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一、当前通货运行的基本特点
目前，商品价格的下降持续了一年多，出现了通货紧缩的迹象。其特点是：
1.物价的下降与M[,1]增长率的下降呈现出一定的相关性
当现出现通货紧缩迹象，固然有其深层次复杂原因，但通货紧缩与通货膨胀一样，作为一种货币现象，总会与货币供应状况有某种相关性。而货币供应是否适度，主要应看M[,1]。在我国， 以现金加上企业单位活期存款、农村存款、机关团体和部队存款为主要统计范围的M[,1]， 是一个对货币流动性反映最为敏感的指标，基本上反映了生产流通领域的货币供给情况。历史数据表明，M[,1] 的增长变动情况对物价有着直接的影响，而M[,2]则由于涵盖了流动性较差的居民存款， 其增长变动与物价变动的关联度较低。近两年来，M[,1]增长率呈逐渐下降态势， 1998年为11.9%，比上年下降了4.7%，是近几年来的最低水平。M[,1]增长率的持续下降与物价持续下跌相对应，是目前通货运行的一个显著特点。
2.M[,1]增长中扣除虚拟资本所吸纳部分后， 尚不能适应经济增长和物价止跌的需要
由于证券市场的扩容和股价市值的上升都需要货币支撑。因此，总是有一部分货币要源源不断地流向证券市场。证券市场虽然也可通过股票发行和配股的方式向生产流通领域回流货币，但回流的数额远远低于流入的数额。1998年，我国A股市场通过新发行股票筹资440亿元，上市公司通过配股共募集资金335亿元， 而全年深沪两市股票市值则增加了2840亿元。也就是说，流向股票市场的货币中，除不到800 亿元回流到生产流通领域外，其余2000多亿元均以股票市值增加的方式形成了虚拟资本。这部分货币的转化从股市的发展看是正常的，但从货币供应的角度看，扣除虚拟资本所吸纳的货币，1998年M[,1]实际只增加了2200 多亿元，即供给实质经济领域的狭义货币供应量增长率为6.3%。 这样一个增长率，当然不能满足经济增长的需要，同时也不足以扭转物价的持续下降。
3.货币供应对物价的影响约有半年至一年左右的时滞，因而当前的货币供应与物价情况要分别判断
经验数据表明，无论是我国还是一些发达国家，货币供应增长变动对价格和经济增长的影响都有半年至一年左右的时滞。结合时滞考虑，今年以来价格下降的幅度之所以如此明显，与去年同期M[,1] 增长率始终在低位徘徊不无关系，其中1—4月为11.2%，5月为10.8%，6月为8.7%。如此低的增长率，势必反映为一年以后即现在价格的下降。而从今年的情况看，M[,1]增长率一季度为14.9%，4月份为14%，已经有所回升，说明前一时期启动内需的政策在增加货币供应方面还是有明显效果的，但考虑到证券市场近期相对活跃，M[,1] 被虚拟经济所吸纳部分也相应增多，因而实际的货币供应仍显不足。尤其今年三季度以后许多工程进入收尾阶段。在这种情况下，如果没有相应的政策启动，M[,1] 增长仍可能会再次步入低谷，从而影响明年的景气和价格走势。
4.总需求不足与通货紧缩，对生产发展构成明显制约
目前，总需求不足突出表现在出口和消费上。出口下降直接导致了以出口结汇方式发行的基础货币减少，成为紧缩货币的一个重要因素。消费方面，在农村市场尚未进一步开发出来之前，总量的平面扩张已没有多少余地，这一点从粮食、肉类和一般纺织品市场上可以明显看出，因而对这类消费品，不应盲目追求数量扩张。目前，制约居民消费的重要原因是收入增长缓慢。代步工具从自行车到汽车之间的飞跃不仅需要生产结构的调整，也需要消费结构的调整，而调整的基础是收入。
世界上许多国家经济发展的历史表明，由于工业化发展会带来劳动生产率的大幅度提高，一般来说，在经历了一段快速发展时期后，劳动者的收入也会有较大幅度的提高，并且形成一个收入相对较高、社会覆盖面较大的中产阶层消费群体，正是他们的消费，支撑着汽车、住房和中高档耐用消费品的生产，其经济结构也正是在市场强劲需求的引导下不断地进行调整。我国自80年代以来出现了持续近20年的经济高速增长，工农业生产能力大大提高，在这样的基础上，现在应处于人均国民收入较快增长的时期，但由于长期粗放式的增长，经济效益与增长速度呈现明显的反差，以致1996年以来，年人均国民生产总值的增加额还不足50美元，也没有条件形成在住房、汽车及中高档耐用消费品方面有强劲购买力的消费者阶层。收入增长落后于生产能力扩张的速度，市场需求不足，价格必然下跌，而价格下跌又通过企业利润减少和压低工资使收入更加难以上升，企业投资下降，如此任其循环下去，就有可能导致经济衰退。目前，我国经济仍在以7～8%的速度增长，但收入增长缓慢以及由此带来的消费需求不振，已开始对生产发展形成明显的制约，对此应引起充分的重视。
二、财政金融政策建议
经验表明，通过增发国债扩大基础设施投资和适当增加赤字来抑制通货紧缩是有效的，但由于形成通货紧缩的体制性、结构性因素不可能在短期内消失，并且今年以来M[,1]增长率也略有回升， 近期的财政金融政策宜将短期总量调控与中长期的结构调整结合起来，在防止增长速度下滑的同时更多地从体制等方面的建设入手，形成中长期内有效防止通货紧缩的机制。
从短期看，可以考虑采取的政策措施有以下几种：
1.继续增发一部分国债，但同时应着手进行债务结构的调整
由于我国目前相对较低的赤字率和债务负担率，发债和增加赤字以扩大内需、增加货币供给的条件是具备的，为扩大货币供应，继续增发一部分国债不会出现什么问题，加上银行的配套资金，从现在开始发行，大约可使今年第三季度以后的M[,1]增长率上升3—5个百分点。 但目前我国的债务结构比较单一，主要集中于国债。1998年我国企业债券相当于GDP的比重只有2%左右，而美国、日本和德国的这一比重则分别为17%、17%和41%。如果我国只发行国债，不仅会使以后的调控空间相对缩小，也会引起各方面的压力完全集中于国家财政身上。企业债的优势在于投资领域较宽，企业通过发债可以解决更新改造资金不足的问题。地方政府发行债券可用于中小城镇供水供电等基础设施建设，从而对消费增长产生积极作用。目前，《预算法》还不允许地方政府发债，由中央财政发债再转借给地方使用，是一种可行的变通做法。
2.适时地发行一定数量的短期国债，并以此为基础进行公开市场操作
发达国家的经验证明，以货币供应量为中间目标进行的调控，不能没有公开市场的操作。即当货币供应量过高时，用出售国债的方法回笼一部分货币，反之则回购一部分国债，以增加货币供应，从而形成一个调节或吞吐货币供应的阀门。现在我国货币供应量的调控效果之所以不够理想，缺乏充分、有效的调控手段是一个重要原因。公开市场操作是以一定数量的国债为基础的。现在，应抓住有利时机，发行一定数量（如每期100亿元）的短期国债， 并及时把公开市场操作这项金融调控制度建设起来，通过吞吐国债更有效地调节货币供应。
3.开辟资本市场的货币供应渠道
从广泛的意义上看，居民购买股票实际上是以投资方式参与企业的利润分配，从而使收入增加，而收入增加后又会增加消费，进而促进经济增长。这种循环从近几年来美国股市持续高涨和居民消费强劲增长相互呼应的态势中可以清楚地看出。目前，要使股市发挥其应有的功能，其发展所需要的货币必须得到保证。近两年来，我国股票市场持续低迷，一方面是上市公司质量不高，另一方面是资金来源渠道过于单一，前者需要通过深化企业改革、加快结构调整来解决，后者有待于货币供应渠道的开辟。
从发达国家的情况看，资本市场的货币供应一方面来源于散户投资者，另一方面来源于投资银行和各种基金所支持的机构投资者。我国的资本市场尚在发育初期，仿效发达国家完全对资本市场敞开货币供应，很容易产生股市泡沫，但货币供应的渠道太窄，也不利于资本市场的正常发展。目前，我国银行业与证券业实行严格的分业经营，这在我国现阶段对防范资本市场风险是必要的，但在缺乏机构投资者的条件下，完全靠散户投资者支撑这样一个处于发展中的市场也是困难的。
目前，为提高上市公司质量，加快上市公司的资产重组，可以考虑设置资产重组的专项贷款，通过资产重组使上市公司的质量得到提高，又会吸引更多的社会资金投入股市，从而使股市的高涨与上市公司质量的提高相伴随。
为避免风险，资产重组专项贷款在实施初期一方面可实行额度控制，比如，第一期50亿元—100亿元； 另一方面需要明确规定不得以专项贷款从事二级市场的炒作。这两方面的事情做好了，就能保证在资本市场货币供应增加的同时，不增加市场风险。
从中长期看，可着眼于以下政策调整和制度建设：
1.健全国有商业银行的约束和激励机制，增加贷款品种
银行贷款是货币发行的主要渠道，商业银行的利润也主要来自存贷款的利差。目前，商业银行在开展贷款业务方面风险约束机制有所加强，但激励商业银行用好、用活信贷资金的新机制尚未形成。在这种情况下，难免出现“多贷多风险，少贷少风险，不贷无风险”的偏向，使存差日益扩大，到今年6月已达到12141亿元。当然，加强风险管理是十分必要的，与此同时，还要建立鼓励在保证信贷质量的前提下开拓贷款业务的激励机制。事实上，这种风险约束和业务激励机制是许多市场经济国家的商业银行最基本的经营机制，在我国一些股份制商业银行也早已实行，国有银行这方面的欠缺，说明其适应市场经济的商业化转轨尚未完成。
除机制的不健全外，贷款品种单一也是目前国有商业银行普遍存在的一个问题。现在各大银行正在推行消费信贷，作为业务品种的开拓，是很有意义的，但目前居民的收入预期使其很难用贷款来增加消费，因此对信用消费近期的作用不宜过高估计。除消费信贷外，目前至少还可开拓以下三种贷款业务：（1 ）扶助下岗职工和农村贫困户创业的小额创业贷款；（2）国有中小企业租赁或承包专项贷款；（3）高新技术创业专项贷款。上述三种贷款可与各级地方政府的就业政策、国有企业改革和发展高新技术的产业政策相配合。财政还可拨出一定数量的资金为上述专项贷款提供贴息或担保，这看起来是财政出了一些钱，但少量的贴息或担保资金却有可能在较大的范围内激活经济。
2.为中小金融机构提供一个以市场为导向的发展政策框架，使小企业和个体私营经济拥有正常的融资渠道
近10多年来，江浙一带小企业和个体私营经济的发展经验表明，一些城市、农村信用社由于人缘熟悉、机制灵活，往往能为小企业和个体私营经济提供良好的金融服务，从而对其发展起到了重要的促进作用。据初步估计，目前，城市、农村信用社中经营较好、不良资产率较低的约占1／3，其中一些办得好的信用社不良资产只有1%左右， 且资产达到了一定规模，在经营管理方面也与发达国家中小金融机构的做法十分类似。当然也有不少中小金融机构包括一些城市、农村信用社存在不少问题，亟须整顿。但要区别情况，分类指导，而不宜采取简单化的“一刀切”的做法。要根据目前中小金融机构的实际情况，制定一整套既能鼓励其健康发展、又切实防范风险的政策框架，其主要内容可包括：（1）对那些经营业绩优良的中小金融机构给予肯定， 以树立人们对中小金融机构的信心；（2）允许一些经营业绩好并形成一定规模的城市、 农村信用社发展成股份制的小型商业银行，并建立存款保险制度； （3）有计划地让部分经营业绩良好的股份制银行上市，通过股票市场为银行业注入资金和活力。除金融业外，对有些经济政策进行调整在中长期内也有利于扩大货币供应。主要有：（1）调动各种积极因素， 吸引教育投资。一些国家的实践证明，在经济不景气的时候，调动各方面的资源更多地投资于教育，既可以缓解就业压力，又能够为下一阶段的发展积蓄力量。近几年来，我国出现了不少民办中小学，在动员社会力量办学方面作出了一些探索，但从我国民众对教育的需求来看，至少在城市最短缺的是大学教育。目前，我国的大学生入学率还不足5%， 与发达国家的50—80%相去甚远。（2 ）适当提高国家公务员和国家尖端项目科研人员的收入水平，提高“三条保障线”的标准。在市场经济条件下，使公务员工资至少在社会平均中上水平，并形成正常的工资增长机制，有利于稳定公务员队伍，提高政府部门工作效率、消除腐败是在内需不足时，还能对消费产生一定的拉动作用。在国际经济一体化进程加快的情况下，对于从事国家尖端项目研究的科研人员，也要保证其较高的收入水平，否则造成人才外流，从而严重影响我国高科技的发展。企业工资已取决于效益状况，不宜也不可能由政府来统一规定，但适当提高离退休人员退休金和最低工资、失业保险、最低生活费保障“三条保障线”的标准，是必要的。以上这些措施，要求财政增加一部分支出，从目前财政状况看，还是能够承受的，并且这部分支出预算的增加同样会起到扩大货币供给和拉动消费的作用，进而促进经济增长和财政收入的增加。