发展新三板差异化融资，本文主要内容关键词为：差异化论文,融资论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
党的十八大、十八届三中全会和今年的《政府工作报告》都提出要加强多层次资本市场体系建设，提高直接融资比重，发挥资本市场服务实体经济的能力，支持中小微企业特别是科技型企业发展。全国中小企业股份转让系统（新三板）是多层次资本市场的基础环节，定位于为创新型、创业型、成长型中小微企业服务，建立完善新三板是落实党中央国务院部署的一项重要措施。当前，新三板市场快速发展，服务中小微企业的积极效应正在得到社会的积极认可。截至2015年4月28日，新三板共有2334家挂牌公司，市值突破1万亿元。2015年年初以来，挂牌公司共完成定向发行股票275次，融资金额为115.69亿元，接近2014年132.09亿元的融资额。但从现有融资数据来看，仍有80%左右的挂牌公司没能获得直接融资支持，公司融资需求旺盛与市场融资功能不足已经成为新三板发展的主要矛盾。笔者建议，应基于挂牌公司多元化的特征，大力发展差异化融资，满足挂牌公司个性化、多样化的需求，提升新三板直接融资功能。 新三板市场融资现状 股权融资是挂牌公司重要的融资方式和途径。近年来，新三板发挥“小额、快速、灵活、多样”的融资机制优势，大大增强了市场融资功能，融资次数和规模等都得到爆发式增长，但还存在一些问题，比如，投融资功能不完善，直接融资比例较低，银行贷款仍是挂牌公司的主要融资方式；融资产品单一，标准化融资产品体系不够完善，缺乏针对挂牌公司特点而量身定做的个性化金融产品和工具等。究其原因，主要有：一是企业融资具有规律性。根据新融资优序理论，企业融资选择的先后顺序是内源融资、债务融资，最后是股权融资。挂牌公司虽然有强烈的融资意愿，但考虑到控制权或者担心估值低，一般会优先选择通过银行贷款融资。二是市场各主体需求差异大。挂牌公司大多为传统制造业的生产环节或细分领域，且公司治理和运行仍然呈现人合性、家族性特点，难以取得机构投资者信任。主办券商的服务水平总体还处于初级阶段，多数券商在估值定价、撮合交易等方面缺乏专业优势。三是估值定价困难。挂牌公司大多为中小微企业，业绩不稳定，风险较大，大部分公司交易清淡，难以提供有效的二级市场交易价格参考。 发展差异化融资的主要考虑 差异化是新三板发展的内在要求和活力源泉。与主板市场相比，新三板进入门槛低，挂牌企业类型多样，资质参差不齐，市场标准化程度较低，适应标准化融资的基础较弱，所以，应在新三板大力发展差异化融资，满足公司多元化、个性化的融资需求，提高新三板直接融资水平。 差异化融资符合新三板市场发展的现实需要。新三板“无地域限制、无行业限制、无财务指标要求”的挂牌标准，使众多尚不符合上市条件的中小微企业进入资本市场融资发展。提高新三板直接融资水平，对于拓宽民间投资渠道，鼓励大众创业、万众创新，支持中小微企业发展，促进经济转型和结构调整具有重要作用。但新三板直接融资存在比重较低、融资产品单一等突出问题，影响挂牌公司的发展，也影响市场融资功能的充分发挥，不利于新三板市场的长期可持续发展。所以，运用差异化思维解决融资效率问题，是完善新三板市场功能、促进多层次市场发展的现实需要。 挂牌公司多元化特征是差异化融资的基础。与上市公司相比，新三板挂牌公司呈现更加多元化特征，这决定了其融资需求必然多样化、个性化。一是新业态新模式公司多。新三板公司涉及18个行业门类，既有处于研发阶段的生物医药、信息技术企业，又有在挂牌后进行产业升级或商业模式创新发展的传统企业。二是股本规模、股东人数差异大。既有总股本大于1亿股的，也有仅500万股的；既有股东人数超过1000人的公司，也有部分公司股东仅有2人。三是盈利能力差异大。既有营业收入过亿元的，也有仅为7万元的，利润总额既有过千万元的，也有处于亏损状态的。四是融资规模差异大。通过股票发行融资最大的超过35亿元，最少的不足百万元。 上市公司分行业监管、差异化信息披露为差异化融资提供实践参考。目前，随着市场发展，以传统制造业上市公司为主要假设前提的信息披露规则已经难以适应不同行业上市公司在商业模式、估值基础、盈利和竞争优势等方面的差异化信息披露需求。从行业角度，推动上市公司披露更多与投资者决策相关的信息，从而更为准确地揭示上市公司的投资价值，已经成为市场发展趋势。目前，证券监管机构正在探索分行业监管、差异化信息披露，以进一步提高信息披露监管的能力和水平。这些都将为新三板发展差异化融资、差异化信息披露提供了经验和参考。 发展差异化融资的建议 直接融资功能是新三板市场发展的“生命线”。笔者认为，发展差异化融资的总体思路是，从满足企业融资需求为出发点，以创新金融产品体系、拓宽直接融资渠道、优化融资政策环境为核心，全面提高新三板融资效率。 创设差异化金融产品和工具，将标准化产品与差异化工具相结合，完善金融产品体系 一是完善标准化融资产品。加大提供普通股票、优先股、债券、股权质押等标准化、通用化产品。包括设计投资新三板的主动性股票基金、指数基金和分级基金产品；开发基于基础产品的价格发现工具和风险管理工具，在条件具备时推出个股期权等衍生产品。 二是重点发展股债结合、债信结合等结构化、非标准化的产品。鼓励机构投资者充分运用金融市场各类工具，将股票、债券、银行产品、担保、信托等融资方式整合，有针对性地创设、发行适合市场主体需求的融资产品，发挥综合性的融资功能。鼓励市场主体创新管理模式和金融产品运作模式，激发市场活力。 三是大力发展具有行业特点的融资产品。重点研究设计针对行业特征和行业需求的金融产品，提升融资的精准度和效率。比如：针对并购重组类的融资产品和工具；针对行业上下游联接整合类的融资产品；针对制造业、电子信息、农林牧渔等分行业的融资产品；针对不同规模公司需求的融资产品等。 四是研究提供专项融资产品和工具。结合国家发展战略，比如京津冀协同发展、“一带一路”、长江经济带、“互联网+”行动计划、中国制造2025、国有企业混合所有制改造等，研究设计专项金融产品和工具，支持相应领域的挂牌企业发展。 五是完善鼓励市场主体创新的激励和约束机制。金融机构是创新产品的主体，监管机构应加强引导，制定激励政策和措施，大力推动市场主体创新差异化金融产品，同时加强对创新行为的监管。 拓展多样化的融资渠道，多措并举支持直接融资 一是探索允许挂牌公司首次公开发行股票。借鉴我国台湾兴柜市场做法，允许挂牌公司首次公开发行股票，但同时制定不同于上市公司首次发行股票的制度，比如对发行比例、发行对象、发行目的等作严格限定，同时，规范发行行为，加大投资者保护力度。 二是在新三板试水国际板。在新三板建立“丝路板块”，作为国际板试点，优先允许“一带一路”沿线的亚洲国家中，与互联互通建设相关的企业申请到新三板挂牌，支持其融资发展，推动资本市场双向开放，推进落实“一带一路”国家发展战略。 三是发展新三板股权众筹业务平台试点。挂牌公司借助新三板建立的开放的、基于互联网的投融资的信息服务平台，向投资者发布融资需求，能够让更多的创业者有效直接面对投资者，能够让更多的投资者了解企业并参与到投资创业中来，降低沟通成本和时间成本，促进投融资对接。 发展多类型投资者，完善投资者结构 一是优化投资者结构，培育专业投资者队伍，引导证券投资基金、资产管理计划和理财产品等重点产品将挂牌公司股票纳入投资范围；引入基金子公司、期货子公司、证券投资咨询机构、私募基金管理机构等开展做市业务。二是引导主办券商发挥在估值定价、撮合交易等领域的核心竞争力，鼓励将股票发行与其自营、经纪等业务的客户资源相互整合，通过向符合投资者适当性的高净值客户推送股票发行信息、询价发行等方式，扩大投资者范围。 完善融资政策，优化融资环境 一是加强政策服务，提高审查效率。根据不同类型企业的特点，制定针对性的融资政策措施，使得各类挂牌企业能获得适合的融资服务；改革挂牌审查、股权融资的机制，简化工作流程，提高审核效率，吸引和促进更多中小微企业来新三板挂牌。同时，实现审查内容和流程等信息全公开，提高透明度。 二是研究多层级的内部分层，建立相应的交易和融资安排。根据投融资双方的多元化特征和差异化需求，研究确定市场分层标准及不同层次市场的运行制度，实施内部分层。主要包括：探索和实现差异化的信息披露；在发行方式、交易方式上实现制度的差异化安排，改善市场流动性，为企业估值定价提供参考依据；以市场分层为抓手，建立健全新三板与交易所、区域性股权市场间的转板机制。