货币政策区域效应的微观分析：信用传导机制视角，本文主要内容关键词为：微观论文,货币政策论文,视角论文,效应论文,机制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中国幅员辽阔，自改革开放以来，由于实施地区性非均衡经济发展战略，区域不均衡情况突出。区域性不平衡将在未来几年对中国的货币政策构成障碍[1]，统一货币政策在不同地区的效应差别较大，制约了政策目标的实现，极大地增加了中央银行实施货币政策的难度。因而，对中国货币政策区域效应存在的原因及影响因素进行深入理论分析有重要的实际意义。
一、信用传导机制理论
货币政策传导机制以货币政策有效性为前提，指由中央银行信号变化而产生的脉冲所引起的经济过程中各中介变量的连锁反应，并最终引起实际经济变量变化的途径。从金融机构的资产和负债角度看，货币政策传导机制可分为两大类，货币传导机制和信用传导机制。货币传导机制指中央银行通过改变货币供给影响利率、汇率、资产价格等变量，进而影响总需求的传导机制，包括利率渠道、相对价格渠道(包括托宾q渠道、财富渠道)以及汇率渠道，该机制侧重于分析银行资产负债表的负债方——货币对经济的影响；信用传导机制则关注银行资产负债表的资产方——贷款对经济的影响，又可分为狭义信用传导机制(即银行贷款渠道)与广义信用传导机制(包括资产负债表渠道和金融加速机制)。
1.狭义信用传导机制
狭义信用传导机制即银行信贷传导机制，指中央银行通过货币政策变化，影响商业银行对外放贷能力，进而影响非金融机构获得外部资金的过程。
(1)理论模型
货币政策通过狭义信用传导机制影响实体经济的微观基础可通过信贷配给理论解释：货币政策通过影响银行信用可得性，使微观经济主体的投资发生变动，进而影响宏观产出。[2]在信息不对称环境下，银行作为重要的金融媒介，在减轻信贷市场信息不完全，分散风险，降低交易成本方面发挥着特殊重要作用，银行信贷成为货币政策传导的重要渠道。由于银行贷款与其他金融资产的不完全替代，特定借款人的外部融资需求只能通过银行贷款得到满足。货币政策调整将影响银行的放贷数量，从而影响实际的经济活动。Bernanke & Blinder(1988)论证了信贷在货币政策传导机制中的重要作用，奠定了银行贷款渠道的理论基础。[3]在Stiglitz等提出的均衡信贷配给理论基础上，Bernanke & Blinder将金融资产区分为货币、债券和银行贷款，且假定它们不完全替代，将贷款供求函数引入传统的IS－LM模型，构建了信贷、货币和商品三市场均衡的CC－LM模型。当紧缩的货币政策实施时，银行体系的准备金便会减少，这不但使货币数量减少，LM曲线上移，而且使银行信贷量减少，进而使贷款依赖者的投资受到抑制，CC曲线下移，从而使经济活动比标准IS－LM模型有更大幅度的放缓。
图1－1：CC－LM模型
资料来源：Bernanke & Blinder(1988)
(2)前提条件
银行信贷传导机制是货币政策信用传导的直接渠道，其效应主要依赖于银行信贷行为。除货币政策非中性、金融市场信息不对称这两个基础条件外，银行信贷传导机制作用的发挥还需要以下条件：一是银行贷款依赖。部分借款人以银行贷款作为主要的外部资金来源，内部资金与外部资金之间不存在完全替代，且银行贷款和其他形式的外部资金之间无法“无摩擦”地互相替代。因而当货币紧缩导致银行贷款供给减少时，企业不能通过其他途径来完全弥补银行贷款的减少，只能削减投资支出。二是货币政策变动影响银行贷款供给。当货币政策变化影响银行资金来源或银行放贷成本时，银行将相应调整贷款供给。
2.广义信用传导机制
广义信用传导机制关注来自所有金融中介和信用市场的资金供给，强调所有形式的外部融资都不能完全替代内部融资。广义信用传导机制又可进一步分为资金平衡状况传导机制(又称资产负债表渠道)以及与之密切相连的金融加速机制。
(1)资金平衡状况传导机制
资金平衡状况传导机制即资产负债表渠道，指货币政策调整主要通过导致企业和家庭的资金平衡状况发生变化，影响其获得贷款的能力，进而影响其支出变化的过程。该机制强调信息不对称和交易成本等因素对货币政策变化的传导作用，以及融资因素对于企业和家庭支出的影响作用。
“资产负债表渠道”由Bernanke & Gertler(1995)正式提出，证明了借款人的资产负债状况在传播经济冲击过程中的重要作用。[4]由于信贷市场存在信息不对称和代理成本，为减少道德风险，银行发放贷款或要求有抵押品，或要求借款者有一定的“净值”①，外部融资溢价②即取决于该“净值”。
由于债务一般以名义利率确定(如固定利率借款)，扩张性货币政策引起价格水平上升时，公司债务的实际价值(即真实债务)下降，公司实际净价值增加，从而使投资支出和总产量上升。因此，扩张货币政策下资金平衡状况传导机制如下：货币供给M↑→价格水平↑→实际债务↓→逆向选择和道德风险↓→贷款↑→投资性支出↑→宏观层面总支出↑。紧缩货币政策下资金平衡状况传导机制作用方向正好相反：货币供给M↓→利率↑→企业净现金流入↓→可用于抵押的资本品价值↓→企业的“净值”↓→企业自身条件恶化→外部融资成本加大→投资性支出↓→宏观层面总支出↓
资金平衡状况传导机制还通过影响居民支出意愿起作用。如果消费者认为将来可能陷入财务困境，他们会倾向于持有较少的非流动性资产，如耐用消费品和住宅，而选择持有更多的存款、基金、债券等流动性高的金融资产；反之，如果消费者陷入财务困境的可能性较小，耐用消费品及住宅支出的能力和意愿就较强。因而，扩张的货币政策下：货币供给M↑→价格水平↑→金融资产↑→财务困境的可能性↓→耐用消费品及住宅支出↑→宏观层面总产出↑。
由上述分析可知，资金平衡状况传导机制主要通过企业和家庭资产负债状况的变化来影响银行放贷行为，是信用传导机制的间接渠道。
(2)金融加速机制
金融加速机制是在资金平衡状况传导机制的基础上解释货币政策变动导致借款人资产负债表状况变动而对经济波动产生的放大机制，以借款人资产负债表状况内生的顺周期变化为基础。金融加速机制分析是20世纪90年代以后，在价格粘性、垄断竞争市场结构和厂商最优化行为的基础上发展而来的(Bernanke，Gertler & Gilchrist，1999)。Bernanke，Gertler & Gilchrist(1999)通过构建一个动态均衡模型，论证了金融加速机制的理论基础：金融加速机制导致信贷市场上的资金“向品质靠拢”，从而产生重大的宏观经济效应，对模型的校准和模拟与实际经济相吻合。[5]
资金平衡状况传导机制和金融加速机制实际上是一个问题的两个方面：资金平衡状况传导机制描述的是货币政策影响实体经济的方式，而金融加速机制则是在此基础上解释货币政策变动导致的借款人资产负债表状况的变动对经济波动的放大机制。
二、中国信用传导机制区域效应的微观因素分析
1.信用传导的微观因素
信用传导机制中各微观主体的行为影响着货币政策效应。银行信贷传导机制效应依赖于银行的信贷行为，主要通过货币政策影响商业银行的可贷资金能力来反映。广义信用传导机制效应与企业和居民的外部融资依赖度和影响其外部融资能力的因素密切相关。
(1)银行因素
银行在信用传导机制中的重要作用不言而喻。一般而言，与外部银行相比，本地银行机构③能得到更多关于当地投资机会的信息，对当地企业和其他借款人的情况更熟悉，能够以更低的成本进行监管，因此本地银行成为借款人融资的主要来源，地方投资者对本地银行和金融机构的依赖程度高。本地银行的经营状况对信贷传导机制有重要的影响。通常银行规模越大、银行资金来源渠道越多，货币政策信贷渠道的传导效应越弱。相对大银行而言，小银行维持原有借贷行为时受信息不对称问题的制约更严重，货币紧缩时融资成本增加，资金来源减少，放贷能力受到相对较大的限制，信用传导机制的政策效应强。
银行资产状况、金融产品创新能力也是影响影响信用传导机制的重要因素。银行资产的流动性越高，融资能力越强，产品创新能力越强，受紧缩政策的影响越小。Kashyap & Stein(1994，2000)发现，货币政策对资产负债表缺乏流动性的银行贷款冲击更为强烈。紧缩货币政策时，拥有高流动性资产的商业银行能迅速调整其资产结构，并能从其他渠道融资弥补流动资金，资金成本涨幅较小，因而贷款的供给能力变动较小，对实体经济的紧缩效应较小。[6][7]
银行业市场结构是影响信用传导机制的又一重要因素。银行业市场结构决定银行行为。银行机构数量越多、竞争越充分，货币政策对银行信贷行为的影响越大，传导效应越明显。此外，信用传导机制效应强弱还与银行所处地理位置有关。位于与中央银行地缘接近地区、或者与央行所在地经济联系密切地区的银行，受货币政策影响的程度强、时滞短；反之，地处偏远地区的银行所受影响则较弱且时滞长。
(2)企业因素
企业是货币政策通过信用传导机制影响实体经济这一过程中的重要微观经济主体。不同规模企业受信用传导机制的影响不同。当资本市场存在缺陷时，借贷双方由委托代理问题导致的金融摩擦使内部融资和外部融资的可替代性变差。紧缩政策导致的负向冲击会增加企业成本、降低收益、减少净资产价值，从而恶化企业的资产负债表和融资条件，使其外部融资的可获得性降低。如果公司外部融资的依赖性高，通过这种传导机制冲击将被放大数倍——金融加速器效应在中小企业中表现尤为显著。大企业融资渠道较多，融资手段更灵活、融资成本更低，对银行贷款的依赖程度较低；而且受信息不对称的影响较小，一般不会成为银行紧缩银根的首选对象，因而大企业支出的变化相对较小。反之，小企业由于具有较大的、特有的、难以观察到的风险，受信息不对称的影响较大，信贷配给情况突出，不但外部融资的成本高，融资渠道较少，还常常是银行信贷紧缩的首选对象，因此紧缩货币时小企业所受影响更大。信用渠道的传导效应还取决于企业对银行的依赖程度。银行间接融资占比越高，信用渠道的作用越显著，受信贷紧缩的影响会越大；反之则较弱。此外，企业资产状况、投资倾向、所在行业也是决定信用传导机制的重要因素。企业资产的流动性越高，货币紧缩时所受影响越小；企业边际投资倾向越高，融资需求越突出，受紧缩货币政策影响越大。
(3)居民因素
信用传导机制在居民部门的效应主要决定于影响居民信贷可得性的因素，如居民资产状况、收入水平及构成、消费倾向及投向、流动性约束、不确定性、风险的厌恶程度和跨期替代弹性。居民资产越多样化、流动性越高，收入越高，对贷款的需求程度就越低，信用传导机制效应会越弱；居民的边际消费倾向越高，对消费信贷的依赖程度越高，受信贷调整的影响也会越大。信用机制效应的强弱还取决于居民面临的流动性约束④、不确定性、风险厌恶程度和跨期替代弹性⑤。居民面临的流动性约束越强，不确定性越高，风险厌恶程度越高、跨期替代弹性越大，预防性储蓄就会越多，相应的即期消费的下降也越多，对贷款的依赖程度也就越低，信用传导机制的效应则越弱。
2.中国信用传导机制区域效应的微观因素分析
信贷市场存在显著的区域分割性，因而从信用传导机制区域差异角度研究货币政策区域效应将能得出有益的结论。正如上文所述，信用传导机制中银行、企业、居民各微观主体的行为影响着货币政策效应的强弱，由于不同区域的传导主体拥有不同的特征和行为偏好，他们对货币政策不一致的反应就会导致货币政策的区域效应。
(1)银行
信贷市场的区域分割使不同地区银行资产规模、业务权限、信贷行为等差异较大，从而使得信用传导机制具有显著的区域差异。
(ⅰ)银行机构分布的地区差异
只有在完全竞争市场环境下，且银行行为是完全理性时，其传导才是“无摩擦”的。但银行业的独特性使其成为政府管制最为严厉的行业之一。20世纪90年代末期以来，尽管随着金融改革深入，商业银行市场化改革提速，但中国金融市场仍是一个存在分割的不完善市场，不同地区商业银行规模、组织结构(如银行数量、银行业竞争程度衡量)存在差异，货币政策传导效果差异较大。
发达地区银行机构数量较多，四大银行、股份制银行、外资银行、地方性商业银行都设有分支机构，竞争较激烈，市场化程度高；但在欠发达地区，股份制银行、外资银行缺乏进入动力，就连四大银行也纷纷撤并原有网点。不发达地区金融机构的数量和密度都远低于发达地区，信贷供给能力较差，商业银行行为存在一定的扭曲，“惜贷”、“信贷投向集中”现象突出。货币政策的变动对大银行的贷款行为影响较小，大银行较为集中的地区受货币政策的影响相对较小，而那些小银行集中的地区受货币政策的影响较大。而且，相对四大银行，股份制银行、外资银行行为市场化程度高，对货币政策的反应更敏感。商业银行这一分布特点使发达地区对货币政策调整的反映更敏感，货币政策效应更明显；欠发达地区则正好相反，垄断特点仍较为突出，银行业较低的市场竞争程度影响了货币政策向微观传导的渠道，弱化了货币政策信用传导机制的效应。
(ⅱ)银行机构所处地理位置
研究表明，与货币当局所在地区经济、金融联系密切的地区，或地缘接近的地区具有较其他地区更明显的货币政策效力。在中国，全国性银行占信贷市场主要份额，虽然总行多设在北京、上海、深圳等经济中心，但不同分支机构由于所处区域不同，货币政策效应有所不同。一般来说，发达地区分支机构较多，银行传导机制顺畅，货币政策效果明显，而欠发达地区分支机构较多的银行传导效应则相对较弱。
(ⅲ)分支机构信贷权限的地区差异
在总分行制组织架构下，全国性商业银行分支机构的信贷权限决定于其业务规模和所在地区的行政级别。一些位于发达地区的分支机构虽然所在地区的行政级别并不高，但由于其业务量较大，被赋予其较高的信贷权限；而一些位于欠发达地区的分支机构尽管行政级别并不低，但业务量较小，信贷权限较低。比如，浙江义乌从行政级别来说只是县级市，但由于其业务量可观，各银行在此所设分支机构的信贷权限甚至高于或相当于某些市分行。紧缩货币政策时信贷权限较大的分支机构所受影响大于权限较小的分支机构。权限较高的分支机构主要集中于东部沿海发达省市和大中城市，中西部地区和中小城市分支机构的信贷权限一般较低。
(2)企业
区域经济的融资依赖性是决定货币政策信用传导机制效应的重要因素，区域的融资依赖程度决定于区域内企业特点。信用传导机制的效应还受商业银行信贷偏好的影响，商业银行选择信贷对象时对企业规模、所有制、行业等有一定的偏好。不同地区的企业结构有较大的差异，从而使得商业银行的信贷产生区域效应。
各商业银行普遍偏爱大企业，对中小企业惜贷。大客户存量资金大，能给银行带来较多的派生存款；中小企业则普遍运营情况不透明，自有资金少，且缺乏合适的抵押资产，信用等级较低。而且，中国现有社会信用系统、保护银行债权的司法体系还十分不完善，对违约中小企业追查难度较大。因此，在严格的考核制度及信息不对称条件下，各商业银行从总行信贷业务指引到分支机构信贷客户经理个人偏好都倾向垄断行业、大型企业。故大企业受信贷资金紧缩的影响较小。不同所有制企业对统一货币政策的反应也存在差异。此外，由于中国商业银行一直承担着部分政府职能，其借贷行为往往为了配合产业倾斜、地区倾斜等宏观政策，将贷款配给国有企业。国有企业很少成为信用紧缩的对象，信用传导机制的效应较弱；民营则正好相反，信用传导机制的效应较强。中西部地区经济发展相对落后，银行信贷仍以国有大中型企业为主，因而受货币政策冲击的影响较民营经济活跃的东部地区要小的多。一般说来，区域内大中型企业比重越高、国有企业比重越大以及企业资本密集度越低，则该区域经济对货币政策敏感度越低，信用传导机制的政策效应越小。相反，如果中小型企业比重大、资本密集型企业占比高，区域经济因具有较强的融资依赖性而对货币政策的敏感性较高，信用传导机制的政策效应越大。
(3)居民
不同地区居民的资产、收入水平以及消费习惯等差别较大，消费、储蓄行为有着鲜明的地域特征，从而使居民部门在信用传导机制的政策效应方面有地域差异。
从家庭部门金融资产的构成来看，随着金融市场及房地产市场的发展，东部等发达地区家庭部门金融资产组成不断丰富，保险、证券、黄金、房产等占家庭总资产的比重有较大幅度的上升。但在西部等不发达地区，人力资本收入即工资性收入仍是居民收入的主要来源，资产性收入所占比重不高，这弱化了居民进行跨时优化的可能。从个人信贷市场的发展情况来看，经济较发达地区的个体经营活跃，消费者投资、理财意识较强：一方面，房屋抵押贷款、存单抵押贷款、小额信用贷款等消费信贷融资手段被较充分利用；另一方面，信用卡分期付款、透支等信贷功能在经济发达地区为居民所接受并较广泛使用。而经济落后地区居民的投资意识较差，风险偏好程度低，不仅各种消费信贷规模都较小，即便银行信用卡的信贷功能由于认知度较低，业务规模也远小于发达地区。不发达的个人信贷市场使居民消费存在较强的流动性约束，只能通过降低现期消费的方法平滑一生的消费。而且，收入分配体制、社会保障体制、教育体制等方面的改革使中国居民未来收入和支出面临不确定性，预期收入的有限性与未来支出的不确定性形成鲜明的对比。20世纪90年代中后期以来，东部地区经济快速发展，非国有经济占很大比例，许多改革已基本到位，居民收入预期相对稳定。而中西部地区体制改革尚未完成，企业职工下岗增多，旧的社会保障被打破，而新的社会保障尚未有效建立，导致中西部地区居民未来收入不确定性和支出预期增加。西部地区居民较高的谨慎性储蓄倾向弱化了居民部门在信用传导机制中所起的作用。
三、结论及建议
由上可知，信用传导机制是中国货币政策传导的重要渠道，在不同地区的银行、企业、居民微观主体特征还存在较大差异的现实背景下，统一的货币政策将通过信用传导机制产生区域效应，从而导致不同区域经济增长周期表现出非同步性。积极货币政策所引发的经济增长波最初在东部地区兴起，当东部地区已处于经济增长的波峰时，中西部地区的经济增长波才开始形成。中西部地区在国家货币政策调控中处于不利地位。若实行严格统一的货币政策，将使中国宏观经济调控陷入两难处境，不但影响货币政策效果，还不利于区域经济的协调发展。
因此，在货币政策统一性的大前提下，央行在制定相关政策时，应加强对区域信贷的研究，重视微观主体在政策传导方面的作用。央行各区域分行通过对辖区内经济、金融情况进行分析，研究辖区内信贷特点；建立各区域货币政策实施效果评价制度，对区域货币政策的信用传导机制进行测算；在上述研究的基础上，对某些货币政策工具在一定范围内实行必要的区域差别化调整。但是，区域差别化并不是区域优惠，而是要符合区域经济特点，更好地促进区域经济的发展。
值得注意的是，随着资本市场的发展、金融市场的完善，利率市场化程度的提高、融资渠道的多样化，企业资产负债表的内容将得到丰富，狭义信用传导机制的效应会被弱化，而广义信用传导机制即资产负债表渠道和金融加速机制的效应则会更为突出。但就长期而言，规范化的利率传导机制应是货币政策传导的主体，信贷传导途径仅应作为一种“辅助性”传导机制，信用传导机制的区域效应也会相应逐渐弱化。因此，有步骤地进行利率市场化改革、培育货币市场和资本市场，从而改善中国货币政策传导机制，是减少信用传导机制区域效应的关键。
注释：
①企业和家庭拥有的流动性资产和可用于抵押的资产的加总。
②反映信贷市场信息不对称的程度的外部融资与内部融资之间的成本溢价。
③本文所指本地银行包括地方性商业银行及各大银行在当地的分支机构。
④流动性约束即居民从金融机构以及非金融机构和个人取得贷款以满足消费时所受到的限制。
⑤跨期替代弹性是消费者对不同时期消费替代的意愿，该值越大，表明未来收入的不确定性和支出预期增加。
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