证券市场资产重组的另一条途径——企业分拆，本文主要内容关键词为：资产重组论文,证券市场论文,分拆论文,途径论文,企业论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
证券市场上谈到资产重组，在大家心目中总是兼并收购、买壳上市、借壳上市等资产经营活动。无疑，兼并收购、买壳借壳等活动确实能够提高上市公司的实力，从而在资本市场上塑造出一个个大型企业；但是，如果盲目地通过兼并收购构造出松散的企业集团，那么，大则大矣，效益却不见得就好。
资产重组是不是只有走兼并扩大一条路呢？是不是只有兼并才能够扩大上市公司的规模和提高公司的业绩与效率呢？
一、企业分拆：重组的另一条途径
环观境外证券市场，上市公司进行资产重组还存在着另外一种选择，那就是企业分拆。企业分拆，英文称之为Spin-off或Split-up，它指的是将部分业务或某个子公司从母公司独立出来单独上市，或者原公司分裂成几个相对独立的单位。广义的分拆包括已上市公司或者尚未上市的集团公司将部分业务从母公司独立出来单独上市。狭义的分拆指的是已上市公司将其部分业务或者某个子公司独立出来，另行公开招股上市。
那么，企业为何要分拆，分拆作为一种“灵丹妙药”，它的魔力又从何而来呢？
首先，通过分拆活动，母公司可以将某些具有市场发展潜力、但暂时未达收成期，或已达收成期却仍需继续投资、而回报期较长的项目在资本市场套现。母公司可通过控股形式继续保持对子公司的控股权，但子公司的投资风险将由社会投资者共同承担。其次，如果子公司的上市价格理想，母公司还可以通过子公司的分拆上市获得可观的资本溢价。对某些适合分拆的业务来说，母公司股价的市盈率未必反映其实际价值，如果能把业务分拆上市，这些项目的实际价值便能充分反映出来。子公司上市受到超额认购或反映热烈时，母公司与子公司本身的股份的市场价值随之上升。公司的潜在价值得到释放后，公司遭到敌意收购的风险也就随之消弥。此外，分拆也有利于母公司注重于主业或核心业务的经营。
二、香港证券市场上的分拆活动
分拆不仅流行于美国等发达国家的证券市场，而且，也盛行于香港等一些新兴而又逐渐步入成熟的资本市场。
香港证券市场上企业的分拆活动一直比较活跃，近两年来又兴起了一股分拆大陆基建业务的风潮，不少香港大财团纷纷把前几年在中国开发的业务权益，公拆上市或配售给国际基金持有。这些分拆出来的项目，主要包括公路、电厂、码头等基建项目。这是因为，这些基建的盈利前景较好，但作为中长线投资，亦有相应的投资风险，同时，分拆后母公司能够套现部分资金，再投入中国内陆的基建事业，从而实现滚动开发。香港的“新世界发展”分拆“新世界基建”就是一个经典的分拆案例。“新世界基建”目前已经分拆上市，其资产主要是国内多条公路的经营权。虽然“新世界基建”上市时的市盈率达到28倍，比彼时的恒生指数成份股的平均13倍市盈率高出不少，但仍然获得了投资者的欢迎。继新世界发展分拆新世界基建上市后，又有恒基地产分拆恒基中国、长江实业分拆长江基建上市的大型分拆活动。另外，还有一些公司也准备步它们的后尘，如香港郭鹤年的嘉里集团连番出击，计划将其中国业务分拆上市，其中包括在上海的4大项目。如果今年经济增长周期能够形成较具规模的国营企业或私有企业产权交易，香港上市财团可能直接从内地股市或其他产业产权交易市场挑选国内企业，纳入旗下，再重新包装，分拆出去，转售给国际基金。同时，此类分拆活动若规模较大，还可以在海外和香港分别进行招股。例如长江基建就在日本、新加坡、欧洲、美国和加拿大等市场作巡回推介，配售股份给专业投资者。
香港证券市场上除了香港本地的华资集团走分拆道路外，一些红筹股也在分拆方面跃跃欲试。例如，隶属于广州市的越秀集团计划将下属产业重组成房地产、水泥、造纸、交通基建、酒店旅游、财务金融和贸易七个二级产业集团，逐个分拆上市，并在新加坡作第二上市，以求迅速扩大资产规模。隶属于广东省的另一只红筹股——“粤海”也计划将国内的基建项目在港分拆上市。最近，“粤海制革”作为粤海集团的一只子公司，已完成分拆工作，拟在联交所挂牌上市。
“他山之石，可以攻玉”。包括香港证券市场在内的境外证券市场，分拆活动的盛行，既向我们提供了资本经营和资产重组的新思路，也给我们提供了丰富的分拆案例，非常有利于我们汲取开展分拆的经验。
三、分拆导入境内证券市场的可行性初析
沪深证券市场和在沪深挂牌的上市公司，既有各国证券市场和上市公司的普遍性质，也有自己的特色。所以，在国内证券市场上进行分拆，有必要结合“中国特色”来展开。
在当前，国内证券市场上有两类公司存在分拆的条件和分拆的需要：
第一类公司：集团公司
在沪深证券市场发展之初，为了加快证券市场的发展，扩大证券市场的规模，同时也为了提高公司上市的筹资力度，一些企业，特别是上海本地企业，在进行股份制改制和上市时，倾向于选择“集团整体上市”的模式，即将整个集团改组上市，甚至将多个公司组合成一个集团来上市。在上海证券市场上市的上海本地老公司中，有的拥有上规模的全资子公司和参股子公司多达几十家。集团整体上市虽然能够在上市之初募集更多的资金，亦有利于原主管局或控股公司比较彻底地将包袱甩给证券市场，但是，也造成了一定的负面影响，其中，最明显的是，不良资产未能剥离，造成公司资产总量大，净资产低，负债比率高，资产总体质量偏低的情况。联合舰队式的上市公司中普遍有一个问题，那就是，部分子公司因经营不善或受宏观经济紧缩影响较大，拖累整个上市公司的业绩，使上市公司最终丧失配股条件和进一步进行资本经营的能力。现在，大批新的上市公司吸取了这一教训，采取了部分上市和分步上市的模式，即集团公司将最好的资产改组成为上市公司，并在资金、原材料供应及销售方面给予帮助，上市公司则成为集团公司改制和融资的窗口，也为集团借壳上市提供壳资源。其实，部分上市的新模式已具备了分拆的精神。它们已经属于广义上的分拆上市。
这儿，我们所讲的分拆是狭义的分拆，就是已经选择“集团整体上市”模式上市的老公司将其子公司或者某项业务、资产独立出来招股上市。老上市公司举行分拆，可望带来以下好处：第一，将旗下某一块优质资产或子公司独立出来，进行招股，可望让优质资产免遭整个集团的拖累而丧失扩张能力；第二，分拆后集团公司还可将比较优质的资产逐步转移到分拆出来上市的子公司中去，逐步地进行再生改造、合法规避证监会的配股对业绩和数量的管制（目前，中国证监会规定上市公司要进行配股，前三年净资产收益率须在10%以上，而且，配股比例不超过总股本的30%）；第三，分拆后整个集团可以比较灵活地进行资产重组和利润分配，在条件成熟后，还可将控股公司或分拆出来的子公司当作壳公司出售；第四，母公司仍旧拥有对分拆出来的子公司的控股权，有利于形成“企业系”，从而为组建系统性强的大型集团甚至财团做好准备。
当前，我国的法规规定，当对子公司的控股比例达到50%以上的情况下，母公司计算来自子公司的投资收益时，会计处理上才适用权益法；如果控股比例在50%以下，那么，子公司则被视作母公司的参股公司，只能按成本法计算得自子公司的收益。如果将权益法适用线从50%下降到20%，将为上市公司进行分拆提供更宽阔的天地。
第二类公司：拥有重大项目而有集资需要的公司。
我们看到，香港证券市场上，基建业务分拆已成为风潮，同样，在国内证券市场上，也有这样一类上市公司，它们拥有重大在建项目或者处于初创期的大型子公司，但是，该项目或该子公司效益的产生，尚需时日，而该项目或子公司的继续建设还需投入巨额资金，同时公司缺乏足够的资金来支持该项目或子公司。这类项目一则会对公司的资金造成沉重的压迫，二则会对公司近期财务报表上造成沉重的压迫。在这种情况下展开分拆，具有几大好处：第一，母公司可以让项目或子公司单列，自己养活自己，独立地在证券市场上配股筹集资金，不再唯一地依赖母体来获得扩大再生产和技术升级所需要的资金；第二，若分拆的项目或者子公司具有良好的发展前景、不错的行业概念或者独特的题材，还可望以较高的市盈率招股；第三，可以降低母公司的居高不下的负债比例，特别是分拆依靠负债实施的重大项目或者子公司，这一效果更加明显；第四，母公司可以集中力量来开发其他业务，形成新的增长点，从而形成滚动开发。