中国证券市场的发展与非对称信息，本文主要内容关键词为：对称论文,与非论文,中国证券市场论文,信息论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
非对称信息简单说是契约一方了解契约另一方不知道的信息。金融市场是典型的非对称信息市场，公司债券或股票的投资者与公司经营者之间存在非对称信息，银行与申请贷款的企业之间，银行与储户之间或者保险公司与客户之间等，都存在明显的非对称信息。
在各种场合，非对称信息的存在是契约双方共知的，股票投资者不知道公司将会如何具体地操作其股权资本，不知道公司经理本人的经营素质，不完全知道该行业的未来发展趋势等等。但股票投资者清楚这一点，同时公司经营者也清楚这一点。又如发放贷款的银行不可能完全跟踪客户的投资项目，不能完全肯定客户是否有归还贷款的能力，这一点双方在签订贷款合同时也是明白的。
一、证券市场是典型的非对称信息市场，契约各方之间客观上存在非对称信息
在证券市场中，各层次的主体或者说各层次的决策者之间毫无疑问客观上存在直接或间接的契约关系，这里所讲的契约并不是指房屋、土地等买卖时的传统凭证，而是广义的，即具有一定权力、责任和义务关系的双方即为契约方，如证券交易所，既是市场的一种具体表现方式，同时也是一种特殊的法律主体，并以法律主体的身份参与证券交易活动。正是由于证券交易所是法律主体，它才可能媒介证券交易各方的交易活动。证券市场中的主体可简单划分为以下几个层次：证券监督管理委员会；证券交易所；证券经营中介机构如证券公司、会计师事务所等；上市公司；股票投资者等。显然，上述各层次主体之间事实上存在着一定的权力、责任和义务，他们之间相互构成契约。
在证券市场中股票投资者与上市公司的经营者是典型的契约双方，本文中为方便讨论主要以此契约各方为例来讨论问题，契约双方之间存在大量的非对称信息。即使是盲目的非理性投资者，他也知道投资股票既有可能获取较高的投资收益，同时也要承担较大的投资风险，由于多种不确定因素，股票的收益就不是事先确定的固定数值，而是一个事先难以确定的动态数值，它要随着公司的经营状况和盈利水平而波动，也要受到股票市场行情的影响。公司经营得越好，股票持有者获取的股息和红利就越多，公司经营不善，股票持有者能分得的红利就越少，甚至无利可分。这样，股票的市场价格就会下跌，股票持有者就会因股票贬值而遭受损失，如果公司破产，股票持有者连本金也保不住。而事实上，在上述的多种不确定因素中，股票发行人必然掌握着比投资人更多的信息，同时，由于公司的管理者是投资人（股东）的代理人，由于获得信息的渠道不同，代理人掌握着比投资人更多的内幕信息，这是不争的事实，也是股票投资人与上市公司（契约双方）所共知的。显然，上市公司的经营者拥有股票投资者所没有的信息而成为代理人，没有信息的投资人成为委托人。其他的契约方之间亦存在着大量的非对称信息，如审计师事务所通过对上市公司的审计，对企业经营的真实情况，盈利预期、风险大小、发展前景要比投资者拥有更多的私人信息。证券经营机构，机构大户比中小投资者更清楚某只股票的筹码如何分散和集中，是正常的分散还是异常的集中，政府官员显然又要比证券经营机构、上市公司、股票投资人了解证券市场管理的政策导向和政策逻辑。总而言之，证券市场中，各经营管理主体之间（即各契约方）客观上存在大量的非对称信息。
二、非对称信息关系的充分反映，是我国证券市场发展的前提
金融中介存在的一种解释是，由于现实的金融资产交易需要交易费用，而且金融资产并不是可以无限细分的，个人投资者无法以有限的投资资本在众多的金融资产上作分散投资，相比之下，金融中介汇总多个个人投资者的资本，有条件进行有效的分散投资并节约交易费用，实现投资的规模经济和范围经济。随着现代金融市场中产品的日益丰富，交易手段因引入计算机等现代工具越来越快捷便利，金融产品的非分割性和交易费用等外生因素在金融投资中的重要性越来越低。现代金融经济学认为，金融中介存在的最重要原因，在于金融市场上存在非对称信息。存在非对称信息的契约双方如果是理性的，它们之间的非对称关系必然会反映在契约中，也就是通过契约把契约双方的信息非对称性反映和揭示出来。比如说银行可能要求申请贷款的公司提供一定价值的实物抵押。
在证券市场中，也正是由于各主体之间存在非对称信息，股份公司、证券商、证券市场的中介机构如投资咨询公司、证券金融公司、从事证券业务的会计师事务所、律师事务所以及证券交易所、证券监督管理机构等等才有存在和发展的必要：如通过这些机构进行股票代理承销、财务报告审计、在交易所挂牌上市。证券市场的发展过程，就是不断揭示和反映证券市场构成主体之间的非对称信息关系的过程。他们之间非对称信息关系反映得越全面、深入，证券市场就发展得越成熟，如果不能全面、正确、深入反映和揭示证券市场构成主体之间的非对称信息关系，证券市场的发展也就无从谈起。众多的证券经营机构就无法为个体无法预测的资产流动性需要提供保险，也无法为企业和投资者间传递信息，无法代表投资者对企业经营活动进行监督，也就没有存在这些机构的必要。
三、我国目前上市公司非对称信息关系的有限反映和揭示
如前面所述，投资人与上市公司之间都有必须遵循的责任、权力和义务，这些契约各方的要求，实质上就是对非对称信息这种关系的反映。就好象银行可能要求申请贷款的公司提供一定价值的实物抵押。既然股票投资人和上市公司或者其他的契约双方明知双方各自拥有各自的私人信息，具有非对称信息，如果契约双方是理性的，他们之间的非对称信息关系必然会反映在双方契约之中。如公司经营者要求股票投资人对所认购的股票必须事先在指定的证券经营机构存入一定的保证金，并承诺风险自担。而上市公司必须于法定期限内向社会公布上市公告书，定期公布会计师事务所及会计师鉴证的财务报表。上市报告书除招股说明书要求的内容外，还有公司上市的日期和获准上市的批准文号，股份发行情况和股权结构；创立大会或股东大会有关上市决议的重要事项；董事、监事和高级管理人员简况和持股情况；招股后的业务和财务状况，以及最近一年的预测报告和其他重要事项等等。
在美国、日本和香港等证券交易所，证券准许上市时，上市公司应当与证券交易所订立上市契约，以此作为确定上市公司与证券交易所权力、义务的依据。依此契约，上市公司承诺接受证券交易所的管理，承担上市契约准则或交易所自律规章的义务，上市公司有权在证券交易所集中交易市场挂牌买卖，并成为交易所规制对象。
这是投资者与上市公司之间（或者说证券市场中的各契约方）为弱化非对称信息，使非对称信息趋于理想的信息对称行为，其本质是通过信息披露，尽可能深入、全面反映非对称信息的关系，这个关系反映得越全面、越深入，非对称信息就越趋于对称性信息。
我国证券市场尚处于发展的初期，存在各种各样的不规范状况，目前已初步形成了上市公司信息披露的基本规范体系。从披露的内容来看大体分为以下几种情况；首次披露，包括招股说明书、上市公告书。定期报告，包括年报、中报直至季报。临时报告，如重大事件公告、并购信息等；其他披露，如股东大会、监事会决议公告等常规性公告；这些内容的披露，都有相应的法律、行政法规、部门规章来规定。这些信息披露规范体系实质上就是反映投资者和上市公司之间双方的非对称信息关系。然而这种关系的反映远未全面和深入，契约双方的非对称性依然强烈而巨大。
四、非对称信息关系反映的失真，加剧了契约双方信息的非对称性
现有的反映非对称性信息关系的信息披露规范本已是挂一漏万，在这有限的反映非对称信息关系的信息中，失真、造假的情况比比皆是，无疑加剧了契约双方的信息非对称性，这种失真、造假的情况从企业包装上市到挂牌买卖，年度经营报告、并购等过程几乎无处不在，甚至操纵市场、内幕交易，其涉及面及严重性从以下几例案例即可见一斑。
1999年中国证监会查处东方锅炉股份有限公司编造虚假文件、虚增利润案：为达到上市的目的，东锅公司伙同有关方面做假，将注册时间和企业成为试点企业的时间提前，还编造了股东大会决议和分红方案，为表现良好的盈利状况，违反国家有关财务制度和会计制度，对1992-1994年的利润进行调整，编造虚假财务报告，虚增利润1500万元，并在上市公告书中作虚假披露。1993年1月6日起，东锅公司以有关部门虚假批复的5400万股票额度，向公众违规溢价发行，并将溢价发行所募集资金及利息收入共14499万元，违规帐外核算（见1999年10月证监会《处罚决定》）。
1998年11月12日，法院对“琼民源”案涉及的犯罪问题作出一审判决，琼民源公司董事长马××和会计班××因犯“提供虚假会计报告罪”，被判处有期徒刑。从琼民源一案可以看出，至今为止仅有“提供虚假会计报告”被定罪，而采取其他方式或诸如倒报成立时间，骗取上市批文等都无定罪的实例及依据。而事实上，“提供虚假会计报告”的上市公司不计其数，而被追究者，仅此一家。证监会和证交所曾谴责中国昌科、飞龙实业、湖北兴化、琼华侨、北海银河、粤海发、猴王、桂林集琦、东北药、国嘉实业等多家上市公司的虚假不实行为。
现在的1000多家上市公司中，有部分不符合上市条件，欺诈上市、虚假陈诉、虚假重组的现象依然存在。
五、尚未反映的非对称信息关系大量存在，使证券市场雪上加霜
除了前面所谈到的已揭示的非对称信息关系不能实现，使得信息的非对称性不能趋于弱化。同时，尚未反映和揭示的非对称信息关系也大量存在，使得证券市场雪上加霜。这具体反映在我们在规范的制定与实施等储多方面仍然存在许多问题，如缺乏明细、可操作和公平执行的具体规范；透明度不高；规范的新旧更迭随意性强，大有“黑箱操作之嫌”；主管部门领导口头意见代法现象严重，法随人意、法随人变，事实上造成了政策多变；部门定法、部门分割，有关措施缺乏照应或相互交叉，或存在遗漏和抵触现象；规范的制定与执行没有分离，根据需要来立法或执行，随意性较大等等，不一而足。
要促进我国证券市场的发展必须深刻认识证券市场中契约各方非对称信息的关系并使这些关系得到充分反映和揭示，使非对称信息趋于信息对称，只有这样，中国证券市场才有可能健康发展。