中国物流业并购绩效的实证研究，本文主要内容关键词为：中国论文,绩效论文,物流业论文,实证研究论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
世纪之交，中国物流业发生了大量的并购案例。并购对物流业绩效的影响正是本文讨论的中心问题。本文认为企业并购优化了资源配置，促进了技术进步，有利于提升经营绩效。但同时，受国家产业政策的影响，物流业的并购并不是完全以资本为纽带、以市场为导向启动和完成的，而是一种特殊形式的资本划归，市场的基础性配置资源作用并未得到充分体现，更多的还是体现为政府意志。因此，这种并购对物流业经营绩效的影响究竟是否显著还需要实证检验。
二、实证研究
1.提出假设
为了便于实证研究，本文将实证样本事件发生的时间限定于2003到2005年。一方面由于这段时间我国物流业并购正处于行政化向市场化过渡时期，企业并购规模逐步扩大，市场主体意识增强；另一方面，政府主导下的并购行为还较为显著。由此，我们提出假设1：物流业并购事件对企业的经营绩效有一定积极影响，但这种影响不显著。
此外，由于物流业的并购动因更侧重于消除行业壁垒，获取战略机会，优化网络布局，重塑商业模式及增强行业控制力等方面，而且受国内外宏观经济形势的影响，我国的物流业并购还受到政府干预、资金短缺等制度影响。因此，我们又提出假设2：相比于传统企业，并购事件对我国物流业经营绩效的影响更为平稳。
2.研究方法
综合各种研究方法的优缺点，本文采取财务绩效评价法，并选取主营业务利润率、净资产收益率(ROE)和每股收益(EPS)这三个指标作为衡量标准。
(1)均值差异性检验。通过对样本企业并购事件发生前后的经营指标进行均值差异性分析，检验并购事件对样本企业经营绩效的影响是否显著。
(2)趋势分析。通过对样本企业并购事件发生前后的经营指标进行趋势分析，衡量并购事件对企业经营绩效的总体影响，以及相对于非物流业，并购对物流业的影响是否显著。
3.样本设定
本文对物流业的界定主要依据《中国现代物流大全》的分类标准，即包括铁路、公路、水运、空运、机场、港口以及第三方物流行业，在此基础上对样本集进行筛选，选取符合以下条件的样本：①考虑到研究时间跨度的约束，我们选择并购事件发生时间为2003年到2005年之间的样本；②由于我国资本市场仍处于不断完善之中，物流业上市公司中发生的并购案例并不多。为了便于研究，我们将模糊处理关联交易与非关联交易，并将并购方与被并购方等同；③剔除在此期间内并购事件过于频繁的样本，如连续两年都有并购事件发生的样本；④剔除研究时间段内指标数值奇异的样本。
依上述4个条件及相关概念界定，从wind数据库中提取符合要求的样本20份，同时为了进行比较研究，我们根据物流业样本所在年份相应的随机提取20份在此期间也发生并购事件的非物流业样本。
4.实证结论及解释
(1)K均值差异性检验。考虑到并购事件影响的时滞性，我们就主营业务利润率、每股收益以及净资产收益率三项指标在并购事件发生前一年与发生后第二年的数值进行差异性分析（如表1），可以得到：
①主营业务利润率、每股收益以及净资产收益率三项绩效指标都表现为并购后第二年数值大于并购前的第一年。其中主营业务利润率的均值差达到4.29074，净资产收益率的均值差也达到1.97043，差值最小的每股收益指标也有0.11783。这些数据说明：并购对样本企业经营绩效的提高有一定的积极影响。
我们认为，在所研究时间段内，物流业以横向并购为主，主要是利用规模经济，降低营运成本，因而对主营业务利润的提升效果较为明显。同时，这一时期的物流业并购大多发生在规模较大的央企之间，并购后一般涉及大量的人员、设备、资金及网络的整合，难度较大，耗时较长，因而在短期内对净资产收益率及每股收益的提升效果相对较小。
②在均值差异显著性检验上，若以p(Sig.(2-tialed))=0.05为检验水平，则没有一项检验结果是显著的。这说明并购事件在一定程度上提高了企业的经营绩效，但是这种提升并不是很明显。因为在研究时间段内，物流样本企业的并购仍由政府主导，无论是市场的基础性资源配置作用还是利益主体的经济理性仍比较薄弱。因此，表现在并购前后，企业的组织架构、经营战略、盈利模式仍具有较强的延续性，正是这种对企业经营水平稳定性的追求使得并购前后均值差异在统计上并不显著。这一结论证明了前述假设1。
(2)趋势分析。我们以并购事件发生年份为中心，取前后两年，即五年的时间跨度。在所选时间段内，以主营业务利润率、每股收益及净资产收益率的样本均值为纵坐标，时间为横坐标，制作出物流业与非物流业样本的指标均值走势图（如下图1，图2，图3）。可以得到：
图1 物流业与非物流业并购前后主营业务利润率走势图
注：上图数据由WIND资讯统计结果整理得到。
①物流业三项指标在所设定的五年时间跨度中走势相对平稳，其中每股收益及净资产收益率较明显地表现为稳中有升势，这又一次证明了并购事件对物流样本企业经营绩效的积极影响。同样，观察每股收益及净资产收益率两项指标，我们发现，在并购前，企业这两项升势较为明显，但并购后走势则更趋于平缓。
图2 物流业与非物流业并购前后每股收益走势图
图3 物流业与非物流业并购前后净资产收益率走势图
注：以上图数据由WIND资讯统计结果整理得到。
究其原因主要有二：其一，进入21世纪以来，国内物流业的竞争环境日益激烈，大大降低了国内物流业的经济效益。为此，越来越多的物流企业选择通过并购进行资源整合，这能在一定程度上阻止企业经营绩效的下滑，起到维持核心竞争力的作用。其二，受数据获得性的影响，我们研究的时间段仅限于并购事件发生前后两年，而并购往往涉及组织战略上较大规模的调整，这种调整所需的缓冲时间较长，并购事件的影响在并购后两年内表现还不明显，因此并购后两年内样本企业的平稳走势更多体现为并购所带来的资源重整对企业的影响。
②从物流业与非物流业并购前后的指标走势图还可以看出：无论是并购前后，非物流业经营绩效的波动幅度都明显高于物流业。其中，非物流业在并购前各项指标均呈下降趋势，而经过一年的调整后，经营绩效在第二年开始有较大幅度的提升，这在每股收益及净资产收益率走势图上体现得更为明显。
究其原因主要有三：其一，物流业与非物流业并购动因的差异主要体现为航线、设备等非财务因素，因此非物流业的并购则更表现为对财务指标的积极追求；其二，由于我国物流业的市场化改革进程较慢，在并购方式上主要选择了较为单一的横向并购模式，而相比之下，非物流业则更显灵活，不仅广泛运用了纵向并购、混合并购、MBO、杠杆收购，甚至在支付形式和会计核算方式上也做了大量尝试。我们认为，这与其各项财务指标在并购事件后的显著波动不无关系；其三，物流业关系到国计民生，具有一定的行业垄断性，因而始终由国家占据主导地位。相对于企业战略而言，政府的意志更趋求稳，这不仅表现在政治、经济等方面，在并购前后的财务指标上也可充分体现“稳定发展”的方针政策。
综上所述，通过均值差异性分析，我们证实了并购事件对样本企业的经营绩效有一定积极影响，但这种影响并不显著的结论。此外，本文对物流业与非物流业并购前后财务指标的均值差异也进行了详细解读，一方面进一步证实了假设1，另一方面也支持了假设2，即相对于非物流业，并购事件对我国物流业经营绩效的影响更为平稳。
三、政策建议
1.引进境外战略投资者
引入境外战略投资者，优点很明显：①增强中资企业的资本实力，改善资本结构；②借鉴国际先进的管理经验、技术和方法，促进管理模式和经营理念与国际先进接轨，提升中资物流企业的核心竞争力和盈利能力；③提升中资物流企业的投资价值，拓宽融资渠道。
因此，我国应积极鼓励并推动物流业在整合现有资源的基础上，按市场规则和自愿原则积极引进境外战略投资者，进行联合重组，以提高整体发展水平和市场竞争力。
2.规范政府行为
真正意义上的物流业并购是一种市场行为，是按照市场的自身规律进行的，政府不应越俎代庖。否则，这将在无形中增加整个行业的潜在风险，不利于物流业的健康发展。
当然，在我国目前特定的历史条件下，物流业的发展仍离不开政府的支持和推动。因此，我们一方面要立足于规范行业并购中的政府行为，保持政府的适度干预，另一方面也要彻底摒弃对有严重问题的企业给予政策保护，把并购视作促进我国物流业发展的重要战略步骤，按市场原则推动其合理、高效地运作。
3.推进基础性制度建设
健全、完善的资本市场是物流业并购的重要舞台，而且通过资本市场的产权置换完成的并购，市场效率高，交易成本小。然而，我国市场化进程较慢的铁路、机场、航空运输等行业长期受国有垄断控股，无论是IPO还是再融资的步伐都相对落后。为了加快物流业的发展，我们应积极推进国有物流企业的股份制改造，适时推进条件具备的企业上市，为行业并购奠定更加灵活、更为广阔、更具生机和活力的市场基础。
此外，由于物流业并购在信息搜集、资产评估、融资、法律确认等方面内容庞杂、专业性较强。因此，大力发展中介机构服务不仅可以为我国物流业并购提供更具效能的资本运营服务，还可在战略上策划并购、提供融资安排，促使其顺利、高效地进行。