人民币汇率的均衡、错位及其矫正，本文主要内容关键词为：人民币汇率论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中美汇率争端总是与中美贸易争端交织在一起，美国政府与多数学者将中美贸易不平衡的主要原因认定为中国政府采取“新重商主义”政策，操纵人民币汇率，使人民币汇率严重低估，中国产品获得巨大的不正当竞争优势，因而要求人民币大幅度升值。在向中国政府施加人民币升值压力不能奏效的情况下，美国政府频繁制造贸易摩擦，多次扬言给中国贴上“汇率操纵国”的标签，对来自中国的进口产品征收27%的惩罚性关税。中国政府与多数学者将中美贸易不平衡的主要原因认定为中国发挥了劳动力资源丰富的比较优势，且美国对中国高技术产品的出口限制。中方认为，中国政府没有操纵人民币汇率，人民币汇率没有严重低估甚至出现高估，美方制造贸易摩擦和施加人民币汇率大幅度升值压力是出于政治动机搞贸易保护主义。
在人民币汇率问题上中美双方分歧严重，中美之间的汇率争端对两国经贸关系的持续健康发展构成严重威胁，人民币汇率究竟有没有严重低估？本文拟从多个维度来探讨这个问题。从中美双边实际汇率视角，对人民币对美元实际汇率的均衡、错位及其矫正进行实证研究；从中国多边实际汇率视角，对人民币实际有效汇率的均衡、错位及其矫正进行实证研究；从美国多边实际汇率视角，对美元实际有效汇率的均衡、错位及其矫正进行实证研究。在人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率、美元实际有效汇率的均衡模型及其误差修正模型构建中，综合考虑中美基本经济要素、只考虑中国基本经济要素、只考虑美国基本经济要素，构建多维度模型。
一、文献综述
汇率水平的高估与低估是相对均衡汇率而言，估计均衡汇率是一个极具挑战性的问题（Edwards,1988; Williamson，1994）。对均衡汇率的研究主要有三种方法：Kassel提出的购买力平价（PPP）方法，Williamson（1983）提出的要素均衡汇率（FEER）方法，MacDonald（1998）提出的行为均衡汇率（BEER）方法。
1.PPP方法
PPP方法以购买力平价理论为基础，该理论认为两种货币的名义汇率应该反映两种货币的购买力，由两国的相对物价水平决定。两种货币的名义汇率的变化应该反映两国的相对物价水平的变化。两种货币的实际汇率保持不变。两种货币的实际汇率的变化就是两种货币的名义汇率对均衡汇率的偏离。
PPP方法只考虑单一物价因素，对数据要求低，简便易行。众多学者采用PPP方法研究人民币汇率错位问题，由于汇率指标、物价指标、基期的选择、数据来源不同，研究结论对人民币汇率错位的方向和程度的判断分歧很大（Chou和Shih，1998；俞乔，2000；唐国兴和徐剑刚，2003；窦祥胜和杨炘，2004；张志柏，2005）。
PPP方法的理论基础是一价定律，由于运输成本、关税、非关税壁垒、因市定价等因素一价定律在短期很难成立，在长期得到更多的数据支持。张志柏（2005）的研究表明，1985～2004年人民币官方汇率的波动基本符合相对PPP。而绝大多数研究表明PPP对人民币不适用（易纲和范敏，1997；张晓朴，2001；王志强等，2004），用PPP方法估计人民币汇率错位存在严重的理论缺陷。
PPP方法没有考虑由物价之外基本经济要素变化引起的均衡汇率变化，一般高估了汇率错位程度。中国是一个转型中的发展中国家，基本经济要素变化尤为剧烈，忽略基本经济要素变化对均衡汇率的影响，会得出严重错误的结论。针对PPP方法忽略物价之外基本经济要素的缺陷，有些学者通过引入物价之外基本经济要素扩展PPP方法。一般考虑“巴萨效应”，引入两国相对生产率因素（Frankel，2005；Coudert和Couharde，2007；徐家杰，2010；周克，2011；杨长江和钟宁桦，2012）。个别研究引入物价之外多个基本经济要素。王泽填和姚洋（2008）引入相对人均收入、政府支出、贸易条件、净国外资产、开放度、相对人均收入与农村人口百分比交叉项、投资等基本经济要素扩展PPP方法。对PPP方法的扩展使PPP方法与BEER方法界限变得模糊。
2.FEER方法
FEER指对于给定的其他相关变量（如税收、国际价格及技术水平等）的可持续值，同时实现内部均衡和外部均衡的实际汇率。内部均衡意味着非贸易品市场实现供求均衡，失业水平处于“自然”水平。外部均衡意味着经常项目余额与长期的资本流动水平相一致。
计算发展中国家FEER一般采用局部均衡方法。局部均衡方法的核心是两个方程：经常项目方程和国际收支平衡方程。经常项目方程将经常项目定义为实际有效汇率、本国潜在产出水平、外国潜在产出水平的函数。国际收支平衡方程定义为经常项目等于可持续的净资本流动水平。计算FEER需要估计经常项目模型参数、本国潜在产出水平、外国潜在产出水平、可持续的净资本流动水平。
外国学者用FEER方法研究人民币汇率得出的结论基本一致，人民币汇率严重低估。Goldstein和Lardy（2007）认为2007年人民币实际有效汇率低估35%～60%。Cline（2007）认为2006年人民币实际有效汇率低估11%～18%，人民币对美元实际汇率低估34%～39%。Coudert和Couharde（2007）认为2002年、2003年人民币实际有效汇率分别低估27%、23%，人民币对美元实际汇率分别低估49%、44%。Cline和Williamson（2010）认为2009年人民币实际有效汇率低估30%，人民币对美元实际汇率低估40.2%。You和Sarantis（2011）认为2005～2009年人民币对美元实际汇率分别低估25.9%、27.6%、38.1%、47.4%%、16.8%。中国学者用FEER方法研究人民币汇率得出的结论倾向于人民币汇率温和低估。邹宏元和李晓斌（2008）研究表明2005年人民币实际有效汇率低估6%。王义中（2009）研究表明，1982～1991年人民币实际有效汇率高估，其中1982～1985年较严重高估；1992～2006年人民币实际有效汇率低估，其中1993～1995年较严重低估。
FEER方法在理论上的缺陷在于对汇率对经常项目调整效果的严重依赖，而汇率对经常项目调整效果在理论与实证上也是极具争议的问题。FEER方法在实证上的缺陷在于对可持续的净资本流动水平判断的主观性，FEER方法研究结论的巨大差异与研究者认定的可持续的净资本流动水平的巨大差异不无关系。
3.BEER方法
BEER指对汇率与其相关的基本经济要素建立行为关系模型，运用计量经济学协整理论得到的汇率估计值。BEER没有建立在宏观经济内外均衡的理论基础上，其理论基础相对薄弱。BEER以理论基础上的不足换来了在实证研究中的相对优势，基本经济要素选择具有更大的灵活性和可操作性，既考虑中长期基本经济因素，也考虑短期基本经济因素。
BEER方法的关键是基本经济要素的选择。MacDonald（1998）选取的基本经济要素是：非贸易品对贸易品的相对价格、贸易条件、净国外资产、本国与外国实际利差、本国对外国政府债务的相对供给。Hinkle和Montiel（1999）选取的基本经济要素包含四个方面的变量：首先是国内供给因素，特别是由可贸易品部门的生产率增长快于非贸易品部门的生产率增长引起的巴萨效应；其次是财政政策因素，如政府在可贸易品与非贸易品方面的支出的永久性变化；再次是国际经济环境因素，如贸易条件、对外经济的流量、国际通货膨胀率以及世界实际利率的变化；最后是经济自由化政策，如出口补贴、进口关税、进口配额的变化。
大量学者利用BEER方法研究人民币实际有效汇率的均衡与错位（Zhang，2001；林伯强，2002；施建淮和余海丰，2005；Wang等，2007；谷宇等，2008；肖红叶等，2009；陈云等，2009；秦朵和何新华，2010；项后军和潘锡泉，2010；唐亚晖和陈守东，2010；张志柏，2012）。选取的基本经济要素包括：巴萨效应变量、中国政府支出、中国开放度、中国贸易条件、中国净国外资产、中国货币供给量、中国利率、中国外汇储备。巴萨效应变量、中国政府支出、中国贸易条件、中国净国外资产、中国利率、中国外汇储备对人民币实际有效汇率的影响一般为正，而中国开放度、中国货币供给量对人民币实际有效汇率的影响一般为负。
施建淮和余海丰（2005）研究表明，1992年第2季度～1994年第4季度，人民币实际有效汇率低估，1993年第2、第3季度低估最为严重，分别为24.5%、22.5%。1995年第1季度～1999年第2季度，人民币实际有效汇率高估，其中1996～1998年平均高估13.2%，1997年第1季度高估约30%。1999年第3季度～2002年第1季度，人民币实际有效汇率平均低估4.24%，2002年第2季度～2004年第3季度，平均低估超过10%。Wang等（2007）研究表明，1980～2004年人民币实际有效汇率最大低估约5%，最大高估约3%。陈云等（2009）研究表明，1998年1月～2006年9月，人民币实际有效汇率错位最高不超过3%。项后军和潘锡泉（2010）研究表明，2008年人民币实际有效汇率约高估10%。唐亚晖和陈守东（2010）研究表明，2003年第2季度～2008年第2季度，人民币实际有效汇率低估不超过4.71%。张志柏（2012）研究表明，2007年、2008年人民币实际有效汇率分别高估10.8%、2.9%，2009年、2010年人民币实际有效汇率分别低估4.7%、12.2%。
鉴于PPP方法与FEER方法在理论与实证研究中的局限性以及BEER方法在实证研究中的优势，本研究采用BEER方法研究人民币汇率的均衡、错位及其矫正，拟从以下四个方面对已有研究进行扩展：
第一，已有人民币BEER方法的实证研究都选择人民币实际有效汇率作为研究对象，而中美汇率争端针对的是人民币对美元双边汇率。本研究选择人民币对美元实际汇率作为研究对象，研究人民币对美元实际汇率的均衡、错位及其矫正。
第二，已有人民币BEER方法的实证研究都基于中方视角选择人民币实际有效汇率作为研究对象，而没有基于美方视角选择美元实际有效汇率作为研究对象。本研究选择美元实际有效汇率作为研究对象，研究美元实际有效汇率的均衡、错位及其矫正。
第三，已有人民币BEER方法的实证研究都基于中方视角选择中国的基本经济要素构建均衡模型及其误差修正模型。本研究基于中、美双方视角，选择中国和美国的基本经济要素、中国的基本经济要素、美国的基本经济要素分别构建人民币对美元双边实际汇率、人民币实际有效汇率、美元实际有效汇率的多维度均衡模型及其误差修正模型，研究人民币对美元双边实际汇率、人民币实际有效汇率、美元实际有效汇率的均衡、错位及其矫正。
第四，已有人民币BEER方法的实证研究由于研究对象单一、均衡模型及其误差修正模型构建单一，不能研究美国基本经济要素对人民币实际有效汇率的长期和短期溢出效应，不能研究人民币实际有效汇率的均衡、错位及其矫正对均衡模型及其误差修正模型构建的稳健性，不能研究人民币实际有效汇率错位、人民币对美元实际汇率错位、美元实际有效汇率错位之间的关系。本研究视角多维、构建多维度均衡模型及其误差修正模型，研究了美国基本经济要素对人民币实际有效汇率的长期和短期溢出效应，研究了人民币实际有效汇率的均衡、错位及其矫正对均衡模型及其误差修正模型构建的稳健性，研究了人民币实际有效汇率错位、人民币对美元实际汇率错位、美元实际有效汇率错位之间的关系。
二、模型设定、数据说明与实证检验
1.模型设定
在均衡模型及其误差修正模型的构建中，考虑的基本经济要素包括：全要素生产率、政府消费支出、开放度、贸易条件、净国外资产、贸易平衡状况、货币供给量、实际利率。全要素生产率用人均GDP代理。利用Hendry（1993）从一般到特殊的建模方法，得到最终的实证模型。
综合考虑中国和美国的基本经济要素，人民币对美元实际汇率的均衡模型（1）的基本经济要素选为：中国人均GDP、美国人均GDP、美国政府消费支出、中国开放度、中国贸易条件、中国广义货币供给量、美国广义货币供给量。只考虑中国的基本经济要素，人民币对美元实际汇率的均衡模型（2）的基本经济要素选为：中国人均GDP、中国贸易条件、中国广义货币供给量。只考虑美国的基本经济要素，人民币对美元实际汇率的均衡模型（3）的基本经济要素选为：美国人均GDP、美国政府消费支出、美国贸易条件、美国广义货币供给量。人民币对美元实际汇率的均衡模型（1）～模型（3）设定为：
其中，RERCH表示人民币对美元实际汇率，RERCH=NERCH×CPIUS/CPICH；NERCH表示直接标价法下人民币对美元名义汇率，CPIUS、CPICH分别表示美国消费价格指数、中国消费价格指数，RERCH数值变大表示人民币对美元实际汇率贬值。PGDPCH、PGDPUS、GEXUS、OPENCH、TOTCH、TOTUS、M2CH、M2US分别表示中国人均GDP、美国人均GDP、美国政府消费支出占GDP的百分比、中国对外贸易额占GDP的百分比、中国贸易条件、美国贸易条件、中国广义货币供给量占GDP的百分比、美国广义货币供给量占GDP的百分比。
表示模型（i）的随机误差项。
综合考虑中国和美国的基本经济要素，人民币实际有效汇率的均衡模型（4）的基本经济要素选为：中国人均GDP、中国政府消费支出、美国政府消费支出、美国开放度、中国贸易条件、中国广义货币供给量、美国广义货币供给量。只考虑中国的基本经济要素，人民币实际有效汇率的均衡模型（5）的基本经济要素选为：中国人均GDP、中国政府消费支出、中国开放度、中国贸易平衡状况、中国广义货币供给量、中国实际利率。只考虑美国的基本经济要素，人民币实际有效汇率的均衡模型（6）的基本经济要素选为：美国人均GDP、美国政府消费支出、美国贸易条件、美国贸易平衡状况、美国广义货币供给量、美国实际利率。人民币实际有效汇率的均衡模型（4）～模型（6）设定为：
其中，REERCH、GEXCH、BCH、RIRCH、BUS和RIRUS分别表示人民币实际有效汇率、中国政府消费支出占GDP的百分比、中国商品和服务净出口占GDP的百分比、中国实际利率、美国商品和服务净出口占GDP的百分比和美国实际利率。REERCH数值变大表示人民币实际有效汇率升值。
综合考虑美国和中国的基本经济要素，美元实际有效汇率的均衡模型（7）的基本经济要素选为：美国人均GDP、中国人均GDP、中国政府消费支出、美国开放度、中国开放度、中国贸易条件、美国贸易平衡状况、美国广义货币供给量、中国广义货币供给量。只考虑美国的基本经济要素，美元实际有效汇率的均衡模型（8）的基本经济要素选为：美国政府消费支出、美国开放度、美国净国外资产、美国贸易平衡状况。只考虑中国的基本经济要素，美元实际有效汇率的均衡模型（9）的基本经济要素选为：中国人均GDP、中国政府消费支出、中国贸易条件、中国净国外资产、中国广义货币供给量、中国实际利率。美元实际有效汇率的均衡模型（7）～模型（9）设定为：
其中，REERUS、NFAUS、NFACH分别表示美元实际有效汇率、美国净国外资产占GDP的百分比、中国净国外资产占GDP的百分比，REERUS数值变大表示美元实际有效汇率升值。
2.数据说明与实证检验
样本为1980～2010年的年度数据。1980～1984年CPICH的数据来源于《中国经济信息网统计数据库》中的《宏观月度库》。为了控制数据来源不同对研究结论造成的影响，其余数据全部来自世界银行《世界发展指数数据库（WB-WDI Online）》。对BCH、RIRCH、BUS、NFAUS、NFACH数据，由于有负值没有取对数。对RIRUS数据，为了与RIRCH处理方式保持一致，没有取自然对数。对其余变量数据，由于都是正值取了自然对数。采用的计量经济学软件是EViews 6.1。
用ADF检验方法对变量进行单位根检验。表1中的检验结果表明模型（1）～模型（9）中所有变量是单整序列。用EG两步法进行协整检验。表1中给出了模型（1）～模型（9）的残差R1～R9的单位根检验结果，表明模型（1）～模型（9）的协整关系成立。
三、人民币对美元实际汇率的均衡、错位及其矫正
1.人民币对美元实际汇率的均衡模型分析
由下页表2可知：中国人均GDP增长、中国开放度提高、中国贸易条件改善、中国广义货币供给量下降，导致人民币对美元实际汇率升值。中国的生产率、贸易政策、贸易环境、货币政策对人民币对美元实际汇率有重要影响。美国人均GDP增长、美国政府消费支出增加、美国贸易条件改善、美国广义货币供给量下降，导致人民币对美元实际汇率贬值。美国的生产率、财政政策、贸易环境、货币政策对人民币对美元实际汇率有重要影响。通过对人民币对美元实际汇率均衡模型的多维度设定，揭示出人民币对美元实际汇率由中国与美国基本经济要素共同决定的事实。仅考虑中国基本经济要素构建人民币对美元实际汇率均衡模型，不能揭示出美国基本经济要素对人民币对美元实际汇率的重要影响。仅考虑美国基本经济要素构建美元对人民币实际汇率均衡模型，不能揭示出中国基本经济要素对美元对人民币实际汇率的重要影响。
2.人民币对美元实际汇率的均衡水平与错误程度
在得到了人民币对美元实际汇率的均衡模型（1）～模型（3）后，可以通过代人解释变量的均衡值得到人民币对美元实际汇率的均衡水平。首先，用H-P滤波得到解释变量的均衡值；其次，将解释变量的均衡值代入人民币对美元实际汇率的均衡模型（1）～模型（3），得到人民币对美元实际汇率的均衡水平。
由图1可知：均衡值1在1980～1999年呈贬值趋势，平均年度贬值8%；1999～2003年维持稳定；在2003～2010年都呈升值趋势，平均年度升值1.6%。均衡值1～3的变化趋势高度一致。
根据式（10）计算出人民币对美元实际汇率的错位程度：
其中，RERCHCW、RERCH、BEER分别表示人民币对美元实际汇率的错位程度（%）、实际值、行为均衡汇率。
由图2可知：根据错位1，1981～1984年、1990年、1992年、1993年、1995年、1999～2002年、2004年、2007年人民币对美元实际汇率错位程度不到5%，1988年、1996～1998年、2008～2010年人民币对美元实际汇率高估5%～8%，1980年、1989年人民币对美元实际汇率分别严重高估13%、20%，1991年、2003年、2005年、2006年人民币对美元实际汇率分别低估8%、5%、6%、7%，1985年、1986年、1987年、1994年人民币对美元实际汇率分别严重低估14%、18%、15%、17%。错位1～3的趋势高度一致，错位1～2的数值非常接近，错位3在较多年份高于错位1～2。
错位1～3的两两相关系数在0.97以上，说明错位1～3的两两之间高度正相关，尽管人民币对美元实际汇率的均衡模型（1）～模型（3）考虑的基本经济要素存在巨大差异，但得到的人民币对美元实际汇率的错位程度是高度一致的，说明人民币对美元实际汇率的错位程度对均衡模型设定是非常稳健的。
3.人民币对美元实际汇率错位的矫正机制
由表3可知：误差修正项的系数都显著为负，说明人民币对美元实际汇率错位的自矫正机制存在。中国贸易条件改善、中国贸易平衡状况恶化、中国广义货币供给量下降、人民币对美元名义汇率升值，导致人民币对美元实际汇率短期升值。中国的贸易环境、贸易平衡状况、货币政策、汇率政策对人民币对美元实际汇率有重要的短期影响。美国人均GDP增加、美国政府消费支出增加、美国开放度下降、美国广义货币供给量下降，导致人民币对美元实际汇率短期贬值。美国的生产率、财政政策、贸易政策、货币政策对人民币对美元实际汇率有重要的短期影响。通过对人民币对美元实际汇率均衡模型的误差修正模型的多维度设定，揭示出人民币对美元实际汇率错位的矫正机制由中国与美国基本经济要素共同决定的事实。仅考虑中国基本经济要素构建人民币对美元实际汇率均衡模型的误差修正模型，不能揭示出美国基本经济要素对人民币对美元实际汇率错位的重要的矫正功能。仅考虑美国基本经济要素构建美元对人民币实际汇率均衡模型的误差修正模型，不能揭示出中国基本经济要素对美元对人民币实际汇率错位的重要的矫正功能。
四、人民币实际有效汇率的均衡、错位及其矫正
1.人民币实际有效汇率的均衡模型分析
由下页表4可知：中国人均GDP增长、中国政府消费支出增加、中国开放度提高、中国贸易条件改善、中国广义货币供给量下降、中国实际利率提高、中国贸易平衡状况恶化，导致人民币实际有效汇率升值。中国的生产率、财政政策、贸易政策、贸易环境、货币政策、贸易平衡状况对人民币实际有效汇率有重要的影响。美国人均GDP增长、美国政府消费支出增加、美国开放度提高、美国贸易条件改善、美国贸易平衡状况改善、美国广义货币供给量下降、美国实际利率下降，导致人民币实际有效汇率贬值。美国的生产率、财政政策、贸易政策、贸易环境、贸易平衡状况、货币政策对人民币实际有效汇率有很强的溢出效应。仅考虑中国基本经济要素构建人民币实际有效汇率的均衡模型，不能揭示出美国基本经济要素对人民币实际有效汇率的溢出效应。
2人民币实际有效汇率的均衡水平与错位程度
由图3可知：均衡值4在1980～1995年呈快速贬值趋势，平均年度贬值4.5%；1995～1998年维持稳定；1998～2010年呈温和升值趋势，平均年度升值1%。均衡值4～6的变化趋势高度一致。
由图4可知：根据错位4，1980年、1981年、1988年、1990年、1993年、1996年、2003年、2004年、2007年、2008年、2010年人民币实际有效汇率的错位程度不到5%，1982年、1985年、1997年、1999～2002年、2009年人民币实际有效汇率高估5%～9%，1983年、1984年、1989年、1998年人民币实际有效汇率分别严重高估15%、14%、22%、12%，1992年、1995年、2005年、2006年人民币实际有效汇率分别低估9.8%、9.9%、5.5%、5.3%，1986年、1987年、1991年、1994年人民币实际有效汇率分别严重低估14%、18%、10.3%、20%。错位4～6的趋势高度一致，错位4～5的数值非常接近，错位6在较多年份高于错位4～5。
错位4～6的两两相关系数在0.95以上，说明错位4～6的两两之间高度正相关，尽管人民币实际有效汇率的均衡模型（4）～模型（6）考虑的基本经济要素存在巨大差异，但得到的人民币实际有效汇率的错位程度是高度一致的，说明人民币实际有效汇率的错位程度对均衡模型设定是非常稳健的。
错位1～3中任意一个与错位4～6中任意一个的相关系数在-0.72～-0.65之间。相关系数为负，说明人民币对美元实际汇率的错位程度对人民币实际有效汇率的错位程度的影响显著为负，人民币对美元实际汇率的错位方向与人民币实际有效汇率的错位方向保持一致，中国政府对人民币对美元双边汇率与人民币多边汇率政策调整是一致的。相关系数较高，说明中国政府对人民币对美元双边汇率与人民币多边汇率政策调整有较强的一致性。人民币汇率的错位程度对均衡模型设定是非常稳健的，对人民币对美元实际汇率与人民币实际有效汇率的选择是较稳健的。
3.人民币实际有效汇率错位的矫正机制
由表5可知：人民币实际有效汇率错位的自矫正机制存在。中国人均GDP增长、中国政府消费支出增加、中国贸易条件改善、中国贸易平衡状况恶化、中国广义货币供给量下降、中国实际利率提高、人民币对美元名义汇率升值，导致人民币实际有效汇率短期升值。中国的生产率、财政政策、贸易环境、贸易平衡状况、货币政策、汇率政策对人民币实际有效汇率有重要的短期影响。美国人均GDP增长、美国政府消费支出下降、美国开放度下降、美国广义货币供给量增加，导致人民币实际有效汇率短期升值。美国的生产率、财政政策、贸易政策、货币政策对人民币实际有效汇率有很强的短期溢出效应。仅考虑中国基本经济要素构建人民币实际有效汇率均衡模型的误差修正模型，不能揭示出美国基本经济要素对人民币实际有效汇率的短期溢出效应。
五、美元实际有效汇率的均衡、错位及其矫正
1.美元实际有效汇率的均衡模型分析
由下页表6可知：美国人均GDP下降、美国政府消费支出增加、美国开放度提高、美国净国外资产下降、美国贸易平衡状况改善、美国广义货币供给量增加，导致美元实际有效汇率贬值。美国的生产率、财政政策、贸易政策、净国外资产、贸易平衡状况、货币政策对美元实际有效汇率有重要的影响。中国人均GDP下降、中国政府消费支出下降、中国开放度提高、中国净国外资产增加、中国广义货币供给量增加、中国实际利率下降，导致美元实际有效汇率贬值。中国的生产率、财政政策、贸易政策、净国外资产、货币政策对美元实际有效汇率存在溢出效应。仅考虑美国基本经济要素构建美元实际有效汇率的均衡模型，不能揭示出中国基本经济要素对美元实际有效汇率的溢出效应。
2.美元实际有效汇率的均衡水平与错位程度
由图5可知：均衡值7在1980～1993年呈温和贬值趋势，平均年度贬值1%；1994～2001年呈温和升值趋势，平均年度升值1%；2002～2010年呈温和贬值趋势，平均年度贬值1.4%。均衡值7～9的变化趋势高度一致。
由图6可知：根据错位7，1982年、1986年、1987年、1989～1991年、1993年、1994年、1996～2000年、2003～2007年、2009年、2010年美元实际有效汇率的错位程度不到5%，1983年、2001年、2002年美元实际有效汇率分别高估8.9%、9.6%、9.3%，1984年、1985年美元实际有效汇率分别严重高估16.3%、21.9%，1981年、1988年、1992年、1995年、2008年美元实际有效汇率分别低估6.9%、7.4%、5.8%、6.7%、5.2%，1980年美元实际有效汇率严重低估15%。错位7～9的趋势高度一致，错位7～8的数值较接近，错位9在较多年份高于错位7～8。
错位7～9的两两相关系数在0.96以上，说明错位7～9的两两之间高度正相关，尽管美元实际有效汇率的均衡模型（7）～模型（9）考虑的基本经济要素存在巨大差异，但得到的美元实际有效汇率的错位程度是高度一致的，说明美元实际有效汇率的错位程度对均衡模型设定是非常稳健的。
错位4～6中任意一个与错位7～9中任意一个的相关系数在0.42～0.54。相关系数为正，说明人民币实际有效汇率的错位程度与美元实际有效汇率的错位程度之间的相互影响显著为正，人民币实际有效汇率的错位方向与美元实际有效汇率的错位方向保持一致，人民币实际有效汇率错位与美元实际有效汇率错位存在联动效应，中国与美国多边汇率政策调整存在冲突。相关系数较弱，说明人民币实际有效汇率的错位程度与美元实际有效汇率的错位程度之间的相关关系较弱，人民币实际有效汇率错位与美元实际有效汇率错位之间的联动效应较弱，中国与美国多边汇率政策调整的冲突较弱。
错位1～3中任意一个与错位7～9中任意一个的相关系数都在0.16～0.36。相关系数为正，说明人民币对美元实际汇率的错位程度与美元实际有效汇率的错位程度之间的相互影响显著为正，美元对人民币实际汇率的错位程度与美元实际有效汇率的错位程度之间的相互影响显著为负，美元对人民币实际汇率的错位方向与美元实际有效汇率的错位方向一致，美国对中国双边汇率与美国多边汇率政策调整是一致的。相关系数很弱，说明人民币对美元实际汇率错位与美元实际有效汇率错位联动效应很弱，中国和美国对人民币对美元双边汇率政策调整与美国对多边汇率政策调整一致性极弱。
3.美元实际有效汇率错位的矫正机制
由表7可知：美元实际有效汇率错位的自矫正机制存在。美国人均GDP下降、美国政府消费支出增加、美国开放度提高、美国净国外资产下降、美国贸易平衡状况改善、美国广义货币供给量增加，导致美元实际有效汇率短期贬值。美国的生产率、财政政策、贸易政策、净国外资产、贸易平衡状况、货币政策对美元实际有效汇率有重要的短期影响。中国人均GDP下降、中国政府消费支出下降、中国开放度提高、中国贸易条件恶化、中国广义货币供给量增加，导致美元实际有效汇率短期贬值，中国的生产率、财政政策、贸易政策、贸易环境、货币政策对美元实际有效汇率存在短期溢出效应。仅考虑美国基本经济要素构建美元实际有效汇率均衡模型的误差修正模型，不能揭示出中国基本经济要素对美元实际有效汇率的短期溢出效应。
六、结论与启示
基于考虑中国和美国、中国、美国基本经济要素的人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率、美元实际有效汇率的多维度模型，研究了人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率、美元实际有效汇率的均衡、错位及其矫正。实证研究表明：中国和美国基本经济要素对人民币对美元实际汇率有重要的长期和短期影响，美国基本经济要素对人民币实际有效汇率存在长期和短期溢出效应，中国基本经济要素对美元实际有效汇率存在长期和短期溢出效应。2008～2010年，人民币对美元实际汇率高估5%～8%，人民币实际有效汇率高估2%～6%，2009～2010年，美元实际有效汇率接近均衡水平。
政策含义是：第一，加强中美汇率政策协调。人民币对美元实际汇率由中国和美国基本经济要素共同决定，人民币实际有效汇率受到美国基本经济要素的影响，美元实际有效汇率受到中国基本经济要素的影响，中美单方面汇率政策调整效果有限，美国过分强调中国政府在人民币汇率调整上的责任有失偏颇，中美应加强汇率政策协调，避免人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率、美元实际有效汇率严重错位。第二，加强国内宏观经济政策协调。中国生产率、财政政策、货币政策、贸易政策、汇率政策、贸易环境、贸易平衡状况、净国外资产对人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率有重要的长期或短期影响，加强国内宏观经济政策协调，避免人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率严重错位。第三，保持人民币对美元汇率稳定。人民币对美元实际汇率、人民币实际有效汇率出现温和高估，美元实际有效汇率接近均衡水平，应暂缓人民币升值，保持人民币对美元汇率稳定。
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