民营企业资本结构优化的影响因素及优化措施，本文主要内容关键词为：民营企业论文,结构优化论文,资本论文,因素论文,措施论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F276.5 文献标识码：A 文章编号：1000-176X(2001)05-0052-03
经过20年的风雨历程，民营企业的发展已进入一个关键的转折期。如何解决企业规模偏小、规模效益差的问题，已是民营企业必须考虑的事情。要扩大企业规模，仅仅依靠企业自身积累已来不及，必须依靠外部资金，即通过融资改变企业的资产负债率，优化企业资本结构。资本结构优化就是在企业的全部资本中如何确定权益资本和债务资本的比例，使企业的加权平均资本成本最低，企业价值最大。
一、影响民营企业资本结构优化的因素
民营企业进行资本结构优化时，存在很多影响因素，具体有以下几方面：
1.资本成本
资本结构优化的最终目的是使加权平均资本成本最低。加权平均资本成本就是个别资本成本的加权平均，即个别资本成本与其占总成本的比例的乘积之和。筹资方式不同，资本成本就不同，在优化资本结构时，必须首先考虑资本成本。一般来说，债务资本成本低于权益资本成本。
2.代理成本
债权人和股东之间的矛盾会产生代理成本。公司股东与债权人之间是一种资金代理关系，债权人以让渡资金的使用权为代价取得利息收益。当企业使用更大数量的债务时，它有更多的机会将财富从债券持有人手中转移到股东手中。常见的转移途径是企业执行比向债权人承诺的预计风险更高的项目。由于股东承担有限责任，如果高风险的投资项目失败了，他们的潜在损失是有限的，即按投入的股东比例承担相应的责任；如果高风险的投资项目成功了，他们的潜在收益却是无限的，因为股利是不断递增的。但是对债权人来说，高风险的投资项目成功了，那笔额外的利润也是与他们无关，他们所得的只是固定的利息收益。但如果高风险的投资项目失败了，债权人却要同股东共同负担由此造成的损失。对债权人来说风险和收益是不对称的。因引，债权人为了保护自身利益，在让渡资金使用权时也会提出若干要求：(1)在债券合约上定明各种类型的保护条款以保护自身的利益，如限制发放现金股利、限制举借新债，规定最低现金余额和财务比率等，这些条款在某种程度上使公司的经营活动受到约束，有可能使经营效率下降。(2)对公司的投资行为作一些限制。从自身利益出发，要求公司保持最低的经营风险，宁可放弃一些良好的投资获利机会，影响公司的长远发展。为了保证公司遵守上述条款，债权人必须对公司进行监督，这样拟定和执行协议的成本会很高。
一些民企大多通过发行新股募集资金。企业如果发行新股会产生另一种代理成本，新股的发行会稀释原有股东的权益。若管理者是原有股东，在新股东加入后，他会有更大动机沉溺于享受额外津贴，如豪华的办公室、公司的轿车等，为保护自己的利益，新股东就得承担监督成本来保证原有股东——管理者的行为符合他们的利益，这种监督成本是很高的。
3.财务风险
又称筹资风险，指由于举债而给企业财务成果带来的不确定性。公司负债经营时支付的债务利息是固定的，只要公司期望收益率大于债务成本率，通过负债经营就可以提高股东收益率。当公司的利润增大时，每一元盈余所负担的固定利息就会相对减少，这会给普通股股东带来更多的盈余；当公司的利润减少时，每一元盈余所负担的利息就会相对增加，这样就会大幅度减少普通股股东的盈余。这种债务对投资者受益的影响，称作财务杠杆。
在市场迅速变化的条件下，企业未来收益是不确定的。财务杠杆既可能增加股东收益，又可能减少股东收益。当公司资本结构中债务比率较大时，如果不能实现期望收益率，会导致息税前利润降低，不足以支付固定利息，每股利润也会下降。债权人为保护自己的利益会随负债比率的提高和风险的增加，要求更高的利息率，同时股东也会要求更高的投资回报。双方同时加大了资金成本，影响资本结构。
4.税收
企业的利润是由股东、债权人和政府三方来分配的，股东获得股利，债权人获得利息，政府取得所得税收入。在企业收益一定的条件下，政府收入越多，股东和债权人的收益就越少；反之政府收入越少，股东和债权人收益越多。因此企业一般利用债务利息的抵税作用，增加股东和债权人的收益。
5.贷款人和信用评级机构的态度
贷款人和信用评级机构的态度在企业筹资决策中占有重要的地位。信用评级机构评定企业信用等级低，贷款人就不会把资金借给企业，使企业的筹资活动受挫，影响企业的生产经营活动。
6.企业的资产结构
企业的资产结构会影响其筹资方式和资本结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同。通常情况下，资金密集型企业的资产大部分由大量不动产和固定资产组成，在经营活动正常运转时，它会以抵押借款方式筹集资金，财务杠杆系数高。技术密集型企业的资产中专利等无形资产的比例较大，由于这类无形资产极易贬值，未来收益的不确定性极大，利用财务杠杆获取的收益不高。
7.股利分配政策
企业要保持经营效率和市场价值最大，就必须分配股利。股利的支付减少了企业的留存收益，企业要扩大经营和开发新的投资项目，就必须在资本市场上筹集企业所需的资金。高股利分配政策减少了权益资本，从而影响企业的资本结构。
8.企业的偿债能力
如果企业经营有效率，它就具备很强的偿债能力，在资本市场上就能以较低的筹资成本获取资金。反之，较差的偿债能力常常以较高筹资成本为代价。现金流量是评价企业偿债能力的依据。
9.企业的生命周期
处于成长期和成熟期的企业，通常在销售稳定的情况下，具有很强的筹资能力，能充分利用财务杠杆作用，使企业的每股盈余有更大的增长。而处于导入期和衰退期的企业，由于销售前景不确定，常会出现偿债难的问题，这时的企业筹资能力差，用资成本高。
10.企业的负债意识
民营企业是从自有资本起家，完全依靠自身积累发展起来的，因此，民营企业的资产负债率很低。经营者有一种不负债也能把企业做好的思想意识，认为负债是经营不好的表现，是迫不得已而为之。资产负债率真的越低越好吗？其实不是。因为负债具有抵税作用和财务杠杆作用。负债利息是在税前支付，在一定的息税前利润中扣除利息之后，可以少缴纳所得税，这就是负债的抵税作用。企业资产负债率低，并不表示企业的资本结构最佳。因为最佳的资本结构目的是使股东价值最大，即每股收益最大。假如两个企业的资本总额和息税前利润相同，负债率不同，那么负债率高的企业缴纳所得税小于负债率低的企业，在相同的息税前利润中扣除不同的利息、所得税，负债率高的企业的每股收益高于负债率低的企业。这就是说企业的资产负债率低，每股收益不一定最大。这是财务杠杆在起作用。财务杠杆作用已在前面具体讲过。因此，民营企业的这种惧怕负债意识，影响它的资本结构优化。
二、优化资本结构措施
为了克服以上几方面的影响资本结构优化的因素，民营企业可采取以下措施：
1.适当发行可转换债券
可转换债券是债券持有人可以在发行人规定的转换期限内，按规定的转换条件转换成发行人股票的一种债券。可转换债券给了投资者一种选择权，即把债券转换成股票的权利。当债权人与股东之间出现尖锐矛盾，影响企业资本结构时，债券持有人可行使选择权，把债券转为股权，这样既调整了企业的资本结构，使企业资本结构具有较高的弹性，又缓解了股东与债权人之间的矛盾。
2.确定资本构成的最佳比例
企业权益资本的构成比例是指各投资主体在公司所占的产权比例大小。比例的大小直接关系到各投资主体在公司的控制权、决策权和收益分配权，权益资本的构成比例是优化资本结构时必须认真对待的一种比例关系。民营企业的权益资本面临多元化问题。它的权益资本最初是比较单一的，只是几个创业者。创业成功之后，一些后来的守业者加入，如何确定后来者的股权已成为民营企业亟待解决的问题。守业比创业更难。在日趋激烈的市场竞争中，企业的控制权应掌握在具有风险意识和超前意识的决策者手中。因此，权益资本的构成比例必须认真确定。权益资本的构成比例主要取决于企业的性质、经营内容和经营范围。企业在确定各投资主体的出资比例时，应综合考虑这几方面因素。
3.结合企业成长情况适度负债
在激烈的市场竞争中，完全依靠企业自身积累去发展，速度太慢，极有可能被竞争对手打败。民营企业要想壮大，在残酷的竞争中占有一席之地，必须自身积累和资本运营并进。国际上有实力的大企业，都是在完成自身积累之后，走资本运营之路，获取规模经济效益的。现在民营企业已完成自身积累，具有一定经济实力和竞争力，应适当提高资产负债率，充分运用资本经营，获取财务杠杆利益，取得规模经济效益。在一定的债务限度内，增加债务比例不会增加债务的资金成本，也不会对股东收益的资本化率产生不利影响。因此，在这个债务限度内，应在资金数量上及时满足企业对资金的需求，同时又力求不造成资金过剩。因为过剩的债务资金会减少权益收益。
4.尽量做到加权平均资本成本最低
随着政策的放宽，民营企业的筹资渠道和筹资方式日趋多样化，因此会有多个筹资方案。在选择筹资方案时，应分别计算出各方案的加权平均资本成本，选择加权平均资金成本最低的筹资方案。只有做到加权平均资本成本最低，才能保证股东权益最大化，从而实现企业价值最大化。
5.利用项目融资
如果企业的资本结构已经达到最佳，但企业为增强自己的竞争力，打算投资一个新的项目，该项目需要大量资金，仅靠企业自有资金远远解决不了，就必须借款。尽管金融机构愿意贷款，但大量债务资金投入改变了企业最佳的资本结构。原来的投资人和债权人必定反对。解决这个问题的可行办法是利用项目融资。项目融资是以项目的现金流量和投资收益来偿还贷款的一种融资手段。通过对其投资结构和融资结构的设计，项目融资可以帮助企业将贷款安排成为一种非公司负债型的融资，项目的债务不在企业的资产负债表中列示，顶多以某种说明的形式反映在资产负债表的注释中，不影响企业的原来的资本结构，这样既保证资本结构的优化，又投资了新的项目。
收稿日期：2000-12-17