李思佳
上海大学 上海市 201800
摘要：企业所得税与资本结构存在相关关系，许多研究与实证分析都已证实，但是大多的实证研究都是基于主板市场，对于中小板的研究较少，而且随着我国的税收体系的逐渐完善，资本市场的不断发展，有必要对企业所得税差别最大和举债能力不强的中小板市场进行研究，从而分析其是否与主板市场的表现一致。本文利用回归分析来验证中小板上市公司的企业所得税与资本结构之间的关系，研究结果表明企业所得税税率与资本负债率呈正相关关系。
关键词：资本结构 企业所得税 中小板
一、引言
资本结构是指股权资本与债权资本的比例关系，换言之，它是以资本和信用为基础，通过投资、借贷等方式构成的股东，债权人和经营者之间相互制约的利益关系，因此，对于企业来说至关重要，而且关于这方面的研究也层出不穷。影响资本结构的因素是多重的，研究者也开始从企业自身和制度层面转移开，向宏观环境方面寻求答案，税收作为不可避免的一部分，对于研究资本结构也是必不可少的一部分。近些年的理论研究大多基于主板市场，得出了企业所得税与资本结构呈正向相关关系，而对于中小板市场的讨论较少，此篇文章是基于我国中小板市场，检验一下企业所得税与资本结构是不是与主板市场呈同样的关系。运用回归分析的方法，借助Excel，SPSS，Stata等软件对企业所得税与资本结构进行实证研究。本文一共分为五个部分，首先，简述研究的目的以及方法；其次，对于以往的研究进行文献综述；再次，设计研究变量，提出研究假设；然后，简述样本选择以及研究模型设计；最后，对实证结果分析。
二、国内外文献综述
资本结构的研究中，莫迪格里安尼与米勒的MM理论是必须提到的，他们在无税MM理论上增加对企业所得税，提出了有税的MM理论（1963），并且发现由于债务利息可以税前扣除，形成了债务利息的抵税收益，证明了有负债的企业的权益资本成本比无税的要小。而此时就产生一个问题，只有企业负债100%时，才是资本结构最优的情况，这显然是不符合实际的，米勒在1977年进一步提出了同时考虑个人所得税和企业所得税的资本结构理论模型。他认为：在其他条件不变时，个人所得税会降低无负债公司的价值，并且当普通股投资收益的有效税率通常低于债券投资的有效税率时，有负债企业的价值会低于MM考虑所得税时有负债企业的价值。20世纪60年代开始，税差学派也开始转变研究重点，从税收本身因素转移到税收差异方面上来。研究发现，个人所得税越少，企业负债成本越小于个人负债成本。假如个人所得税的增速快于资本利得的增速，那么企业负债相对于个人负债的融资优势也就慢慢减弱。
在莫迪格里安尼与米勒理论的基础上，许多国外学者也对此进行了大量的研究。Mackie-MaSon（1990）用滞后的边际企业所得税税率来做分析，结果显示，企业所得税税率以企业债券的发行量呈正向相关关系。Givoly，Hahn，Ofer 和Sarig（1992）把负债的改变作为因变量，研究发现税率的水平与负债的变动有正向相关关系。
国内方面，王素荣、张新民等采用区间分析和回归分析的方法，在没有控制其他影响因素的条件下，对于200-2004年的上市公司的企业所得税税负和资本结构进行实证分析，结果显示上市公司的资产负债率与所得税税负呈正相关关系。李齐云，李文君（2009）通过影响资本结构选择的税收因素的理论和实证分析，证明了税收对资本结构有重大的影响。黄贵海和宋敏在考虑盈利能力、有形资产年比例、公司规模、非债务税盾、增长前景、经营风险、所有权结构与管理层持股等因素来分析税率对资本结构的影响并用1994-2000年的财务数据进行分析，结果发现平均有效税率与资产负债率系数为正但是并不显著。赵志坚以我国2003年度120家上市公司的财务数据为样本资料，采用回归分析、因子分析等多种定量分析方法，对企业所得税等八个影响因素进行分析，研究结果是企业所得税对资本结构不显著。从上述的研究可以发现，我国学者对于企业所得税与资本结构的关系研究并不一致，但大多数人都是认为存在正向相关关系，而且由于近些年我国的税法制度也不断地改革，对于中小企业和高新技术企业的税收优惠也是十分大的，因此，对于中小板市场的上市企业进行研究也是十分必要的。
三、 研究假设与变量选取
本文以总资产负债率为被解释变量，以实际税率为解释变量。并且基于前人的研究，加入盈利能力（ROE）、非债务税盾（NDTS）、资产担保价值（AS）、营运能力（SP）、公司规模（SIZE）等控制变量来研究企业所得税与资本结构之间的关系，所有变量均采用账面价值。各变量具体定义和计算方式见表一：
为了检验企业所得税与资本结构之间的关系，本文在联系前人研究的基础上，提出了以下待检验的假设：
H1：企业所得税税率与企业的资产负债率呈正相关关系。企业所缴纳的实际税率越高越倾向于大量的举债来提高债务税盾，从而造成企业总资产负债率上升。
H2：盈利能力与企业资产负债率呈负相关关系。企业盈利能力高，会有较强的声誉，比较容易从债权人处筹集资金，内源资金充足，会减少对债务融资的需求。
H3：非债务税盾与企业资产负债率呈负相关关系。一般企业非债务税盾越多，其对利用债务融资来减轻税负的动机也就越小，因此资产负债率也较低。
H4：资产担保价值与企业资产负债率呈正相关关系。因为存货与固定资产越多，相应可以抵押贷款的资产也就越多，企业更容易获得债务融资。
H5：营运能力与企业资产负债率呈负相关关系。企业的总资产周转率越高，所需要的运营资金也就越少，对外部债务的需求也就越少，因此，企业资产负债率较低。
H6：公司规模对企业资产负债率呈正相关关系。由于中国的特殊国情，内部资本市场不是很发达，企业更多地筹措资金需要依赖外部市场，过摸越大的公司，多元化的战略，更有利于其获得债务融资。
四、 样本选择与研究模型设计
本文采用中小板市场2012-2016年上市公司作为研究样本，数据来源为wind数据库。样本筛选原则如下：（1）剔除金融类与保险类上市公司；（2）剔除被ST或退市的企业；（3）剔除主要财务数据缺失的公司。在参照前人研究的基础上，由于边际税率是无法获得的，我们在这里选用实际税率，即反映了所得税费用对于公司的真实的影响程度，由于税率为负一般属于特殊情况，因此，我们还对样本选择进行了以下处理：（1）剔除计算实际税率分母为负的公司；（2）剔除实际税率小于0和大于1的公司，从而消除特殊值可能会对实证结果造成的影响。中小板上市公司一共为909家，剔除上述公司，最后的样本总量为449家公司，并从这些公司中截取2012-2016年五年的面板数据进行实证研究。
本文构建以下的模型，来验证上文的假设：
CS=β0+β1ETR+β2ROE+β3NDTS＋β4AS+β5SP+β6SIZE+Year Dummies+Industry Dummies+ε
为了进一步了解中小板上市公司的情况，本文对所有的变量做了一个描述性统计，具体如表二所述：
从上表可见，资产负债率的中位数为0.402，均值为0.422；实际税率的中位数为0.155，均值为0.175，最小值为0，最大值为0.899，这是由于实际税率大于1和小于0的已经从样本中剔除。盈利能力的中位数为0.089，而均值为0.099；非债务税盾的中位数为0.111，均值为0.127；担保价值的中位数为0.377，均值为0.380；规模的中位数为12.688，均值为12.834，；营运能力的中位数为0.63，均值为0.795.总体上来看，上述主要变量的均值与中位数较为接近，说明样本的主要变量符合正态分布，并未出现严重偏差。
为了避免在回归分析中出现多重共线性的问题，本文对模型中的所有解析变量和控制变量的数据进行了相关性分析，相关性的分析结果如表三所示：
从表格中可以看到，非债务税盾与资产的担保价值之间的相关程度相对较高，达到了0.45100939，而且规模与非债务税盾的相关系数也较高，相关系数达到了0.3404639，虽然这几组标量的相关程度较高，但还属可以接受的范围，而且没有其他明显偏高的变量，所以，本模型变量之间的多重共线性并不明显。
表四是剔除金融企业后，根据行业将样本做出的描述性统计，反应了不同行业之间的资产负债率与实际税率之间的差异。
从行业来看，资产负债率的平均值相差较大，最低34.6%，最高达到74.7%。资产负债率最高的是建筑业，其次是房地产业，较低的是信息技术业以及农林牧副渔业，这与行业特征有很大的关系，建筑业、房地产业相对国模较大，每个项目可能都需要债务融资，对比农林牧副渔业，对资本的需求并不高。而企业实际所得税税率，最高的是房地产业，最低的是农林牧副渔业，但是这里的税率差距不大，而且可以明显的发现，实际税率都明显低于国家规定的名义税率，例如，农林牧副渔的一般税率为13%，而实际税率的均值却是10.4%。因此可见各行业都在一定程度上享受可税收优惠政策。
本文的数据来源于2012-2016年中小板上市企业，表五是根据时间序列做出的样本统计，可以更好的比较不同年度资产负债率与实际企业所得税税率之间的关系。
如表五所示，2012-2016年，企业的资产负债率基本保持稳定，上下浮动不超过2%，大概保持在42%，实际税率也相对较低，这也侧面反应了，在中小板市场上上市的企业国家的税收优惠较多，大部分企业都享有税收优惠政策。
五、实证结果分析
为了验证上文的假说，我们对数据进行了回归分析，模型的具体实证检验结果如下表所示：
注：***、**、分别表示在1%和5%水平上显著
如表六所示，我们可以发现实际所得税税率与企业的资产负债率之间的相关系数为0.294，说明它们之间的关系与我们预期的一致，为正向相关关系。而且回归的P值为0.000，证明该相关系数在1%的置信区间之内是显著影响的。这也表明了，在企业所得税越高的情况下，企业的举债越能获得节税效应。
从我们对控制变量的回归来看，非债务税盾（与资产负债率呈负相关关系），担保价值（与资产负债率呈正相关关系）以及企业规模（与资产负债率呈正相关关系）是符合我们的预期假设的。虽然盈利能力与我们预期的方向一致，是负相关的，但却并不显著。对这一问题学者也有不同的观点，融资优序理论认为，企业存在融资需求时，会首先选择使用留存收益等，倾向于内源融资，而Titman（1988）则认为，盈利能力越高的企业，举债越容易，银行越愿意贷款给这些企业。本文的回归分析所做这一情况可能要与我国的国情结合起来分析，我国的证券市场还不完善，股权融资中存在过高的发行价格以及较低的分红压力，而且市场监管并不是很有力，许多上市公司也愿意进行股权融资。每个公司都会用不同的因素做出权衡，选择不同的融资方式，这可能会使得企业的盈利能力与资产负债率不显著。
而与本文预期相反的是营运能力，本文的假设是营运能力与企业资产负债率呈负相关关系。理由是，企业的总资产周转率越高，所需要的运营资金也就越少，对外部债务的需求也就越少，因此，企业资产负债率较低。但是回归结果却是相反的，企业的营运能力与资产负债率呈正相关关系。这表明中小板上市公司的成长性较高，企业的营运能力越强，越倾向于举债扩大规模来获得更大的利润，从而实现企业价值的最大化。整个回归结果除了盈利能力是0.126，营运能力是0.028，其余的都是0.000，证明是在1%的置信区间里显著影响的，这表明所选择的变量对企业的资产负债率影响力很大。
本文的研究发现，中小板市场的企业所得税与资本结构的关系与主板市场表现相同，但同时，实证研究也发现其企业所得税与资本结构的相关系数并不是很高，因此中小板公司能否充分利用证券市场还有待研究。本文也仅仅是对中小板上市公司进行了研究，并不能代表全部的中小企业的情况，而且并没有做出特别的明确的分类，接下来的研究可以具体到某个行业进行分析研究，而且可以加入不同特征的分类，使得研究更加的细化。
参考文献：
[1]谢盛纹，孙微微.企业所得税与资本结构动态调整-来自中国上市公司的经验证据.会计与经济研究，2015（6）：15-26
[2]李增福，顾研，连玉君.2012.税率变动、破产成本与资本结构非对称调整.金融研究（5）：136-150
[3]高俊山，李占雷.中小企业资本结构选择的影响因素-基于中小企业板的实证.证券经纬，2008（1）
[4]李齐云，李文君.基于税收视角的上市公司资本结构选择分析.税务与经济，2006（2）：1-7
[5]王素荣.上市公司资本结构与所得税税负相关研究.第Ⅰ版.北京：中国财经经济出版社，2007.57-62，147-148
[6]张树敏，朱和平.中小企业板上市公司资本结构实证研究.企业管理，2005（5）
论文作者:李思佳
论文发表刊物:《中国经济社会论坛》学术版2018年第5期
论文发表时间:2019/3/4
标签：资产负债率论文; 税率论文; 资本论文; 企业论文; 企业所得税论文; 结构论文; 关系论文; 《中国经济社会论坛》学术版2018年第5期论文;