我国风险投资退出方式的选择，本文主要内容关键词为：风险投资论文,方式论文,我国论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、中国风险投资退出的现状
风险投资一词来源于英文Venture Capital，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品并以其长期积累的经验、知识、信息网络等资源辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。
从资本运作的角度来说，风险投资的运作过程包括风险资本的筹措、选择项目进行投资、风险投资的退出三个环节。风险投资的退出，是指风险投资公司将其在风险企业中的资本权益在市场中售出变现。风险投资的退出是风险投资运作过程的最后一个环节，以获得资本增值收益为最终目的。风险投资能否顺利地退出不仅关系到前期投入资金是否能收回而且还关系到资本循环能否顺利进行下去。只有建立了通畅的退出机制，资本循环才能完成，资本增值才能得到实现。退出机制不仅为风险资本提供了持续的流动性，而且也为风险企业提供了持续的发展性。风险投资的退出机制在整个风险投资体系中处于核心地位。
2006年在中国的风险投资机构管理的风险资本总量超过583.85亿元，比2005年的441.29亿元高出32.31％，使我国成为全球仅次于美国的风险投资总额第二的国家。我国风险投资的发展潜力惊人。然而从实际效果来看，我国风险投资基金的运作并不成功，远未达到预期效果。究其深层次的原因在于，我国风险投资退出机制不健全，常常导致风险投资循环中断。
2004年深圳中小企业板块的引入，标志着中国“纳斯达克”的诞生，使风险投资退出有了新的途径，同时有多家风险企业在海外实现上市，2004年也是我国风险投资业发展出现重大转折的一年。风险投资退出方式在不断拓宽，然而与此相对的风险投资退出机制却仍然没有建立，目前我国风险投资存在的问题依然很多，风险投资退出不畅依然是制约我国风险投资业发展的重要因素。
二、中国风险投资退出的障碍
(一)法律法规不健全。
我国在风险投资退出机制方面，还没有专门的法律规章可循，缺乏一套完整的相关法律法规，特别是缺乏股份流通和转让方面的法律法规，目前涉及的相关法律主要包括：《企业破产法》、《民事诉讼法》、《公司法》、《证券法》等。《企业破产法》和《民事诉讼法》主要涉及的是企业破产程序，且相关条款不利于风险企业破产清算。《公司法》中诸多条款不利于风险企业的发展和股权流动，如“对外投资不得超过净资产的50％”的规定限制了风险投资采用回购退出方式；《公司法》第三十五条关于有限责任公司股东不能自由转让出资的规定；第一百四十七条关于发起人持有股份有限公司的股份，自公司成立之日起三年内不得转让的规定；第一百四十九条关于公司不得回购本公司股票的规定等。《证券法》也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。
尽管十部委联合制定的《创业投资企业管理暂行办法》于2006年3月正式施行，为创业投资企业提供了特别的法律保护。但我国在风险投资退出机制方面，还需建立和完善一套完整的相关法律法规体系，改善目前风险投资在法律保护上的弱势地位，修改现行法律中不符合风险投资和风险企业发展的条款。同时，还需要尽快修订出台《合伙企业法》、《风险投资法》等法律法规，使风险投资退出的各渠道有法可依，以进一步完善风险投资退出机制，促进风险投资在我国的长足、健康发展。
(二)中介服务不成熟。
在风险投资退出机制中，发达的中介机构必不可少，中介服务范围包括风险投资行业咨询与顾问、预测经营公司前景与经济分析、为风险企业提供扩张战略方案、收购兼并的结构设计、价格确立与资金安排、直接产权运作、资产评估、代理代办业务以及相关法律服务等。中介机构按所提供的服务可划分为两类：一般性中介机构和事业性中介机构。一般性中介机构包括律师事务所、会计师事务所、资产评估事务所等，事业性中介机构包括行业协会、标准认证机构、知识产权评估机构等。从我国的实际情况看，事业性中介机构在一定程度上都带有一定的政府色彩。政府只应为这些机构的成长和完善提供有利的制度和市场条件，而不应直接参与这些机构的成立和运作。一般性中介机构的成熟与市场的成熟和规范有着很大的关系。我国一般性中介机构还缺乏为风险投资服务的实践和经验，有些中介机构的运作不规范，还需要进行整顿。
(三)国内主板上市难度大。
现阶段我国通过主板市场退出风险投资的障碍在于主板市场对上市公司要求较高，我国目前大多数接受风险投资的中小企业很难达到我国主板上市的相关要求；主板市场上的法人股、国有股不能流通和交易，这与风险投资通过股权转让撤出风险资本实现收益回报的根本目的相矛盾；在服务于国企改制和扩大融资方式的政策下，以非国有为基本成分的风险企业很难进入主板市场的通道。
中国风险投资研究院《2006上半年中国风险投资业调研报告》显示，我国2006年1—6月共有39个风险投资项目退出，其中，11家风险投资企业的资本通过IPO方式退出，占总数的28.21％，但在这11个IPO退出的项目中，有1例是在深圳中小企业板上市，其余皆在海外资本市场上市，国内主板上市尚是空白。
三、我国风险投资退出方式的现实选择
(一)收购与兼并。
收购与兼并退出是指通过其他企业兼并或收购风险企业，从而使风险资本退出。兼并收购方既可以是其他风险投资公司，也可以是一般的企业，且通常并购者和风险企业原来具有合同或上下游关系。对于风险投资公司来说，兼并收购是有吸引力的，收购与兼并的退出方式可以让他们立即收回投资，同时交易的复杂性较低，花费的时间也较少，风险资本可以迅速地从风险企业中撤出，近年来，兼并收购在风险投资退出方式中的比重越来越大。但是与IPO相比，风险企业管理层并不欢迎收购方式，因为风险企业一旦被收购后就不能保持其独立性，企业管理层将会受到影响。
(二)买壳或借壳上市。
买壳上市是指非上市公司按照法律规定和股票上市交易规则，通过协议方式或二级市场收购方式收购上市公司，并取得控股权来实现间接上市的目的，然后将风险资本从资本市场退出。买壳上市可以绕开公开市场对风险企业的各种要求，审批程序少、成本费用低、操作相对简单，间接实现上市的目的，此外，还可以获得新的融资方式，通过发售新股可以低成本融资，缓解资金压力。但是，与在国内主板上市一样，由于国有股和法人股的不流通，风险投资基金只能通过协议转让或质押上市公司股权的方式实现资金的回笼。如果操作方法得当，壳公司的主营业务能定位在高科技投资控股上，风险投资基金作为A股公司的大股东可以让该上市公司利用账面资金或配股增发的方式收购基金所投资的企业股权。只要这些企业业绩优良，收购价格合理，这种收购行为既能为风险投资提供退出变现的机会，同时也能增加上市公司的业绩。
(三)境外二板上市或国内中小企业板上市。
二板市场上市又称为创业板市场上市，二板市场降低了主板上市门槛，更适合于风险企业这样的还不成熟、不具备更大实力但成长前景良好的企业。虽然二板市场设立的直接目的在于融资，但是由于股票市场的高流动性，客观上为风险投资的退出提供了交易条件。如美国的NASDAQ市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场、韩国的KOSDAQ市场、新加坡的SESDAQ市场以及已开始正式运作的香港创业板市场等。我国还没有真正意义上的创业板市场，2004年5月，作为向创业板过渡的中小企业板正式在深交所推出。目前我国的中小企业板还不是真正意义的创业板。风险投资需要的创业板，不仅门槛较低，而且也不存在股权分置问题，但是中小企业板的诞生仍然使部分中小企业通过公开上市退出风险投资成为可能。
(四)股份回购。
股份回购，是指风险企业以现金或票据等有价证券的形式向风险投资公司回购本公司股权。其本质是收购与兼并的一种，只不过收购的行为人是风险企业的内部人员。风险投资公司可以拿到现金或可流通证券，而不仅仅是一种期权，可以迅速地从风险企业中撤出；而且股份回购只涉及风险企业与风险投资公司方两方面的当事人，产权关系明晰，操作简便易行；股份回购的最大优点还在于风险企业被完整地保存下来，风险企业家可以掌握更多的主动权和决策权。但这种方式对风险企业的经营状况也有相当高的要求。目前我国股权回购方式占风险投资退出方式的6％。
(五)通过区域性的产权交易市场退出。
风险投资的退出，其实质是风险企业产权关系的变更。与IPO相比，产权交易的优势在于：门槛较低，限制条件少，只要时机恰当，遇到合适的买方，风险投资机构就能快捷地实现资本退出。其次，尽管产权交易中产生的资本增值幅度比不上IPO，但其循环时间短、资源能被充分利用的特点更有利于减少投资风险和增加投资更优项目的机会。因此产权交易是一种比较适合我国风险投资发展现状的交易方式，既可以为投资者和风险受资企业提供一个交易场所和信息沟通方式，推动风险资本向产业资本的置换，又因其范围较小而得以有效地防范金融风险，并为未来规范的市场发展和监管提供经验。自从2000年底上海技术产权交易所的成立以来，经过十多年的发展，我国已建立了北方产权交易市场、长江流域产权交易市场、黄河流域产权交易市场、西部产权交易市场、泛珠三角产权交易市场等区域性产权交易市场，企业的重组、兼并、法人股的挂牌交易以及破产财产的拍卖变现等方面都在这些区域性产权交易得以实现，这些交易所形成的产权交易市场能够实现金融资本、技术资本、产业资本三者的统一，产权交易市场化程度有了极大的提高，市场体系也逐步趋向完善。因此，在我国目前主板市场上市门槛太高，中小企业板市场拥挤的情况下，产权交易市场为我国的风险投资者探索出一条新的投资退出方式。
(六)破产清算。
破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。风险投资是一种高风险性与高收益性并存的投资，投资失败率相当高。发达国家的风险投资活动一般都遵循“2-6-2”法则，即在风险企业当中，大约有20％会彻底失败，60％左右能够勉强维持，只有大约20％能够获得比较丰厚的利润。由于相当部分的风险投资不会成功，对于风险投资者来说，破产清算有时虽是无奈之举，但也不乏是明智之举，与其资金投在不良企业中被套牢，不如及时收回资金投入到更有前途的项目中去。因为破产清算毕竟还能收回一部分投资，用于下一个投资循环。当风险企业经营状况很差，并且无法通过努力来改善市场环境和风险企业的经营状况时，进行破产清算是减少损失、降低创业投资风险的最好方法。
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