沪深股票市场历次投资主线的生命周期实证研究，本文主要内容关键词为：历次论文,股票市场论文,主线论文,沪深论文,生命周期论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、引言
股票市场指数的一时涨跌是随机的，那么长期来看，股票指数的收益率变化是否有某种周期性呢?答案的肯定与否对于投资人来讲都是有重要意义的。如果我们把股票指数的收益率看成是时间序列的话，利用R/S分析方法可以估计出一个非有效的证券市场的平均波动循环周期。国外有学者对美日的金融市场进行过此类问题的研究，国内也有学者对沪深市场进行了研究。范英、魏一鸣、应尚军在专著《金融复杂系统：模型与实证》一书中指出：“R/S分析的结果发现上海股市和深圳具有300天和460天的平均循环周期，这说明股市是具有长期趋势的，一个外部事件的影响可以持续一年半到两年”。这些研究可以为投资者的投资决策提供重要的参考意见。这里我们对1996年以来的沪深股票市场的历次上涨行情中投资主线的生命周期做一下实证分析，以期对投资者的投资操作有借鉴作用。
中国的股票市场是改革开放的产物，诞生之初处于摸索阶段，市场规模偏小，没有专门的监管机构。1992年10月，中国证券监督委员会成立，我国的证券市场管理体制开始形成。1993出台了一系列的交易法规包括《股票发行与交易管理暂行条件》、《企业债券管理条例》、《证券交易所管理办法》、《禁止证券欺诈行为暂行办法》，至此，中国的证券市场开始走上了法制化的轨道。1995年7月，在巴黎召开的第20届证监会国际组织年会上，中国证券监督委员会被接纳为正式成员。在中国证券市场成立之初的几年里，由于市场规模偏小，加之缺乏有效监管，投机气氛浓厚，市场波动剧烈，上证指数曾经在1994年8月至9月的一个多月的时间里上涨了215％。1996年后，证券的发行市场和流通市场得到了长足的发展，股票市场的容量也达到相当规模，证券的发行和交易逐渐法制化、规范化。投资理念得以确立，证券市场管理体制逐步完善。所以，我们仅对1996年以来的历次上涨行情的投资主线的生命周期做一下实证分析。以上海综合指数为例。
二、历次行情回顾
1.1996年1月初至1997年5月的绩优股投资行情，持续时间17个月。
1996年新年伊始，沪深股市在经历了长达一年多的调整后，开始了一波大牛市行情。此次行情以价值投资为理念，以绩优股为投资主线。上证综合指数(下称上证指数)从1996年1月19日的510多点开始上涨，1997年5月12日达1510点。此次上涨行情的时间持续17个月，大盘上涨近1000点，上涨幅度达到190％多。以四川长虹和深发展为代表的绩优股得到了投资者的追捧，投资者的投资理念一改过去的热心题材投机而变为挖掘绩优股投资。四川长虹和深发展的涨幅分别达到了1570％多和1620％，龙头之一的四川长虹(600839)的上涨一直持续了24个月之久，另一龙头深发展(000001)的上涨行情一直持续了22个月。此次行情在中国投资者中首次确立了价值投资理念。之后，证券市场持续了两年的调整，1999年5月17日跌至1047点。
2.1999年“5·19”行情的网络科技股上涨行情，持续时间16个月。
1997年5月至1999年5月的两年时间里，证券市场萎靡不振，证券市场的融资功能渐失。中国证监会召集全国券商讨论国务院发展证券市场的意见，相继推出了“改革股票发行体制、逐步解决证券公司合法融资渠道、允许部分具备条件的证券公司发行融资债券、扩大证券投资基金试点规模、保险资金入市”等多项利好。股市由此出现了著名的“5·19”井喷行情，上证指数在短短的一个半月时间里上涨将近70％，随后股市持续了6个月的大幅回调。但是，该次行情的投资主线——网络科技股，却走出了独立的持续的上涨行情。2000年，美国的网络科技股的估值体系严重紊乱，当时提出所谓“市梦率”，国内市场的网络科技概念股的炒作达到了疯狂的地步。此次行情的龙头——综艺股份(600770)、上海梅林(600073)在短短的9个月里(1999年5月19日至2000年2月下旬)分别上涨了796％多和550％多。此后，许多公司纷纷宣布参股网络公司。在此次行情的末期，哪怕是仅仅投资百万元参股网络公司，公告之后的第二天股票的价格马上涨停。这与目前的2006年10月以来的参股金融概念类上市公司的股价走势极其相似，投资者不研究投资的额度，回报是多少，只要概念。1999年的“5·19”行情的网络科技股投资主线持续上涨了16个月，一直持续到2000年的8月份的美国网络股估值泡沫的完全破灭。
3.2000年1月至2001年6月的科技股、次新股、小盘股行情。持续时间18个月。
1999年的由多项利好政策引发的“5·19”行情，使上证指数在开始的一个半月的时间里快速冲高，指数迅速上涨了70％，之后横盘整理了2个月。1999年9月8日晚，中国证监会发出《关于法人配售股票有关问题的通知》。《通知》明确允许国有企业，国有资产控股企业，上市公司等三类企业除可参与配售股票外，还可进入二级市场对流通股票投资，这在当时是被认为资本市场的重大利好消息。9月9日，指数跳空高开，上证指数当日大涨6.59％。然而，这一对股市有重大影响的利好紧紧维持了指数的一天上涨。第二天指数高开低走，至此，股市开始步入强势调整中。1999年12月27日，上证指数收盘1345.35点，回调幅度几乎达到“5·19”脉冲行情的黄金分割位61.8％。在此次深幅调整的末段时期，从1999年12月16日至12月27日，7个交易日里，上证指数快速下跌了7.3％，市场陷入一片恐慌。也正在此次，一轮新的牛市开始了。1999年12月27日人大修改公司法，修改公司法是为了加大对成长中的高新技术企业的支持力度，高新技术企业将优先上市。2006年新年伊始，沪深股市开始大幅度上涨，至2001年6月，沪深股票市场走出了长达18个月的上涨行情，此次行情的投资主线正是科技股、次新股、小盘股。
4.2003年1月—2004年4月的业绩优良大盘股行情，持续时间15个月。
2001年6月，证券市场在争论国有股如何减持声中走完了一轮轰轰隆隆的牛市行情。之后，开始了中国证券市场长达四年的漫漫熊途。后来的很多人把这归因于国有股的市价减持、归因于”推倒重来”预期言论的“蛊惑”。如果我们这里探讨的中国证券市场历次投资理念的生命周期为17个月成立的话，也许即使没有国有股的市价减持，没有“推倒重来”预期言论，也会有其他因素成为当时股票市场调整的导火索，一切皆是规律使然。
在中国证券市场四年的漫漫熊途中，上证指数从2001年6月14日当时的最高点2245点跌至2005年6月6日的最低点998点，跌幅达56％。在此期间，指数也有呈现振荡横盘，市场呈现局部牛市的时候，特别是2002年1月至2004年4月，证券市场出现了积极的变化，部分行业的股票走出了“局部牛市”。市场的投资理念是投资业绩优良大盘股、高送转中的绩优股及QFII持股。当时，钢铁、汽车、石化、能源电力及金融中的业绩优良大盘股被推崇，市场称之为“五朵金花”。此次投资理念引发的局部牛市上涨行情持续了15个月。
综上所述：1996年至2005年5月股权分置改革措施推出之前的沪深证券市场的历次投资理念的上涨行情持续时间(生命周期)平均为17个月，龙头股持续约24个月。
建议心理学家或者行为金融学家从心理学的角度来研究一下投资从犹豫到疯狂的时间跨度周期，是否呈现“一个外部事件对系统的影响持续时间平均为17个月”?由此我们是否可以提出：对于大众投资行为来说，一个理念的形成、发展、到达极致的过程平均为17个月。
三、目前行情的来龙去脉
此次由2005年7月起至目前的股权分置改革行情，已经持续了19个月。而近期市场的波动呈现大幅度振荡走势，2月27日单日跌幅更是达到了8.84％。
2002年提出股权分置以来，投资者激辩改革方案，莫衷一是。2005年5月，管理层启动股改试点，2005年5月30日证监会国资委联合发布《关于做好股权分置改革试点工作的意见》。当时，市场继续惯性下跌，2005年6月6日，上证指数跌破1000点，最低为998.23点。2005年7月11日，中国证券报等证券类报纸头版刊发了题为：“稳定市场和推进改革措施近期将付诸实施——研究制定股权分置改革全面推开的管理办法；多渠道扩大市场资金来源”的文章。当天，上证指数借助利好消息高开8点，两分钟之内上涨26点，而后就一路振荡下行，收盘于1011点。当时人们还未认识到大牛市已经来临，市场人士对后市的看法存在着较大分歧，普遍认为这和以往的利好消息一样只能维持一到两天的行情。咨询人士也建议投资者在操作上还是以观望为主。中国证券市场历史上最大的牛市行情就这样在投资者的犹豫彷徨中展开了，此轮牛市行情目前已经运行了18个月。毫无疑问，本轮行情的启动缘由起自股权分置改革，股权分置龙头的龙头股之一是中国石化(600028)，金融、地产、装备制造、军工、食品饮料、有色、钢铁等业绩优良或预期业绩优良的股票板块是投资主线。2007年1月24日，大盘创下至今的历史最高记录2994.28点，本次行情中上证指数上涨超过200％。特别值得注意的是股权分置改革行情的旗舰龙头中国石化(600028)的走势，该股启动时间实际为2005年6月6日，至其本次行情最高收盘价11.20元发生日2007年1月9日运行了19个月。
按历次投资主线(或者投资理念)的上涨生命周期长度平均17个月看，目前上证指数似运行在一段牛市行情的末尾，未来指数可能呈现大幅度震荡走势，中期来看，市场风险大于收益，投资者应注意中期风险。目前A股的市盈率平均接近35倍，而个别新股发行的市盈率达94倍，这使我们想起了闽东电力(000993)于2000年7月创下新股首发88倍市盈率当年记录，当时市场正处于牛市，机构纷纷争抢新股。之后，从2000年9月至2001年2月上证指数处于震荡调整中，最后于2001年2月底开始回升走完了那次牛市的末期行情。投资者应结合目前股票市场的平均市盈率、市净率综合考虑，个股更应注意业绩的成长是否能支持股价的上涨。
另外，针对目前行情，不利因素还有：非流通股的解禁、融资融券业务。中性因素有：股票指数期货。如果今年年中推出股指期货，则行情的生命周期也许有新变化，因为大资金的赢利方式有改变。
