论融资支持与我国乡村企业的成长，本文主要内容关键词为：融资论文,乡村论文,我国论文,企业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引 言
金融机构和金融市场对企业成长起作用的一条重要渠道是为企业的发展提供融资支持：金 融机构常常是一些企业的主要投资者，而金融市场是企业筹资的重要场所。金融越发达，企 业的融资需要越容易得到满足。从而，考察融资支持与企业成长的关系等于间接考察金融与 企业成长的关系，本文所述的融资支持是指银行的信用。那么，融资支持与企业成长之间究 竟有何关系？
众所周知，企业在成长的过程中无时无刻不需要资金的支持，而资金的来源无外乎是：1.企业内部（内部积累或留存收益）；2.企业外部（应付款项、借款、发行债券、发行股票、配 股等）。如果一个企业受限于内部融资，那么其增长潜力是有限的，一些因市场条件等因素 发生变化而出现的有利增长机会就会因得不到或不能及时得到足够的资金支持而错过。相反 ，如果一个企业在内部融资之外，还可以方便快捷地以某种方式获取外部的融资支持（可能 是因为金融较发达），那么由于企业的投资机会集变大从而发展空间也变大。表现在融资支 持与企业成长的关系上，就是两者正相关。这是问题的一个方面。
问题的另一个方面是，企业在进行融资决策时，必然要考虑获取融资支持的成本（称为融资 成本，主要指企业向投资者支付的利息和股利）和将所获取的资金用到投资项目上可能带来 的收益。只有在投资收益补偿融资成本的情况下，企业才会做出融资决策。但这种考虑是建 立在估计和事先判断的基础上的，往往与实际发生的情况不一致，这样，在实际情况是投资 收益不足以补偿融资成本时，融资支持（特别是较大程度的融资支持）会成为企业发展的桎梏 。融资支持拖企业发展后腿的现象在金融不发达的情况下尤为突出，这是因为，金融不发 达意味着金融中介效率低下、交易费用昂贵，从而企业的融资成本较高；同时也意味着金融 机构和金融市场难以有效监督和控制企业，从而使好的投资项目不易被甄别出来或不易保证 好的项目产生较高的收益。上述拖后腿现象表现在融资支持与企业成长的关系上，就是两者 负相关。
综上，融资支持与企业成长的关系不明朗，要视具体情况而定：如果第一种效应居主导地 位，那么融资支持与企业成长呈正相关关系（在金融较发达的情况下可能是这样）；如果第二 种效应居主导地位，那么融资支持与企业成长呈负相关关系（在金融不发达的情况下可能是 这样）；如果没有哪一种效应居主导地位，那么融资支持与企业成长没有明显的关系。
至此，我们可作出如下的初步判断，即金融的发达程度可能会对融资支持与企业成长关系 产生不容忽视的影响，或者说，融资支持与企业成长的关系是状态依存的，它依存于企业所 在地 区的金融发达程度。在金融相对发达的地区（如我国城市和发达国家），融资支持可能会对企 业成长有正面影响，从而有可能在融资支持与企业成长之间出现正的相关关系；而在金融相 对不发达的地区（如我国农村），金融的融资支持可能会对企业成长有负面影响，从而有可能 在金融的融资支持与企业成长之间出现负的相关关系。本文以我国各地乡村企业（又叫乡村 两级集体所有制企业或乡、村合作经济组织）为例，旨在从实证上检验后一点。（注：至于前一点，已在作者的另一篇文章中得到某种程度的证实（谈儒勇，2001）。
）在此之前 ，我们回顾一下有关文献。
二、文献回顾
有关金融机构在企业融资方面的作用的考察至少可追溯至熊彼特，他在1912年出版的《经 济发展理论》一书中指出，为了试用新技术以求发展，企业家需要信贷。说明企业的发展离 不开银行的融资支持。后来的理论和实证研究进一步支持了熊彼特的上述看法。
麦金农(McKinnon,1973)借助费雪(Fisher,1930)的分析框架，通过图形说明，如果企业家 的投资受自我融资(self-finance)的限制，那么其最优策略是投资于传统技术，从而收益率 不高；相反，如果他能够得到借款，那么新技术就会被采纳，从而获得较高的收益。说明融 资支持有助于企业收益水平的提高。
拉詹和津加莱斯(Rajan and Zingales,1998)的实证研究表明，在金融发达国家，金融依赖 程度较高的行业的发展速度超乎寻常地快。说明在金融发达国家，融资支持对行业成长有明 显的促进作用。
德米尔居斯孔特和马克西莫维奇(Demirgüc-Kunt and Maksimovic,1998)的融资计划模型 表明，受限于内部融资的企业的最大可能增长率（记为IG）<受限于内部融资和短期融资的企 业 的最大可能增长率（记为SFG）<受限于内部融资和债务融资的企业的最大可能增长率（记为SG ）。IG、SFG和SG的经济含义依次是：如果企业实际的增长率超过IG，则表明该企业利用了外 部融资；如果企业实际的增长率超过SFG，则表明该企业利用了长期债务和外部权益(extern al equity)；如果企业实际的增长率超过SG，则表明该企业利用了外部权益。这隐含地说明 ，德米尔居斯孔特和马克西莫维奇认为外部融资能提高企业的增长率（注：德米尔居斯孔特和马克西莫维奇使用的“外部融资”是一个流量概念，而我们在下文中 使用的“银行借款”这种外部融资方式则是一个存量概念。
）。另外，他们的 实证研究表明，在制度环境良好的国家，现有企业的较低利润率造成它们对外部融资的依赖 程度较高，就是说，在企业的赢利能力和对外部融资依赖程度之间有显著的负向关系。
在上述文献中，没有哪位作者注意到了融资支持可能对企业成长不起作用或起不利作用。 但姜长云（见参考文献(8)）可能是一个例外。他指出，在20世纪90年代初、中期，由于乡镇 企 业面临的市场环境发生重大变化以及缺乏可资利用的资本市场，乡镇企业的主要融资渠道就 只剩下向职工（包括经营者阶层）融资了。这意味着，银行等金融机构和资本市场对我国乡镇 企业近些年来的发展的作用不大。但姜文并未做出严格的实证分析。
三、样本和变量选取
以我国乡村企业为例来检验融资支持与企业成长的关系，首先需要描述样本和定义变量。 我们的研究样本是我国29个省、自治区、直辖市，它们是：北京、天津、河北、山西、内蒙 古、辽宁、吉林、黑龙江、上海、江苏、浙江、安徽、福建、江西、山东、河南、湖北、湖 南、广东、广西、海南、四川、贵州、云南、陕西、甘肃、青海、宁夏和新疆。需要注意的 是，第一，西藏未包括在样本范围内，这是因为在我们考察的样本期（1993～1997年），西藏 不存在乡村企业；第二，1997年四川的数据是四川省和重庆市两地的合计数（因为这一年重 庆 市成为我国第四个直辖市）。
我们选用三个指标来衡量我国乡村企业成长情况，这三个指标分别是资产增长率、营业收 入增长率和净利润增长率，从而在回归分析中有三个被解释变量（也就是说，总共有三个回 归 方程）。限于数据的可获得性，我们依次以我国各地区乡村企业1995～1997年资产总额年增 长率的算术平均数、（注：1994年资产总额数据也不可得，但我们可以用固定资产净值与流动资产之和来粗略表示 它。这是可行的，因为在乡村企业发展的早期，无形资产等其他资产与流动资产或固定资产 相比微乎其微。
）1994～1997年营业收入年增长率的算术平均数和1996～1997年净利润 年增长率的算术平均数来表示它们。数据来自各年的《中国农村统计年鉴》（中国统计出版 社）和《中国乡镇企业年鉴》（农业出版社），下同。
表1给出了三个被解释变量之间的Pearson相关系数，从中可看出，它们的相关程度不高， 最高的是资产增长率与营业收入增长率的相关系数(0.514)，说明这三个变量分别从不同侧 面反映着各地区乡村企业成长情况。
表1 Pearson相关系数
资产增长率
营业收入增长率
净利润增长率
资产增长率
1
(0)
营业收入增长率 0.514***
1
(0.004)
(0)
净利润增长率0.361
0.020 1
(0.054)(0.920)(0)
注：1.观测值个数为29；
2.小括号内数字为p值（表示相关系数为0的假设成立的概率）或显著性水平（双尾检验）；
3.***表示相关系数在0.01的水平上显著（双尾检验）。
在定义了被解释变量之后，我们着手定义解释变量。
在所考察的样本期，对我国乡村企业的融资支持体现为银行（信用社，下同）贷款，故而可 以在回归模型中用银行借款（包括短期银行借款和长期银行借款）这一指标来表示乡村企业得 自银行的融资支持力度。这样，我们可以得到第一个解释变量——银行借款占资产总额百分 比(%)，它等于1994～1997年各地区乡村企业银行借款占资产总额百分比的算术平均数。
考虑到在研究融资支持与我国乡村企业成长的关系时，要对其他一些变量进行控制，所以 我们要对一组控制变量进行定义（见表2）。
④（注：东部地区包括：北京、天津、河北、辽宁、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东、广 西、海南（12个）。中部地区包括：山西、内蒙古、吉林、黑龙江、安徽、江西、河南、湖北 、湖南（9个）；西部地区包括：重庆、四川、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏 、新疆（10个）。）
当然，影响我国各地区乡村企业成长的因素远不止表2中给出的这些。无疑，地方政策法规 、 地方政府领导人的才干等因素也会对企业成长产生影响，但由于这些因素难以捕捉，我们只 得舍掉，而且我们以下会看到，舍掉这些因素后模型的拟合度仍能接受。
四、回归结果及其分析
我们采取的回归方程是：
资产增长率i（营业收入增长率i或净利润增长率i）=α+β[,1]银行借款占资产总额百分比i+β[,2]初始资产i（初始营业收入i或初始净利润i）+ β[,3]初始劳动力文化程度i+β[,4]初始人均耕地面 积i+β[,5]初始乡村企业职工人数i+β[,6]初始乡村企业单位数i+β[,7]地区虚拟变量i+εi
其中，下标i表示省份α，β[,1]，…β[,7]为相应解释变量的待估系数，εi为随机项。
运行统计分析软件SPSS8.0，结果见表3。
根据表3，我们有：
第一，银行借款占资产总额百分比这一变量显著地进入资产增长率和净利润增长率的回归 模型中且系数为负，而与营业收入增长率无明显关系。银行借款这种金融依赖方式与净利润 增长率负相关现象与德米尔居斯孔特和马克西莫维奇(Demirgüc-Kunt and Maksimovic，19 9 8)的研究结果基本吻合，这一现象很容易得到解释：在乡村企业净利润增长较快的省份，乡 村企业内部能产生较充足的现金流量，企业的发展资金靠内部融资就基本上得到解决， 从而对金融的依赖程度较低，具体来说，就是银行借款与资产总额之比较低[何况，对乡村 企业来说，从银行取得贷款的难度（成本）要比其他类型企业大（高）]。需要指出的是，金融 依赖程度与净利润增长的负相关关系并不为乡村企业所独有，在其他类型企业中也程度不同 地存在。
至于银行借款与资产增长率的负相关，一种可能的解释是乡村企业的借款成本较高从而使 得借款越多的企业增长越缓慢。导致乡村企业借款成本较高的原因有：1.我国农村金融较不 发达，金融中介效率低下，交易成本高昂，使乡村企业只有以较高的代价才能从银行取得贷 款。而且，相对于其他类型企业（如国有企业、城市集体企业），乡村企业在银行贷款方面受 到政府的扶持较少。2.我国金融体制的改革使乡村企业取得贷款的难度变大。金融改革使银 行按照市场经济原则运作，与以往相比，改革后的银行更加注重提高信贷资金投放质量和效 益，更加注意规避和防范贷款风险，从而对贷款投放对象和条件进行严格限制（孙继翔等，1 999），这无疑增加了乡村企业申请和使用信贷资金的难度。
另一种可能的解释是，银行借款与资产增长率的负相关乃是乡村企业对借款难度增大作出 理性反应的结果。农村金融的相对落后，得不到中央政府的“父爱主义”保护和支持。尽管 可能得到社区政府的“父爱主义”保护和支持，（见姜长云，1992）以及金融体制的改革等原 因使乡村企业的借款难度增大。作为对此的一种理性反应，“自90年代初期以来，在乡村企 业的负债及所有者权益总额中，银行借款特别是长期银行借款的比重一直呈下降之势”（姜 长云，2000a）。这就是说，银行借款与资产总额之比趋于下降。另一方面，乡村企业通过其 他渠道，如利用商业信用（企业间信用）、政府信用（包括政府的财政周转金、税务周转金、 部门借款和企业的应收税款等）、非正规信用（包括企业集资等）和企业内信用（如应付工资等 ），仍能获取融资支持并实现资产的快速增长，从而导致银行借款与资产增长率呈负相关的 现象。
银行借款占资产总额百分比这一变量在资产增长率回归模型中的系数不仅在统计上显著， 而且在经济上显著。银行借款占资产总额百分比下降一个标准差（4.72个百分点），使资产增 长率上升7.31(=4.72×1.548)个百分点。这样，在A和B两省，如果A省乡村企业1994～1997 年平均银行借款百分比比B省低4.72个百分点，并且两省乡村企业1994年资产增长率一样 ，那么经过三年的发展，到1997年底，单单这一因素就使A省乡村企业资产增长率比B省高出 23.57(=((1+7.31%)3-1)×100)个百分点。
需要指出的是，银行借款与资产增长的负相关关系可能为乡村企业所独有，在其他类型企 业中未必存在，这种现象或许是对我国农村金融较为落后的一种独特反映，从而在一定程度 上验证了我们在本文一开始所作的初步判断，也说明了我国农村地区正规金融的相对落后已 构成乡村企业发展的一个阻碍因素。
银行借款与营业收入增长率无明显关系这一现象表明，1994～1997年平均银行借款比重对 这一时期平均营业收入增长率无明显作用。对此的可能解释是，较多的银行借款由于能解决 生产资金不足、资金周转不灵等问题，从而对本期的营业收入增长率产生消极作用。我们在 模型中使用的营业收入增长率这一变量是一个较长时期的平均值，这样有可能使上述两种作 用相互抵消，导致银行借款与营业收入增长率无关。
第二，在初始资产、初始营业收入和初始净利润这三个变量中，初始资产和初始净利润均 显著地进入相应的回归模型中，它们的系数分别为正和负；而初始营业收入并不显著地进入 相应的回归模型中。说明：1.初始资产越多的省份，其乡村企业在以后年份资产增长速度越 快；2.初始净利润越多的省份，其乡村企业在以后年份净利润增长速度越慢；3.初始营业收 入对以后年份的营业收入增长速度几乎无影响。原因分别是：(1)如果初始资产多是由单 个企业的资产规模大引起的，那么，由于全国各地的乡村企业资产规模一般较小，处在扩张 的黄金期，规模优势的存在使规模越大的企业扩张速度越快；如果初始资产多是由企业数量 多引起的，那么，数量优势的存在使数量越多的省份的乡村企业发展速度越快；综上，无论 是由哪种因素引起的，初始资产较多的省份的乡村企业增长速度总是较快。(2)乡村企业某 年较多的净利润往往是由于企业领导人看到了有利的市场机会而通过拼设备等方式赚来的， （注：乡村企业的规模一般较小，在短期内要想大幅度增加产量，只得拼设备。
）拼设备显然损害了企业的未来利益，就是说，初始较多的净利润是以以后年份较慢的净利 润增长速度为代价换来的。(3)一方面，规模优势和数量优势的存在使收入较高的省份的乡 村企业收入增长速度较快；另一方面，收入较高可能靠的是拼设备，从而损害了企业未来的 收入增长，导致收入增长速度较慢；以上两种效应可能不相上下，致使初始营业收入对营业 收入增长率的作用不明显。
第三，初始劳动力文化程度与资产增长率有明显的、负的关系，而与营业收入增长率和净 利润增长率的关系均不明显。一般来说，乡村企业提供的产品档次低、技术含量少、生产工 艺 简单，决定了企业对工人的技术要求不高（对于关键技术人员，企业可以到城市聘用）， 从而农村劳动力文化程度的高低与营业收入增长率和净利润增长率无关。
初始劳动力文化程度与资产增长率的负相关可能是因为，初始劳动力文化程度较高的省份 通常乡村企业起步较早，起步早使得其乡村企业资产增长速度不如起步晚的省份。
第四，初始人均耕地面积与所有三个被解释变量均无关。对此的可能解释是，人均耕地面 积较少的省份主要在我国东部地区，人均耕地面积较多的省份主要在我国中、西部地区，而 地区虚拟变量与三个被解释变量均无关（具体解释见第七）。
第五，初始乡村企业职工人数越多的省份，乡村企业的资产与收入增长速度越慢。这说明 在我国乡村企业中可能存在冗员现象，减员增效势在必行；而初始乡村企业职工人数的多寡 与 净利润增长率无明显的关系，对此的解释是，初始乡村企业职工人数用的是1993年数字，而 净利润增长率用的是1995～1997年净利润数字，两者有一段时间间隔，在这段时间乡村企业 职工人数可能发生了变化，从而使得两者无关。
第六，初始乡村企业单位数越多的省份，乡村企业的收入增长越快，这可能源于数量优势 。至于初始乡村企业单位数与净利润增长率无关的现象，解释同第五。至于初始乡村企业单 位数与资产增长率无关的现象，则是两方面因素共同作用的结果：一是数量优势，它的存在 使初始乡村企业单位数越多的省份的乡村企业资产增长越快；二是乡村企业之间的竞争，初 始乡村企业单位数越多的省份，乡村企业间的争夺政府政策支持、各种资源和市场等的斗争 越激烈，在这种激烈竞争的环境中乡村企业很难把自己做大。
第七，地区虚拟变量与三个被解释变量均无关。这似乎有悖于常理，因为东部地区经济较 发达、交通运输方便、信息传播快速、市场容量大，这些都有助于企业的成长。但另一方面 ，东部地区的乡村企业一般开展得比中、西部地区早，已过了超高速发展的起步阶段，而处 在增长相对缓慢的时期。这表明，开展比较早这一因素使东部地区的乡村企业处于增长劣势 。把以上两方面的因素结合起来，我们就不难理解地区虚拟变量与三个企业成长指标均无关 的现象了。
五、结论和政策建议
本文对融资支持与我国乡村企业成长的关系进行了考察，主要结果可被归纳为：在尽可能 地控制了其他变量的可能影响之后，我们发现，融资支持（体现为银行信贷）与乡村企业资产 增长率之间有显著的、负的关系，与乡村企业营业收入增长率之间有不显著的关系。这说明 ， 银行信用（农村正规金融）对我国乡村企业资产和营业收入的增长不起任何积极作用。造成这 种奇特现象的原因是我国农村金融的不发达以及金融体制的改革。金融的不发达使借款多的 企业背上了沉重的债务包袱从而增长缓慢；金融体制的改革使乡村企业比以前更难取得银行 贷款，贷款难使乡村企业更多地依赖其他融资方式（包括内部融资）。
针对上述情况，我们的政策建议应主要围绕降低乡村企业的银行借款成本或减轻其银行借 款难度展开，具体建议有：(1)国家在制定银行信贷政策时，不仅不应该对乡村企业加以歧 视，反而应该对乡村企业有所倾斜，如利率下浮而不是上浮，切实减轻乡村企业的负担（上 海市区县工业管理局财务处，1999）。（注：但这项建议的可行性令人怀疑，因为随着商业银行自主性的提高，中央银行要想促使它 们多向经营风险较高的中小企业发放贷款，不得不扩大它们贷款利率的决定权，如1999年上 半年中央银行决定将县以下金融机构贷款利率上浮幅度由20%扩大到30%，以提高商业银行增 加县以下中小企业贷款的积极性。鉴于此，要想通过下浮利率来减轻乡村企业的负担，必须 辅以财政贴息。
）(2)各级地方政府每年从财政资金中拿出一部分建立 乡镇企业信用担保资金，解决乡村企业贷款难的问题（同上）。(3)对于已经建立乡镇企业发 展基金的地方，可以从基金中拿出一块作为银行贷款给乡村企业的贴息（孙继翔等，1999）。 (4)发展农村金融。以上这些办法都是应急之举，不是根本的办法。根本的办法是发展我国 农村金融。在正规金融不能满足乡村经济发展需要的情况下，（注：使问题趋于恶化的是，近年来国有商业银行上收了大部分县支行的信贷审批权。
）政府应对非正规金融持相对 宽容的态度，允许甚至鼓励非正规金融在一定的条件下适当发展，以填补正规金融所留下的 空白。随着农村地区经济的发展，正规金融有替代非正规金融的自然趋势。农村金融的发展 一方面使乡村企业更容易获得发展所需的资金，另一方面相对发达的金融能对企业起到较好 的监督作用，从而使金融对企业成长的积极作用能真正发挥出来。
最后需要说明的是，我们在回归分析中没有把企业的短期融资需要和长期融资需要区分开 来。事实上，长期资金和短期资金对企业成长的作用会有所不同，这为以后的研究留下了空 间。