我国证券市场的发展与展望，本文主要内容关键词为：我国证券市场论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
党的十一届三中全会召开，拉开了我国经济体制改革的序幕，也标志着中国历史进入了一个崭新的时期。二十年来，我国的政治、经济、文化、外交和军事等各个方面都发生了翻天覆地的变化，社会主义市场经济体制也已基本形成。作为我国市场经济重要组成部分的证券市场，经历了由无到有、由小到大的发展过程，为我国社会主义建设发挥愈来愈重要的作用。本文拟从我国证券市场发展和变化的一个侧面来反映我国近二十年来的建设成就，以纪念党的十一届三中全会胜利召开二十周年。
一、我国证券市场的发展历程
证券市场有广义和狭义之分，广义证券市场是指包括债券、股票、票据和提货单等一切权益凭证买卖的市场，而狭义证券市场仅指有价证券市场，即只包括债券和股票的市场。这里我们采用狭义证券市场的定义，将讨论限定在有价证券的范围之内。
证券市场可分为债券市场和股票市场两大类。债券市场又细分为国债市场和企业债券市场两种。我国国债市场的产生可追溯到50年代。当时发行了人民胜利折实公债和国家经济建设公债，但这种债券不是投资意义上的债券。只有在党的十一届三中全会后，我国的债券市场才取得了真正的发展。1981年我国恢复发行国库券，还本付息从第六年开始，实际期限为6至10年不等，发行额为48.7亿元。当时，国家对国库券发行采用的是行政派购的方式，没有相应开放国债交易市场。从1988年4月起，我国部分国债开始在少数大城市流通，到1990年底，我国个人认购国债可以全部上柜或上市流通。国债二级市场的开放使得国债的活力得到了增强，带动了国债品种和发行量的大幅度增长，也逐渐改变了公众的认购观念，开始意识到购买国债是一种投资行为。1981至1985年我国国债发行额为237.21亿元，1986至1990年为789.29亿元，1991至1995年为3887.89亿元，1998年预计达5000亿元。我国国债不仅在数量上成数十倍地增长，而且在品种结构上也有了很大的变化。目前，不仅发行中长期国债，也发行一年期的短期国债；不仅发行实物券，也发行无纸化国债；不仅发行一次还本付息型国债，也发行贴现国债、剪息票国债和凭证式国债。在发行方式上，基本采取国际上通用的承购包销方式，并建立了一级自营商制度，初步实现了国债发行的市场化。在发展我国国债现货市场的同时，1993至1995年在我国上海证交所、深圳证交所和其它证券交易中心及期货交易所试开了国债期货交易。虽然由于种种原因最后暂停试点，但为我国金融期货交易积累了十分宝贵的经验。总之，目前我国国债市场已发育成为一个按市场经济运行、量较大、品种较全、交易较规范的金融市场。
我国企业债券的发行起始于1983年前后，当时一些企业为吸收内部职工和社会上的闲散资金，以达到扩大经营规模或投资兴办新企业的目的，开始试发企业中长期债券。1986至1990年我国累计发行企业债券555.72亿元，1991至1995年累计发行1471.56亿元。企业债券的流通是在80年代末开始的，比较规范、符合条件的企业债券，经人民银行批准，可上市或上柜转让。当时的上海石化总厂债券、锦江联营公司债券、申能电力债券等均可当地发行、当地上柜。1986至1990年我国企业债券交易额为4.67亿元，1991至1995年交易额达527.13亿元。在我国企业债券的发行和交易过程中，虽然曾走过一些弯路，出现过一些问题，但在治理和规范过程中仍在稳步发展，为企业解决融资问题起到了一定的作用。
我国股票市场的建立源于我国企业的股份制改造。1984年以前发行股票的都是集体企业，且在内部进行，很不规范。1984年7月北京天桥商场宣布向社会募股集资，首开了国营企业直接向公众以股票方式筹资的先例。在股票发行初期，虽然其存在明显的不规范性，但毕竟完成了由无到有的创始历程。随后在一些改革先行的城市，向社会公开发行了较为规范的股票，如上海真空、深发展等，并在此基础上还尝试了股票的转让。从80年代中期起，我国企业的股份制改造如火如荼，利用股票直接融资已成为企业筹资的一条重要渠道。而那些较早发行股票的公司则迫切希望解决已发行股票的流通问题。特别是上海、深圳两市，由于股份制企业较多，在柜台进行的股票交易十分活跃，但由于只限于柜台交易，造成了交易场所分散、信息不灵、价格不一、黑市猖獗等问题。以1990年12月上海证券交易所和1991年7月深圳证券交易所的成立为标志，我国股票交易进入了一个新的阶段。股票市场由场外分散交易进入场内集中交易。交易手段实现了电脑配对与无纸化，极大地提高了股票市场的流通效率。首批在沪、深两交易所上市的股份公司分别为8家和5家，均为A股。与此同时，国家在北京开通了SATQ和NET两个法人股交易系统，专供有关的法人股进行交易。在国内股票市场发展的基础上，我国积极开拓国外股票融资市场，引导一批信誉好、实力强的国有大中型企业去香港上市，并开通了国内B股市场，充分利用外资为我国的经济建设服务。随着股票交易的日益规范，股票的发行方式也在不断改进，从最初的行政推销到其后的有限认购证发售，再到无限认购证发售，与存款挂钩发售，最后实现利用二级市场的网络资源，直接上网定价摇号发行，完成了一级市场与二级市场的对接。为保证我国股票市场发行和交易的顺利进行，90年代初我国相继出台了一批地方性的证券市场管理法规，如《深圳市股票发行与交易管理暂行办法》、《上海市证券交易管理办法》等。并在此基础上，1992年5月国家体改委会同其它部委公布了《股份制企业试点办法》等十几个法规文件，为企业进行股份制改造的规范化提供了依据。1993年4月，国务院颁布了《股票发行与交易管理暂行条例》，首次建立了全国性的证券市场统一法规。在证券管理体制方面，1992年10月国务院成立了证券委员会和中国证券监督管理委员会，标志着我国统一的证券管理体制的初步形成。经过十多年的努力，我国一个规范、高效的股票市场已基本形成。截止1997年底，我国上市公司已达800多家，总股本1869亿，总市值为19000亿元，为我国经济体制改革和经济发展起到了至关重要的作用。
二、我国证券市场的重要作用
发展市场经济，建立现代企业制度离不开证券市场的建设。二十年来，我国证券市场的不断发展和完善对我国社会主义建设和经济体制改革的顺利实现起到了重要的作用。
国债市场的建立首先有力地推动了我国的国民经济建设。我国是一个以公有制为主体的社会主义国家，不但负担着基础和公共设施的建设任务，而且关系到国计民生的重大项目也多由国家投资。在资金短缺的情况下，国债市场为我国的基本建设筹措了必要的起动资金。据有关统计资料，二十年来，通过国债市场我国政府已筹措了近万亿资金。其次，国债市场的建立，政府可以通过短期国债调节财政收支的暂时不平衡，保证资金的顺利运转。政府也可以通过发行长期国债，筹措资金，弥补财政赤字，保证国家机关的正常运转，缓解通货膨胀的压力。最后，国债市场的建立有利于对国民经济的宏观调控。一方面，国家可以通过发行或偿付国债来调节政府支出总量，从而影响社会总需求，达到总需求与总供给的平衡；另一方面，国债的正常发行为中央银行的货币政策提供了一个有力的操作工具。中央银行可以通过公开市场业务买卖国债，实现对货币供给量的连续、灵活和有弹性的调节，从而达到货币政策目标，实现宏观经济调控。
企业债券市场的建立一方面为企业提供了一条直接融资的渠道，可以通过发行短期债券实现企业的临时资金融通，也可以通过发行中长期债券筹措资金，发展生产，促进经济增长。二十年来，企业债券市场为我国企业筹措了近3000亿的资金。另一方面，债券市场的建立也为企事业单位和居民个人提供了一条有益的投资途径，满足不同财富持有者对金融投资风险和收益的不同需求，从而有利于更为广泛地吸收社会的闲散资金，为经济建设服务。
股票市场的建立首先为我国国有企业改革提供了一条出路。我国深化企业改革，关键是明确企业的产权关系。实践证明，股份制是一种产权关系明晰而又能适应我国公有制经济特点的企业制度。国有企业股份化，可以使企业的所有权与经营权相分离。在企业产权主体明确的情况下，原始国家所有权转化为企业法人所有权，使企业变成真正独立自主的经济实体，这样就能够真正形成企业的动力机制、风险和利益的制约机制，增强企业的活力。然而，股份制度的建立离不开股票市场的发育和成长，股份制度的优越性绝大部分是通过股票市场来实现的，只有建立一个发达高效的股票市场才会有一个成熟的现代企业制度。
股票市场的建立能为企业迅速筹措永久性的巨额资金，推动经济社会的发展。马克思在《资本论》中指出：“假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的程度，那么恐怕到今天世界还没有铁路。但是集资通过股份公司转瞬之间就把这件事完成了”。据有关资料统计，二十年来，我国企业通过发行股票筹措永久性资金已近3000亿元。企业通过股票市场可以获得大量资金，增加自有资本，重塑资产结构，走上正常发展的道路。此外，通过发行B股和去海外上市，我国企业增加了一条利用外资的新路，可以在较低的成本下合理吸收外资，为企业的快速发展服务。
建立股票市场有利于调整我国的经济结构。我国经济结构不合理是经济体制改革和国民经济发展的一个难点，调整结构不仅需要调节新增投资，更需要使存量资产得到合理的流动。但在我国投资主体和利益主体多元化的情况下，存量资产的直接流动是十分困难的事情。通过建立股票市场，企业股权就可以以市场法则有序、方便和迅速地流动，实现资产存量的重新组合，进而顺利完成企业的并购和资源的优化配置，达到调整经济结构的目的。
股票市场是整个社会经济的晴雨表，其能灵敏地反映出一国经济的形势和动向。政府部门可以据此确定宏观经济政策，企业则可以据此调整自己的经营方向和投资策略。此外，单个企业的经营业绩好坏，灵敏地反映在该企业的股票价格上，这样就会迫使企业的经营阶层十分重视企业的效益和对股东的回报，加强企业管理，规范企业行为，以利于企业的健康发展。建立股票市场也为一般居民提供了一个直接融资的场所，使居民追求高风险和高收益成为可能，同时也促进了企业的技术进步和技术创新。统计资料表明，股票市场的平均收益率高于债券市场和银行存款。因此股票市场能更有效地筹措社会的闲散资金，使之为经济建设服务。
三、我国证券市场的发展展望
经过近二十年的发展，我国证券市场虽然取得了令人瞩目的成就，但也存在很多问题。
首先，国债市场数量发展迅速，但国债品种较少，主要是3-5年的中长期国债，特别是不可转让实际具有存单性质的凭证式国债，而灵活多样的短期国债和一次还本多次付息的剪息票债券发行过少。在发行对象方面，国债主要面对社会个人而不是机构和法人。由于个人投资者购买量小且过于分散，既增加了发行成本又使国债市场缺乏流动性，因而给发挥国债的正常功能（如公开市场业务）带来困难。在发行时间上，我国采用年度发行制，即以年为单位，安排国债的计划和发行与国际上以月或周为单位发行国债存在较大区别，造成对市场不必要的冲击。在国债流通市场上，消息披露不及时、不规范，一些重大信息的传递带有较大的随意性和主观性，给市场带来大幅波动和不公正。
其次，在企业债券市场上目前多是沿用计划经济的体制，对企业的发债额度实行严格的规模控制。在这种情况下，一方面使经营业绩良好，具有举债能力的企业不能通过直接融资获得低成本资金，影响企业发展；另一方面，无发展潜力的企业则不顾自己的偿债能力，千方百计地用各种不正当手段获取有关部门的批文，占据并不宽裕的债券发行额度，造成资源的浪费和社会经济的不稳定。在管理方面，对不经过有关法律程序擅自发行债券，搞乱集资的企业甚至个人也缺乏有效的控制措施，经常造成金融市场的一些混乱。此外，我国企业的债券很少有按现行法规按部就班地发行，如公布发行债券说明书、公告筹资使用去向和情况，实事求是的效益预测等；企业债券市场中有法不依、执法不严的现象严重。
最后，在股票市场上，矛盾和问题比国债和企业债券市场更为尖锐和复杂。首先，我国股权设置国家股、法人股、个人股、B股、H股，这与股份制“同股同权”的基本准则是相悖的。个人股高溢价发行，但可流通；国家股、法人股平价发行，但不可转让；B股、H股境外发行，自成体系。这些问题给我国股市的规范化带来了极大的困难。其次，股票市场是市场经济高度发展的产物，其必须遵循市场规律运行，但在我国股票市场上更多的是采用计划手段来控制。例如，企业能否搞股份制，能否公开发行股票和上市，能否增资扩股很大程度上受制于国家的股票发行规模计划，而不是企业和投资者双方制约和选择的结果，不是市场运行的必然选择。由于股票供给受到限制，属计划行为，而股票需求放开，属市场行为，两者的不对称造成了股市供求的失衡，从而导致股市上许多非理性行为的出现。再次，我国股市投机盛行，绝大部分股民是短线客，以赚取股票差价为目标，频繁进出，追涨杀跌。各类大户更是利用内幕交易跳空高抬、拉高出货；低开卖压、做空抄底；轮流坐庄、对抛抬价，兴风作浪。此外，我国国有企业改革的不彻底使其运作不规范，经济效益低下，难具投资价值，也是我国股市投机盛行的主要原因之一。最后，我国股市立法不全，监管乏力。我国《证券法》出台迟缓，使我国股市的许多行为无章可循，此外，我国股票的犯罪问题较为严重，非法募股，中介机构审查资信和财务报表弄虚作假，各种小道消息不胫而走，推波助澜，非法小报屡禁不止等，这些问题都对我国股市造成了严重的伤害。
虽然我国证券市场还存在着这样或那样的问题，但随着我国经济体制改革的不断深入，这些问题将逐步得到解决，证券市场必将呈现出规范、繁荣的局面。我们认为，在今后一个时期内我国证券市场将出现下列变化趋势。
第一，在国债市场上，随着我国经济的高速增长，经济总量不断加大，国债的发行规模也将呈大幅攀升之势。在品种结构上，随着人们投资意识的加强，不可流通的凭证式国债将逐渐减少，取而代之的是贴现式短期国债和剪息票式的长期国债。在发行安排上，将改变现有的年度计划，实行短期国债每周或每月定期滚动发行，长期国债每月或每季滚动发行。在发行对象上，将以个人为主改变为个人与法人并重，并将国债发行完全市场化，彻底与行政脱钩。在国债利率上，将完全取决于市场资金供求状况，并随着我国金融体制的改革，国债“金边债券”的特征将会凸现，国债利率将低于银行利率成为我国的基准利率。随着金融市场的日益规范和发达，国债的流动性将大大增强，中央银行的公开市场操作业务将从外汇买卖为主转向国债买卖为主，国债市场将为我国货币政策的实施从数量和质量上提供一个坚实的基础。
第二，在企业债券市场上，将逐步放弃企业债券发行规模总量的限制，企业可以根据自身的需要和债券市场的状况自主决定筹资数量和筹资方式，可以发行短期债券，也可以发行长期债券；可以直接发行，也可以通过中介机构间接发行。并且，企业债券的利率将根据债券的风险和资金市场情况自主浮动，由市场决定。当然，在放开企业债券市场的同时，对企业债券的监管将大大加强，根据我国的实际情况，我国企业债券发行和交易的监管将继续实行核准制，即企业在公开必要信息的前提下，仍需要符合若干实质条件（如过去的赢利能力、筹措资金投向等）才能批准发行债券。企业发行债券都将按规范的法律程序运作，保证债券市场的公开、公平和公正。此外，企业债券的还本付息将成为硬约束，企业不再具有盲目投资的冲动，将按市场规律经营管理。
第三，在股票市场上，首先按同股同权的原则，将不再区分国家股、法人股和个人股。在给个人股（由于高溢价发行）适当的补偿后，国家股与法人股也必将进行流通。当我国人民币成为自由兑换货币后，B股、H股也将与A股并轨。由于国家股和法人股的上市流通，必然使现有股价有一个大幅调整，其价格将基本处于投资区域，为下一步改革打下基础。其次，在第一步改革完成后，我国将解除股票供给的约束，即符合条件的企业将自行决定是否发行股票，不再受国家股票发行规模计划的控制。由于股票市场的投资收益不再主要来自于买卖差价，而是来自企业的分红，因此股票供给的增加将不再引起股价的大幅度波动，股票发行将完成由计划向市场的转化。再次，由于所有股权都可以流通，企业通过股票市场进行并购的行为将成为热点，通过股票市场将比较容易地冲破各种行业界限，完成企业资产的重组，完成产业结构的转换。此外，由于股票供给的开放，股价将经常处于投资区域，机构投资者将大大增加，各种基金必将活跃于股票市场，它们的投资行为会抑制投机，有利于股票市场的稳定和发展。最后，我国股票市场的监管将逐步加强，随着《证券法》的出台，股票的一切活动将纳入法制化的轨道，内幕交易、操纵股市会受到有效抑制，“三公”原则会基本得到体现。此外，法制化的管理将改变目前我国股票只能上市，不能撤牌的局面，股票按业绩能上能下，将给企业家和投资者带来压力，迫使他们规范行为，提高企业的效率，为股票市场的健康发展打下一个良好的基础。
尽管我国经济社会的改革还有很长的一段路要走，证券市场的发展也不会一帆风顺，但只要我们解放思想，实事求是，坚持以实践为检验直理的唯一标准，沿着党的十一届三中全会确定的正确道路前进，我国的证券市场必将兴旺发达。
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