企业融资、金融发展与制度绩效，本文主要内容关键词为：绩效论文,企业融资论文,制度论文,金融论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
从企业融资的视角研究金融发展与金融制度，也可以得出我国现行的金融制度缺乏效率这一结论。现行金融制度的绩效不高，关键在于不仅未能在多大程度上节约社会融资的交易成本，而且使银行和企业均付出了比正常产权交易下更多的额外成本。
对金融发展与金融制度的研究不能仅仅局限于银行体制内，而应置于社会融资尤其是企业融资的背景下进行考察。目前，国有企业与银行之间五千多亿的呆滞贷款形成的“死结”严重阻碍了中国金融体制改革和现代企业制度建设的进程。因此，从理论上对国有企业扭曲的融资关系进行实证分析无疑是必要的。
一、内源与外源：企业融资的不同选择
企业投资有两种基本的融资方式：内源融资（Ⅰ）和外源融资（Ⅱ）。内源融资是指投资资金来源于企业内部积累，如折旧基金、更新改造基金、新产品开发基金等，发行股票增加的实收资本也属于内源融资的范畴。因此，内源融资能力的大小取决于企业的利润水平、净资产规模和投资者预期等因素；外源融资是指通过增加企业的负债来取得资金，如从金融机构贷款或发行企业债券等，外源融资能力的大小取决于企业的信誉、经营状况和资金市场的供求变化等因素。
企业在投、融资时是如何作出理性选择的呢？首先，必须考虑在现有的生产规模上扩大投资是否有利。当边际成本≥边际收益时，在自由竞争市场条件下，企业会放弃投资的选择；只有当边际成本＜边际收益时，企业才具有投、融资的内在动力。该缺口越大，企业投资的欲望就越强烈。其二，取决于内源融资与外源融资约束条件的比较。一般来说，内源融资的限制要大于外源融资，因为企业资本积累的能力是缓慢的，但股份融资，以资本集中的方式增加实收资本除外。相对而言，外源融资渠道要宽一些。因为外源融资依赖的是其它经济人的储蓄，交易的条件是以一定的利息报酬换取储蓄的支配权。但是，外源融资的实现需要一个有效运转的金融制度。在金融压制状态下，外源融资环境有可能恶化。再者，无论是内源融资还是外源融资都是有成本的，企业投资必须支付一定的交易费用（F）， 如内源融资可能会因减少职工的利益份额而导致效率损失等，外源融资则要付出一定的风险成本、利息成本、寻租成本等，这些都构成了企业的投资成本。因此，如果假定其它条件都一致，企业投、融资就必然选择交易费用最低的那一种融资方式。当F（Ⅰ）＜F（Ⅱ），选择内源融资；反之，选择外源融资。
以上判断是在这样一个假定条件下的分析：内源融资与外源融资的潜力对等，则企业无论选择任何一种方式都可以实现其投资的目的。这样，企业就可以把融资选择的标准确定在交易费用的支付水平上。然而，现实的情形往往并非如此。一般而言，对于企业的生产发展来说外源融资是最重要的。因为外源融资比内源融资更能够满足企业投资等各方面的要求。如内源融资要以企业“节衣缩食”牺牲当前利益为代价，而外源融资则不然，只要投资的收益足以抵补支付的成本，企业的收益总规模是递增的；此外，外源融资的条件比较宽松、灵活，包括融资的规模，期限，结构等。但是，外源融资也有不利的方面，它要支付比内源融资更高的交易费用：一是风险成本。内源融资的收益、风险是内化的，而外源融资收益与风险发生分离，风险具有外部性，企业要取得其它经济人的储蓄支配权必须保证不违约，如以自身的资产抵押担保，对外公布投资计划、财务状况等；二是信息成本。企业进入市场融资需要了解足够的信息，诸如资金的松紧程度、储备结构、储蓄投资意愿等，而这些成本如果完全依靠企业来担负显然是不合算的。运用资金价格机制的代价太高必然使企业对外源融资望而却步，除非存在一种有效的制度形式能够大大地降低外源融资的成本。
科斯在《企业的性质》中指出，企业是价格机制的替代物。当企业内部组织交易的成本小于运用价格机制进行交易的成本时，以企业这样一种组织形式来替代价格机制会更有效率。由此，我们是否可以推导出这样一个结论：银行的产生是因为有利于节约企业外源融资的成本。银行的本质是企业，但它不同于一般企业，银行的经营活动一般不介入物质产品的生产和流通过程，其功能是为企业外源融资提供媒介并节约成本。由于一方面银行通过增加自身的负债来吸纳社会闲散资金，另一方面又通过资产的多样化来满足企业外源融资的要求。在专业化分工和集约经营的条件下，银行能够大大地降低企业外源融资的成本。
小结一：银行存在的根本理由在于它节约了企业外源融资运用资金价格机制的交易费用，即银行内部组织成本小于市场交易成本，进而可以导出以下结论：一种金融制度的效率取决于对市场融资成本的节约程度。该命题给我们带来两点有益的启示：（1 ）当银行没能节约企业外源融资成本时，这种金融制度的安排是失效的，企业将选择内源融资方式，金融发展必然走内生成长的道路；（2 ）当银行没有足够的存在理由，即组织成本未必小于市场交易成本时，盲目地选择外生型的金融发展道路，并不能真正提高一国的金融发展水平。
二、一般逻辑：金融发展“三阶段”论
诚然，企业融资不存在绝对的内源与外源之分。任一企业在投、融资时，往往既有一定的自有资本又要对外举债。但在涉及到不同的企业和企业的具体融资过程时，就呈现出不同的特点和要求。譬如，一个刚成立的小型企业，其投资主要依靠自身的内源融资，因为它还缺乏必要的信誉，很难获得外源融资的支持；相反，一个颇具规模、经营良好的企业就可以更多地仰仗于外源融资。此外，同一企业在不同的发展阶段，其融资行为也具有多样性：在小规模生产阶段要靠内源融资；初具规模时，更需要外源融资；而当企业形成集团化规模经营时，企业会更重视内源融资成本与外源融资成本的比较从而选择不同的融资方式。当企业认为现有的金融制度能够比内源融资方式更节约成本时，就不会分散精力去从事金融活动（假定不存在行业利润率之差）。相反，当企业感到依靠自身的资金管理可以更节约交易费用时，便会出现现实中的企业财务公司、内部银行，甚至出现产业资本与金融资本的融合生长。可以说，正是由于企业融资的多样化要求，才导致了金融结构的多元化和金融制度的变迁。从这个意义上说，金融发展应该合乎逻辑地呈现出不同的阶段性或层次性。
1.内生金融发展阶段
在生产（经济）发展初期，经济主体一般要依靠内源融资来追加投资，扩大生产规模。该阶段，金融结构还比较单一，金融资源相对匮乏，银行中介在经济发展中的作用还不显著，企业十分重视自有资本的积累过程，避免过高的负债水平。因为相对于现有的盈利能力，企业难以承担过高的负债成本。内生阶段是金融发展不可或缺的重要阶段。该阶段的主要任务是孕育企业规范的投资行为和融资机制，塑造自负盈亏、自担风险、自我约束、自我发展的市场经济主体。那么，如何为内生金融发展创造良好的制度环境呢？有三个方面：（1 ）企业产权制度的建设是关键，否则，企业就不可能有规范的投、融资行为。企业创利再多，也难以转化成生产性投资，只会以各种名目变为个人收入，内源融资永远处于“低水平陷井”；（2）财政要尽量减轻企业的负担， 禁止“三乱”，避免竭泽而渔的做法，多给企业留一块生产发展资金，（3 ）金融方面，由于仅靠单个企业的资本积累很难在短时期内扩大企业的生产能力，因此，应该为有条件的企业创造有利的内源融资条件，譬如对一批有发展前景、经营良好的企业进行股份制改革，通过资本集中的方式迅速增强企业的内源融资能力；又如放松对信用领域的垄断限制，适当鼓励一些企业创办附属的金融组织如财务公司等。这样，既可以增强企业资金管理能力，促进内源融资，又可以减轻对国家银行信用的过度依赖。
2.外生金融发展阶段
当经济发展到一定的水平时，金融发展也将从内生阶段过渡到外生成长阶段。此时，内源融资已难以适应生产飞速发展的客观需要，外源融资在社会经济生活中的作用变得日趋重要。该阶段的主要任务是如何使有限的金融资源得到最佳配置，即使储蓄能迅速转化成有效投资。其中，银行在聚集与分配金融资源中的作用格外突出。而在早期（内生阶段）由于金融制度的滞后，银行的经营活动很难满足企业融资方面的客观要求。
在这里，回顾一下银行业的发展历史是很有必要的。众所周知，银行的前身是货币兑换业，实行的是“全额准备制”，货币兑换业根本没有信用创造能力。后来，有些货币兑换商发现货币的存放与兑换有一定的时滞，于是便利用时差贷放出去一部分货币。借贷业务的产生表明从“全额准备制”向“部分准备制”的转变，也标志着商业银行雏形的出现。不过，这一时期金融发展处于内生阶段。随着金融市场的发展，银行在业务经营中发现，通过自身资产的多样化不仅无妨于银行经营的安全性、流动性，而且增加了银行的盈利性。这样，银行的业务范围才得以拓展并在社会融资中逐渐占据主导地位。至此，金融发展由内生阶段过渡到外生阶段。当然，金融发展的外生过程并不是平坦的。麦金农的“金融抑制论”描述的就是这样一种状态和事实：由于许多发展中国家的经济结构呈分割形态，金融制度是压制的（主要表现为高存款准备金，专业贷款机构和存贷款利率上限），储蓄向投资的转化受到严重阻滞。麦金农主张“打破内源融资，取缔金融压制工具，以金融自由化促进经济增长”，实际上就是一种外生金融发展的选择过程。〔1〕需要进一步指出的是，外生金融发展是在金融内生充分成长基础上的发展，如果金融内生成长不足，盲目地追求外生金融发展，结果只能“是一种金融增长，是金融总量在原有金融结构和金融制度框架上的简单扩张”，而缺乏体制变革和功能的改进。〔2〕
3.创新金融发展阶段
70年代初双挂钩的国际货币体系崩溃以及浮动汇率制的实行，使世界金融业处于一个复杂、动荡的环境之中。经济的波动，通货膨胀的蔓延，利率、汇率的剧烈变化，金融业的激烈竞争，使金融活动的交易成本和投资风险日益增长。在这样一个特殊的背景下，旧有的金融监督制度和利率管制、业务范围的限制等极大地威胁着传统银行业的生存与发展。新形势与旧制度之间的尖锐冲突迫使金融业内部兴起了变革和创新的浪潮。该阶段的主要特点是：（1 ）新技术（电子处理系统）在金融业得到广泛运用，从而使进一步降低银行的组织成本和企业融资成本成为可能。（2）金融业务不断创新，各种逃避限制的新工具、新交易、 新服务层出不穷。（3）融资交易全方位发展， 原有金融机构之间的业务限制日益被突破，跨国金融交易活动不断发展，各种新型的金融机构如“金融百货公司”、“家庭银行”、“企业银行”脱颖而出。（4 ）全球金融活动的发展导致了金融监管的强化与统一化趋势的加强。金融创新给世界金融领域带来了前所未有的活力和发展契机，使金融服务、融资交易的实现日臻完善。可以说，金融创新的兴起标志着金融发展步入了高级阶段。
小结二：金融发展“三阶段论”是金融发展的内在逻辑和一般规律，具有不可超越性；内生是外生的基础，外生是内生的发展趋势和必然过程，创新则是金融发展的高级阶段。对于某一特定经济而言，如果该经济的发展是均衡的，那么，金融发展必然与其发展的某阶段相适应，任何超越经济基础的金融努力都无助于金融与经济的发展，所以应该防止“揠苗助长”式的金融改革；反之，如果经济的发展是很不均衡的，那么，金融发展也可能呈现多层次或不同的发展水平，这就为我国这样一个发展差异悬殊的大国经济、典型的“二元经济结构”下区域金融的改革与发展提供了理论依据。
三、现实考察：企业融资与金融制度
前文对企业融资的分析隐含着两个假定。第一个假定条件是银行与企业的产权必须是独立的、明晰的。而在我国，国有银行与国有企业的产权关系恰恰是模糊不清的，体现在：（1）产权关系不明。表面上， 国有企业与银行是不同的法人，而公有制属性决定了财产的剩余索取权由国家代表人民所有，企业与银行追本溯源是“一家人”；（2 ）产权边界模糊。在计划经济体制下，银行和企业都是国民经济的一个部门，工业包产、商业包销、物资统配、资金统供，银行实际上是政府为企业融资的一种工具，银行与企业之间并不存在真正意义上的债权债务关系。无论银行还是企业都是按照政府的意志行事，即使在现行的体制内，银行（企业）的经济活动也在一定程度上受到政府意志的影响；（3 ）产权主体虚设。在所有权与控制权相分离的前提下，仅仅强调所有权公有是不够的，没有一个有效的制衡机制来使经理人能够从全民的利益出发管理国有资产，当经理人从损公获得的收益远大于其风险成本时，就不可避免地产生以权谋私行为。
有鉴于此，事实上银行与企业之间根本不存在真正的产权交易，以致企业的融资行为出现如下变异：
1.企业内源融资的匮乏和对外源融资的严重依赖。银企产权模糊导致的一个必然结果是企业缺乏内源融资动力，银行资金供给制成为企业外源融资的强力支撑，这是企业自有资本比率长期处于低水平的原因之一。1992年，中央政府颁布了《关于搞活国营大中型企业的十三条优惠政策》中，要求企业从实现利润中提高“两金”（自有流动资金，生产发展基金）比率，据调查，除一些长年亏损的企业外，效益好的国有企业也对此反应冷淡。原因就在于有国家银行作靠山，企业即使有能力增补“两金”，也隐瞒其内源融资能力，不愿因增加内源融资而影响现有的利益分配。外源融资又主要依赖银行资金供给，企业不愿到市场上直接融资（除非银行无法满足其资金需求），因为企业债券风险要自担，而向银行借款即使违约也有许多讨价还价的余地。国有银行实际上成了企业转嫁外源融资风险的工具，银行资金供给制则进一步刺激了企业的这种行为。
2.企业（银行）行为的非理性和融资机制的扭曲。由于企业（银行）产权主体虚设，企业（银行）的行为往往非理性化。首先，从企业的角度看：（1）风险意识短缺，表现在企业投资只注重上项目， 上规模。为争取银行贷款，在项目评估时常高估投资收益而低估潜在风险。企业认为，只要项目投产后扩大了其资产规模，就没有破产、倒闭的“后顾之忧”，即使遭遇风险，政府也会提供更高的政策“保护”，（2 ）成本观念差，企业为了达到投融资的目的不惜成本，利率对企业融资缺乏约束力，企业的融资机制发生扭曲。从银行的角度看，虽然银行内部也有风险职责机制约束信贷人员的行为，但这种约束是通过统一法人制下的纵向调控和行长负责制下的横向调控来执行的，是外生而不是内生的，因而要付出很大的监督成本。
前文对企业融资的分析隐含的第二个假定条件是给定了一个有效运转的金融制度。那么，现行的金融制度究竟如何呢？前文已述：一种金融制度的效率可以通过它对市场融资成本的节约程度来加以衡量。在计划金融体制下，企业融资的实质是内源融资（从公有制经济的角度而言），经过17年的经济体制改革，银行、企业等经济主体都具有了相对独立的经济利益，银行原则上不再包企业的生产资金，也就意味着银企融资关系已从旧体制下的内源融资变为外源融资关系。
中国金融体制改革的基本方向是“计划金融→市场金融”，核心是资金商品化、利率市场化。理论上，企业外源融资的成本应该取决于资金供求关系的变化。当资金供小于求时，企业支付的利率水平就高；反之则低。而我国至今实行的仍然是计划利率，与市场利率相比，银行贷款利率要低得多，企业的融资成本被固定在一个较低的水平上。这是否意味着银行大大降低了企业的融资成本呢？显然不是。事实上，企业的融资成本除利息成本之外，还包括寻租成本。在国家银行信用垄断和资金短缺情况下，一方面，企业融资对银行的依赖程度很强，另一方面，国家以信贷计划管理和倾斜政策优先照顾经济（社会）效益好或“瓶颈”产业的部门和项目。这样，有2/3 亏损的国有大中型企业就可能被排斥在银行信贷支持的范围之外。怎么办？国有企业只有通过灰市交易强行进入。一是找上级主管部门、政府出面干预；二是与银行官员讨价还价，以贿赂或其它更隐晦的方式取得贷款特许权。这样，某些原本受信贷支持的企业也被挤出。不采取灰市交易就无法进入借贷市场，如此便抬高了企业融资的总体成本。如果再考虑时间成本等因素，企业支付的总的交易费用是巨大的，并不低于市场融资成本。
银行内部的组织成本又如何呢？首先看资金来源组织成本。虽然中央银行制定了统一的利率标准，但各家专业银行为了增强自己的资金实力，以各种名目不惜成本展开“储蓄大战”，说明在银行体制内资金价格机制并没有完全被计划利率所替代。为了维护一个公平的竞争秩序，中央银行需要支付一笔监督费用，制止擅自（变相）抬高利率的行为。相反，各家银行总对“互挖墙角”式的存款竞争乐此不疲，支付了多重额外的组织成本；再看银行资金运用组织成本。为了保证资产的安全性，银行要支付很高的监督成本，如贷款“三查”，多级审批制度的履行及相应的奖惩措施等。诸如此类的监督成本不是“内化”而是“外化”的，时下银行界流行的所谓“贷款跟踪服务”可为佐证。用“跟踪服务”来监督企业的资金运用过程显然是缺乏效率的，并导致银行（企业）人力、物力、财力的极大浪费；最后，从银行内部管理组织成本来看，据财政部统计，人行、工行、农行、中行、建行5 家银行人均业务管理费用1992年为1.48万元，1993年为2.37万元，比上年增长60%，1994年为3.35万元，又比上年增长41.4%。国家银行内部管理的松驰和机构臃肿、人浮于事的状况由此可见一斑。
小结三：（1）我国现行的金融制度是缺乏效率的， 这种制度安排并没有在多大程度上节约社会融资的交易成本。相反，它使银行和企业都付出了比正常产权交易下更多的额外成本（企业寻租成本和银行的高组织成本），从而使金融资源的流动并不能按照效益原则得到合理的配置。从性质上看，这属于制度变迁过程中的摩擦成本，只有深化改革，加快市场经济建设的进程才有出路。（2 ）目前我国专业银行存在的理由尚不充分，因为它并没有节约企业外源融资的成本，即银行组织成本加计划利率下的利息成本不小于企业市场融资的利息成本加其它成本。虽然计划利率下的利息成本要低于企业市场融资的利息成本，但银行的组织成本过高，必将威胁到国有专业银行今后的生存与发展。因此，应该加快银行产权制度的改革和商业银行制度的建设，切实提高专业银行的经营管理水平，发挥专业银行在金融资源配置中的主导作用。（3 ）严重亏损的国有企业会继续依赖于外源融资下的间接融资，把风险转嫁给银行而对直接融资缺乏足够的兴趣；效益好的国有大中型企业和民营企业则更多地选择直接融资，因为间接融资成本（计划利率下的利息成本+寻租成本）并不小于直接融资成本（企业市场融资利息成本+其它费用）。同时，这类企业也会重视内源融资方式，如通过股份制改造增加实收资本或者以其它方式（如企业办财务公司）进行内源融资。显然，我国的金融制度应该对此作出合理的安排。
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