姜建军[1]2004年在《资本结构对企业投资行为的影响——以制造业上市公司的固定资产投资为例》文中研究指明在经济增长过程中，投资发挥着重要的作用。企业是投资决策的最终制定者，因此理解企业的投资行为是十分必要的。本文以制造业上市公司的固定资产投资为例，实证研究了资本结构对企业投资行为的影响。本文的主要发现如下： (1)总体来说，资本结构与企业投资存在显着的负关系。 (2)按成长机会划分，资本结构与企业投资的负关系仅存在于低成长机会企业和中等成长机会企业里；而在高成长机会的企业里，资本结构与企业投资不存在显着的关系。 (3)按规模划分，资本结构与企业投资的负关系仅存在于中等规模的企业里；大规模的企业和小规模的企业均不存在这种关系。 (4)资本结构与企业投资的负关系在不同的年度里都是稳定存在的。 (5)资本结构与企业投资的负关系在经营业绩优良的子样本企业里也是显着存在的。 (6)内部现金流与企业投资存在显着的正关系。 (7)股权再融资促进了企业的投资。 最后，本文对实证发现进行了简单的分析，并且对企业经营和宏观经济政策提出了一些建议。
刘康兵[2]2007年在《资本市场不完美、不确定性与公司投资》文中研究表明微观层面的企业投资是经济理论研究的中心课题之一，对厂商投资决策的分析在宏观经济学、公共经济学、产业组织理论和公司金融等学科中占据着非常突出的地位。在现实经济活动中，微观厂商的投资构成了整个社会总投资的主体，厂商的投资行为对经济增长和经济波动将产生重要影响，因此，分析影响厂商投资波动的因素，将有助于理解经济活动周期性波动的原因。本文从微观层面着手，对公司投资行为进行了深入分析，其中所关注的核心问题是：哪些因素导致了微观层面的厂商投资支出的波动?本文系统地研究了资本市场不完美和不确定性对微观厂商投资决策的影响，包括理论建模和实证分析两个层面，本文共分为七章：第一章为导论，主要介绍了本文的研究背景与动机、研究方法、思路和逻辑框架，并简要说明了论文的可能贡献和不足之处。第二章是文献回顾，对前人关于资本市场不完美和不确定性与厂商投资关系的两个系列的文献进行了综述分析，以作为本文建立理论模型和进行实证分析的基础和依据。第叁章从理论上探讨了不对称信息、信贷配给和公司投资的关系。笔者把信贷市场信息不对称的意义与投资项目的可分性结合起来，通过一个最优信贷契约模型分析信贷配给和企业家净财富对公司投资的影响。在这一框架下，削减投资规模可被视为提供更多内部融资的备择方案。首先，在项目规模不可分条件下，笔者证实了斯蒂格利茨和韦斯的结论：如果银行将经济中所有企业家视为一组完全相同的借款人，存在一个随机信贷配均衡；如果银行能够根据某种可观察到的特征将企业家分成若干不同的类别，则均衡中还存在贷款歧视。其次，更为重要的是，文章发现均衡信贷配给意味着企业家使用外部融资的边际成本为无穷大。给定单位资本边际回报是有限的，此时削减一单位货币的投资，从而减少一单位货币的贷款需求，所获得的收益是无穷大的。因此，本文结合信息不对称和投资项目规模的可分性减少证明，在信贷配给均衡中，企业家有不可抗拒的激励选择削减投资支出，这种行为导致信贷配给消失，信贷市场出清。文中类似的分析还证明信贷歧视也不会成为一种均衡现象。最后，本文证明企业家对初始计划投资的削减幅度，进而其实际资本支出取决于企业家拥有的净财富水平，也就是说，厂商的投资受到融资约束(即厂商的投资支出对内部净财富水平具有过渡敏感性)，这一结论有着丰富的宏观经济含义，一个小的不利冲击可能通过影响厂商的净财富水平和外部融资溢价而加剧投资的波动，甚至形成大的经济周期。第四章以我国大陆制造业上市公司面板数据为样本，基于标准Q模型对融资约束假说进行了系统检验。资本市场不完美是否会对经济波动产生影响?第叁章的理论模型在一定程度上对这一问题作了肯定回答，当然还需要经验证据的支持。近年来宏观经济方面的实证研究将这一问题指向了公司投资领域，即通过考察那些能够自由进入资本市场的厂商与受融资约束厂商在投资行为方面是否存在差异来寻求证据。我们使用叁种分类指标将样本总体划分为“受融资约束”和“不受融资约束”的子样本，对融资约束假说进行检验：上市公司的国有股比例大小实质上代表国家信用所占比重的高低，股利支付政策反映公司的经营绩效和未来盈利前景，资产规模大小则体现公司可用于抵押的资产的多少，从而其举债的安全性高低。显然，第一个指标属于我国特有的制度因素，后二者属于市场因素。根据上市公司国有股比例进行分类的经验分析表明，现金流对公司投资存在普遍影响，并且国有股比例较小的上市公司其投资行为对现金流的敏感性大于国有股比例较高的公司，尽管前者的盈利能力等较差。这种敏感性的差异无论在统计上还是经济上都非常显着，一系列的稳健性检验还证明分析结果具有很强的稳定性。这一结论与融资约束理论的基本预测完全一致。根据上市公司的红利支付比率对样本总体进行的分类研究与理论预测恰好相反，红利支付比率高的厂商受融资约束的程度反而更大。最后，虽然基准模型的估计显示按资产规模大小进行分类时，资产规模大的上市公司其投资支出对现金流的敏感性更大，不过这一结果对模型的设定和估计方法比较敏感，稳健性检验表明资产规模小的公司其现金流估计系数大于资产规模较大的公司，尤为重要的是，所有情况下的Wald检验均不能拒绝这两组样本的现金流估计系数相等的虚拟假设，说明根据资产规模进行的分类研究并不能显着地识别出“受融资约束”和“不受融资约束”的厂商类别，从而也不能得出资产规模是否与企业所受融资约束程度直接相关的结论。这说明我国证券市场受制度因素影响非常大，市场化特征并不明显。企业的外部投资者，包括银行等金融结构，在决策时最优先考虑的因素是国家信用所提供的“隐性担保合同”的作用而非市场化指标所传递的信号。国家信用过度倾斜与行政性制度安排引致证券市场制度缺陷，使得既定体制下信息难以发挥其内在的传导作用，造成市场行为的扭曲，以致证券市场运行的效率过低，因而难以做到社会资源的有效配置。第五章通过在Q模型中引入一个通常被忽视的变量——营运资本投资——为融资约束假说及其数量效应提供新的证据。营运资本不仅是厂商融资资金的占用者，而且也是厂商流动性的一个重要来源，当厂商面临融资约束时它可被用于平滑现金流冲击产生的固定资本投资波动。在Q模型引入营运资本投资变量有两个作用：第一，它可用于检验实证分析中显着为正的现金流估计系数究竟反映的是流动性约束还是未来投资机会；第二，应用类似第四章的简化型Q模型可能会低估融资约束对投资的总量影响，因为这类模型没有控制厂商的投资平滑行为，为全面评估融资约束对厂商投资决策的影响，需要在模型引入营运资本的变化内生化厂商的投资平滑行为。本章的实证分析发现：在包含营运资本投资的Q模型中，营运资本投资的估计系数显着为负，这证明正的现金流估计系数反映的是融资约束而非投资需求的变化；与第四章的结果相比，固定投资对现金流的敏感性有着显着的提高，这证明标准的Q模型由于忽略营运资本的作用而低估了融资约束对厂商固定投资的长期影响。此外，两组样本厂商在现金流和营运资本投资估计系数方面的显着差异也进一步证实了融资约束和投资平滑假说。第六章集中分析了厂商面临不可逆约束时的投资行为，特别是在不确定性和资本市场不完美条件下的投资动态学。本章首先建立一个部分不可逆和部分可扩张性模型同时考察了投资决策的时序和最优投资水平的决定问题，通过引入投资买权和卖权概念，我们证明这种情况下根据传统的NPV原则决定的最优投资水平，实际上只是一种次优行为，因为这一投资决策标准忽略了边际买权和卖权的存在性及其对厂商投资行为的影响。同时还证明不确定性、部分不可逆性和可扩张性导致一个无任何投资发生的区域，并且厂商进行正投资、负投资还是“按兵不动”，取决于高需求状态值发生的概率和低需求状态值发生的概率，而与条件分布函数的具体形状无关。本章以厂商层面的成本和产品需求状态为例考察了不确定程度的变化对不可逆投资的影响，证明根据均值保留展形标准衡量的不确定性程度增加会导致厂商当期投资减少。本章最后将资本市场不完美引入包含不确定性的投资不可逆模型，考察了信息不对称对投资等待的期权价值和不确定性对边际风险溢价的影响以及这种情况下厂商投融资决策的相互关系。我们证明，在不对称信息条件下，不确定性的增加通过降低资本预期边际价值而使得边际风险溢价上升，导致外部融资溢价上升从而加剧厂商受融资约束的程度。第七章从实证角度考察了第六章所证明的资本市场不完美和不确定性的交互作用对公司投资支出的影响，即检验是否面临较高程度不确定性的厂商其投资支出受融资约束的程度更大。本章以上市公司股票价格的波动性作为不确定性的衡量指标，并以不确定性程度大小为标准对样本总体进行分类，不同于第四章和第五章的是，在那里，我们应用的是外生的或先验的分类阈值，但在本章，我们通过把不确定性引入实证模型中，应用汉森估计法内生地由模型决定阈值，实证分析结果表明，股票价格波动性越大的样本，其投资对现金流的敏感性越大，这种差异说明不确定性会加剧厂商的融资约束程度，本章最后应用阿雷拉诺—邦德GMM估计法进行的进一步的检验也支持了这个结论。
崔丰慧[3]2017年在《经济波动、货币政策与企业融投资行为研究》文中研究表明企业主体是整个经济系统中的一个单元,宏观经济里的经济产出即来源于各企业产出的加总。企业行为变化的加总结果即是宏观经济的总体变现。企业行为反过来也会受到宏观经济环境的影响,诸如经济政策(货币政策,财政政策等)调控的是否有效,最终体现为企业的行为表现。可以说企业的行为动机和结果与政策调控的行为动机和结果是互为因果的动态博弈,因此而形成的无限反馈循环机制最终导致了宏观经济循环往复的周期性变化。从企业融资行为的视角来看,不利的宏观经济环境会导致利率上升和抵押品价值下降,企业融资难度加大,这对于处于财务困境的企业而言将雪上加霜。当经济处于良好的发展势头和宽松的货币政策环境下,财务困难的企业反而可以充分享受更高的财务杠杆利益。显然,经济波动和货币政策调整会放大融资对企业经营的影响,使企业面临更强烈的系统性风险。当然企业超常规的融资举措本身也是系统性风险的重要来源之一。国际清算银行在2016年的一个报告中提出,世界大多数国家正处于宏观经济的“风险叁角”即,生产率不断下降,杠杆率不断上升和宏观经济政策空间的明显收缩。对于中国来说这些问题表现的尤其突出。“货币超发”和中小企业融资“难”和融资“贵”是中国经济发展的两个并行的难题,资金“热”和经济“冷”是当前中国经济运行的显着特征。宏观统计数据显示,这些问题不但没有显着解决而且有加速的趋势。2012年-2016年,中国金融资产的扩张速度和幅度令人侧目,以M2/GDP为代表的货币化程度从174%跃升至203%,货币扩张速度较GDP增长速度年均高出5.8%。金融业占GDP的比例从2012年的6%,上升至8%,而制造业增加值的比例从33%下降至30%。更为严重的是,在政策力度不断加强的背景下,2016年民间固定资产投资却出现了断崖式下跌,投资增速一路下滑引发广泛关注。而对于政策效果的评估,中央银行的统计数据与研究机构的数据出现了较大的偏差。例如,针对农户和小微企业的信贷可得水平,中央银行认为达到80%以上,而西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心主任甘犁团队对信贷难问题的研究显示只有30%左右。金融与实体经济的背离,货币当局与研究机构的判断偏差,对货币政策的实施效果提出了强烈的质疑和挑战。我们不禁要问,在货币政策的制定、实施及其传导过程中是哪一个环节出现了问题。本文以2000年-2015年我国最新的一轮经济周期为研究背景,以“经济波动——货币政策调整——企业融资行为——企业投资行为——微观行为的宏观反馈”为主要研究路径。在经济周期理论、货币政策理论和公司金融理论等相关领域的理论和方法的支持下,对经济波动、货币政策与企业行为叁个主体之间的互动关系、影响机制及其主要传导渠道进行了详细的考察和分析。研究中我们对以下几个命题进行了重点分析和检验。(1)经济波动与货币政策调整对企业融资结构的影响。(2)不同的资金来源在货币政策的微观传导机制中发挥的作用不同。(3)内部融资及其他资金的替代作用会导致债务融资周期性变化的不确定性。(4)内部融资及其他资金的替代作用会放大货币政策基于信贷渠道的影响效应。本文共包括四大部分,八个章节。第一部分为研究基础,由第一章绪论和第二章理论基础与文献回顾组成。第一章绪论重点阐述了本文的选题背景、研究意义、研究目标、研究内容、技术路线、研究方法和相关概念界定以及本文的创新与不足等内容。第二章理论基础与文献回顾部分对本文所涉及到的公司金融、经济周期以及货币政策等领域的主要理论进行了简要概括和介绍,对各自领域的主要研究文献进行了回顾和评述。目的是对错综交叉的学科理论和研究结论进行脉络梳理和综合比较,对本文的理论背景和思想源泉进行必要的交代,突出本文的创新所在。第叁章作为独立的一部分主要是阐述本文研究的现实背景。通过经济周期阶段的界定对本文的研究区间进行了限定。对研究期间内中国宏观经济的主要表现以及货币政策的实施情况进行了统计分析和必要评述,与此同时对后文所要用到的一些宏观变量也进行了必要的阐述和说明。第叁部分作为本文的重点和核心内容由第四章至第七章四个章节的内容组成。这四章内容承前启后、相互验证、密不可分。其中,第四章重点考察了经济波动、货币政策调整对企业融资规模、结构及其成本变化的影响。以第四章的研究结论为基础,第五章对货币政策基于融资渠道对企业投资行为的影响和传导效率进行了分析和检验。第六章将金融危机作为本轮经济周期的一个特殊时期,重点检验了金融危机对企业的冲击效果,影响渠道,以及期间货币当局所采取的一些超常规的货币政策的效果等几个方面的内容。第七章则是从宏观变量和数据出发在对前面几章的结论进行验证的基础上,进一步探讨了融资结构在货币政策传导和效应发挥中所可能产生的影响作用。第八章作为本文研究的第四部分,对全文的研究内容进行了总结,指出了本文的研究局限,对后续研究进行了展望。本文的主要研究结论包含以下叁个方面:(1)经济波动与货币政策调整会影响企业融资行为,而且对于不同的资金来源结构产生的影响效果不同。企业融资行为总体来看是顺经济周期的,宏观经济增长企业内部融资和债务融资均会增加。企业融资同时具有经济周期的非对称性,在经济上行期企业投资对内部融资的依赖度下降,债务融资规模上升,经济下行期则反之。企业债务融资的周期性变化主要表现为期限结构的变化,流动性负债顺经济周期,长期负债逆经济周期。货币政策对企业融资行为也会产生显着的影响。扩张的货币政策环境下,企业内部融资显着下降,企业经营负债和长期金融负债显着增加,与此同时企业债务融资成本也会显着降低。(2)经济波动与货币政策调整影响企业投资的多渠道性和复杂性。经济波动的影响主要表现为经济增长的阶段性差异,即经济上行期时的企业投资支出显着大于经济下行期。从传导渠道去看,经济波动主要通过内部融资、债务融资(主要是长期金融负债)和融资成本发挥作用。货币政策的影响效果及其渠道较为复杂,货币供应量与企业投资支出正相关,信贷规模、市场利率与企业投资支出负相关。货币供应量主要通过影响企业长期负债发挥作用,信贷规模主要通过影响企业经营负债发挥作用,市场利率的传导渠道不明显。来自宏观和省际面板数据的检验结果还表明,自筹资金会放大货币政策基于信贷渠道的影响作用。(3)金融危机特殊时期货币政策的影响作用有限。金融危机作为外部冲击首先通过资金供给渠道,随后转变为外部需求渠道对企业的生产经营和投资支出发挥了负面的影响作用。金融危机主要通过影响企业现金持有、长期负债特别是长期金融负债影响企业投资支出。来自上市公司层面的证据显示,金融危机期间中央银行超常规的信贷刺激计划对于增加企业投资支出是无效的。本文的创新点主要体现在以下叁个方面:(1)研究视角和框架体系创新。本文的研究框架更具更综合性和一般性,研究视角更加广泛。研究中以经济波动为背景,以金融为纽带,以企业的融、投资行为作为微观切入点,以货币政策调整作为宏观切入点,结合经济周期理论,企业融投资理论、金融加速器理论,将经济波动、货币政策调整与企业投资行为纳入到一个统一的理论分析框架内进行分析和探讨。(2)既有研究中针对货币政策效果及其传导机制的分析通常忽略了内部融资在其中的影响作用。本文在“金融加速器理论”的基础上,通过构建一个包含内部融资的IS-LM模型,提出和证明了两个新的命题并利用相关数据进行了实证检验。第一个命题,内部融资的替代性导致外部融资周期性变化的不确定性。第二个命题,内部融资在货币政策的信贷传导机制中的具有政策加强作用。(3)相关概念的细化和多层推进的实证研究设计。本文对债务融资概念进行了更深层次的划分和界定。本文进一步将企业负债按照负债来源和用途划分为经营负债和金融负债,按照期限结构将企业负债划分为流动性负债和长期负债。通过这些划分我们对货币政策基于债务融资渠道的传导机制和效率进行了更为细致的检验和分析。
徐磊[4]2007年在《中国上市公司的投资行为与效率研究》文中认为投资决策是企业面临的最重要的财务决策之一,涉及到资金的筹集和配置效率,对公司的运营和发展具有不可替代的作用,一直受到财务学家、经济学家和实业界的普遍关注。投资决策作为公司成长的主要动因和未来现金流量增长的重要基础,影响着公司的经营风险、盈利水平以及资本市场对其经营业绩和发展前景的评价,是公司财务决策的起点。我国资本市场属于新兴市场,存在很多不完善之处,影响着上市公司的投资行为和效率。我国上市公司处于大股东超强控制状态,大股东拥有足够多的控制权以制定符合其意志和利益的投资决策。尽管股权分置改革可以在一定程度上改善公司治理结构,但不可能从根本上改变大股东控制状况,可见,大股东控制仍然是后股权分置时代上市公司的重要特征。同时,我国股票市场短期投机交易偏好占主流,上市公司迷失了业务发展方向,投资行为短期化。在这种背景下,上市公司的投资行为在某种程度上被严重扭曲,因此,我国上市公司资金配置效率低下的主要原因在于企业存在普遍的非效率投资行为。随着我国资本市场的发展,基于中国资本市场环境和公司治理结构特点,研究上市公司投资行为和效率问题显得特别必要和迫切。因此,本文从公司治理的角度,采用定性分析和定量分析相结合的方法,研究我国上市公司的投资行为特征和效率表现,并提出相应对策和建议。本文的工作对于我国上市公司投资行为和效率的研究、监管机构的政策制定、上市公司的持续发展、投资者的决策行为等都具有重要的理论价值和现实意义。本文以计量分析为主要工具,重点研究了我国上市公司投资行为的结构和分布特征,从融资行为、治理结构、流动性水平和产品市场竞争四大因素对上市公司投资行为的影响,研究了上市公司自由现金流的过度投资问题,分析了投资行为对企业价值和企业业绩表现的影响关系。除了第一章的“绪论”、第二章的“文献回顾”和第九章的“结论与研究展望”外,本文的研究工作主要在四个层次上展开:第一层次(第叁章):描述了上市公司投资支出的结构和分布特征,从不同的视角研究我国上市公司的投资行为特征,包括投资的构成、分布状况、时间特征,并分析不同规模、年度、行业上市公司的投资分布状况。研究表明:(1)在上市公司2000-2005年各年度及合并数据投资支出的统计分布中,折旧与摊销水平的比重较小,而新增投资水平占据主体。(2)上市公司控股股东的性质和控制权结构对投资行为产生重要的影响,国有法人股控制上市公司的投资规模相对较小,而国家股和民营控制上市公司的投资规模相对较大。(3)中成长性公司和高成长性公司的平均投资水平要高于低成长性公司,反映了这些公司具有较高的投资机会,并能够凭借自身的成长机会优势获得相对充足的资金,以支持企业的投资需求。第二层次(第四章、第五章和第六章):分别从投资行为的影响因素、自由现金流的微观运用、投资行为的企业价值效应叁个角度来逐层深入探讨中国上市公司投资行为和效率的特征,这叁个视角是逐层递进的关系。第四章分析了融资行为、股权结构、资产特性和产品市场竞争四大因素对上市公司投资行为的影响,从特定的侧面对我国上市公司的投资行为提供一种解释。主要结论是:(1)企业的融资规模与投资水平之间存在显着的正相关关系,融资规模对上市公司投资行为的扩张具有正向激励效应。(2)大股东控制对投资行为具有重要的影响效应,第一大股东持股比例与总投资支出和资本性投资支出之间存在显着正相关关系。(3)资产特性对企业投资行为的影响是不可忽视的,资产流动性与投资水平之间具有负相关关系。(4)上市公司的总投资支出、资本性投资支出、增量投资水平与经营风险和竞争能力之间具有显着的正相关关系,上市公司面临的经营风险和竞争激烈程度越大,其投资活动将越活跃,导致投资规模的提升。第五章从微观视角分析了上市公司自由现金流(FCF)的使用问题,并分析了与过度投资和投资不足的关系。主要结论是:(1)我国上市公司存在一定程度的过度投资倾向,造成了筹集资金的盲目使用,不利于上市公司的健康持续发展,也削弱了其在资本市场上进行后续融资的能力,并带来了我国资本市场整体声誉的下降。(2)对于FCF>0的样本公司,上市公司可能不具备良好的投资机会,总投资水平和期望新投资水平都存在明显的下降,企业没有消耗大量的资金,存在资金闲置现象,因此自由现金流为正。(3)对于FCF<0的样本公司,其总投资水平、新增投资水平和期望新投资水平都显着为正值,说明企业存在过度投资倾向,导致企业的自由现金流为负,必须依赖外部融资来满足投资的资金需求。第六章以资产注入为对象研究了上市公司的资本配置效率,并分析了上市公司的投资效率和企业价值,重点检验了投资支出和股权结构对投资效率的影响程度。主要结论是:(1)从总体上来看,上市公司的投资水平与企业的财务业绩指标具有正相关关系,而与现金流指标、托宾Q和M/B具有显着的负相关关系。(2)上市公司的主营业务利润率(MROA)、净资产收益率(ROE)、资产周转率(ASST)、经营活动现金流(CFO)等业绩指标则没有表现出随着资本性投资支出上升的趋势,而是表现为下降为主的趋势,在一定程度上说明资本性投资缺乏效率。对于衡量企业市场价值的两个指标Q和M/B,则表现出随资本性投资规模的增加而提升的分布特征。(3)从增量投资支出来看,财务效率指标(总资产收益率(ROA)、主营业务利润率(MROA)、净资产收益率(ROE)、销售利润率(ROS)、ASST和CFO)对新增总投资支出的回归系数显着为正值,说明增量投资支出与企业投资效率之间具有显着的正相关关系。而企业的市场价值指标托宾Q和M/B对新增总投资支出的回归系数显着为负,企业的市场价值并没有随着增量投资规模的增加而上升。(4)ROA、MROA、ROE、CFO对第一大股东持股比例平方的回归系数显着为正,而企业市场价值指标托宾Q和M/B对第一大股东持股比例平方的回归系数显着为负,表明业绩指标和市场价值指标之间存在背离的关系。第叁层次(第七章):以万向钱潮(000559)为例,分析了上市公司的投资结构和投资行为,考查了投资活动为万向钱潮带来的影响,从盈利能力、运营能力和现金流水平来分析公司业绩的变化。本章的重要结论有两个方面:(1)民营控制的企业具有较大的代理成本,存在一定程度的过度投资倾向,从而造成了资金配置的效率较低,对企业的发展不利。(2)股权分置改革改变了上市公司的治理结构,促使大股东更加关心上市公司的运营效率,从而使得公司的投资效率大大提升。第四层次(第八章):探讨了规范上市公司投资行为和提高投资效率的方法,包括加强和完善信息披露机制,强化对投资活动的外部监督与控制,完善上市公司的治理结构等方面。从这些方面努力,不仅可以建立上市公司生存的良好市场环境,而且能够改善上市公司自身的竞争能力和发展能力,优化投资行为,提高投资效率,最终带来上市公司经营业绩和市场价值的提升。本文的主要创新之处如下:1.从融资行为、股权结构、资产特性和产品市场竞争四大因素探讨了对上市公司投资行为的影响,构造了综合性的分析框架。国内学者很少从这四个方面进行定量分析。研究表明:融资规模、第一大股东持股比例、经营风险、竞争能力与投资水平之间存在显着的正相关关系,而资产流动性与投资水平之间具有负相关关系。从这四个方面来分析影响上市公司投资行为是一个新的尝试,从多个视角对我国上市公司的投资行为提供了合理的解释。2.设计期望投资模型来度量自由现金流、过度投资和投资不足,从而更有力地检验代理理论对企业投资水平与内部产生现金流相关的解释能力。现有的研究主要从定性分析来探讨我国上市公司的非效率投资问题,缺乏定量分析的支撑,而本文构造了投资水平的期望模型和自由现金流的计算方法,探讨了上市公司自由现金流的过度投资问题。创新之处具体表现在:(1)当FCF>0时,上市公司可能不具备良好的投资机会,总投资水平和期望新投资水平都存在明显的下降,存在资金闲置和投资不足现象;(2)而当FCF<0时,其总投资水平、新增投资水平和期望新投资水平都显着为正,说明企业存在过度投资倾向,必须依赖外部融资来满足投资的资金需求。3.从经营业绩指标和市场价值指标研究了我国上市公司投资效率的表现特征,分析投资行为对企业业绩表现和市场价值的影响效应。创新之处体现在:(1)从总体上来看,上市公司的投资水平与企业财务业绩指标具有正相关关系,而与现金流指标、托宾Q和M/B具有显着的负相关关系;(2)当考虑资本性投资支出时,上市公司的业绩指标主要表现出随资本性投资支出增加而下降的趋势;(3)增量投资支出与企业投资效率之间具有显着的正相关关系,而市场价值并没有随增量投资规模的增加而上升。上市公司的投资支出水平对业绩指标和市场价值指标的影响效应之间存在一定程度背离的关系。
曾维维[5]2007年在《产品市场竞争对我国上市公司投资行为影响的实证研究》文中提出早在20世纪六七十年代,西方就有学者研究产品市场竞争与企业投资行为的关系,如Frederic M Scherer(1969)研究了市场结构与投资稳定性之间的关系,指出,市场集中度对企业的投资行为会产生极大的影响。随后该领域内有大量学者从不同角度进行了相关研究。与国外相比,国内在这一领域的研究成果较少。而且,近年来,我国上市公司的投资行为呈现出一些耐人寻味的现象,如频繁变更募集资金投向、投资效率和效益低下等,这些都引起了学者的浓厚兴趣。他们从不同角度对上市公司的投资行为进行了剖析,但鲜有文献从产品市场竞争的角度对该问题进行研究。本文以产业组织理论、企业投资理论和公司治理机制的相关理论作为理论支撑,借鉴国内外相关文献的研究方法和结论,结合我国特有的研究背景,提出本文的研究假设,研究产品市场竞争对企业投资行为的影响,以期可以为分析我国上市公司投资行为的特征提供更多的经验证据。本文以上市公司投资规模为被解释变量、以产品市场竞争程度指标为解释变量建立多元回归模型,首先,运用2002年-2005年的上市公司数据为样本进行了回归分析,研究表明:上市公司投资规模与产品市场竞争程度负相关,产品市场竞争越激烈,上市公司的投资行为越谨慎,其投资规模也越小。其次,分别按资产负债率和控制人类型对样本进行细分后所得的结果与总体样本基本一致,同时不同的样本区间也呈现出不同的特点:高负债上市公司的投资规模与产品市场竞争程度的负相关关系更强,说明高负债上市公司的投资行为对产品市场竞争的变化反映更敏感,这是因为该类企业本身财务风险较大,为了控制总风险,必须严密关注产品市场竞争的发展状况,根据产品市场竞争状况进行投资决策;与非国有控股上市公司比较,国有控股公司的投资规模与产品市场竞争负相关关系更弱,说明国有控股公司的投资行为受产品市场竞争的影响较小,这是因为国有控股公司内部人控制问题更为严重;而且与银行等金融机构的长期同源性,导致其投融资预算的约束较弱,这些因素共同作用的结果是产品市场作为外部治理机制对管理层的约束作用被弱化。考虑到产品市场竞争及投融资之间的紧密联系,还实证分析了不同竞争形态下融资结构对上市公司投资行为的影响。研究发现,在完全竞争样本组里,投资规模与融资结构度量指标间呈显着的负相关关系,但在垄断竞争组里,他们之间的这种负相关关系有所弱化。本文的特色之处在于:第一,目前国内基于产品市场竞争与上市公司投资行为关系的理论综述成果较少,本文对相关理论体系作了较全面的归纳和总结;其次,本文研究面临不同的产品市场竞争程度上市公司投资行为的特征,揭示竞争程度对上市公司投资决策的影响。
魏锋[6]2004年在《融资约束、不确定性与公司投资行为研究》文中研究表明西方有关企业投资理论的文献十分丰富,而我国在这方面的研究比较少,特别是基于融资约束和不确定性的公司投资行为研究。而且,西方学者的研究都是建立在明晰的产权制度、高度的经济自由、充分的信息流动、可靠的契约与法律结构以及进行资源配置和行为协调的市场机制的成熟的、完善的、规范的市场制度的基础之上。与之相反,我国由于缺乏全部或部分这些基本的制度性特征,其市场制度呈现出不成熟、不规范、不完善的特点。因此,有必要根据我国转轨经济时期的现状,探讨我国公司的投资行为。作者希望本文的研究结论能为我国上市公司制定科学的投资决策和政府管理部门制定相关公司政策提供有益的思路。本文以融资约束和不确定性与公司投资行为之间的关系为研究主线,在学习、总结和吸收国外相关研究成果的基础上,结合我国上市公司的实际情况,研究和探讨公司的投资行为。全文共由八个部分组成。第一部分提出本文研究的问题、研究的角度和研究的方法;界定这一研究领域的基本概念,从而为后面的研究提供必要的理论铺垫和分析前提。第二部分是企业投资理论发展评述。在这一部分,作者首先从加速器投资理论入手,沿着时间顺序对传统的企业投资理论进行简要评述;其次,对与本文论题相关的融资约束和不确定条件下的投资理论作了详细的理论和实证回顾,分析它们结论不一致的原因;最后,对目前西方学者研究投资决策理论的最新方向,以及国内学者关于公司投资行为的研究状况和不足作了回顾和分析。第叁部分分析转轨经济时期公司的投融资特征。本章结合我国仍处于转轨经济时期及其该时期不完善性和不稳定性的特征,探讨我国企业投融资体制的演变、上市公司的投融资特征、投资决策的制度安排以及投融资的法律框架,为后面的理论分析和实证研究作背景铺垫。第四部分是融资约束和不确定性对公司投资行为的影响分析。作者在Lensink和Sterken(2001)的研究基础上,基于银行与公司的博弈关系,通过建立数学模型,从企业价值最大化的角度探讨在公司所受融资约束程度一定的情况下,不确定性对其投资行为的影响以及在不确定条件下,公司所受融资约束程度对其投资行为的影响。第五部分构建了基于融资约束和不确定性下的最优投资时机选择模型。作者在McDonald和Siegel(1986)所建项目价值不确定性的公司投资模型基础上,加入融资约束程度变量,而且假定这种融资约束程度随公司未来收益的不确定性变化,然后依据实物期权定价理论以及伊藤引理,建立了基于不确定性和融资约束
邵卫芳[7]2013年在《我国上市公司负债融资对投资行为影响研究》文中进行了进一步梳理公司财务学的核心内容是融资决策和投资决策。企业通过合理有效的债务融资能够减少投资决策失误，提高投资效率和效益，因此，越来越受到上市公司的重视。国外关于债务融资对上市公司投资行为影响研究比较早而且深入，但由于我国经济发展状况、制度环境的不同，国外的很多研究并不完全适用于我国的上市公司。对此，本文以委托代理理论为理论基础，用财务报表数据实证分析债务融资与上市公司投资支出之间的关系。本文在债务融资方面选择了5个解释变量，分别是资产负债率、商业信用率、银行借款率、短期负债率、长期负债率。同时，以托宾Q值、现金流量、销售收入、年度虚拟变量为研究的控制变量，本文的被解释变量为上市公司投资支出额。本研究以2009-2011年我国沪深两市A股制造业上市公司为研究样本，数据来源为2008-2011年的年报资料。本文实证检验了债务融资整体水平、不同来源债务水平、不同期限债务水平与上市公司投资支出的关系。研究结果显示，债务融资整体水平与上市公司投资支出负相关，商业信用、短期负债与上市公司投资支出负相关，而银行借款、长期负债与与上市公司投资支出正相关。据此实证结果，本文就合理安排我国上市公司负债融资结构和规范企业投资行为提出了建议。
费瑶瑶[8]2007年在《上市公司融资结构对公司投资行为影响的实证分析》文中认为资本市场的完善对经济的发展具有重要的促进作用。上市公司作为推动资本市场发展的重要因素之一，其投、融资行为一直是国内外研究的重点。在国际学术界，由于各个国家资本市场、经济周期、行业以及作者考察角度的不同，从而使各研究者有关上市公司投、融资行为的研究得出了不同的结论。考虑到我国资本市场发展的具体状况，国外的研究结论并不一定能有效地解释我国上市公司的投、融资行为。因此，在国外研究的基础上，结合我国资本市场的具体情况，研究上市公司的融资结构和投资行为的相关性问题既有理论意义又有实际意义。本文在系统分析与说明国内、外相关研究文献的基础上，结合我国制造业上市公司的投、融资状况，以资产负债率和投资支出作为企业融资结构和投资行为的体现，展开实证分析。文章首先介绍有关投、融资问题的研究背景与意义、国内外研究现状与本文的研究方法及结构框架；第二部分在对相关概念进行界定的基础上阐明了融资结构与投资行为关系的几种理论解释；第叁部分分析了我国制造业上市公司投、融资行为，并在此基础上进行了数据的选择、变量的界定以及模型的建立；第四部分通过选取对投资有影响的托宾Q值、现金流量和销售收入等控制变量，对融资结构与企业投资行为的关系展开实证分析，并分别从企业规模、企业成长机会以及股权结构叁个角度考察了企业的融资结构对投资行为的影响问题；最后，文章在上述实证分析基础上得出了一些基本结论，并据此就我国的上市公司的企业经营、资本市场的发展以及宏观经济政策提出了相关建议。
郭蓉蓉[9]2006年在《负债融资与投资支出关系的实证研究》文中研究说明负债融资与投资支出的关系研究是财务理论研究的重要课题之一。传统财务理论认为负债融资与投资支出之间没有相关性,不管企业的财务状况如何,只要企业具备良好的投资机会就可以筹集到相应的资金满足投资需要。现代财务理论基于委托—代理现象和信息不对称现象的考虑,认为负债融资影响投资支出。而对于负债融资对投资支出的影响作用,也存在两种不同的学术观点:一方面,有学者认为负债迫使企业放弃净现值为正的投资项目,导致投资不足,表现为负债对投资的抑制作用;另一方面,有学者认为负债约束企业接受净现值为负的投资项目,限制过度投资,表现为负债对投资的约束作用。对于上述理论观点,国内、外学者的实证研究结论也不尽一致。尽管国外学者实证研究大多验证了负债对过度投资的约束作用,而国内学者的实证研究大多不支持该观点。进一步探索这一问题对于合理选择资本结构、规范企业投资行为既有理论意义又有实践意义。 本文在回顾国内、外相关研究文献的基础上,在研究方法上做出改进。利用深、沪两市2000年至2004年370家制造业企业的1850组样本数据,在控制对投资有影响的托宾Q值、销售收入和现金流量等变量的基础上,考察负债融资与投资支出的相关关系。在得到两者显着负相关的基础上,按企业成长性进行样本分组,结果发现在高成长性的样本组负债表现出对投资的抑制作用,而在低成长性的样本组负债表现出对投资的约束作用。考察负债的期限结构后发现,主要是短期负债发挥了上述作用;区分负债的来源结构后发现,主要是商业信用发挥了上述作用。而长期负债和银行贷款都表现了预算软约束现象。本文认为基于负债对投资的两面作用,既应该重视负债对过度投资的约束作用发挥其治理功能,又应该正视负债对有效投资的抑制作用,增强债务契约的灵活性,促进有效投资。同时建议对负债融资中的预算软约束现象加以改造。
路军[10]2011年在《所得税改革、实际税负变化与企业投资行为差异》文中进行了进一步梳理新企业所得税法于2008年1月1日起实施,新税法的实施给企业的经营环境带来了外生性冲击,这种外生性冲击必然会对企业的经营行为产生一定的影响,本文以企业投资行为作为切入点,深入研究了新企业所得税法给上市公司投资行为带来的影响。文章首先对国内外“税负—投资”研究领域相关文献进行了梳理,在对文献进行评析的基础上总结认为,不论是从理论角度还是从技术角度,目前主流的通过资本使用者成本来研究“税负—投资”关系的做法都存在一定的局限性。理论分析中本文从最佳资本存量、投资收益和资本使用者成本叁个维度对“税负—投资”关系进行了理论推导,得出结论认为税收将从成本、收益等多角度影响企业的投资行为,在此基础上确定了本文“法定税率—实际税负—投资行为”研究路径,进一步地,在详细统计了新企业所得税法带来的各项税收政策变化的基础上提出了本文的研究假设。根据研究要求,研究设计部分对样本进行了筛选,对变量进行了选择和界定,进而又构建了本文的实证模型。实证检验是本文的重心。该部分首先对样本进行了描述性统计,以探究各指标之间的年度间变化,尝试性地对新企业所得税法的执行痕迹进行初步判断;其次,文章对税负指标和投资指标的年度间和样本间差异进行检验,结果表明,新税法带来的相关指标的年度间和样本间差异较为显着,初步说明新税法在一定程度上影响了公司的实际税负和投资行为;再次,为了更加直观地揭示税负和投资之间的关系,文章选取多个样本对“税负—投资”关系进行了混合最小二乘回归分析和可行的广义最小二乘面板回归分析,结论认为,新企业所得税法实施以后,全体样本公司的整体实际税负有所下降,这带动了样本公司投资规模的扩大,而分组检验结果表明,所得税改革过程中法定税率上升和下降企业的实际税负也分别上升和下降,这直接导致了这两类样本公司投资增长额分别下降和上升,这说明了新企业所得税法通过影响样本公司的实际税负而影响了样本公司的投资行为,即充分说明了本文“法定税率—实际税负—投资行为”传导机制的有效性,所得税改革过程中法定税率没有发生变化的企业的实际税负也未发生变化,继而其投资行为也未由此而发生变化,这一方面说明除税率调整外,我国新企业所得税法对其他税收优惠政策的调整和规范并未给上市公司实际税负和投资行为带来实质性影响,另一方面也从侧面进一步证明了本文“法定税率—实际税负—投资行为”研究路径的合理性和可行性。为确保文章结论可靠,文章采用两种不同的计量方法(聚类回归和双重差分法)对结论进行了稳健性检验,检验结果表明文中结论未发生变化。本文主要创新点在于:(1)第一次从微观层面系统地研究了新企业所得税法对企业投资行为的影响,得出了新企业所得税法通过影响上市企业实际税负而进一步影响上市公司投资行为的结论,同时验证了本文提出的“法定税率—实际税负—投资行为”传导机制的有效性;(2)实证检验了新企业所得税法对除税率调整外其他税收优惠政策的规范带来的企业投资行为的变化,文章并未发现所得税改革过程中这些优惠政策促进企业投资的可靠证据。本文结论丰富了相关领域的研究成果,对我国税收体制的进一步完善具有一定的指导意义。
参考文献：
[1]. 资本结构对企业投资行为的影响——以制造业上市公司的固定资产投资为例[D]. 姜建军. 浙江大学. 2004
[2]. 资本市场不完美、不确定性与公司投资[D]. 刘康兵. 复旦大学. 2007
[3]. 经济波动、货币政策与企业融投资行为研究[D]. 崔丰慧. 东北财经大学. 2017
[4]. 中国上市公司的投资行为与效率研究[D]. 徐磊. 上海交通大学. 2007
[5]. 产品市场竞争对我国上市公司投资行为影响的实证研究[D]. 曾维维. 重庆大学. 2007
[6]. 融资约束、不确定性与公司投资行为研究[D]. 魏锋. 重庆大学. 2004
[7]. 我国上市公司负债融资对投资行为影响研究[D]. 邵卫芳. 中原工学院. 2013
[8]. 上市公司融资结构对公司投资行为影响的实证分析[D]. 费瑶瑶. 华中师范大学. 2007
[9]. 负债融资与投资支出关系的实证研究[D]. 郭蓉蓉. 浙江大学. 2006
[10]. 所得税改革、实际税负变化与企业投资行为差异[D]. 路军. 浙江财经学院. 2011
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