发展中国家新兴股票市场的一体化，本文主要内容关键词为：股票市场论文,发展中国家论文,一体化论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
近年来，流向发展中国家股票市场的资金迅速增加，使得发展中国家股票市场与世界资本市场的联系越来越紧密，其一体化趋势十分明显。
一、股票资金流动迅速增长及其原因
自80年代债务危机以来，随着发展中国家经济的迅速增长，资本净流入量达到新的高水平。80年代前半期，工业国家资本流出量每年仅约1000亿美元，而1985～1993年年均流出量为5000亿美元，1993年一年就达8500亿美元。资本流动的形式也由70年代的以银行为媒介，改为近年来以债券、股票、银行存单等有价证券形式流入发展中国家，其中，流入股票市场的资金比例相当大。
从1989年到1993年，发展中国家有价证券的流入量增长了7倍，占整个发展中国家资金流量的1／3，1993年发展中国家所有股票资金流量为132亿美元，是三年前的4倍，成为发展中国家的一个重要资金来源。
股票资金流动常采用四种形式：一是投资者在发行国股票市场上直接购买股票；二是通过国家基金进行投资；三是直接向海外发行股票；四是发行存股证，包括美国存股证ADR和全球存股证GDR两种。存股证是一种可转让的代表股份的证明，它由美国银行发行，表示拥有一个或多个存于原发行国托管银行的非美国发行人的股权份额。ADR代表发行给美国投资者的美国托存股份，GDR代表同时对几个国家的投资者发行，另外还有直接向海外发行的股票。1989年到1993年，应发展中国家要求，以DR方式发行的股票额估计达182亿美元，从而大大减小了发行成本。国家基金的投资也从1989年的13亿美元增加到1993年的103亿美元。直接购买股票的资金也从1990年的8亿美元增加到1993年的32亿美元。
推动近年来股票资金流动的外因，首先是90年代初的全球利率下调，客观上要求工业国家资本投资寻找新的出路，与此同时，发展中国家由经济增长加速而带来的新兴证券市场的崛起，又呼唤着工业国家资本的进入。其次，阻碍资本流动的种种限制逐步取消。一些工业国家放松了对发展中国家的投资限制，而发展中国家为获得急需的投资，也逐步取消了对外国投资者进入本国股票市场的种种禁令，使资本交易更加自由化。尤其是欧洲和拉丁美洲的一些发展中国家对国内外投资者一视同仁，外国资本进入本国市场的限制很少或几乎没有。此外，发展中国家会计核算和信息提供能力的提高，也为吸引外资提供了条件。影响股票资金流动的内因是投资利益驱动。投资者在新兴股票市场的投资利益大小，最终取决于预期报酬率和相关风险比益，这就必须考虑报酬率的大小及其影响因素。主要因素有，发行国股市效益及对股票交易的有关规定；会计核算及其实施制度；投资者的投资能力；转换风险的方式；税收及其交易成本；投资者本国的有关规定及会计核算制度。投资于多种不同证券的收益还必须考虑的另外一个因素是股票投资风险，预期收益最后能否真正得到。股票投资收益的变动与股票市场的一体化程度有关，如果股票投资没有各种障碍限制，市场就趋于一体化，金融资本可以进入不同的交易市场，相同的风险将获得相同的收益。相反，各国市场间存在着障碍，市场被分割，金融资本在不同的市场即使风险相同，收益也会不一样。
二、衡量和考核股票市场一体化的方法
对发展中国家新兴股票市场一体化衡量的方法尚不成熟，总的来说主要有下列四种。
第一种方法是对股票资金的流动存在的障碍建立模型，然后得出影响股票价格和股票资金量均衡的因素，再通过一些实际数据资料反过来对建立的模型进行测试。模型中的变量越多，存在的障碍也越多，股票市场一体化的程度就越缺乏。但这种测试方法比较困难，因为存在的障碍多种多样，而且不容易被量化，因此无论在何种情况下使用一个特定的股票资产评估模型都会产生错误说明的可能性，因为该方法很难分清是模型本身的缺陷还是市场一体化本身的缺乏。
第二种考核方法是，假定市场一体化存在，并且存在一个特定的资产评估模型为前提来考虑发达国家和发展中国家股票收益的异同。但这种方法受到模型本身建立的精确性的限制，所以它往往适用于一国国内股票市场股票投资收益。只有在所有投资者对某些股票投资具有明显相同的偏好，而且不考虑汇率变动因素，投资者具有相同购买力的前提下该方法才适用于估计国际股票市场的收益。该方法称为单因素评估模型法。
第三种方法是通过考察共同影响各国股票收益的多种因素来衡量股票市场的一体化程度。尽管缺乏令人满意的资产评估模型，但在实际工作中，总的趋势已从单因素资产评估模型转向更加复杂的多因素模型。也就是同时考虑股票收益与股票投资的风险因素。但由于风险因素必须预测，从而会带来股票收益的误差风险，而且无论国内或国际股票市场，股票的预期收益都与时间因素有关。因此，只有建立一个清晰的动态股票资产评估理论及模型，通过对时间变动风险成本的估算来预测股票收益，也才能说明高风险变动成本的问题。但该模型的建立也较困难。近来人们发现，工业国家可以用一套共同的方法模型预测股票收益，这也说明工业国家股票市场相对来说其一体化程度较高。
第四种衡量股票市场一体化的方法是考察股票投资者的投资结构。工业国家有价证券的投资者表现出明显的“本国倾向”，也即对本国证券的投资占整个有价证券投资额的比重较高，尽管国外风险报酬比益和风险程度都适合于投资，这也说明发展中国家市场一体化的缺乏。
很多专家在寻求各种途径来考核股票市场一体化程度。美国经济学家Gcert Bekaert利用大量资料得出结论，近年来大多数股票市场的投资收益在提高，而且接近世界投资收益。同时，他还利用单因素模式找出美国与其他一些发展中国家预期报酬方程式中的相关因素，结果发现，自1985年以来，这两块市场的相关因素越来越多，这都说明发展中国家股票市场一体化程度在加强。
三、新兴股市一体化进程中的障碍
实践证明，随着时间的推移，新兴股市的一体化程度虽然有所提高，但仍不完善，新兴股票市场的投资者和股票上市公司并未获得最大利益，这个最大化的利益最终能否获得，依赖于发展中国家能否克服股票市场一体化进程中的下列障碍：
1.宏观经济的不稳定是一项重要的不利因素。糟糕的信用能力，高通胀率和外汇管制都是市场缺乏一体化的表现。
2.国内股票市场的发育程度。缺乏高质量的管理和会计核算制度，有限的股市规模都和较低的一体化程度相联系。新兴股票市场的功能不能有效地发挥作用，会使一些企业或个人获得独家信息的机会，从而诱发“内部交易”，这就意味着市场排斥“外来者”，这样就不可能吸引国内或国外新的投资者，因此，市场功能完善就能减少一体化进程中的障碍。
3.股票市场真正开放程度。缺乏一个充足的国家基金或各国相互交叉注册的证券都与较低的一体化程度有关。
令人惊奇的是，Bekaert发现象我国股份制过程中存在的产权方面的问题在大多数发展中国家中已不再存在。
因此，为了提高股票投资收益，必须扫除这些障碍，当然有些障碍可以在短期内排除，而有些障碍是不能在短期内扫除的。因此，一些希望吸引有价证券资金的国家必须让其国家基金和其它债券在国际范围内注册，建立更自由开放的股票市场，同时还必须强化市场功能和完善内部体制。
总之，发展中国家股票有价证券的流动增加了发展中国家外部融资的渠道，提高了投资者的收益，降低了资金成本，完善了投资管理程序，有助于国内资本市场的发展，促进了资源的合理流动与配置。
发展中国家新兴市场直到80年代才进入一体化过程，新兴股票市场的建立，为工业国家的投资者提供了更多的投资和分散风险的机会。外资的大量流入，股票资金流动的增加，市场开放程度的提高都是新兴股票市场与世界金融市场一体化程度加强的表现。