通货膨胀目标制的政策内涵及其应用，本文主要内容关键词为：通货膨胀论文,及其应用论文,内涵论文,目标论文,政策论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
建立可信的名义锚以明确货币政策操作策略和维护价格稳定，是制定和执行货币政策的一个重要方面。从近10多年的中央银行实践看，已有22个国家实行了通货膨胀目标制（Truman，2003）。
一、货币政策的时间不一致性与名义锚
货币政策的规则和相机抉择之争由来已久。弗里德曼认为在货币政策存在长期而又多变的时滞的情况下，中央银行本身可能就是经济不稳定的一个根源，并提出了固定货币增长率的规则。弗里德曼的逻辑隐含着这样一个观点，即如果存在某一个具体的可以稳定经济的规则，那么相机抉择的决策者总可以做到这一点，同时保留必要时改变规则的灵活性。
在基德兰德和普雷斯科特将时间不一致性引入宏观经济学之后，对规则和相机抉择的讨论进一步深化。规则的支持者认为，规则可以增加对货币当局的约束和提高政策可信度，使公众确信中央银行不会执行通货膨胀政策或者滥用职权。而批评者认为，任何与规则相伴的约束都是有成本的，原因是中央银行严格执行规则就会失去处理无法预见情况的灵活性。伯南克等（Bernanke，1999）认为，采取规则与相机抉择的两分法过于简单，在实践中并不存在货币政策的绝对规则。货币政策实际上是把相机抉择和规则进行调和，只不过是程度不同。例如，金本位给黄金储备充足的国家提供了一定的相机抉择权。
执行相机抉择政策的中央银行并没有公开对目标或政策动向做出承诺，而是保留了根据对当前经济形势的判断相机调整货币政策的权力，以及对新信息和无法预测的情况做出反应的灵活性。但是，相机抉择的货币政策的时间不一致性，会增加公众意识中的不确定性，增加经济的通货膨胀压力。之所以会产生这一问题，主要原因是经济活动受企业和个人对中央银行未来政策预期的影响。给定企业和个人的预期，货币当局有通过意外的扩张性货币政策刺激产出，进而追求通货膨胀的倾向。由于工资和价格决策反映了对政策的预期，不仅工人和企业的通货膨胀预期会改变，对工资和价格的预期也随之改变。长此以往，中央银行的过度扩张货币政策偏好不仅不会增加产出，反而会造成通货膨胀压力。即使中央银行认识到时间不一致性问题，受政治压力难免执行过度扩张的货币政策。这与现实生活中教育子女的问题有类似之处。如果父母对子女犯错误采取息事宁人的态度，那么子女在父母的一再包庇之下就会酿成不良后果。因此，好家长教育子女应当约法三章并坚持不懈（Fuhrer，2003）。
那么如何克服中央银行的机会主义行为，同时保持货币政策应对意外冲击的灵活性？这就产生了货币政策的名义锚的必要性。名义锚类似于一个行为规则，通过对相机抉择政策的预期约束，有助于抑制时间不一致性问题对货币政策造成的长期影响。把名义锚，即货币政策制定者用来降低通货膨胀、汇率水平或货币供给的名义变量作为实现价格稳定等最终目标的中间目标。名义锚对货币价值构成直接约束，使通货膨胀率或货币供给等变量保持在窄区间内，这样价格水平就不至于上升或下降过快，使通货膨胀预期稳定在较低水平上，进而维护价格稳定和币值稳定。因此，某种类型的名义锚是成功的货币政策策略的重要组成部分。在过去200年的货币史中，金本位制度下的黄金价格是最著名的名义锚。随着法定货币的广泛应用，货币政策的名义锚主要通过对基础货币、狭义货币、广义货币以至信贷总量等一系列货币总量的依存关系而发挥作用。但实践表明，货币总量、中间目标与最终目标之间的依存关系在很多国家不复存在。
将价格稳定承诺制度化和作为货币政策的首要目标，可以解决因制度缺失而产生的可信度问题，增加中央银行的独立性。伯南克（1999）认为，通货膨胀目标制兼具规则和相机抉择的优点，能够提高政策透明度，向公众传达政策意图，使中央银行在维持长期价格稳定的目标内，灵活地应对经济形势的变化。从这个意义上讲，通货膨胀目标制不是政策规则，而是一种“受约束的相机抉择”的政策框架。
通货膨胀目标制的基本要素包括：从制度上承诺物价稳定作为货币政策的首要目标，其他目标处于从属地位；用于货币政策决策的一系列信息变量，不仅限于货币供应量和汇率；货币当局在目标和决策上与公众沟通，增强货币政策的透明度；中央银行对实行通货膨胀目标制负责。它的功能主要有两个：一是改善决策者和公众之间的沟通；二是在制定货币政策时提供约束和责任。沟通能够增加公众对通货膨胀目标制的理解和接受程度，提高政策的透明度，增强中央银行的责任，从而降低政策的时间不一致性，避免货币当局为了扩大就业、增加产出而一味地采取扩张的货币政策。责任的作用在于关注长期内中央银行可为（抑制通货膨胀）与不可为（通过扩张性货币政策永久地促进经济增长和就业）。
实行通货膨胀目标制的中央银行通常根据法律规定与政府保持沟通，提供非正式咨询，就货币政策发表讲话等措施，通过分发词汇手册和出版正式文件，如通货膨胀报告等方式，拓宽公共信息渠道，增加政策透明度和保持与公众的沟通，以增进公众对政策的理解。上述措施意在表明：货币政策的目标和局限；确定通货膨胀目标的方法；如何实现通货膨胀目标；偏离通货膨胀目标的理由。这种沟通方式可以降低货币政策、利率和通货膨胀的不确定性，改善私人部门的预期，向公众说明中央银行的可为和不可为，明确中央银行和政府在货币政策制定和执行方面的职责。
在政策操作中恰当地平衡透明度和灵活性，有助于实现短期产出稳定和长期价格稳定，而不对政策构成约束。通货膨胀目标制增强了中央银行对公众的责任，促进决策者和公众之间的沟通。透明度和沟通与责任密切相关。例如，新西兰储备银行有一个季度没有达到通货膨胀目标，行长就会被政府免职。透明度也使得中央银行对政府和公众高度负责。以事先宣布和明确的通货膨胀目标评价货币政策操作，增加了公众对中央银行独立性和政策的支持。即使没有明确绩效评价和处罚的法律标准，也可以建立对政策的支持和责任。
在通货膨胀目标制下，中央银行通过调整利率实现长期通货膨胀目标，同时为应对偏离目标情况保持足够的灵活性。通常的做法是区分通货膨胀目标的长期和短期目标，并使后者逐渐向前者靠拢。通过调整短期目标接近长期目标的速度或目标时限，降低通货膨胀的实际成本，熨平产出波动，同时保持对长期价格稳定的承诺。因如下原因偏离短期目标是有益的：对公众而言是合理的，又不影响长期通货膨胀目标；偏离目标使中央银行在短期内稳定经济具有更大的灵活性，而不失稳定长期低通货膨胀预期的好处。中央银行一旦在反通货膨胀方面确立可信度，就可以采取应急的宽松货币政策缓解危机而不一定造成通货膨胀压力。
二、通货膨胀目标制的设计
通货膨胀目标制作为制定和执行货币政策的一个有益的名义锚和“受约束的相机抉择”的框架，需要满足如下条件：公开宣布通货膨胀的中期目标；在制度上承诺把价格稳定作为货币政策的首要目标，其他目标处于从属地位；利用包括货币总量和汇率在内的信息为货币政策决策服务；联系货币政策工具和通货膨胀的定性框架，使公众了解中央银行决策的过程和机制；确立中央银行的货币政策独立性和对通货膨胀负责制。
提高透明度和加强沟通是实行通货膨胀目标制的关键。透明度是指清楚、及时地与公众就政策目标和策略进行沟通。在政策透明度的目标中强调货币政策的可为与不可为，降低经济和金融的不确定性，增强货币当局对政府和公众的责任。灵活性是指在通货膨胀目标框架的约束内，中央银行对短期内宏观经济变化做出反应的能力。长期内二者相互作用，提高透明度有助于增加政策的灵活性，但有时会降低日常操作的灵活性。因此，设计通货膨胀目标制的关键是在透明度与灵活性之间寻求平衡。折衷方案是选择相对简单、为公众熟悉的指标作为通货膨胀目标，并对偏离目标做出解释。这样可以提高政策的灵活性，但以牺牲一定的透明度为代价，原因是公众很难接受其他指数，特别是在一定期间内定义不具有连续性的指数。
1.价格指数。这是设计通货膨胀目标制的第一步。要增加透明度，就要选择为人们所熟悉的价格指数，并且基础广泛，具有公布及时、准确的特点。要增加灵活性，选择的指数就要剔除能源、食品的价格变化及影响通货膨胀趋势和核心通货膨胀的一次性价格上涨，如增值税或消费税等因素产生的第一轮效应。指数在目标发挥作用期间要保持连续性，定义准确，便于定期监控。为了避免发生中央银行操纵数据的问题，通常由一个独立机构（如统计机构）统一编制数据，并向公众解释价格指数的编制过程及其与消费者价格指数（CPI）之间的关系。多数国家选用CPI，原因是这一指标为公众所熟悉、更新快、不容易被中央银行操纵。或者采用扣除一些项目（如能源和食品）后的CPI通货膨胀指标，从而避免对短暂的供给冲击的第一轮效应做出反应。
2.目标取值。中央银行通常把价格稳定作为政策目标。把价格稳定定义为通货膨胀率很低或接近于零的做法存在缺陷。从既有研究看，基于CPI对通货膨胀的估计有可能偏高，原因有两个：一是固定加权指数没有反映消费者用低价格商品替代价格上涨商品的可能性。二是固定加权指数无法反映质量的变化，而由质量提高造成价格上涨不应包含在通货膨胀中。对美国通货膨胀的研究，包括官方的博仕金报告显示，CPI使年通货膨胀率高估了0.5～2个百分点。由于存在计算偏差，即使真实的通货膨胀目标应为零，估计的通货膨胀隐含目标也应大于零。即便不考虑计算误差，通货膨胀目标过低与目标过高一样存在着风险。实际上，高通货膨胀对劳动力市场具有沙子和润滑剂的双重功效。过高、多变的通货膨胀会增加相对工资中的噪音成分，降低信息含量，进而影响工人在就业和产业间配置的效率。阿克洛夫等人（Akefiof，1996）指出，如果名义工资存在向下刚性，那么只能通过通货膨胀来降低实际工资。低通胀阻碍实际工资对产业或地区的劳动需求下降做出调整，进而造成失业增加，阻碍劳动力由衰退部门向扩张部门转移。
萨默斯（Summers，1991）反对将通货膨胀目标设定过低，认为低通货膨胀诱致低利率水平，缩小了中央银行在经济萧条时期调低利率的空间，理由是名义利率不可能低于零。从日本的经验来看，名义利率降低到1％的水平，中央银行就会丧失用货币政策支持经济复苏的能力。因而，把通货膨胀目标设定为零，会使经济面临陷入通货紧缩的风险，同时伴随着实际价格水平下降。而持续的通货紧缩特别是意料之外的通货紧缩，会造成严重的流动性和清偿力不足，危及金融稳定。简言之，通货膨胀目标低调比同等程度的通货膨胀目标超调的潜在成本高。一般说来，通货膨胀目标保持在每年1％～3％的水平为宜。
3.时间跨度。通货膨胀目标制可以设一个或更多的时限。目标时限明确了中央银行达到通货膨胀目标所需要的时间，也反映了政策传导的时滞，把初始通货膨胀目标产生效果的时滞期设定得合理，可以避免对产出和就业产生不必要的短期成本。由于短时间内中央银行无法控制通货膨胀，而目标时限过长又缺乏可信度，因而一年以内的目标或四年以上的目标都不具有实际意义。中央银行的目标选择直接影响到透明性和灵活性之间的取舍：短期内目标定得越严格，中央银行与公众沟通的模糊度越小，受到的约束就越大。
4.目标点和目标区间及对偏离目标的调整。通货膨胀目标设定为目标点还是可接受的区间，将影响到政策短期灵活性。选择区间使目标制度具有更大的灵活性，同时向公众传递了控制通货膨胀是不全面的重要信息。窄区间比宽区间更能表明中央银行对实现通货膨胀目标的承诺，但降低了应对不可预测事件的能力。通常受关注的是通货膨胀是偏离还是处于区间内，而不是偏离区间中间点的程度。如果通货膨胀预测具有不确定性，即使货币政策调控力度适中，通货膨胀率也可能位于目标区外。而在公众看来这比偏离目标点对可信度的影响更大。
目标区间的下限和上限同等重要，目的都在于维护宏观经济稳定。由总需求下降造成通货膨胀率低于目标区间的下限，会自动地刺激中央银行放松银根，而不会诱发通货膨胀预期。只要总需求冲击是一国经济周期中的主导因素，这么做就会增加货币政策的反周期倾向。与应对总需求冲击不同的是，通货膨胀目标制不具备自动处理总供给冲击的能力。在这种情况下，通常允许偏离通货膨胀目标。中央银行在预料到出现供给冲击如调低增值税的情况，要对偏离目标做出解释。这样，通货膨胀目标制在防范通货紧缩和通货膨胀的风险上具有一样的弹性。
一旦通货膨胀的目标区间刚性造成工具不稳定，把通货膨胀控制在目标区间内的做法，会造成政策工具如短期利率或汇率波动过大。放宽目标区间有助于解决上述问题。而如果区间扩大的幅度不足以增强工具的稳定性和可控性，就会失去可信度。当公众把区间的上限而不是中间点视为目标时，上限过高也会造成上述问题。但放宽区间的幅度（与为应对冲击偏离区间的中间点不同），会被当作货币当局信心受到削弱的迹象而不是系统运转效率提高的信号。而调整目标变量虽然增加了灵活性，但会降低透明度和公众对制度承诺的信心。
在不考虑通货膨胀而是关注宏观经济变量的情况下，偏离或调整既定的通货膨胀目标是合理的：一是在实行通货膨胀目标制初期向低通货膨胀过渡阶段；二是为了应对冲击，在短期或中期内维持长期通货膨胀目标的成本过高。调整目标取决于经济冲击的类型、频率和严重程度。在意料之外的总支出变化冲击下，稳定产出和通货膨胀并不矛盾，用货币政策抵消总需求的冲击是合理的反应。而总供给冲击，如石油价格上涨，可能造成短期内稳定产出和就业与长期内稳定通货膨胀之间的冲突。把剔除供给冲击的第一轮效应的价格指数作为目标，有助于缓解这一问题。在供给冲击过大或是意料之外时，可以偏离或调整通货膨胀目标。
中央银行要对不可测事件造成偏离目标做出合理解释，目的是与公众在可信度上达成一致。取信于公众后，中央银行具有处理目标偏离问题的灵活性而无损于可信度。因此，实现目标不应局限于达到目标或通货膨胀落在目标区间内与否，而应注重长期内使通货膨胀合理地接近目标的能力。萨维森（Svensson，1997）指出，逐步地把通货膨胀的中期目标向长期目标靠拢，使产出波动最小化，保持低而稳定的通货膨胀。
5.信息变量和中间目标。一旦中央银行明确通货膨胀目标，问题就变成如何实现这一目标。把通货膨胀目标保持在理想范围内需要与预测通货膨胀相关的信息。通货膨胀目标制的一个显著特征是比传统的中间变量目标利用了更多的信息。通货膨胀目标制一般不设定中间目标（不包括对未来通货膨胀的预测）。包含在未来经济过程的宏观经济指标等信息变量都可以作为决策参考，如为公众熟悉的信息变量或指标变量。信息变量具有基于历史反映未来经济变化的特点，能为经济预测提供帮助，但并不作为政策目标。例如，新西兰和加拿大的中央银行用货币状况指数（MCI，即利率和汇率的加权平均值减去其基期值）作为信息变量，为中央银行确定通货膨胀路径服务。如信息变量包含的信息不能保持不变，特别是货币政策制度调整的情况下，应谨慎运用信息变量。
伯南克等人指出，中央银行机械地对偏离私人部门或者中央银行经济学家预测的通货膨胀做出反应，存在自我实现的风险，这么做等于把通货膨胀向宣布的目标靠拢总是最优的，以至于经济预测无法向中央银行提供有效信息。而且，当前的货币政策与未来的通货膨胀预测联系过于紧密，可能形成多重均衡。通货膨胀的实际路径基本上是随机的，当政策过于依赖预期时，通货膨胀预期就变成自我实现的预言，当预期足够强大时将诱致必要的政策调整，从而使预期成为现实。
6.中央银行的独立性。独立的中央银行比受制于政府的中央银行具有更好地实现通货膨胀目标，以及产出和就业等目标的能力。Debelle和Fischer（1994）认为要区分中央银行的目标独立性和工具独立性。政策目标由政府单独制定或由政府和中央银行商定。中央银行具有设定工具如利率的独立性。这么做能减少短期政治干预并增强中央银行的责任。通货膨胀目标制与工具独立性具有相容性，这就要求由中央银行与相关的法律部门协商制定通货膨胀目标制，由中央银行负责执行政策。这种职责分工是基于中央银行在执行货币政策上拥有技术专长，以避免政治压力和干预。明确中央银行责任的措施包括：一是把通货膨胀的结果与目标进行比较；二是向公众提供有关决策的理论依据。
三、向通货膨胀目标制过渡的政策搭配
对发展中国家来说，由于在货币政策的独立性、汇率目标与通货膨胀目标的主从关系、对通货膨胀预测能力和货币政策传导机制认识等方面上存在问题，引入通货膨胀目标制的条件还不充分，但经验表明，实行通货膨胀目标制的国家在10多年前也面临着类似的问题，只不过是在实践中逐步吸收了这一政策框架的一些优点。
1.必要性。由于容易受到投机性打击和资本流动的冲击、丧失货币政策独立性等原因，汇率目标很难成为货币政策的目标，而且在汇率持续升值影响对外贸易竞争力的情况下，汇率的名义锚作用进一步弱化。由此产生了退出钉住汇率制度后，选择和围绕新名义锚重新设计货币政策框架的必要性。尽管一些实行浮动汇率制度的国家没有名义锚，如欧盟和美国实行浮动汇率制度和新加坡的管理浮动汇率制度，但这种政策的可行性取决于货币政策的可信度。尽管建立政策可信度对一些国家特别是发展中国家来说并不能一蹴而就，但为了维护对货币政策的信心，实现抑制通货膨胀率的目标需要一个名义锚。
2.时机选择。大多数国家是在成功地把通货膨胀水平从历史的高水平降下来后，才实行通货膨胀目标制。有的国家是在货币政策制度面临压力的情况下被动进行调整，如英国和瑞典是在钉住汇率制度危机，澳大利亚和加拿大是在货币目标失灵后，才引入通货膨胀目标制。时机的选择通常是为了树立通货膨胀目标制的可信度，以较高概率实现最初的通货膨胀目标。实际上通货膨胀目标制的优点在于锁定早期反通货膨胀的收益，特别是在面临一次性通货膨胀冲击时，如英国和瑞典退出欧洲汇率机制，加拿大1991年征收商品和服务税所产生的效应。
3.步骤。建立用来替代汇率的名义锚难度较大、周期较长，因而要满足一定的制度和宏观经济条件，在过渡期间可以实行BBC汇率制度与通货膨胀目标制的混合体（Ito and Hayashi，2004）。BBC是指一篮子货币（Basker）、浮动区间（Band）和爬行（Crawling）三个要素。实行BBC汇率制度，要明确区间的弹性、篮子的货币构成和权重以及爬行的速度。钉住一篮子货币的货币权重主要根据贸易权重确定，目的是稳定贸易加权汇率。浮动区间是指能够接受的汇率变动幅度，如围绕中心平价水平上下浮动3％。在浮动区间内，汇率由市场供求决定。如果超出区间上限和下限，当局就介入干预。随着区间幅度放宽，干预的必要性变小，汇率的灵活性就越大，货币政策相机调整的自主权也越大。爬行是根据经济基本面的变化，相应调整汇率钉住的对象货币。区间作为稳定预期的名义锚的作用，在方式上与通货膨胀目标制稳定预期的作用类似，引导理想的实际汇率的趋势和减缓汇率过度波动。
在这一过程中，要对如下一些问题做出权衡。首先，在过渡初期窄汇率区间会对货币政策的独立性形成约束，总需求管理应以财政和收入政策为主。财政纪律和工资弹性是增加中间汇率制度的可信度和向新名义锚过渡的关键。其次，相对于公开宣布的区间幅度，通过收窄干预区间限制汇率波动会形成隐含汇率担保，降低市场参与者对汇率风险的敏感度。而汇率的双向变化为市场发展避险工具和管理汇率风险提供了激励。再次，一旦汇率目标和通货膨胀目标发生冲突，要明确货币政策的要务是维持物价稳定，在政策制定中优先考虑价格稳定，以建立对通货膨胀目标制的承诺。也就是说，在明确汇率目标从属于通货膨胀目标的同时，保持爬行区间制度。而把汇率目标作为实际目标，将削弱政策的可信度。最后，当资本流入与通货膨胀目标制发生冲突时，要针对资本流入的具体原因相机决策。在短期内通过冲销维持汇率稳定，不仅准财政成本高，而且会造成通货膨胀压力。资本持续流入的原因来自经济基本面得到改善，那么，通过实际汇率升值来缓解这一问题，可以降低国内通货膨胀，同时避免随之而来的通货紧缩。当然名义汇率升值造成的汇率高估，会对经常账户和贸易部门产生一定影响。
四、我国实行通货膨胀目标制的政策措施
在我国，作为中间目标的货币供应量与作为最终目标的通货膨胀之间的关系，已经变得很不稳定，货币供应量指标的可控性和可测性出现较大偏差。从中央银行的资产负债表看，产生这一问题的根源，一方面在于用于外汇冲销的外汇占款和救助金融机构的再贷款，大量挤占了中央银行的基础货币；另一方面，中央银行面临着因对货币系统注入流动性过多而诱发通货膨胀的风险，货币政策可信度也因被动地承担最后贷款人的职能而受到削弱。因而中央银行比以往更需要通过对相机抉择的政策进行约束，克服时间不一致性对经济造成的长期不良后果。
货币供应量目标作用不理想，并不是实行通货膨胀目标制的充分条件。关键在于通货膨胀目标制所具有的优点不仅为思考和执行货币政策提供一个有益的参考框架，也为克服我国货币政策上存在的中央银行独立性弱、货币政策多重目标、利率市场化程度低等问题提供了一个备选的解决方案。为此，要从以下几方面入手完善货币政策框架：一是随着汇率的灵活性增加，汇率作为货币政策名义锚的重要性降低，把管理浮动汇率制度和通货膨胀目标制结合起来。如在第一阶段采用爬行区间作为向另一个名义锚过渡的中间制度。按爬行的中心平价水平对称设定区间，并针对资本流入造成的汇率升值压力逐步放宽爬行区间，为实行通货膨胀目标制积累经验。如果采取BBC方式，要考虑逐步增加一篮子货币中欧元的比重。二是明确货币政策和汇率政策的主从地位。避免由于过多地关注汇率波动，造成以汇率取代通货膨胀目标制作为名义锚的问题。在二者发生冲突的情况下，以货币政策为主。同时调整汇率区间，增加外汇市场干预的透明度，以表明干预的目的在于熨平汇率过度波动，避免由于维持隐含的汇率目标而削弱新政策框架的可信度。三是增强中央银行的独立性，以及对宏观经济的分析预测能力和水平。四是解决中央银行过多地承担最后贷款人义务而造成的通货膨胀隐患。五是完善通货膨胀目标制的技术准备工作，如在分析测算并剔除我国价格指数中受供给冲击影响较大的能源、食品等价格基础上，建立核心通货膨胀指标。
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