跨国并购：最近一次浪潮的透视与反思，本文主要内容关键词为：浪潮论文,透视论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、跨国并购：最近一次浪潮提出的问题
1990年代中期到2001年期间，世界范围内的FDI（对外直接投资）流动出现了一种新的趋向，即以跨国并购(M&A)形式流动的FDI取代了一般意义上的FDI而占据全球直接投资流动的压倒优势地位。有关统计资料揭示。1990年代前半期，跨国并购形式流动的直接投资占全球PDI的比重，一直不足一半，但在1995年突破了一半，达到56%。此后连续五年，该比例直线上升：1996年升至58%，97年升至64%，98年升至77%。1999年略有下降，但仍在73%的高位，而2000年猛然升至90%以上！（注：UNCTAD:TAD/INF2875;Cross-border M&A database;TAD/INF/PR192 FDI/TNC database,August 2001。）然而2001美国经济的衰退却打断了这种上升势头。此后连续两年，跨国并购大幅下跌（按并购额计算，2001年降幅48%，2002年为38%），显然意味着这一轮跨国并购浪潮的过去。
历史地来看，此次并购属于现代世界经济形成以来工业化世界发生的第五次并购浪潮，也是20世纪下半叶以来发生的第三次并购浪潮。此次并购浪潮的一个突出特征，就是跨国并购与国内并购活动搅在一起，其规模虽不及美国与欧盟等经济实体内部发生的并购巨大，但其声势却远远盖过了国内并购，引发了国际经济界对跨国并购问题的持续关注。联合国贸发会议近两年的年度《世界投资报告》，在把握国际资本流动与全球生产体系变化趋向时，一直将跨国并购因素作为重要的变量来考虑。
跨国并购带动的国际直接投资(FDI)流动，也引起包括中国在内的许多积极引进外资国家与地区的极大关注。近一两年以来，国内不断有学者或官员建议调整引进外资政策，以利用跨国并购浪潮加速直接投资引进。然而问题显然在于，作为一种制度转型与工业化均未最后完成的经济，中国在多大程度上能够加入并利用跨国并购浪潮？而要找到这个问题的准确答案，显然须对刚刚过去的这次并购浪潮有个清晰的认识。我们的目的就在于对此次并购进行一些反思；我们的问题是：与前几次并购浪潮相比，尤其是与1980年代初期的第四次并购浪潮相比较，此次跨国并购浪潮究竟有些什么特点，促成并购的动因何在？
诸如此类的问题，在高潮过去之后予以反思，对于判断与预见未来这方面的动向，调整国内引资政策，无疑都具有重要启示。
二、跨国并购：目标经济与主导行业
跨国并购虽然占据了全球FDI流动的压倒优势地位，但引人注目的事实是，这种形式的FDI流动在进入的目标经济选择方面，不同于一般意义上的直接投资流动。其中三个特点最为突出：
第一个特点是，主要为发达的工业化经济。有关统计资料显示，在1995年到2000年为止的6年期间，流入最发达国家的跨国并购资本，占这类直接投资的比重，最低为77%（1997年），最高为92.4%（2000年）。如若加上东亚与拉美新兴工业化经济(NIES)，则在这6年期间，整个工业化经济吸收的并购资本占跨国并购资本总额的比重，当在95%以上（参看表1）。
表1 跨国并购FDI流动全球年度区域颁
单位：%
资料来源：根据UNDTD历年《世界投资报告》整理。
第二个特点是，主要为全球最发达的大经济实体。尤其是在世界经济中占有超重量级地位的三大经济实体，即欧盟、美国与日本。其中欧盟最多，6年期间吸引并购资本1.4万亿美元，占全球的50%以上；美国其次，吸引并购资本9800多亿美元，占全球近35%；日本最少，同一时期只吸引了412亿美元的并购资本，占全球的份额仅为1.3%。欧美两大经济体加在一起，吸收并购资本总额超过2.4万亿美元，占全球跨国并购资本流动总额的85%，加上日本，三大经济体占全球份额的86%（参见图1）。
图1 全球跨国并购FDI累计区域／国家分布格局（1995-2000年累计）
A.累计跨国并购金额（单位：亿美元）
B.累计跨国并购金额比重(%)
注：发展中国家主要为NIES。
资料来源：UNCTAD历年《世界投资报告》
第三个特点是，主要为成熟的市场经济实体。无论在相对意义上还是在绝对意义上，转型经济与新兴市场(emerging market)国家引入的并购资本，均可谓微乎其微。统计资料分析表明，在这6年间，以并购形式进入转型经济的FDI，仅为461亿美元，占全球的比重，接近1.5%。（参见表1、图1）。
除了进入之目标经济选择而外，此次并购浪潮发生的主导产业与行业，也有鲜明的集中化趋向。就并购进入的三大产业分布来分析，呈现强烈的3-2-1结构特征。具体来说，第三产业的跨国并购最为活跃，第二产业其次，第一产业中的并购最少。这种特征，越是到后来便越是强烈。研究揭示，从1994年到2000年，发生在第二产业即制造业中的跨国并购资本流动，占所有并购FDI流动的比重，曾经达到55.6%。但在那之后便连年下降：1995年降为44%，1996年降为35%，1997年为34.5%。1998年降为34.1%，1999年略有回升，为34.6%，2000年大幅度降至20.9%。同一时期，第三产业的并购活动则与时俱增，由1994年占总额的40%，跃升至1999年的60.7%和2000年的73%以上。与二产、三产的并购交替发热形成鲜明对照的，则是第一产业并购的持续冷淡。同一时期发生在该产业中的跨国并购，总值不到全部并购资本流动额的5%。（注：根据UNTAD,WIR2003,ANNEX TABLE B9 有关数据计算。）
就并购发生的产业内之行业分布来看，也有比较鲜明的特点。其中“一产”内部的跨国并购，几乎完全发生在采掘、能源开采等非农基础行业。统计资料显示，此次并购浪潮中发生的最大50宗跨国并购交易中，属于第一产业的交易只有3项，均为采掘业（石油与矿产开采）；“二产”内部的跨国并购，主要集中在三个行业：一个是机械制造尤其是交通运输等专用设备制造业；另一个是化学工业，尤其是化工原料及制品制造业。仅1999年一年，前一行业跨国并购资本额占该年全球制造业跨国并购交易额的33%，后一行业跨国并购额占总额的43.4%。两个行业加总，占制造业跨国并购总额的76.4%。“三产”内部跨国并购，主要集中在三个行业：其一是电信。1999及2000年，发生在电信领域的并购，占整个“三产”并购总额的一半左右；其二是商业银行，占三分之一以上；第三是商品零售业。占1/5到1/4。三大行业加总的并购额，占了“三产”跨国并购总额的2/3以上。
三、跨国并购：目标企业与主要动机
跨国并购的主体是企业，这是不容置疑的，但跨国并购之“并”与“购”所涉及的企业，尤其是目标企业，亦有其特点。就此次并购浪潮中涉及的目标企业来看，三个特点值得注意：
第一个特点是并购规模巨大。反映企业规模的并购案值动辄在数十亿美元，乃至上百亿美元。有关统计数据显示，在1993年到1999年6年期间，交易额在10亿美元以上的跨国并购案，由14件猛增到109件，同期此类跨国并购总额，由235亿美元增加至5008亿美元，在全球跨国并购总额中的比重，也由28.3%上升至69.6%。而单个并购的平均规模，则由167.9亿美元，猛增至459.4亿美元（参见表2）。
表2 全球大型（10亿美元以上）跨国并购基本数据
年份 交易数 占总数比例
交易额
占总额比重
（件） (%)（10亿美元）
(%)
1993
14
0.5
23.5
28.3
1994
24
0.7
50.9
40.1
1995
36
0.8
80.4
43.1
1996
43
0.9
94.0
41.4
1997
64
1.3
129.2
42.4
1998
86
1.5
329.7
62.0
1999
114
1.6
522.0
69.6
2000
175
2.2
866.2
75.5
2002
81
1.8
213.9
58.1
资料来源：UNCTAD(2003)。
第二个特点是企业知名度高，品牌价值大，且具有自己的经营特色或明显的技术优势。这些特征，在几乎每一个行业的并购中都可以看到。在电信业，最典型的要属英国沃达芬收购美国空中通讯公司，涉及资本560亿美元。而另一典型则是加拿大北方电讯公司与美国拜伊网络(Bay Networks)公司的并购（1998年）。北方电讯是全球著名电信供应商，拜伊公司则是全球网络市场的主导企业，具有较强的IP电器技术和经验，两家公司并购之后的新公司，既融合了两家企业的专业技术，实现了优势互补，而且还极大地增强了其创新能力与业务供给能力。两家公司合并之后，立即提出计划，创设针对IP优化的下一代网络，通过局域网(LAN)、广域网(WAN)和运营商主干网等先进网络，在桌面间传送语音、数据和视频方面，为用户提供特定的服务。与此同时，合并后的新公司还在分销渠道方面实现了优势互补。
在银行金融业，典型的是德国德意志银行收购美国信孚银行（1998年）。德意志银行是德国最大的商业银行，美国信孚银行则名列美国商业银行第八的位置，前者收购后者的出价高达102亿美元。而两家银行合并之后，年营业额高达8200亿美元，位居1999年世界500强之第31位！在通讯业，典型的是英国沃达芬集团与美国空中通讯公司的并购，涉及金额560亿美元。在化工业，有美国英特尔收购日本住友橡胶，航空航天业则有著名的英国航空航天公司收购美国马克尼公司，而在铁路运输行业，典型的则非加拿大全国铁路公司收购美国伯林顿—圣达菲公司（189亿美元）莫属。
第三个特点是跨国公司之间的并购占压倒优势地位，因此使有些跨国并购同时带有国内并购的特征，由此而使跨国并购与国内并购搅在一起。这方面最有影响同时最具典型意义的则非两大并购案莫属：一个是全球计算机制造行业巨头康柏公司收购数字设备公司（1998年）；另一个是美国在线与时代—华纳的合并（1999年）。
并购企业的上述特点，使此次并购浪潮带有鲜明的“强强联合”特征，而与历史上工业化国家国内竞争中一再发生的弱肉强食或优胜劣汰式的企业兼并，形成鲜明对照。
不仅如此，此次并购浪潮的特点还表现在企业动机上。对有关统计资料的分析表明，此次跨国并购中，企业出于资源配置尤其是抢救同类企业目的的善意并购，占了绝大多数，而出于排除市场竞争对手的恶意收购，所占比重相对较低。我们知道，在最宽泛的意义上，可以把企业并购之动机，分为善意与恶意两种。所谓“善意并购”，是以改善企业自身经营状况、增强企业经济实力，或借助规模扩展以获得规模经济为目的的并购。此类并购，既可以采取双方自愿合并(merge)形式，亦可以取一方主动另一方被动的“收购”(acquisition)形式。所谓恶意并购，则是出于消除竞争对手目的的并购，此类并购大多采取收购形式，即使合并，也往往是一方迫使另一方就范的结果。分析表明，在此次并购浪潮形成之初的1994年，恶意收购只占全部并购案数量的2%左右，而从1994年到1999年，除一年接近5%而外，其他年份均在1-2%之间；同一时段恶意并购所涉及的金额占并购总额的比重，则更低：一直在0.5%以下。这与20世纪80年代后期的并购浪潮，形成鲜明对照。有关数据显示，在上一次并购浪潮中，恶意并购占并购数量的比重，最高曾接近1/4，占并购金额的比重，也曾屡次突破1%（参见图2之A、B）。
图2 跨国并购动机变化
A.恶意收购数目比重(%)
资料来源：UNCTAD（2001年）。
B.恶意收购金额比重(%)
资料来源：UNCTAD（2001年）。
并购动机之所以会发生如此大的变化，善意并购之所以成了跨国并购的压倒优势动机，显然与两个因素不无关系：一个是，并购目标企业与主体企业规模势均力敌，恶意收购难以进行；另一个是，1990年代以来，几乎所有大的并购均受到所涉及国家政府尤其是被并购企业所在国政府的监控，政府可以按照竞争政策有关法规——公平竞争法或反垄断法——予以干预，由此使那些出于排除竞争对手的恶意收购，难以获得目标企业所在国家政府的批准。因为从严格意义上来说，多数恶意并购都不同程度地有违反垄断法规，与市场经济国家的竞争政策相悖。
四、跨国并购投资流动：与一般FDI的关系
关于跨国并购，经济学界有各种各样的解释，但值得注意的是，跨国并购之“并”与“购”的涵义是严格有别的：“并”即兼并(Merge)，指分属于不同国家（或经济体）的企业通过资产合并与重构建成一家新企业的过程；“购”即收购(Acquisition)，指境外企业通过收买境内企业直接进入目标投资国生产与营销系统的过程。一般来说，跨国合并不涉及控股权转移问题，但跨国收购则存在一个控股权转移问题。为此，世界银行有关研究提出，只有取得目标企业控股权的跨国收购，才可以视为跨国并购，而在一般情况下要取得目标企业的控股权，所收购的股权至少应占总股权或总资产的10%。因此，世界银行将跨国并购定义为：以获得别国企业控制权为特征的产权交易行为。但这种交易，往往涉及到或直接导致FDI（对外直接投资）的流动。
我们知道，一般意义上的FDI流动，主要采取两种具体方式：一种是新设投资或所谓绿地投资(Greenfield investment)，由投资者跨国设立新企业引致；另一种是原有跨国投资企业的增资，由私人投资者或跨国公司对自己已经设立于别国的已有企业或分公司注入新资本引致。与一般意义上的FDI流动不同，跨国并购形式的FDI流动，则借助了境内外企业合并或收购程序。可以推断，一般意义上之FDI运作主体，可以是企业，亦可以是私人投资者，但跨国并购形式的FDI流动主体，则无一例外地全部属于企业。不仅如此，近年的多数跨国并购，实际上是由大的经营有方的企业发起的，这就使并购形式的FDI与一般意义上的FDI，存在某种质的差异。因此对于二者的关系尤其是流量关系，值得予以关注。在这两种形式的FDI流动中，二者的关系属于共生的、互补的抑或相互替代的，则尤其值得关注。
就统计数据来看，最近一轮跨国并购，初期与一般FDI共生特征明显，但到了后期，则带有替代一般FDI的倾向。统计数据显示，以1994年为分界，在那之前，跨国并购FDI与一般FDI同步增长，基本属于共生、互补关系；自那之后，跨国并购式FDI与一般FDI大致呈反方向变化。其中最明显的替代，发生在2000年，该年跨国并购大幅度增长，但一般FDI流动则急剧收缩（参见图3）。
图3 按一般FDI与跨国并购FDI流动（1987～2002年）
资料来源：根据UNCTAD:WIR2003,ANNEX TABLE B7有关数据绘制
促成此次跨国并购浪潮尤其是并购代替一般FDI趋向抬头的原因，可以从两个层面来分析：
第一个层面是一般原因，即跨国并购比之一般“绿地投资”对于跨国公司的好处。一般认为，对于跨国企业而言，与“绿地投资”方式相比，借助跨国并购至少可获得四个效应的好处：
(1)市场扩张效应。即借助并购以迅速进入东道国市场从而扩大原有企业市场总份额。如2001年法国达能集团(Group Danone)兼并美国麦克森饮料公司(Mckesson Water Products Mpany)后，成为世界上最大的矿泉水市场——美国矿泉水市场上第二大企业。
(2)资产增值与重置效应。即借助并购中廉价购买的外国资产，以较小成本实现资产增值与重置目的。这方面典型案例要属1997年美国福特汽车公司对日本马自达公司的收购案例，由于福特是在日本经济极不景气大背景下收购这家日本大型企业的，因此获得了资产扩张的利益，以33.4%的持股比率控制了这家企业的经营权。
(3)融资扩展效应。即借助跨国并购，在得到目标企业的同时，扩大企业金融资源，主要是融资渠道。这方面经典的案例要属由英、法、德、西四国国有航空制造企业合并组成的空中客车公司，其成立与迅速崛起在很大程度上得益于融资源泉的多国扩张。而后来的许多大型跨国并购，多少都为所涉及企业创造了新的融资源泉。
(4)风险规避效应。即有利于规避经济的与非经济的风险。十分明显，借助跨国并购可以实现资产与产业区位的多样化，因此可以避免各种不确定因素带来的经济与非经济的风险。如英国石油公司(BP,British Petroleum)与阿莫克(Amoco)公司的合并。新成立的BP-Amoco公司实现了规模扩张、市场扩大、业务扩展（经营范围和地域范围）、技术领先等目标，成为世界第三大化工企业，这无疑有利于规避各种风险。
客观地来看，最近这一次的跨国并购浪潮，深层原因仍然与上述一般因素密切地联系在一起。
第二个层面是具体原因。主要有四个：
(1)世界经济全球化加速，为跨国并购创造了新的动力。整个20世纪90年代，世界经济全球化趋势加速，国与国之间的经济联系骤然加强，这促成了全球范围的产业结构调整。这种调整无疑为跨国公司的扩张注入了新的活力，而跨国公司扩张最便捷的途径，则非跨国并购莫属。这里的道理很简单：在经济全球化加速背景下，生产全球化与销售的全球化要求完善的市场网络，进而实现产业结构调整和所占市场份额的变化，这使跨国并购成为必要；由于金融全球化为跨国并购提供了资本支持，直接投资流动壁垒的消除除了跨国并购的一些障碍，从而使跨国并购的可能性大大提高。必要性和可能性的这种结合，无疑是促成此次规模空前并购浪潮涌起的原因之一。
(2)世界经济发展不平衡机制的强化，促使大型企业借助跨国并购实现投资经营地域多元化。20世纪90年代，世界经济发展的不平衡趋势有所加剧。一方面是号称世界经济三大“火车头”经济之间的不平衡加剧。美国经济保持了持续而强劲的增长，欧盟经济自两德统一后一直呈现不死不活的状态，极其缺乏活力，日本经济则陷入长期衰退中。另一方面，一些原本表现不错的新兴工业化经济，突然发生变故，受金融危机的冲击，结束了1980年代以来的高速增长。世界经济的此消彼长，使跨国公司所处的国际经营环境的不确定性加强，企业间的竞争日益激烈。而竞争加剧了优胜劣汰的过程。在竞争中，一些跨国公司加快战略调整以增强自己的核心竞争力，一些跨国公司被迫改组，一些跨国公司乘机收购，以实现资产与产业区位多样化。与此同时，面对相对或绝对不利的环境，日本、欧盟一些企业纷纷通过并购进军美国市场。由此而掀起新一轮跨国并购浪潮。
(3)国际贸易与FDI流动自由化的发展，使跨国并购的制度环境趋于优化。随着GATT乌拉圭回合各项协议的实施尤其是TRIMS（与贸易有关的投资措施协定）、TRIPS（与贸易有关的投资措施协定）的实施，加上WTO、UNCTD等国际经济组织的协调，国际间竞相放宽了对外资进入的管制或限制。UNCTD最新《世界投资报告》(2003)揭示，在1991-2002年期间，各国政府修订的外国直接投资政策多达1641项，其中95%以上的修订都放宽了外国直接投资的进入限制。由此使FDI流动更加容易发生，也使跨国并购更加容易发生。
(4)前计划经济国家的经济转型，为跨国并购创造了新的目标空间。这方面以中东欧及俄罗斯等经济转型国家的表现最为突出。根据UNCTD近期研究报告(2003)有关数据计算，在最近这一次并购浪潮中，中、东欧转型经济国家成了跨国并购的新目标经济。接受的并购投资逐年增加：1993年首次超过一亿美元，此后近10年间迅速增加，年增幅在80%以上。到中2001年已突破20亿美元。2002年在全球并购资本大幅度减少的背景下，也接受了11亿多美元的并购资本。与此同时，随着俄罗斯经济的强劲复苏和基础产业的结构重组，以俄罗斯为目标经济的跨国并购开始抬头。与此同时，由于中国经济前景看好，此次并购浪潮中以中国企业为目标的跨国并购正式拉开了帷幕。UNCTD最新统计数据显示，从1995年到2001年，中国出售给国际并购者的企业资产持续增加，由4亿多美元增加到23亿美元以上；2002年虽有所减少，但也在20亿美元以上。与此同时，中国企业也在通过并购途径获得国外资产（参见表4）。
表3 有关FDI流动的国别规则变动（1993-2002年）
资料来源：UNCTD(2003)。
表4 涉及中国企业的跨国并购金额
单位：百万美元
1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002
总计
出售403 1906 1856 789 2395 2247 2325 2072
13993
购买249 451 799 1276 101 470 452 1047
4845
资料来源：UNCTD(2003)。