如何与天使共舞——本土企业联姻境外资本的三个案例，本文主要内容关键词为：境外论文,共舞论文,本土论文,资本论文,案例论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
天使最美丽 得与失的平衡
2004年6月16日，腾讯QQ正式在香港挂牌上市，上市简称为腾讯控股。在此次上市中， 其超额认购的首次公开募股(IPO)将带来总计14.4亿港元的净收入，拥有公司14.43%股 权的马化腾个人资产接近9亿港元。腾讯此次IPO成功无疑是国内民营企业牵手境外资本 的成功范例。或许是马化腾及其团队的低调，也让人们忽略了这些站在“企鹅”标识背 后的IT超级玩家与境外成熟的专业投资机构的博弈路径。
从1998年注册资本仅为50万元人民币的腾讯计算机(腾讯控股的前身)到今天价值约60 亿港元的腾讯控股，国际投资机构功不可没。2000年4月，IDG和香港盈科共投入220万 美元风险投资，分别持有腾讯控股总股本的20%，马化腾及其团队持股60%。正是这220 万美元的风险资金，为腾讯日后的迅速崛起奠定了基础。
2001年6月，以110万美元的投资，在不到一年中即获得1000余万美元的回报后，香港 盈科又以1260万美元的价格将其所持腾讯控股20%的股权悉数出售给MIH米拉德国际控股 集团公司。起源于南非的MIH传媒巨头凭其对中国即时通讯市场的关注与理解，对腾讯 的未来有着更加乐观的估计，更加彰显了其不凡的投资眼光。不满足于从盈科手中购得 20%腾讯股权，MIH又从IDG手中收购了腾讯控股13%的股份。此后的2002年6月，MIH又从 腾讯控股其他主要创始人购得13.5%的股份。此时，MIH的连连出手使得腾讯的股权结构 变为创业者占46.3%、MIH占46.5%、IDG占7.2%，MIH成为腾讯最大的股东。
显然按常规来看，一旦看清了腾讯的成长潜力，MIH下一步将不甘仅仅成为一个参股投 资的角色。可后来的事实却又证明MIH最终仍然扮演着参股投资的安分角色。这就会引 出一个疑问：在曾经占据股权优势的背景之下，MIH为何放弃绝对控股而接受与腾讯创 业团队各占50%的股权安排?腾讯又有什么杀手锏让对方没有对自己进一步“蚕食鲸吞” 呢?
曾有业内分析人士认为，尽管MIH拥有强大的资金实力，但对于腾讯控股而言，一旦没 有马化腾及其他主要创办人的努力，公司的运营和进一步发展就会失去方向，甚至对公 司的运营和财务状况都会产生很大影响。而引起笔者注意的是，除了马化腾创业团队的 不可取代的地位外，腾讯控股自身的技术支持也成为MIH不敢仅仅凭借股权优势就对腾 讯控股实施绝对控股的因素之一。在目前腾讯控股的公司架构中，与腾讯控股尚无直接 股权牵连的深圳市腾讯计算机系统有限公司及深圳市世纪凯旋科技有限公司的运作将对 腾讯控股的业务运营产生极为关键的技术支持和沟通桥梁作用。
也许正是因为腾讯在深谙如何正确取悦投资者的同时，仍然不放弃保持和发掘自身的 优势，从而掌握了与“天使”们较量的底牌。2003年8月，腾讯创业团队才得以成功将I DG所持剩余股权悉数购回，并从MIH手中回购少量股权，经过股权结构的重新调整，最 终完成了上市前MIH与创业团队分别持股50%的股权结构。
得与失的平衡，自身优势才是致胜砝码。
天使还是恶魔 为他人做嫁衣?
2004年6月10日，蒙牛乳业登陆香港股市，在香港获得206倍的超额认购率，共募集资 金13.74亿港元。蒙牛承销商之一摩根士丹利称：“蒙牛首次公开发行创造了2004年第 二季度以来，全球发行最高的散户投资者和机构投资者超额认购率。其需求相当于前五 个1亿美元以上公开发行交易需求的总和。”尽管如此，蒙牛携手境外资本的发展路径 也仍是毁誉参半。
南方印刷商人谢秋旭的慷慨解囊成就了牛根生初创蒙牛，而发展初具规模的蒙牛必须 将眼光放到更远的境外战略投资者。2002年的春节联欢晚会，牛根生结识坐在其身边的 摩根士丹利投资经理，与境外资本合作之心呼之欲出。10个月之后，摩根、英联和鼎辉 三家国际机构揭开天使的面纱，成为蒙牛资本运作之路中的主角。
三家国际机构分别于2002年10月和2003年10月两次向蒙牛注资。首轮增资，摩根、英 联和鼎辉三家国际机构联手向蒙牛的境外母公司注入了2597万美元(折合人民币约2.1亿 )，同时取得49%的股权；二次增资注入3523万美元。此举等于三家投资机构承认公司的 价值为14亿元人民币，两次市赢率分别为10倍和7.3倍。对蒙牛来说，出价公道。
正所谓天下没有免费的午餐，接受注资对于蒙牛而言，并不是一笔划算的买卖。三家 投资机构富可敌国，投资蒙牛却采取结伴而行的方式注资，足见行事之谨慎。更厉害的 是他们针对两次注资所作的融资安排则更是让人不禁感叹“高!实在是高!”
第一次注资后，蒙牛管理团队所持有的股票在第一年只享有战略投资人所持股票1/10 的收益权，而三家投资机构享有蒙牛90.6%的收益权!只有完成约定的“表现目标”这些 股票才能与投资人的股票实现同股同权。二次增资中，三位“天使”的要求却是更加贪 婪了。三家投资机构提出了发行可换股债券，其认购的可换股债券除了具有期满前可赎 回，可转为普通股的可转债属性，它还可以和普通股一样享受股息。可换股文件锁定了 三家战略投资者的投资成本，保证了一旦蒙牛业绩出现下滑时的投资风险。三家国际投 资机构还取得了所谓的认股权：在十年内一次或分多批按每股净资产购买开曼群岛(蒙 牛上市的主体)股票。此般设计正说明了三家老牌投资者把玩风险的高超技艺。
摩根、英联、鼎辉约4.77亿港币的投入在本次IPO已经套现3.925亿港元。巨额可转债 于蒙牛上市十二个月(2005年6月)后行使将使他们持股比例达到31.1%，价值约为19亿港 元!与“三大国际投资机构”的丰厚收益相比，蒙牛的创始人牛根生只得到价值不到两 亿的股票，持股比例仅为4.6%，2005年可转债行使后还将进一步下降到3.3%!且五年内 不能变现。牛根生还被要求做出五年内不加盟竞争对手的承诺。更严重的是如果蒙牛不 能续写业绩增长的神话，摩根最终对牛根生团队失去耐心，完全有能力像新浪罢免王志 东那样对待牛根生。
面对如此的苛刻条件，蒙牛一味盲目取悦投资者的做法大有“为他人做嫁衣”之嫌。 诚然，企业在发展的路上离不开资金的支持，可缺钱并不是寻找天使的充分条件，还要 看企业是否具有谈判中步步为营的王牌。以我普通民众之见，不禁怀疑蒙牛是不是到了 “与天使共舞”的火候，如果不到，不如稳中求发展。换言之，如时机已到，也就是说 蒙牛如腾讯具有了与天使叫板的王牌，又怎至于让别人牵着鼻子走?反证法得之，与天 使共舞，蒙牛时机未到。
“是否能够”和“如何”正确取悦投资者，你想好了吗?
我不爱天使 尴尬的独角戏
2004年6月7日，中国鹏润集团有限公司(简称中国鹏润，0493，HK)在香港复牌，国美 上市的悬念至此解开。如果说蒙牛由于起步阶段的资金饥渴而将股权结构层面的控制权 完全让给了投资机构，不缺钱的国美走了与蒙牛完全相反的另一个极端。没有境外专业 的金融投资机构也没有境外产业投资者，公司的管理层也未获得分毫股权，黄光裕自导 自演了一场“独角戏”!
国美电器此次借壳上市主要经历了三个步骤：第一步，重组国美电器。先成立一家“ 北京鹏润亿福网络技术有限公司”(以下简称“鹏润亿福”)，由黄光裕拥有100%股权， 然后，国美集团将北京国美在北京的资产、负债及相关业务和天津、济南、重庆等地共 18家公司全部股权装入“国美电器”，由鹏润亿福持有65%股份，黄光裕直接持有国美 电器剩余35%股份；第二步，把国美电器转型为一家中外合资企业。先在英属维尔京群 岛注册成立一家离岸公司Ocean Town，黄光裕通过在该地注册的国美控股100%掌控
Ocean Town。自2004年4月20日起，鹏润亿福将国美电器的65%股权转让给Ocean Town， 国美电器也由此转型为一家中外合资企业；第三步，中国鹏润收购Ocean Town公司，从 而持有国美电器65%股权，实现国美电器借壳上市的目的。
黄光裕“左右手置换”的操作不仅造壳成功，也避开了香港交易所针对“反收购行动 ”规定。但此举一毕，也引发了颇多疑虑。国美能否通过上市公司源源不断融得资金呢 ?局势仍不乐观!80多亿溢价按20年摊销每年要冲掉4亿利润，而上市公司从国美电器赢 利中的65%仅能分享到1.69亿。在竞争激烈、利润微薄的趋势下，国美电器对上市公司 的利润贡献还有多大增长潜力?黄光裕一股独大，其握有的10倍于已发行股票的代价股 和可换股票据犹如笼中猛虎。稍有减持的传闻，股价马上报以大跌，这种情况下套现融 资谈何容易。黄光裕如果急于取得现金只有靠股权质押了，这样做的风险是股价跌到一 定幅度质押的股票会被斩仓，从而引发连锁反应。
这里，笔者并没有“月是西方明”的偏念，天使是不是境外资本也并不重要。可是在 明明只适合集体舞蹈演出的舞台上演独舞，舞姿再精妙，也难免让人感觉危机四伏。以 国美现在的局面，正规的国际投资机构和产业机构都已经难以进入了。可这场独角戏又 能够上演多久?国美未来的资本运作之路上还会出现新的身影吗?也许现在还不是下结论 的时候。
缺钱不是寻找天使的充分条件，不缺钱也不是不与天使合作的充分条件。需不需要天 使，你想好了吗?问题归于简单，答案归于本质。