大规模私有化的阴影：来自转型经济的证据，本文主要内容关键词为：证据论文,阴影论文,经济论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
私有化在后共产主义国家转型的第一轮改革中往往占据核心地位。除了其纯粹的经济效果，私有化更经常被赋予了塑造有产阶层的政治功能：因为由私有化创造的有产阶层可以进一步催生对资本主义政治和法律制度的社会需求。但是由私有化引发的制度变迁效果不可能在短时间内全面体现，本文提供了一个特定私有化方案，用于对产权制度变迁中期影响的实证分析。以俄罗斯为代表的一部分转型经济选择了以票券为基础的大规模私有化(voucher-based mass privatization)，这种特定的私有化方案锁定了高度冲突性的社会关系，由正式法律制度界定的权利(“法定权利”)与实际经济交往所能稳定的权利(“事实权利”)之间出现更大的空间，使得部分行为人始终有强大的动力来不断挑战法律界定的产权现状，从而导致这些转型经济体与其他转型经济体相比产权安全的主观评价更低。通过一系列跨国数据的比较分析，我们还得出结论：单纯的立法质量和执法质量都不足以解释两组转型经济之间在产权安全程度上的差别，社会行为人由下至上对产权结构现状的冲击才是中期产权不稳定的主要原因。 一、大规模私有化后公司的“不自然”起点 20世纪90年代初期俄罗斯私有化方案的设计者提出，产权改革的核心是如何使得在公有制条件下企业内部分离的“控制权”(control rights)和“现金流权”(cash flow rights)重新整合到一个主体身上。整合这两组权利有多种可能的做法，其中俄罗斯私有化方案设计者选择了如下的方案：在保证全民免费获得同等私有化票券的前提下，为现有的国有企业内部人(主要是国有企业经理和部分员工)提供相对优厚的条件。前者的安排意图在于制造一个“人人有份”、相对公平的产权制度起点；后者的安排则是为了换取内部人对于改革方案的认同，减少产权改革的政治阻力。改革者希望通过快速的大规模私有化产生庞大的新兴资产者群体，从而保证重归共产主义不再可能。而且改革者也预期，这些新兴资产者会从保护自己利益的角度出发，要求建立相应的资本主义政治和法律制度，从而由私有化最终催生出对一系列资本主义制度，尤其是私人产权制度的社会需求。①具体到企业改革领域，俄罗斯私有化方案的设计者还希望大规模私有化形成的分散的股权所有结构将帮助俄罗斯发展出一个高度流动的股票市场，在这样的二级公开市场上，外部投资者可以进行自由的投资和交易，从而使得俄罗斯最终建立一个盎格鲁-萨克逊式的公司治理体系。 在微观层面，我们可以将私有化理解为一个并购过程：由法律赋予所有权的新股东试图从现有的经理层手中接管企业，而后者和一部分国企职工作为内部人在以往计划制度晚期已经成为事实上的企业所有人。在成熟的市场经济里，并购案中的“进攻方”通常需要获得足够多的股权来实现他们对目标企业的控制。而大规模私有化则是一种非典型的并购：在这样的私有化方案里，大部分的股权散落在大量的小股东手里，而这些小股东绝大多数因为缺少专业知识、缺少关于企业的内部信息和众多小股东间的集体行动问题，并不具备通过政治行动联合起来实现自己新获得权利的能力。②如果没有有效的外部保护，数百万分散的小股东在私有化之后的新企业内部就处于一个非常脆弱的地位。 而这些国家制度环境中的另一个因素则进一步强化了股权分散的负面结果。对于大多数企业来说，通过私有化过程建立的“股份有限公司”制度并不是利益攸关方在私有化推进之前进行社会谈判的结果。相反，私有化企业最初的所有权结构基本是由政府提供的私有化方案强加的，而私有化后最初的公司章程也是由政府负责私有化的机构制定的。③这种强制性的重组导致许多新成立的股份公司不是出于聚合融资的目的而产生。因此，私有化后出现的绝大部分私人公司其实并没有准备好接受股份公司这种组织形式，甚至完全不需要这种形式，这些公司的“出身”处于“非自然”的状态。稍后出现的上市公司形式也存在类似的问题。俄罗斯大型石油公司“西伯利亚石油”(Sibneft)的首席执行官叶甫盖尼·西维德勒在2001年曾评论说：“许多俄罗斯公司成为公开上市企业是意外而不是精心设计的结果。新公司发行股份是为了整合自己大股东控制的下属企业，然后一夜之间就变形成为上市公司。但是这些企业只是在名义上‘公开’。事实上，它们仍然被它们的主要所有者按照自家领地一样经营。”④ 由此，转型经济大规模私有化结束之后的公司所有权结构呈现出两个鲜明特征：内部人掌握实际控制权，同时又有大量分散的外部小股东。私有化企业上述“非自然”的起点对企业的内部人产生了两组扭曲的激励机制。一方面，大量被“赋予”私有化票券的公民成为进入私有化程序国有企业潜在的外部股东，但是和自然条件下形成的股东身份不同，他们的这种股东身份并不是自己选择的结果，而是政府法律创造的。因此，内部人觉得外部人通过私有化票券购买股权、掌握企业控制权的企图是一种威胁，天然会有强烈的抵触情绪。为了避免自己应得的控制权旁落他人，内部人有动力进一步集中巩固自己的股权控制来抵御任何来自外部人的“入侵”。另一方面，由于外部人通过票券私有化获得的股权几乎是免费的，他们对自己可能成为股东的企业没有提供任何直接的资金，因此内部人也不觉得自己有义务和必要尊重、保护外部人的利益和权利，哪怕这些权利是相关法律明文规定的。绝大多数重组的新公司短期内并不需要外部融资的事实则进一步强化了内部人的上述动机。上述两组激励机制是私有化初期内部人与外部人之间对抗关系的基础：内部人很自然地以恶意对待(潜在的)外部股东，并积极将资产转移到海外账户或者其他由内部人完全控制的企业里。这些扭曲的激励机制导致内部人在私有化之后迅速集中资产的同时出现大量企业丑闻。综合而言，大规模私有化本身创造的利益结构不足以支撑改革者希望出现的公司治理结构和产权保护状态，而恰恰产生了与改革预期相反的结果。 二、二级市场的作用与正式法律保护 对俄罗斯私有化方案的设计者而言，私有化产生的新公司的“不自然”起点应该会随着此后二级市场上的交易被不断冲淡。因为二级市场中股权的转让意味着更有效的资产所有者可以通过真正的并购渠道来不断集中自己的资产，最初不同所有者群体之间的紧张关系也会随着进一步的资产交易而减弱。由此，二级市场被赋予了在初始私有化之后通过“第二轮私有化”来“寻找真正的所有者”的作用。⑤但是，寻找真正所有者的过程需要有效的信息、方便的市场进出机制以及现在的所有人行使自己“发声”(voice)机制的渠道。通过二级市场展开的“第二轮私有化”高度依赖于外部法律体系的有效性，尤其是公司法和破产法等基础法律。然而，改革者最初在强调迅速推进大规模私有化的必要性的同时，对于此后有效二级市场以及一系列支持体系的自发生成都过于乐观。 公司治理领域的“法律与金融”学派(LLSV)的主要论点是，有力的法律保障和分散的股权结构相辅相成。⑥在大规模私有化形成的分散股权前提下，如果没有足够的外部法律保护，私有化人为设立的分散结构股权注定不会稳定，股权注定要迅速集中。如图1所示，在英美为代表的盎格鲁-萨克逊公司治理体系中，强大的外部法律保护和分散的公司所有权结构相配合。而在日本和德国公司治理体系中，对股东权益相对较弱的外部法律保护与公司内部更集中的所有权结构相吻合，因为股权集中条件下，大股东可以实现自我保护。而在俄罗斯和类似实行大规模私有化的转型经济中，分散的股权结构恰恰与较弱的法律保护相对应，这种组合注定不是一个稳定结构。图1中的两个箭头指向代表了俄罗斯这样的公司治理结构在中期可能的演变路径。现实中，无论俄罗斯在私有化结束的最初4～5年里遵循的是哪个演变路径，传统企业内部人对外部人的剥夺以及伴随而来的第一波资产集中成了俄罗斯公司治理的主旋律，也是这些经济体中公司产权冲突的主要形式。 在实行大规模私有化的转型经济体中，大多数在20世纪90年代后期才开始着手建立与公司治理相关的法律体系。以俄罗斯为例，其《股份公司法》于1996年1月1日生效，而《证券市场法》和《保护投资者权利法》分别于1996年4月25日和1999年3月11日生效。在大规模私有化结束(1992年)到90年代末这段时间里，俄罗斯的证券和资本市场上众多围绕企业控制权展开的争夺体现了资本主义“最野蛮的形式”。⑦俄罗斯顶尖投资银行的一名研究人员这样描述这段时间的俄罗斯资本市场和公司治理：“就公司治理质量的糟糕程度而言，俄罗斯证券市场在过去几年毫无疑问是全球之首。俄罗斯公司里的小股东成为书上可能有的每一种侵权行为的受害者，从赤裸裸的篡改股东登记、股权稀释到让安然公司都会羡慕的金融花招。”⑧在公司丑闻和公司产权争议最活跃的这段时间，公司内部人经常同时使用以下多种手段的组合来侵害其他股东尤其是小股东的利益：资产剥离、转移价格和自我交易、股权稀释、发布错误信息、直接限制外部人参与公司管理、强制破产等。⑨
图1 法律保护与所有权结构之间的关系 三、私有化之后的产权安全 上述微观层面对小股东和外部人的权利剥夺和侵害也反映在宏观层面的跨国数据上。世界银行和欧洲复兴开发银行联合设计主持的“商业环境与企业表现调查”(The Business Environment and Enterprise Performance Survey，BEEPS)为我们对转型国家内部产权安全程度进行实证研究提供了可能。⑩在这项针对转型经济的多轮大型调查中，受访企业都被问到：“在多大程度上你同意如下说法：‘我有信心法律体系在商业纠纷中将能保护我的契约和财产权利’？”笔者利用所有对该问题给出负面回答的企业占所有受访企业的百分比作为“产权不安全”指数，该指数的分布范围从0(最安全)到100(最不安全)。(11)表1中的前四列分别显示了1996年、1999年、2002年、2005年两组转型经济体的“不安全指数”(平均值)。(12)表1中的数据显示：实行大规模私有化的转型经济体平均而言比其他转型国家产权不安全程度更高，而且两组转型经济体的平均值之间的差别在威尔科克森秩和检验(Wilcoxon rank-sum test)中是统计显著的，这样的统计显著性在四个时间点上都存在。因此，执行了类似俄罗斯那样的大规模私有化方案的转型经济体，其产权不稳定程度平均要比其他转轨经济体更高，而且这种差别在统计上具有显著性。
四、产权安全跨国差别的解释 如何解释表1中两组转型经济体在产权不安全程度上的系统差别？第一个自然的解释就是由于没有良好的“书面上的法律”(law on the books)，某些国家没有对企业层面利益相关者的权益提供清楚的法律界定，而大规模私有化国家持续性的产权安全评价低下可能来源于正式法律规则上的缺陷。本文前一部分中列举的侵害公司小股东和债务人的手段也确实可能与法律界定权利不力有关。比如，作为曾经是俄罗斯最大石油公司之一的西伯利亚石油，2000年其下属公司将西伯利亚石油公司很大一部分石油资产以每桶2.2美元的价格转卖给了一个叫“Runicom”的第三方公司。后者再以7倍于该价格的国际市场价格将这些石油在国际市场上出售。由于Runicom是西伯利亚石油的主要股东罗曼·阿布拉莫维奇的关联企业，而西伯利亚石油并不是Runicom的主要股东，这样的转卖价格实质上就是以侵害西伯利亚石油小股东的利益为代价，把西伯利亚石油的利润转移到Runicom和它的控制方阿布拉莫维奇手中。这样的行为在英美法律体系中至少会被定罪为“内部交易”，具体负责人将面对沉重的刑期惩罚。但在1998年以前，在俄罗斯法律体系里并没有界定内部交易，更没有将其定罪。(13)同样，在1996年的公司法通过之前，俄罗斯法律里也没有界定小股东委托投票的权利。小股东在股权分散、内部人控制的俄罗斯企业制度内已经是制度安排上的“弱者”，而上述法律规则的缺失使得小股东进一步失去了外部保护的可能，从而直接导致了90年代后期俄罗斯公司侵害股东权利现象泛滥的结果。 要系统检验书面法律缺失这个解释，我们可以以LLSV建立的第一个关于公司治理法律规则的跨国数据库为依据。他们开发出涵盖了49个发达国家和发展中国家的一个“股东权益”(shareholder rights)指数，这个指数的分布是从0(最差)到6(最好)。(14)皮斯托等人则沿用LLSV数据库的标准建立了一个关于24个转型经济中公司治理法律规则的数据库。(15)借助上述两个数据库，笔者在表2中比较了在股东权益保护指数上大规模私有化转型经济体、其他转型经济体以及世界范围的平均值。同时，还提供了LLSV数据库中普通法国家的平均值作为参照，因为在公司治理领域，俄罗斯这样的转型经济体在私有化过程中试图仿效的恰恰就是这些普通法国家。 如表2所示，在1992年和1994年，当大多数转型国家处在私有化阶段，实行大规模私有化转型经济的法律体系对于股东权利的保护其实要高于其他转型国家：1992年，2.55∶1.85；1994年，2.66∶2.33。但是这个平均值确实远低于普通法国家的平均值：1992年，2.55∶4；1994年，2.66∶4。而俄罗斯在同期也是略高于其他私有化国家的平均值(2∶1.85；2.5∶2.33)，又低于普通法国家的平均值。因此，跨国数据显示：实行大规模私有化转型经济的正式法律体系在私有化实行之初和世界平均水平相比，提供的股东权益保护水平确实较低，但是与其他转型经济相比，股东权益的保护水平反而是相对较高的，所以实证证据并不支持“书面上的法律”缺失这个假说。 表2中的数据仅仅反映了法律对于股东个人权利的界定。但是，就股东权益保护而言，金融市场的管制规则同样重要，尤其是考虑到二级市场在一个所有权分散的公司治理结构里对于保障股东权利的重要性。出于这样的考虑，皮斯托等人还设立了一个“股市诚信”指数(Stock Market Integrity Index)，涵盖了旨在保证整个资本市场诚信程度的主要正式法律规则，这个指数的分布是从0(最差)到6(最好)。(16)
在表3中我们清楚地看到，大规模私有化转型经济体在实行私有化之初其股市诚信指数的平均值略高于其他转型国家的均值(1.09∶0.84)，虽然这样的平均值与该指数的最高值相比很低(1.09∶6)。随着时间的推移，两组转型经济体在这个指数上都取得了持续的进步，但是大规模私有化转型经济体取得进步的幅度要小于其他转型国家，并且在1996年和1998年已经被其他转型经济体超越。
结合表2和表3的信息，我们可以看到：实行大规模私有化的转型经济体在股东权益上的表现一直明显优于其他转型经济体，而在股票市场的正式规则上最初也是领先，到1996年才被其他转型经济体明显超出。因此，实证证据并不支持“书面上的法律”缺失这个解释。即便是和发达国家相比，从表2中我们可以看到，在私有化结束之后的4～5年间，所有转型经济体的正式法律规则对于私有化产生的法律事实都作出了迅速回应，已经在股东权益的界定方面作出了迅速改善。表2中皮斯托等人提供的数据显示：在1992-1999年这段时间，24个转型经济体总体上出现了非常明显的正式法律规则趋同趋势，其中大规模私有化转型经济体的股东权益保护指数平均值在1998年已经接近普通法国家的平均值(3.61∶4)，而俄罗斯1998年的指数甚至激增到5.5。“许多接受主要来自美国的法律技术支持的前苏联国家，今天可以骄傲地宣告自己书面上对于投资者的保护已经超过诸如法国和德国这样的发达市场经济体”。(17)因此，即便和发达国家比，如果说20世纪90年代初期转型经济总体上书面法律的缺失可能导致了同时代公司侵权丑闻的泛滥，那么这样的因果关系从90年代中期开始也很难再成立了。 产权不安全下一个应该归咎的对象就是“行动中的法律”(law in action)。如许多学者已经反复指出的，即便书面法律达到了发达国家的水平，低效的法律制度(尤其是司法和执法效率的低下)可能是大规模私有化转型经济产权安全程度持久低下、无法改善的根本原因。以下将引用两个关于法律体系有效性的跨国指标来检验上述假说。第一个是《华尔街时报》主办的刊物《中欧经济评论》(Central European Economic Review)在1996-1998年间推出的一项“法治”指数。这项基于专家评估的指数提供了对于转型经济体法治水平的一般评估，其数值分布从0(最差)到10(最好)。第二个相关指数是欧洲复兴开发银行推出的“法律有效性”(Legal Effectiveness)指数。这个指数基于对法律从业人员(主要是律师)的调查，调查的主要内容是转型经济体的公司法和破产法。该指数数值分布从1(最差)到4(最好)。(18)两组指数在表1中第5、第6列分别呈现。这两组数据显示，尽管大规模私有化转型经济体在“法治”和“法律有效性”两个指数上的平均表现都比其他转型经济体表现略差一些(5.1∶5.7和2.5∶3)，但是这样的差别没有通过Wilcoxon rank-sum检验，统计上没有显著性。因此现有衡量法律体系质量的两组指标在两组转型经济体间没有显著差别，法律体系的质量单独无法解释两组转型经济体在产权安全表现上的显著差别。 上述“法治”和“执法有效性”两个指标都是衡量一国法律体系的一般质量，考虑到有关产权安全的理论中对于执法质量的重视，我也尝试检验法律体系中一个更加具体的方面“执法能力”是否对产权安全程度有显著的影响。BEEPS调查中，受访企业也被问及“在多大程度上他们认为法院系统有能力执行有关商业纠纷的判决”。本文以对该问题给出正面回答的企业占所有受访企业的百分比作为“执法能力”指数，该指数分布从0(最差)到100(最好)(见表4)。
表4中提供的数据显示，大规模私有化转型经济体中司法体系的平均执法能力确实低于其他转型经济体。但是，为了进一步评估执法质量低下是否足以解释产权安全低下，我对于1999-2005年间转型经济的数据进行了一个时间固定效应模型(time-fixed effects model)的回归分析，其中“产权不安全”指数是因变量，自变量包括“执法能力”指数(enforcement)、“法治”指数和代表大规模私有化国家的虚拟变量(对于大规模私有化国家，该虚拟变量“mass”取值为1，其他国家则为0)。表5中提供的回归结果显示，即便我们将执法能力这个因素考虑在内，是否实行大规模私有化这个因素仍然对于产权不安全程度有统计意义上显著的影响。而且，虚拟变量“mass”前的系数显示，其他条件不变，一个选择了大规模私有化的转型经济体要比一个选择了其他私有化方案的转型经济体在“产权不安全”指数上高出8.5个百分点，这样的一个差别不仅仅具有统计意义上的显著性，在现实意义上也具备显著性。(19)
五、结论与启示 上述所有的数据分析表明，仅就书面上的法律条文对投资者的保护来说，大规模私有化转型经济体在起点上其实并不低于其他转型经济体，而且在几年之内已经接近发达国家。同时，虽然大规模私有化转型经济体的执法能力确实比其他转型经济体要低，但是这个方面的差别仍然不足以解释这两组国家在产权安全主观认定上的差别。表5中的回归分析的结果显示，即便我们把执法能力差别纳入统计分析，两组转型经济体在产权安全指数上的差别仍然有很大一部分不能得到解释。表5中的回归结果虽然没有直接验证代表大规模私有化的虚拟变量背后的具体因果机制，但是给定法律规则、法律执行和法律事实三者作为一个分析体系的完备性，一旦我们剔除法律规则的解释可能，并确定法律执行不足以解释所有的产权安全上的差别，那么产权安全剩余的差别只能是来自由私有化造成的法律事实。 大规模私有化造成的法律事实是：制度设计中安排的产权归属与实际的市场动力产生的对权利的驱动不相吻合，两者之间的差别构成了社会冲突的起源。作为这种私有化方案的结果，不自然的公司结构从诞生的第一天起就已经埋下了内部人与外部人之间的对抗关系。由于最初私有化所埋下的扭曲的激励机制，内部人有动力和可能来不断损害外部人的利益，这种由下至上对于现有法定产权现状的冲击——具体表现为各种公司产权丑闻和纠纷——也就成为执行这种私有化方案经济体在中期产权安全程度低下的决定因素。 此外，私有化作为制度变迁的诱致因素，其政策后果也可能随着时间逐渐耗散。表1中的产权安全指数显示，大规模私有化转型经济体在产权安全主观评价上的表现持续落后于其他转型经济体，但是随着时间的推移，两组转型经济体在这方面的差别在不断缩小。这部分得益于转型国家总体上法律规则的不断修正和执法能力不断改善，缩小了上述“法定权利”与“事实权利”之间的空间。在20世纪90年代早期盛行的侵害股东(尤其是小股东)利益的部分手段在私有化终结之后逐渐“失宠”，而另一些在90年代末期随着正式法律规则的不断修正也失去了可操作性。因此，本文的结论并不是论证正式法律制度和执法质量对于产权安全不重要，而恰恰是强调正式法律规则和法律体系在具体情境下与法律事实共同决定了产权体系的稳定性。 ①Maxim Boycko,Andrei Shleifer & Robert W.Vishny,Privatizing Russia,Cambridge,Mass.:MIT Press,1995,Chapter 1. ②Katharina Pistor,Company Law and Corporate Governance in Russia,in J.Sachs & K.Pistor(eds.),The Rule of Law and Economic Reform in Russia,Boulder,Colo.:Westview Press,pp.165-188. ③Bernard Black & Reinier Kraakman,A Self-Enforcing Model of Corporate Law,Harvard Law Review,Vol.109,No.8,1996,p.1924. ④Evgeny Shvidler,Treating Investors Right,The Moscow Times,August 7,2001. ⑤R.Frydman,C.W.Gray & A.Rapaczynski(eds.),Corporate Governance in Central Europe and Russia,Volume 1:Banks,Funds,and Foreign Investors,Budapest:Central European University Press,1996. ⑥该学派由北美四位学者的一系列联合研究所创立，所以一般用他们姓氏的首字缩写LLSV来代表这个学派。他们的最主要作品包括：R.La Porta,F.Lopez-de-Silanes,A.Shleifer & R.W.Vishny,Legal Determinants of External Finance,Journal of Finance,Vol.52,No.3,1997,pp.1131-1150; R.La Porta,F.Lopez-de-Silanes,A.Shleifer & R.W.Vishny,Law and Finance,Journal of Political Economy,Vol.106,No.6,1998,pp.1113-1155; R.La Porta,F.Lopezde-Silanes,A.Shleifer & R.W.Vishny,Investor Protection and Corporate Governance,Journal of Financial Economics,Vol.58,No.1-2,2000,pp.3-27。 ⑦A.Radygin,Ownership and Control of Russian Industry,Paper Presented at the Conference "Corporate Governance in Russia",1999. ⑧K.Iskyan,Righting Some Wrongs,The Moscow Times,January 24,2002.引文中提到的安然公司(Enron Corporation)曾是世界上最大的电力、天然气以及电讯公司之一。2002年，总部位于美国得克萨斯州休斯敦市的这家公司持续多年精心策划的财务造假丑闻曝光，不久宣告破产。 ⑨这个阶段大股东和其他内部人侵害外部人的不同手段，参见C.Sprenger,Ownership and Corporate Governance in Russian Industry:A Survey,EBRD Woring Paper,No.70,2002。 ⑩BEEPS最初是在1999-2000年间针对26个原共产主义转型国家(也包括土耳其)的4000多家企业进行的调查，以专业调查人员和受访企业的经理层之间面对面的访谈为主要采集信息方法。该调查的第二轮、第三轮和第四轮分别在2002年、2005年和2009年进行。调查的数据可以在世界银行和欧洲复兴开发银行的网站上获得：BEEPS，The Business Environment and Enterprise Performance Survey,World Bank and European Bank for Reconstruction and Development,1999,2002,2005,http://www.ebrd.com/pages/research/economics/data/beeps.shtml。 (11)在1999年的调查中，对于这个问题的回答设定了“完全同意”、“大多数情况下同意”、“部分同意”、“部分不同意”、“大多数情况下不同意”、“强烈不同意”和“不知道”7个选项。而在2002年的调查中，相应的回答项中的第一项被调整为“强烈同意”。在计算“产权不安全指数”时，笔者剔除了选择“不知道”选项的样本。1999年的调查同时让受访企业针对同样的问题回答自己企业3年前(1996年)的状况。因为并非所有参加1999年调查的企业在1996年都存在，所以1996年的“产权不安全指数”的分母是参与1999年调查中所有在1996年已经存在的企业。 (12)EBRD,Transition Report:Financial Sector in Transition,London:European Bank for Reconstruction and Development,1998.此文献提供了各个转型经济体实施私有化的开始时间和主要的私有化方案的信息。采取大规模私有化的转型经济体是：亚美尼亚、阿塞拜疆、捷克、格鲁吉亚、哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、拉脱维亚、立陶宛、摩尔多瓦、俄罗斯、乌克兰；而实行其他私有化方案的转型经济体是：阿尔巴尼亚、白俄罗斯、波黑、保加利亚、克罗地亚、爱沙尼亚、匈牙利、马其顿、波兰、罗马尼亚、斯洛伐克、斯洛文尼亚和乌兹别克斯坦。 (13)关于该案例的详细情况可参考M.A.Desai,A.Dyck & L.Zingales,Theft and Taxes,Journal of Financial Economics,Vol.84,No.3,2007,pp.591-623。 (14)LLSV开发的股东权益指数包括6个变量：是否存在一股一权、投票前的股票存托、邮寄代理投票、累积投票或比例代表制、对抗董事欺压的法律机制(如派生诉讼和强制回购)、新股优先认购权、召开临时股东大会所需股份比例。对每一项如果存在则取值为1，否则为0。最后6项累计的分值越高，代表股东权利的法律保护越高。 (15)K.Pistor,Patterns of Legal Change:Shareholder and Creditor Rights in Transition Economies,European Business Organization Law Review,Vol.1,No.1,2000,pp.59-107; K.Pistor,M.Raiser & S.Gelfer,Law and Finance in Transition Economies,The Economics of Transition,Vol.8,No.2,2000,pp.325-368. (16)这个指数的6个组成部分包括：禁止自我交易的规则，禁止内部交易的规则，股东登记的独立性，对于获得大份额股份的强制性公布要求，由某个国家机构对股市实行监管，独立的股票市场监管。K.Pistor,M.Raiser & S.Gelfer,Law and Finance in Transition Economies,2000,pp.325-368. (17)K.Pistor,M.Raiser & S.Gelfer,Law and Finance in Transition Economies,2000,p.356. (18)这个法律体系有效性指数的1被定义为“商业法律规则通常不清楚，有时自我矛盾。对于法律的行政和司法支持被认为是初级的。交易的成本(比如要登记一项动产作为抵押)非常高昂，以至于法律本身失去效用，使得商法有效运行和得以实施的有意义程序似乎不存在。贷款人有强大的动力不对破产的借款人开启破产程序。”这个指数取值为4，意味着“商业法律基本清楚，对法律有足够的行政和司法支持。对于破产公司的清偿、登记公开上市交易的股份或者登记抵押，有可能存在专门的法院、行政机构或者其他独立的机构”。EBRD,Law in Transition:Ten Years of Legal Transition,London:European Bank for Reconstruction and Development,2002. (19)笔者也用“法律有效性”指数替代“法治”指数进行了同样的回归分析，得出的结果一致。
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