中国保险市场与资本市场对接：动力、进程及影响，本文主要内容关键词为：资本市场论文,中国论文,保险市场论文,进程论文,动力论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、背景与导言
根据1995《保险法》第104第二款规定，我国“保险公司的资金运用，限于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式”。因此，从那时起，保险市场与资本市场（除国债之外）的隔绝就以法律的形式定义下来。1999年10月27日，国务院批准保险公司可以在一级市场申购和二级市场购买证券投资基金，以保险资金进入股市为中心的保险市场与资本市场对接问题一时间成为理论界与业界关注的重要议题之一。
戴相龙指出，“要深入研究货币市场、资本市场、保险市场以及其他市场间的沟通联系和协调运作的问题，促进金融市场的协调发展”[1]。保险市场与资本市场对接可视作金融市场对接中的一对对接。1999年以来，随着保险市场与资本市场对接的逐步起步，有关对接的研究也逐步增多。吴敬琏(2000)提出让保险与资本市场互动，与本文的系统考虑有类似之处[2]。2001年5月中旬，北京举办了“保险资金与资本市场对接研讨会”，是一个有关本文定义的保险市场与资本市场资产方对接的最新的学术研讨[3]。
本文尝试就中国保险市场与资本市场对接的动力（为什么对接）、对接的进程（如何对接）及对接的影响作初步研究。通过设计一个保险市场与资本市场的对接系统，分析了中国保险市场与资本市场对接的动力因素、可能的对接渠道与方式，揭示了对接从两个方面推动投资增长的过程，并初步测量了对接对中国经济及保险市场与资本市场发展的贡献。
二、对接的动力源自于中国金融深化引致的市场变迁
金融市场对接理论可由金融深化理论(Financial Deepening)、金融创新理论(Financial Innovation)和制度创新理论(Institutional Innova-tion)演绎得来。麦金农(McKinnon,R.,1973)[4]和肖(Shaw,E.,1955,1960,1973)[5]均认为，金融深化的过程，就是解除金融压制，消除市场分隔，实现市场整合。金融深化的重要特征，就是金融子市场之间的融合与对接。一般地，金融市场被分为资本市场和货币市场，保险市场通常被部分地包括在货币市场或资本市场之中。出于本研究的需要，我们特别地将保险市场单独地提出，与资本市场及货币市场并列构成金融市场的三支柱。事实上，在各国的金融监管中，保险市场监管一直是与货币及资本市场监管并列，而作为金融监管的重要组成部分的。在三支柱的金融体系中，存在着三对市场对接：货币市场与保险市场的对接，资本市场与货币市场的对接，及保险市场与资本市场的对接。金融市场对接理论，是对金融创新、金融深化理论的延伸与新的发展，并且是研究金融深化、金融分业混业、金融创新的一个新的工具与标尺，成为包括对保险市场与资本市场对接进行研究的系统的、指导操作的、基础性的理论依据。
在中国，由于金融发展程度的限制及出于对“一放就乱”时期金融秩序的整肃，自1995年《人民银行法》及随后的《商业银行法》、《保险法》及《证券法》颁布实施以来，中国采取的是金融内子行业分业经营、分开管理、金融各子市场分割的严格分业模式。事实上，如果遵循金融业自然发展状态，金融市场是无所谓分合之争、分割联结的。然而美国30年代大危机建立的基于《格拉斯·斯蒂格尔法》的金融分业模式经日本、台湾沿用后，在中国大陆深入人心，而在我国20世纪90年代初治理整顿时期使政府也深感分业经营的必要。因此，从90年代以来，我国步入严格的金融机构分业经营、分机构管控；金融市场分业而治、资金分割的分业局面。步入90年代末期，随着美国国会通过《1999年金融服务法案》，世界上经历时间最长的分业模式被解除了。而我们看到，在其法案通过之前，美国国内的金融市场之间的联系还是相当紧密的，资本市场成为银行、货币市场及保险市场的核心与在一定管制约束下的联结纽带，其分业经营仅指金融机构的分业[6]。
美国金融业管理的发展历程实际上完全可以成为中国金融深化改革的借鉴。在全球金融一体化的潮流下，美国在21世纪来临之前采取了因应潮流、增强本国金融竞争力和改善客户服务的金融混业模式；而在中国将加入世界经济金融大竞争、大循环之际，增强本国金融业的竞争及服务能力、培育强大的资本市场也成为当前金融改革的要务。由于中国实行的是相较美国更全面的分业经营，不仅是金融机构分业经营，而且是金融市场分割而治。因此，中国仿效美国金融变革历程，先逐步打通金融市场间隔的藩篱，建立起一体化的金融市场，然后再建立起综合金融服务的混业模式，是切合国际及中国金融发展需要的。因此，金融业本身的天然混合的历史及市场之间本身可对接、现阶段需要对接（如保险的偿付能力及资本市场的机构投资者的需要）等技术因素，加上近年来国际金融的变化及中国金融改革取向，构成了推动保险市场与资本市场对接的深刻背景与深层动力。从1999年10月开始的保险资金通过购买证券投资基金进入股市，虽是保险市场与资本市场对接的一小步，但却是中国金融一体化具非常重要意义的一大步。下表显示了近年来中国保险市场与资本市场对接的政策的演变（见下表1）。
表1 中国保险市场与资本市场对接的政策演变
三、对接的系统设计及时序设计
保险市场与资本市场的对接远不只是保险资金购买证券投资基金而已，为便于研究与观察，本文从保险公司的资产负债表的角度，建立了一个保险市场与资本市场对接的操作系统。保险市场与资本市场的对接包括资产方对接（保险投资，除国债和基金外，国际上保险公司的资产广泛地分配在债券、股票、房地产、保单抵押贷款及房地产抵押贷款、海外投资、风险投资及衍生金融产品等工具上），负债方对接（投资型保单，从简单的年金到分红保单再到投资联结保单），及资本方对接（通过资本市场筹资融资和保险证券化）。保险市场与资本市场的对接，涉及了保险公司资产负债表的三大块（资产、负债、资本）的主要内容。如果用一个更广义的视角，当加入对对接操作系统的管理与影响后，整个保险市场与资本市场对接的系统图就形成了。
允许保险资金通过证券投资基金进入股市是中国保险市场与资本市场对接的一个里程碑。从1999年开始，我们不仅可以看到作为资产方对接的保险资金进入证券投资基金投资，而且还看到了负债方对接的投资联结产品的出现。2000年，中国股市的资本额已经超过了GDP的50%，资本市场监管与规范也取得了较大的发展，监管与规范发展的步伐不断加快。未来四至五年，由于中国资本市场的急剧发展及保险市场的快速成熟，及国际竞争的国内化，中国保险市场与资本市场对接将基本完成（见图1）。
图1 中国保险市场与资本市场对接时序前瞻图
四、对接的制度影响及对经济增长的贡献
保险市场与资本市场的对接被当作金融深化中三对对接中的一对重要的对接来考虑，它必将直接或间接带来中国金融制度创新并为中国经济增长作出贡献。从宏观效应方面，保险市场与资本市场对接所引发的制度变迁将引致金融业制度创新系统反应，带来货币市场与资本市场的部分连接，最终，中国金融业将走向混业经营、市场一体化的道路；对接也将从比例、渠道及效率等多方面极大地提高社会资金运作效率并降低系统风险；对接还将促使市场监管的法制化、规范化、一体化。同时，显而易见的是，对接将提高保险市场和资本市场本身的深度和广度。对保险市场而言，通过与资本市场对接将扩大其保障规模，拓展业务领域，提高业务标准，促进保费增长；对资本市场而言，保险公司这一巨大的机构投资者的加盟，将不仅直接提升其市场规模和市场结构，而且还能改善市场风险机制，促进市场健康发展。保险市场与资本市场对接对中国金融市场改革开放是至关重要的，在加入WTO之前的最后时间里，加速金融业制度创新，在市场规则、管理模式上与国际接轨是必然选择。加速保险市场与资本市场的对接，实际是加速与国际化接轨、加速用国际化标准来武装自己，它将有效示范其他行业，从而在中国金融市场走向国际化进程中起到推动作用。从微观方面，保险市场与资本市场对接将推进金融产品和服务创新，消费者得到更好的服务和更多的保护，培养一大批综合性、专业化的金融服务业人才，中国也将出现包含保险及投资服务的综合性的金融服务集团[7]。
除了在制度方面的贡献外，保险市场与资本市场对接对国民经济的贡献是可以测量的。对接从两个方面推动投资增长的过程，一是引导储蓄向保险、保险向投资转化，甚至是直接把储蓄向投资影响，如通过负债产品（投资类保单）的设计，直接将储蓄向投资转化；二是通过其对接的制度影响和贡献，推动保险市场和资本市场自身的快速发展，从而加速保险市场发展速度，加快资本市场筹资投资步伐。本文经对2000-2005年引入保险市场与资本市场对接后保费收入的增长模拟，推导出保险资产增长；由保险资产投入股市比例、金额及其效应带来的股市扩容，得出对接带来的证券市场筹资金额增长；从而得出对接对国民经济增长的贡献。根据上述过程，我们给出对接影响测量模型(LC)：
模型中，P[,L]代表寿险保险收入；P[,P]代表产险保费收入；R[,R]表示保费增长率。式1与2测量了对接带来的保费增长。式3与式4测算了保费增长带来的保险资产增长。Aoi和Ali表示对接前与对接后的保险资产，而Poi与Pli为对接前和对接后保费收入，RE为保险准备金率。
式5计算ΔV，即对接带来的投资资产增长。Xoi和Xli分别代表对接前后的投资比例。式6则测算投资收益的增长。E(Rj)计算不同的投资方式(j)所取得的超过基本回报（指国债无风险回报）的保险投资回报。Vi为不同投资品种的投资额。
最后式7测算了未来5年对接带来的对GDP的贡献Gi；Vi为第1年的投资增长，Gi-1为前一年的GDP数；R为GDP增长率。
经将1999年的中国保险市场数据代入LC模型，令P[,L]1999=832亿；P[,P]1999=RMB521亿；A1999=2400亿。我们也设定下述经验比例，RR[,L]=5%;RR[,P]=10%;RE[,L]=70%;REP=10%。假设未来五年中国继续保持年GDP增长8%的速度，保险公司获准将其资产10%。的比例分别投向股票、债券及证券基金，而其回报分别为20%、6%和15%，而此前的国债标准回报为5%。我们得出的未来5年中国保险市场与资本市场及国民经济成长一览图如下（见表2）。
表2 对接的贡献及对接后保险市场与资本市场前瞻
年度
GDP 保费 对接对GDP 保险
股市 市值 市值占
收入 增长贡献率 深度
市值 增长率 GDP比率
(1) (2)(3) (4) (5) (6) (7) (8)
1999 82054 1393
/ 1.7% 2647135% 32%
2000
88618 1573 0.4%1.8%4153257% 47%
2001
95708 1784 0.6%1.9%4942319% 52%
2002 103364 2033 1.0%2.0%5881319% 57%
2003 111634 2330 1.5%2.1%6998819% 63%
2004 120564 2685 2.4%2.2%8328619% 69%
2005 130209 3116 3.6%2.4%9911019% 76%
1.1999年为实际数据，来源：CEI，比率及增长率微微本文计算；
2.假定GDP增长率为8%的名义增长率，值为当年名义值；
3.保费收入为考虑到对接贡献的保费收入；
4.对接对GDP增长的贡献指对接带来投资增长对按支出法计算GDP增长的贡献。
5.保险深度指保费收入与GDP的比率；
6.2000年以后的市值增长率主要考虑到市场将主要呈现快速等资带来的市值增长的特征及借鉴美国和韩国市值与GDP增长线性相关系数计算平均数得出，现实中不会每年平均以19%速度增长。
五、结论
由表2我们勾画出未来5年中国保险市场与资本市场及其对接对国民经济贡献蓝图如下：
1.对接带来保险市场增长 2000-2005年保险市场复合增长率达到14.4%，远高于目前12%的水平，且保险市场增长率从现在的12%起每年约按递增1个百分比的速度增加，到2005年增长率为16%；到2005年，保险市场规模可达3116亿元；保险深度从现在的1.7%上升到2005年的2.4%。
2.对接带来股票市场增长 股票市值从2001年至2005年每年平均增长率为19%，到2005年可达到近10万亿，占GDP比重为76%。
3.对接对经济增长的贡献 保险市场与资本市场对接在2005年前基本完成，6年来连续带来保费收入多增长764亿元，累计资产增长916亿元，按最保守估计（多增投资部分及投资收益基差部分），到2005年可带来348亿保险资产入市，对国民经济增长贡献为3.6%。
4.保险市场与资本市场对接是一个系统 对接的内容是系统的，对接的进程是渐进的，对接的贡献是可测量的。在中国，保险市场与资本市场对接的步伐刚刚打开，中国保险市场与资本市场进一步对接时机已经成熟。未来5年内，中国保险市场与资本市场的对接有望基本完成。