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一 M2与GDP之间的理论关系
(一)GDP是否影响M2：货币外生论与货币内生论
所谓货币外生是指货币供给为中央银行决定并控制的一个外生变量，中央银行通过货币政策工具的操作增加或减少经济体系中的货币量，从而可以人为控制货币量的多寡；相反，货币内生指货币量由经济体系自行决定，金融机构及微观主体自行决定所需的货币量，中央银行只是被动地满足货币需求。古典主义、凯恩斯主义、货币主义、新古典主义、新凯恩斯主义等几乎所有主流经济学都持货币外生论的观点，将货币供给视作为宏观经济体系中的一个外生变量，认为货币供给为中央银行所控制，中央银行可根据经济形势的需要随时增加或减少货币供应量，以达到扩张或紧缩经济的目的。在他们看来，货币供给是一个无需深入研究的变量，而且货币供给函数与货币需求函数相互独立存在，货币供给决定货币需求，进而影响到价格、GDP与利率等变量的水平值及变动方向，但其本身并不受GDP、投资、价格等真实变量的影响。在米德、弗里德曼、卡甘、乔顿等人的货币供给模型中，影响货币供给量的是基础货币、存款准备率、通货比率等因素，这些因素都可作为中央银行控制或影响的变量。虽然主流的货币需求函数如交易方程式、剑桥方程式、凯恩斯货币需求函数、现代货币数量论方程都将GDP作为最重要甚至唯一的影响因素，GDP的增长(减少)相应增加(降低)对货币的需求，GDP与货币需求呈正相关关系，但因为货币需求不决定货币供给，而是货币供给决定货币需求，这也就意味着GDP与货币供给没有相关性，GDP的增减变化对货币供给没有反馈作用。
历史上银行学派、斯密、马克思、熊彼特等都支持货币内生论，但真正创立并发展货币内生论的为后凯恩斯主义者温特劳布、卡尔多、莫尔等人，后凯恩斯主义货币内生论有水平主义、结构主义及流动性偏好三种观点。货币内生论的核心观点是：货币供给是内生的，是信用驱使、需求决定的，中央银行不能有效地控制货币供给量。在现代金融体系中，充当流通手段、支付手段的绝大部分为信用货币，这些货币由商业银行发行、贷款发放所创造，当微观主体从银行取得贷款时，货币供应量相应增加，当存款用于偿还贷款时，信用货币消失，货币供应量相应减少，因此商业银行的贷款创造了银行存款，增加了货币供应量。银行贷款由经济中的微观主体所决定，货币当局并不能有效控制其变动，货币需求自行创造货币供给，货币供给总是被动地满足货币需求，货币当局只能顺应经济运行的要求供给货币，而无法执行自主性货币政策，决定货币供给量的是经济体系中的实际变量如GDP、投资、消费、价格等因素以及微观主体的经济行为。后凯恩斯主义者并没有建立起内生货币的供给模型，但由内生货币论的观点可知，GDP上升时，货币需求增加，从而货币供给也会相应增加。
货币外生论与货币内生论是两个极端。现实中，货币供给并不是完全的外生，也不是纯粹的内生，而是介于两者之间，具有外生性又兼有内生性。目前我国以M2作为货币政策中介目标，不再将贷款额度作为控制目标，但实际上贷款额度依然是中央银行一个重要的参考指标，而且我国存贷款利率也没有市场化，中央银行对货币供给依然有较大的控制力。与此同时，随着市场经济机制的逐步建立，微观主体对价格、利率等经济杠杆的敏感性不断增强，GDP、投资、消费、预期等因素对货币需求与供给的影响力不断增大，货币供应体现了一定的内生性且内生性在不断增强(信贷倒逼机制就是内生论的表现)。
(二)M2是否影响GDP：货币中性与非中性论
M2是否对GDP产生影响，是经济学领域争论由来已久的问题：即货币中性还是非中性。所谓货币中性，是指货币供给的变动，只影响名义值，而对经济中变量实际值(包括实际余额)不会产生影响；而货币非中性是指货币供给对经济体系产生实质的影响，除影响价格等因素外，还影响到产出、消费等变量。
古典主义与新古典主义持货币中性论，认为货币对经济没有实质性的影响。古典主义认为经济的增长与均衡由实物部分所决定，在萨伊定律支配下实物的供给自动创造需求，经济体系的内在机制可以使经济达到瓦尔拉斯状态，货币只不过是附在实物经济上的一层面纱，起着媒介交易及流通手段的作用，货币供应的增减只会引起价格的涨跌，但不会对实物经济产生实质影响，货币供给变化完全体现在价格的变化上，货币对经济来说是中性的。新古典主义以价格弹性、理性预期及市场出清为基石，通过单个人的最优化选择推导出“政策无效性”命题，认为货币政策无论在短期还是长期都不能系统地影响实际产量。新古典主义理性预期假设认为个人是充分理性的，能有效地利用所得信息形成未来的预期，且不会犯系统性错误，当货币当局增加货币供给时，经济当事人预期未来价格上涨，因此他们会相应要求增加工资或提高商品价格，货币供给的增加完全被价格上涨所抵消，而对产出没有推动作用。卢卡斯因此得出，预期到的货币政策无效，只有未预期到的货币政策才会影响到产出的变化，只有当货币增长率大于人们预期的增长率时，货币供给才会引起产出的增加，这即为货币经济周期模型。新古典主义的真实经济周期理论则认为诱发经济波动的最重要的冲击是生产率冲击、供给冲击和政府支出冲击，而与货币供应变动无关，真实冲击的发生引致了货币的变化，货币的变化是对真实冲击发生的外生反应。
持货币非中性的有凯恩斯主义、货币主义短期论及新凯恩斯主义。维克塞尔将利率区分为货币利率和自然利率，货币利率与自然利率的偏离将促使经济扩张或紧缩，而最早提出了货币非中性论。在纯粹凯恩斯主义模型中，纯粹货币扰动在短期和长期都对真实产量有重要影响，在资源未充分利用之前，扩大总需求的货币财政政策可以增加社会总产出，货币具有真实效应，向右倾斜的菲利普斯曲线是存在的；但新古典综合区分了货币的短期与长期作用，在短期内，扩张性宏观经济政策有助于把经济由非充分就业状态推进到充分就业状态，货币为非中性，而在长期内，价格水平可以得到充分调整，宏观经济活动水平由经济体系中的实际因素决定，总供给曲线是垂直的，扩大总需求的政策只影响价格水平，不能改变就业量和实际的国民收入。货币主义与新凯恩斯主义都认为货币短期非中性而长期中性。货币主义认为货币需求函数是高度稳定的，在适应性预期条件下，货币工资与价格的上涨落后于货币增长，实际的通货膨胀率高于预期的通货膨胀率，稳定政策在提高就业、增加收入方面是有效的，而在长期内，人们的预期将进行调整，预期的通货膨胀率将调整到与实际通货膨胀率相等的水平，此时价格水平上升，经济增长恢复到自然增长率水平，货币政策不再具有扩张或紧缩功能。新凯恩斯主义者接受新古典主义货币长期中性的观点，但同时认为价格短期内呈粘性，存在工资粘性(效率工资论、局内—局外人理论、隐性合同论)或价格粘性(菜单成本、交错调整论)，面对供给冲击或需求冲击时，价格和工资的调整是缓慢的，至少需要一个过程，在价格充分调整前，相机抉择的宏观经济政策可以起到稳定经济的作用，货币在短期非中性。
货币中性只有在无摩擦的理想环境中才成立，现实世界中不完全信息、非理性预期、粘性价格、市场垄断等无处不在，这些基础条件决定了货币的非中性。就中国来说，货币对经济的推动力是显著的，近年来实行的稳健货币政策保证了我国经济的快速增长及物价的稳定，对社会就业及人民生活水平有着积极的影响，“一放就乱、一紧就死”这句话充分说明了中国货币政策的非中性。
二 中国M2与GDP之间关系的实证检验
M2与GDP之间的理论关系表明，M2与GDP是相互影响的，两者互为内生、互为因果，如果只存在GDP影响M2的情形，则M2/GDP仅表明为货币需求的收入弹性，如果只存在M2影响GDP的情形，则M2/GDP仅表明为货币的产出率指标，只有M2与GDP之间存在双向因果关系，M2/GDP才与理论意义相吻合，才能代表金融增长。
长期以来，主流经济学将货币视为外生变量，对GDP是否影响M2方面的实证研究较少，而更注重研究M2是否影响GDP的变动，许多研究结果都直接或间接支持M2对GDP有显著影响，如Friedman & Schwartz(1963)、Andersen & Jordon(1968)、Carlson(1978)、Sims(1972)、Cover(1992)、Mccandless & Weber(1995)等。近年来，国内学者对M2与GDP之间的关系也进行了大量的实证分析，但检验结果却大不相同甚至相左。王洪斌、董凤斌(2004)认为GDP增长率与M2增长率之间存在双向的因果关系，沈阿娜(2004)认为M2对GDP具有Granger影响，但GDP对M2却不存在Granger影响，而杨建明(2003)认为M2对真实GDP增长率不存在因果关系；蒋瑛琨、刘艳武(2005)认为GDP对M2供给冲击产生了一定程度的持久反应，而索彦峰、于波(2006)却认为M2对GDP仅有微弱的影响；刘斌(2002)认为M2变化短期内对GDP的波动有影响，但长期内不产生永久性影响，货币在长期为中性，而战明华、李生校(2005)认为M2对GDP变化具有实质性影响，而且影响具有持久性；此外周锦林(2002)、陆云航(2005)、李金昌(2007)等认为M2与GDP之间不存任何因果关系。
造成实证检验结果千差万别的原因是多方面的，包括有数据时段上的差别，取年度或季度数据的差别，取名义值或实际值的差别，取水平值或增长率的差别，以及计量模型的差别，以上原因使得众多检验结论不尽相同。1994年我国正式公布货币供应量统计数据，而之前的货币供应数据是通过倒推或估算出来，缺乏完整性，为此本文取值时段为1994年～2007年。同时为避免计算GDP与M2实际值可能出现的差错，本文采用这两个变量的名义数据，分别以GDP的年度值、季度值及样本期间的加总值来讨论与M2的关系，根据M2与GDP理论上的互为因果关系，这里运用VAR模型进行实证检验，有关数据都进行了对数化。
(一)1994～2007年年度数据检验
首先对数据进行单位根检验，结果见表1。
M2与GDP的单整阶数不相同，可见M2与GDP不存在协整关系。若对这两者进行Granger因果关系检验，根据AIC、SC最小准则，确定滞后值为2，对这两者进行Granger关系检验(见表2)，结果表明这两者之间在5%显著水平上并没有相互影响的关系。
(二)1994～2007年季度数据检验
M2季度值稳步增长，而GDP季度值明显存在季节性(见图1，这里三个序列未对数化)，使用X11季节调整方法消除GDP季节性因素，取得其长期趋势。消除季节因素后GDP变量平缓。
对M2与调整后的GDP进行单位根检验，检验结果见表3。
显然，M2和GDP都为0阶单整序列。若对这两者进行因果关系检验，结果见表4(AIC与SC准则不能确定滞后长度，利用LR检验最后确定滞后长 度为5)，表明两者之间不存在因果关系。
(三)1994～2007年M2与累计GDP数据检验
在此我们将1994年～2007年作为一个时间跨度，考察这14年间季度M2与季度累计GDP的关系，季度累计GDP=
GDP(t为季度)，首先还是对这两者进行单位根检验(见表5)，结果表明这两者同为0阶单整。
再对M2与累计GDP进行Granger因果检验(见表6)，结果表明这两者依然不存在因果关系。
三 结论及进一步思考
实证检验表明，不论是年度M2与GDP、季度M2与GDP，还是季度M2与累计GDP之间都不存在因果关系，这与M2与GDP之间的理论关系相悖。由此，我们可以得出：一是M2不适合作为我国货币政策中介目标。1996年中国人民银行改以货币供应量特别是M2作为中介目标(Friedman认为M2最重要)，将M2作为货币投放是否适度的观测指标。以上检验表明，M2与GDP并不存在因果关系，将M2作为中介指标意味着用一个无关的变量来衡量经济形势的冷热，因此我国应放弃货币供应量作为央行的监控指标，而改以利率或通胀率作为货币中介指标，以市场利率变化或物价涨跌来衡量经济形势及作为货币政策操作的指引；二是中国的M2/GDP并不代表金融增长与金融深化，也并不代表中国货币化程度，M2/GDP实际上是一个无经济意义的指标，以M2/GDP作为中国的金融增长指标(或银行发展指标)与经济增长(率)进行计量分析是无意义的，虽然检验结果可能有统计意义，但实际上所得出的结论并无经济意义。对于M2/GDP，以下两个问题值得我们进一步关注与思考。
一是M2/GDP的增长规律。Friedman和Schwartz考察英美两国百年间货币流通速度(GDP/M2)变化时发现，两国货币流通速度都呈“先下降、后上升”趋势，这即两国M2/GDP都呈“∩”发展趋势。麦金农对发达国家与发展中国家金融改革前后的M2/GDP值进行比较，发现发达国家的普遍高于发展中国家，金融改革后的M2/GDP明显高于金融改革前。由此说明M2/GDP是一个不断变化的值，在不同的经济发展阶段以及同一发展阶段的不同时期，其取值都不相同。在不同发展阶段M2/GDP呈“∩”趋势可做如下粗略解释：在经济发展初期，货币化程度不高，货币主要执行流通手段职能，商业银行体系不发达信用货币较少，也没有完整的货币统计制度，GDP主要依靠自然资源供给创造，因此M2/GDP相对较低；而在经济快速发展阶段，经济货币化程度不断提高，商业银行体系的建立为货币创造提供了条件，而且发达的资本市场使得货币不但媒介商品交易，而且媒介资本交易，经济的快速增长需要不断增加的货币来推动，此时社会货币需求量极高，因此M2/GDP达到最高值；而在经济发达阶段，经济增长除依赖资源供给及货币的推动外，制度变革与技术创新及人才资本已成为一个非常重要的生产要素，货币对经济增长的推动作用较前已降低，因此经济发达阶段的M2/GDP相对降低。“∩”只是M2/GDP的长期发展趋势，但并不说M2/GDP呈直线上升或下降，在同一发展阶段的不同时期，由于所采取的金融政策不同，M2/GDP也会出现上升或下降。麦金农对日本、联邦德国、韩国、中国台湾等国家和地区的金融改革进行考察发现，控制通货膨胀、提高货币收益的金融自由化政策有助于提高M2/GDP，当一国采取金融抑制政策时，由于货币实际利率较低甚至为负，人们不愿意持有货币而以实物商品方式进行保值，货币量出现萎缩，因此M2/GDP较低。当金融抑制向金融自由化过渡时，通货膨胀得到有效控制，实际利率由负转为正，M2/GDP明显得到提高。
二是M2/GDP指标的适用性。它的影响因素是多样的，在某一时点上(主要指年份)影响一国M2/GDP的因素有：银行存款运用充分程度、直接融资发达程度、银行贷款资产质量、银行资本与存款比例高低、货币资金的生产率等，这些因素或有助于提高或有助于降低M2/GDP，不同组合条件下M2/GDP也不同。以上因素在各国的组合各不相同，加上金融创新程度及M2统计内容在各国也不完全相同，因此M2/GDP并不具有横向可比性，如中国的M2/GDP为世界最高，并不能就此说中国的金融增长与金融深化最为发达。同时M2/GDP在不同发展阶段(纵向上)也不具有可比性，1947年美国M2/GDP达到最大值18097，此后处于缓慢下降徘徊过程，2005年中国M2/GDP达到11885，而后几年都在116左右，但并不能就此说美国的金融增长在1947年达到最大值、中国的金融深化程度2005年为最高。实际上M2/GDP代表金融增长的适用范围非常狭窄，本文认为仅适用于金融抑制向金融自由化转变的短暂时期，当一国放弃抑制政策而实行自由政策而引起货币体系的资金量增加时，此时的M2/GDP才可称为真正意义上的金融增长。而且M2/GDP指标的另一个缺陷是其只包含货币体系的增长，没有涵盖资本市场的发展，因此最多也只能作为货币体系或银行体系增长的指标。
中国的M2/GDP虽然代表不了金融增长，但却隐含了银行货币资金的生产效率是不断降低的这样一个事实，M2/GDP不断攀高实际上隐含了商业银行的支付风险及可能的通货膨胀风险，商业银行集中的大量存款没有创造相应量的GDP，货币资金的边际生产力处于一个不断下降的水平，同时M2/GDP的提高意味着M2的增长速度大大快于GDP的增长速度，存在着超额货币供应量，隐藏潜在通货膨胀的可能。
2003年中国的M2/GDP达到11885，而后4年都低于此值，这是否意味着2003年就是美国1947年的拐点，这值得我们今后加以关注，对于近几年M2/GDP下降的原因，也值得我们今后继续进一步研究。
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