对公司进行价值评估的能力。要求上市公司定期披露上述信息将有助于投资者获取最新的信息，帮助其对突然发生的公司治理风险提高警惕。例如，某一公司的董事责任保险费在一年内迅速增加，而与其情形类似公司的保险费并未改变，这就提醒投资者注意该公司治理结构的某些方面可能已发生改变。再者，由于保险人对被保险公司治理水平所做出的评价隐含在保险费的确定与变动之中，而保险人要准确做出评价就必须获取被保险人相关信息，如上所述，这些信息中有一部分是保险人通过与被保险人的会谈和不公开的协议获取的，因此，被保险人保险费的变动就会提醒投资者注意提防那些其无法获得的信息可能给公司经营带来的风险。
董事责任保单中的保险额和免赔额也能提供几个重要的信息，首先，没有保险额和免赔额信息，仅仅获取保险费信息并没有什么价值。因为要在公司之间进行比较必须获取上述两个信息。再者，要求获取每一种承保范围的保险金额、免赔额也能给市场提供重要的信息。如上所述，A类保险是唯一的以董事及高级职员个人为被保险人的保险，一个公司购买的A类保险责任的数额大小就能传达出董事及高级职员对其可能面临的责任风险的预期值。对公司治理水平持乐观看法的董事及高级职员就不会要求公司为其购买与其他公司中缺乏信心的同行数额相同的A类保险。而B类保险和C类保险的被保险人只是公司，其都是经营代理成本的体现。一个公司购买了巨额的B类保险和C类保险，这不仅意味着该公司的董事及高级职员认为公司面临着较大的股东诉讼风险，而且表明该公司的董事及高级职员宁可浪费公司财产进行负现值投资也不愿意不投保以免危及自己获得奖励性报酬。最后，披露董事责任保险人的名称也能提供一些有价值的信息。除了保险人身份所体现出的履约能力与履约信誉的重要性外，保险人筛选治理风险的名声也是很重要的。例如观察一个公司的董事责任保险承保人是业内首屈一指的大公司或是一个不知名的小公司，投资者可能会得出完全不同的结论。这种小公司可能会为了扩大市场份额而不考虑治理风险去降低保险费。尽管从长远上来看这可能是一个失败的策略，但这种公司都希望能在短期内获得大量顾客并以之交付的保险费去填补潜在的巨大风险可能带来的损失。
由于董事责任保险能对市场参与者提供有价值的信息，所以证监会应制定相关规定强制上市公司披露董事责任保单的内容。这一规定从技术上来说很简单，成本也微乎其微，但在实践中可能会遭到上市公司以及保险公司的反对。上市公司并不愿意披露上述信息，因为这将直接揭示该公司代理成本的大小。但恰恰基于这一点，证监会才更应该强制上市公司披露该信息。再者，披露该信息可能会在保险市场上产生竞争，促使保险人提高服务质量甚至降低保险费。最终惠及所有被保险人。而这恰恰就是保险人所不愿意看到的。他们害怕因此导致保险费率的下降，使其更难以从董事责任保险业中获利。必须指出，这些担忧是一个需要考虑的因素但并非需要保护的权利。
总之，上述反对意见都不是原则性的问题，强制披露上述信息会提高资本市场的效率，此外还会带来一个边际效益——提高保险市场的效率。由于收益明显超过了成本，所以证监会应强制上市公司披露股东责任保险内容。
六、结论
本文探讨了公司治理与董事责任保险之间的联系。保险人需要对投保人的治理风险进行评估，筛选出合格的被保险人并依承保风险准确定价，从而控制其风险共同体的整体风险水平，确保其可通过此种商事营业获取利润。因此，保险人有充足的动力去担当公司治理的外部监督人。由于治理水平相对较低的公司购买董事责任保险时需付出相对较高的费用。公司的董事责任保险费就能向投资者以及其他资本市场的参与者传达出重要的事关公司治理水平的信息。但遗憾是这一信息目前并未释放出来。因为上市公司自身并不想披露该信息，证监会也没有强制其提供该信息。所以本文建议证监会考虑制定相关规定，在董事责任保险普及到一定程度(本文认为随着我国法律体系与资本市场的不断健全，随着股东维权意识的不断提高，管理人员面临的被诉风险亦将会不断加大，董事责任保险因此必定会获得飞速发展)之后强制上市公司披露其所购买的董事责任保险的相关细节，其范围包括董事责任保险的承保人名称、保险费，以及各种责任范围的保险金额和免赔额。上述建议若得以实施，将有效提升资本市场中的信息数量和质量，而且实施该建议的成本不大。
注释：
①Coffee教授将看门人定义为给投资者提供证明与核实服务的扮演公司外部监督者角色的信誉良好的中介机构。参见John C.Coffee,Understanding Enron:[DB/OL],57 Bus.Law.p1403,1419 (2002),http://westlawinternational.com.(本文所引用的外文资料均来自于westlaw international在线法律数据库。)
②Partnoy教授和Coffee教授均认为应强化外部审计机构的责任，让其“发挥保险人的职责”。"The most direct and practical means [ to improve corporate governance] would be to convert the gatekeeper into the functional equivalent of an insurer",参见Frank Partnoy,Barbarians at the Gatekeepers?:A Proposal for a Modified Strict Liability Regime,[DB/OL],79 Wash.U.L.Q.p491,492 (2001)，http://westlaw international.com.以及John C.Coffee,Gatekeeper Failure and Reform:The Challenge of Fashioning Relevant Reforms,[DB/OL]，84 B.U.L.Rev.p301,349 (2004),http://westlaw international.com.
③例如Van Gorkom案之前的商事判断规则，以及该案之后美国各州制定的保护董事的各项立法，如放宽对董事勤勉义务的要求，都不利于股东胜诉。在我国，股东派生诉讼更是一个新鲜事物，直到2005年10月新《公司法》第152条才予以规定，两年来，这一新鲜事物在实践中并未引起股东高涨的维权热情，股东们还是习惯于用脚投票。因为每一个理智的股东都明白自己成功的概率并不大，特别是在中国。
④根据最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》的规定，我国股东目前只能采取单独或共同诉讼的形式提出索赔请求，而不允许采取集团诉讼的方式。这一规定受到了诸多质疑，有代表性的为2002年1月21日《21世纪经济报道》的社论：“评最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知”。
⑤由于我国目前缺乏类似的研究，因此在本文中笔者只能更多的借鉴美国的相关研究成果。事实上，笔者曾就我国的实际情况作过一些初步的口头调查，发现随着风险代理方式的普及以及法律服务业务竞争的日益激烈，我国也出现了相当程度的诉讼代理成本问题。但风险代理方式的确迎合了中小股东的需求，他们大都认为这种方式能最好的保护自己的权益，使其可以规避股东诉讼的巨大风险。但这种代理方式必然带来诉讼代理成本的问题。
⑥在我国，担任公司高管可能是最令人羡慕的一个职业，拿着可以媲美英美法系国家高管的薪酬，去无须为自己在经营上的失误，甚至是欺诈股东的行为承担任何责任。
⑦参见美国Tillinghast-Towers Perrin公司2000年发布的一份调查报告显示，96％的美国公司与88％的加拿大公司都购买了该保险。转引自“海外上市规避董事责任险迫在眉睫”，《证券时报》2002年5月8日。
⑧参见平安保险公司董事及高级职员责任保险条款及扩展条款。
⑨实践中上市公司对其管理人员大都规定了绩效报酬，管理人员取得该报酬的前提条件一般是确保公司持续盈利。而股东诉讼的出现常常会使公司在当年突然由盈利转为亏损，从而影响管理人员获取绩效报酬。
标签：责任保险论文; 保险人论文; 公司治理论文; 治理理论论文; 董事论文; 保单贷款论文; 投资论文; 代理成本论文; 股东论文; 美国公司论文;