董事会结构、公司绩效与高管层报酬，本文主要内容关键词为：高管论文,董事会论文,报酬论文,绩效论文,结构论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
股东中心主义者认为，企业代理人（在本文中代理人即指公司高管人员）应以股东利益最大化为追求目标，然而由于所有权和控制权的分离，导致在公司经营活动中代理人与股东的目标不一致而产生了委托代理问题。按照委托代理理论，解决委托代理问题的方法之一就是通过建立有效的代理人激励机制，使代理人把追求个人利益最大化和股东利益（公司价值）最大化紧密联系起来，使代理人与股东的目标趋于一致。
代理人报酬结构设计，作为解决委托代理问题的重要手段，其作用是激励代理人使其经营目标与股东利益趋于一致，实现公司价值最大化。合理的分配政策应该使代理人的实际报酬与公司绩效联系起来，并且能够正确、全面地反映代理人的投入和公司经营成果。现代西方高管人员报酬一般由年度报酬、长期激励收入、福利等几部分组成，其中长期激励在全部报酬中占较高的比例。魏刚（2000）研究表明，在我国，上市公司高管人员的报酬激励形式还不完善：股票期权等长期形式激励较少；高管人员持股较低、零持股现象严重[1]；谌新民等（2003）研究结果是，高管人员报酬结构中长、中、短期激励失衡，零持股有上升的趋势[2]。在我国上市公司中，长期报酬激励几乎是不存在的，年薪成为主要报酬激励形式。这样，建立合理的以年薪为基础的报酬激励制度对于我国的公司治理将是更加重要。
一、相关文献综述①
高级管理人员报酬收入主要是由两方面因素决定的：一是公司的业绩，它是高管人员努力的直接体现；二是公司的外部特征，它包括公司的规模、所属行业、所处地区等方面。国外关于高管人员报酬与公司绩效关系度量方式的实证研究主要有：Holmstrom（1979、1982）的标准代理模型开创了有关高管人员报酬与业绩关系评价的先河，他分析了公司业绩在高管人员报酬契约中的作用[3—4]。Jensen&Murphy研究认为，CEO的报酬与公司业绩的关系虽然是正向相关的，但是统计学检验高度不相关[5]。这说明CEO报酬与公司业绩几乎没有关系。Hirschey&ppaps，Carrol&Ciscel的研究结果同样认为高管人员的报酬与公司业绩不相关[6—7]。Crystal研究发现，在所有影响CEO薪酬的因素中，能够用公司业绩来解释的不到4％[8]。但是，Coughlan&Schmidt，Joscow&Shepard等研究了高管持股与公司绩效之间的关系，并证明高管人员报酬和公司业绩之间存在正相关[9—10]。
国内关于高管人员报酬的实证研究成果也是比较丰富的，魏刚（2000）、李增泉（2000）研究发现高管人员年度报酬与公司业绩之间不存在显著的正相关关系，而与公司的规模和地区差异存在显著相关性[1,11]。陈志广（2002）发现高管人员年度报酬与绩效、规模和法人股比例等存在显著正相关，以及行业、地区对报酬也有影响[12]。谌新民等（2003）发现资产规模、行业特性、区域范围、股权结构对高管人员年薪都有深刻影响[2]。
在我国已有研究成果中存在的问题主要有：第一，数据问题。我国上市公司中存在大量的董事和高管人员不在公司领取报酬，一些研究忽略了这一点。第二，现有对董事会结构和高管人员报酬的研究都集中在总报酬制定上，忽略了董事会结构对设置风险报酬比例和对高管人员业绩评价的影响，进而忽略了董事会结构对高管人员报酬与绩效相关性的影响。第三，现有的研究大都得出高管人员报酬与公司绩效相关性不大的结论，对导致这种结果的原因还缺乏一种公认的科学解释。因此，本文将探讨国内上市公司董事会在公司高管人员的年薪激励约束中的作用，以及用董事会结构变量改变斜率的方法从董事会的角度探讨导致高管人员报酬与公司绩效相关性不大的原因。
本文的组成是：第一部分相关文献综述；第二部分研究设计，给出了数据的选取、分析方法；第三部分模型设定与相关分析；第四部分回归结果与分析；第五部分基本结论和建议。
二、研究设计
（一）样本选择
本文选择了2005年度沪市全部A股上市公司，剔除了董事长、副董事长或者总经理不在公司领取报酬的上市公司和没有公布高管人员报酬的上市公司，用剩余253家A股上市公司作为样本进行研究。数据处理利用计量经济学软件Eviews和统计学软件Spss。数据全部来源于2005年上市公司的年报。
（二）研究假设
1.绩效与高管人员报酬 根据现代委托代理理论，当公司经理与股东之间存在信息不对称的时候，股东就要与经理签订报酬—绩效契约，根据公司绩效给高管人员以部分剩余激励，来减少由于道德风险和逆向选择所导致的代理成本，从而使自己的财富最大化。在报酬契约下，公司高管人员报酬将根据公司的经营绩效来决定。
假设1.公司经营绩效与高管人员的年度报酬存在显著的正相关关系；
2.董事会与高管人员报酬 董事会，作为公司的内部治理机构，其职责就是监督代理人的经营管理活动，参与重大决策。其中考核公司代理人的经营绩效、设计与建立公司代理人的利益补偿激励机制、减少高管人员与股东之间的冲突，提高企业的效益等等，是董事会的基本职责之一。独立董事制度作为改进公司治理结构的重要举措，其职责是积极维护股东的利益，能在重大决策问题上独立发表意见，在选派总经理、制定报酬、评价业绩方面发挥应有的作用。
由于董事会规模、董事会组成机构、董事会领导阶层的结构将影响董事会的监督潜能，所以本文用董事会规模、独立董事在董事会中的比例、高管人员兼任董事在董事会中所占的比例（即内部人比例）和总经理与董事长或副董事长是否兼任等变量作为董事会的结构变量。
董事会结构对高管人员报酬的影响分为三方面：
一方面是董事会结构在制定高管人员报酬时的影响（非风险收入部分影响）。如果董事会与独立董事能够在激励机制设计中真正承担应尽的责任，那么，独立董事就能够有效地抑制高管层利用自身对公司的控制增加自己报酬的行为，所以公司高管报酬与独立董事在董事会中的比例是负相关的。在通常情况下，较大董事会规模，能够对高管人员的能力进行更全面的了解，董事会的决议不容易受到来自高管人员方面的影响。所以，在董事会规模合理的范围内，董事会规模较大能够制定更合理的高管人员报酬、抑制高管人员的违规行为。董事会中还有一些在公司任职的董事，他们既是公司的内部人又是监督者，有可能利用自身的董事身份和对公司的控制给自己制定较高的报酬或者有利于自己的报酬计划。通常认为董事会中内部人与高管层之间的关系不利于正确的评价高管人员的能力和确定高管人员报酬，他们在激励约束控制中的作用是负面的，所以他们在董事会中所占的比例越高，越能够利用自身的权力去实现自身的利益。为此本文提出以下假设：
假设2a董事会中独立董事比例与高管人员报酬负相关；
假设2b董事会中内部人的比例与高管人员报酬正相关；
假设2c董事会规模与高管人员报酬负相关。
第二方面，董事会结构对高管人员风险收入部分的影响。风险收入是高管人员收入的一部分，它应该与公司业绩挂钩，业绩越高高管人员的风险收入就越高。对于理性的高管人员来说，他们将通过寻求提高公司经营业绩来提高自己的报酬。因为风险收入是与公司业绩联系在一起的，所以风险收入在总报酬中所占的比例越低，高管人员报酬的变动受公司业绩的影响就越不明显。因此作为风险规避者的高管人员，相对于风险收入他们更倾向于无风险的固定收入，从而在制定高管人员报酬时，高管人员更倾向于风险收入占总报酬比例尽可能低的报酬政策。所以董事会中内部人的比例越高，他们越能够影响董事会的决议，从而制定风险报酬比例较低的报酬政策。董事会制定高管层的薪酬政策时，董事会规模越大，独立董事在董事会中的比例越高，董事会越不容易受高管人员的控制或影响，越更有可能制定固定收入与风险收入比例合理的薪酬政策、抑制高管层在制定薪酬时降低风险报酬比例的利己行为。
最后，董事会结构在公司绩效评价方面的影响。董事会规模越大，独立董事比例越高，越能够正确的评价高管人员的业绩，使高管人员的风险报酬与公司的业绩紧密联系起来。内部人与高管层的关系不利于正确的评价公司的绩效，内部人在董事会中的比例越高，他们就越能够影响董事会对公司绩效评价的客观性，使得公司绩效对高管层风险收入的影响就越不明显。为此本文提出以下假设：
假设3a内部人的比例越高，高管人员报酬与绩效之间的正相关系数就越小；
假设3b董事会规模越大，高管人员报酬与绩效之间的正相关系数就越大；
假设3c独立董事的比例越高，高管人员报酬与公司绩效之间的正相关系数就越大。
3.总经理双重性与高管人员报酬 Boyd曾经说过：“当一个公司的经理同时又是董事长的时候，CEO的双重性就出现了，拥有董事长职位的CEO将有更大的控制权”[13]。所以在CEO和董事长兼任的时候，CEO的双重性就会影响董事会对CEO和高管人员能力及经营业绩的客观评价，不利于制定合理比例的风险报酬。Jensen指出“董事会控制要有效，CEO和董事长不能是同一个人”[14]。所以提出如下假设：
假设4a在总经理和董事长兼任时，高管人员报酬将更高；
假设4b在总经理和董事长兼任时，高管人员报酬与绩效之间的正相关系数比两权分离时小。
三、模型设定与相关分析
（一）变量设计
本文中的变量包括解释变量、被解释变量和控制变量，被解释变量为高管人员报酬，解释变量为董事会结构变量和公司绩效，控制变量为公司的外部特征变量。它们的定义如下：
1.被解释变量 前三高管的报酬之和；
2.解释变量 ①公司当年年度的绩效，本文用净资产收益率来代替；
②董事会的结构变量
董事会规模，董事会成员的个数。
独立董事在董事会中的比例。
内部人董事在董事会中的比例，即在公司担任职务又在董事会中担任董事职务的董事在董事会中的比例。
董事长与总经理的兼任情况，当董事长与总经理兼任的时候，变量值取1，否则取0。
3.控制变量 除了董事会结构和公司绩效外，公司的外部特征可能也会影响高管人员的年度报酬，为了更确切地获得董事会结构和公司绩效对高管人员报酬的影响，本文选择以下两个变量作为回归分析的控制变量：
①公司规模
大量的研究证明公司规模影响高管人员报酬，公司规模与高管人员报酬之间存在显著相关关系[1,11]。公司规模在本文中用公司的股本表示。
②公司第一大股东的性质
股东作为公司的所有者，他们的性质影响他们在公司治理过程中的行为，本文主要考察公司第一大股东的行为。当第一大股东为国有股时变量取1，否则取0。
（二）模型设定
（1）对于假设1，本文构造的模型是：
模型1
在上述三个模型中，baochou为公司年度报酬最高的前三高管年度报酬之和。jixiao为公司的绩效；guimo为公司规模；nbr为内部人董事在董事会中的比例；jianren为董事长与总经理的兼任情况；dongshihui为董事会的规模。dudong为独立董事在董事会中的比例。
（三）描述性统计量分析和相关性检验（表1）
统计量分析：
1.上市公司年度报酬最高的高管报酬在各个上市公司之间存在显著差异。统计结果显示，2005年样本公司高管人员的平均报酬为68.7万元，较2001年17.52万元有很大的增长。高管年度报酬的最大值为432.2万元、最小值为6.51万元，前者为后者的66.4倍。
2.样本公司董事会规模平均为9，独立董事的比例为34.83％，这与欧美国家董事会中独立董事的比例高达60％以上相比，差距还很大。
3.样本公司的平均净资产收益率为96.08％，这说明253家样本公司在2005年整体上是盈利的。
4.样本公司董事会成员中平均14.23％的董事同时又担任管理层职务，董事会中内部人比例过高给董事会对管理层的监督和评价的客观性带来影响。
（四）变量相关性检验
通过表2可以看出，股东性质与公司绩效在1％的置信水平下是显著负相关的，这说明在我国第一大股东为国有股东上市公司的绩效低于第一大股东为非国有股东的上市公司。董事会规模与公司规模在10％的置信水平下是显著正相关的，大规模的上市公司会趋向于大规模的董事会。董事会规模与独立董事的比例在10％的置信水平下是负相关的。
四、回归结果与分析
本文在进行回归分析时发现，当把绩效的平方这个变量加入模型中，1％的显著水平下，绩效的平方通过了模型的统计检验，明显的提高了模型的解释能力，同时没有引起模型的多重共线性，所以在以后的回归分析中，本文把绩效的平方这个变量加入模型中。在对模型进行回归分析过程中上述三个模型均无异方差性、自相关性和多重共线性，本文对上述三个模型用普通最小二乘法进行多元线性回归。
（一）对于模型1的回归结果（表3）
在1％的显著水平下，jixiao通过显著性检验，这与本文的预期是一致的。jixiao2通过1％显著水平下的显著性检验，所以，高管人员报酬的对数与公司绩效之间是二次曲线关系，－390.8％为在这条U形曲线的最低点时净资产收益率的值，在本文选择的样本公司中净资产收益率低于－100％的公司只有三家，所以本文只考虑净资产收益率大于－100％的情况。因此，样本公司高管报酬的对数与公司净资产收益率和净资产收益率的平方是正相关的，净资产收益率每增加1％，高管报酬增加约为0.96％，弹性系数对绩效的敏感性很低。这说明当管理人员通过努力工作增加公司的业绩时，他们没有得到相应的报酬回报。在1％的显著水平下，高管报酬的对数与公司的规模呈现显著的正相关关系，这与魏刚（2000）、李增泉（2000）的结论是一致的[1,11]。第一大股东的股东性质未能够通过显著性检验，这说明公司的第一大股东的性质对前三高管的报酬是没有影响的。
（二）对于模型2的回归结果（表4）
10％的显著水平下，董事会中内部人董事的比例、独立董事的比例未能通过显著性检验，这与本文的假设是不一致的。可见独立董事没有发挥独立性的作用，在正确客观的评价高管人员能力、制定高管人员报酬时没有能够发挥独立董事应有的作用。1％显著水平下，董事会规模与高管人员报酬对数显著正相关，这与本文的预期（假设2c董事会规模与高管人员报酬负相关）是不一致的。其原因是，本文研究发现董事会规模与公司规模呈现正相关的关系，高管人员报酬与公司规模也呈现正相关关系，而董事会在抑制高管人员利用对公司的控制增加自己报酬的行为中没有发挥到应有的作用，从而导致了董事会规模与高管人员报酬之间因为公司规模的作用而存在正相关关系。董事长与总经理兼任与高管报酬的对数正相关性是显著的，这与本文的假设是一致的。
（三）对模型3的回归结果（表5）
在1％的显著性水平下，董事会规模与公司绩效的乘积与公司年薪最高前三高管报酬之和的对数存在显著的正相关关系；在10％的显著性水平下，董事会中内部人的比例与公司绩效的乘积和公司年薪最高前三高管报酬之和的对数存在显著的负相关关系，这与本文的假设是一致的；在10％的显著性水平下，独立董事比例乘以公司绩效与公司年薪最高前三高管的报酬之和的对数显著负相关，这与前面的假设相矛盾。造成这种结果的原因之一是独立董事往往是高管人员选拔的，他们不愿与高管人员的意愿相悖而顺从高管人员，这说明我国上市公司的独立董事缺少独立性。
五、基本结论和建议
本文以股东中心主义理论为基础，对影响企业高管人员报酬因素——董事会规模、董事会结构和公司绩效之间的关系进行了研究分析，探讨了董事会在公司高管人员的激励约束机制设计（如制订公司高管人员年薪）中的作用。实证研究结果：
（一）高管人员报酬的对数与公司绩效之间呈二次函数形式的正向相关性，但是相关性很小。所以，高管人员的报酬对于绩效的弹性很小，虽然弹性系数随公司绩效的增加而增加，但是增加幅度很小。当高管人员的努力使公司绩效增加时，他们没有得到相应的报酬。这说明我国上市公司高管人员年薪报酬并没有和公司绩效真正的联系起来，年薪报酬没有达到激励高管人员的目的。
（二）董事会和独立董事与高管人员报酬的对数相关性不显著。这说明董事会和独立董事没有能够客观评价高管人员的能力、抑制股东增加自己报酬的行为，在公司经理激励约束机制中没有起到应有的作用。
（三）董事会规模、独立董事在董事会中的比例与绩效的乘积和高管人员报酬对数的正相关性是显著的，但是相关系数很小。内部人董事与绩效的乘积和高管人员报酬对数的负相关性也是显著的。可见，董事会规模和独立董事在制定风险报酬、评价高管绩效发挥的作用不够明显，这会弱化高管报酬与公司绩效之间的关系。内部人董事等同样会弱化高管报酬与公司绩效之间的关系。因此，内部人董事、董事会和独立董事没有发挥作用等，是本文实证研究高管报酬对数与公司绩效之间的相关性很小的重要原因之一。
综合以上的分析结果，对董事会、独立董事等公司治理结构，本文提出如下建议：（1）降低内部人董事在董事会中的比例，减少内部人董事对董事会的负面影响。（2）增加独立董事在董事会中的比例，以便使独立董事的合理提议能够得到足够董事的支持。加强对独立董事声誉保证、经济激励等激励政策的力度，激励独立董事积极参与公司治理，增强独立董事的独立性。（3）建立一个科学度量高管人员业绩的评价体系，使董事会在评价高管人员报酬时有一个客观的依据，减少非独立董事，尤其是内部人在评价公司绩效时的负面影响。
注释：
① 高管层，在本文中是指在公司领取报酬最高的前三高管人员。