从美国次级房贷的教训看我国金融创新和开放，本文主要内容关键词为：次级论文,看我论文,美国论文,房贷论文,教训论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、美国次级房贷危机的演变和影响
次级房地产贷款客户是信用记录不佳，收入状况较差且证明缺失，负债较重，不能达到优质贷款发放条件的群体。针对这类群体发放的贷款由于具有较低的预期偿还概率，因而被课以较高利率。
包括次级房贷在内的房地产按揭贷款业务的发展受益于自上世纪80年代以来美国税收政策优惠和金融技术进步。针对按揭贷款利息的税率减免，浮动利率按揭的引进，应用计算机模型的信用评估以及资产证券化的推行，都大大刺激了房地产按揭贷款的市场需求，降低了房地产贷款的经营管理成本，并有效分散了房地产按揭贷款的风险。步入90年代中期，次级房贷凭借着更为先进的信用审核和定价体系，已经成为房地产贷款市场中的重要品种。一是提高美国民众的住房拥有率，使众多低收入者和少数族裔获得了信贷支持，增进了社会福利；二是给市场带来了高收益的投资品种，为许多金融机构拓宽了业务空间；三是形成了一个便利高效的信用风险的分散和转移机制。但是，1997年亚洲金融危机和长期资本管理公司事件爆发引发的市场变化首次检验次级房贷业务的敏感性和脆弱性，市场对高风险投资需求的显著下降导致了次级房贷的萎缩，并引发多家机构破产。直至2003年，美国房地产按揭贷款的主要组成仍为符合优质条件的贷款。
近三年来次级房贷规模迅猛增长的直接原因是房地产价格的快速上升。美国货币当局2001年以后长期奉行的低利率政策也是重要原因之一。首先，房地产价格上升相对降低了借款人的收入水平和偿债能力，恶化了主要财务指标，许多借款人不再能达到优质贷款条件，被大量挤入次级房贷客户群体；其次，投机性借款人过度预期房地产价格的进一步上涨，认为利率将持续保持低水平，利用次级房贷进行房地产炒作；第三，次级房贷及相关产品参与者大量使用高杠杆负债融资，采取激进的投资策略，高杠杆率的融资和投资使得次级房贷市场的波动被成倍放大，风险破坏力也随之剧增；第四，全球市场流动性持续过剩，在此条件下，投资者的回报要求和风险偏好显著增强，次级房贷机构的证券化产品受到市场追捧；第五，资产证券化的过程可以产生各类手续费收入，进一步刺激了市场中介机构的盈利冲动，推动业务规模的扩大；第六，资产证券化的风险隐藏与分散效应弱化了市场各方尽职监测风险的意愿。结果是，市场看中的是规模和速度，而不是质量，次级房贷的信用审查标准被大大放松了，非理性的放贷和投资行为在市场中迅速蔓延。
从近几个月以来市场的连锁反应看，此次次级房贷风波对金融市场和全球经济产生了以下直接影响
(一)金融体系信心受到重创 多个市场波动剧烈
美国次级房屋抵押债券市场危机的突然爆发和迅速扩散引发了投资者的高度恐慌，高度不透明的定价机制难以维系，造成二级市场流动性的迅速枯竭，投资机构形成巨额账面损失。以此为起点，多个投资市场发生连锁反应。从债券市场看，投资者避险行为迅速抬升了国债价格。以7月10日两大信用评级机构一次性调低总价值172亿美元，共计1011只次级抵押债券评级事件为例，美国10年期国债收益率当日下跌11个基点至5.027％，为本年度第二大跌幅，德国10年期国债收益率下跌8％，跌至4.59％，为当年最大跌幅，日本国债价格出现十个月内最大上涨。企业债市场则走冷，企业债融资难度不断加大，这一问题进而扩大到整个信贷市场，美国主要信用价差指数(美国五年信用违约互换高收益指数)，从85个基点升至492个基点，反映了贷款人的高度谨慎情绪；从股票市场看，美国房地产市场的显著低迷，以及大型金融机构陆续披露了涉及次级房贷投资的巨额损失，引发房地产业、金融业股票大幅下跌，市场对宏观经济的整体悲观预期进一步加剧了股指的走软。2007年7月至11月下旬，美国道琼斯平均工业指数下跌792点，跌幅为5.85％，单日最大跌幅达到2.83％；标准普尔500指数最低下跌至1406.7点，较7月初下跌112.73点，跌幅超过7％；英国金融时报100指数7～12月份下挫156.5点，最低时下跌731.7点；至12月下旬，日经225指数已较7月初水平下跌2889.9点，跌幅达到16％；德国法兰克福DAX指数和法国连续报价40指数在此期间最低时分别下跌了688.17点和761.48点，跌幅为12.63％和8.65％。近期虽然各大股指出现部分反弹，但对宏观政策及金融机构信息的发布仍非常敏感，波动十分剧烈，整体市场信心仍很脆弱；从汇率市场看，美元对其他货币汇率普遍走软，英镑对美元比价从7月初的2.016四个月内上扬至2.11，升值幅度4.47％，一度达到二十六年最高水平；7-11月欧元对美元汇率从1.36升至1.486，升幅8.31％，创下历史新高；美元对日元汇率7～11月间也从122.32下跌至108.17，跌幅超过11％。
(二)流动性紧缩对银行体系进一步形成压力和威胁
由于商业银行及其他金融机构受次级房贷资产投资损失和票据市场再融资困难的双重压迫，短期流动性问题变得十分严峻。危机爆发时，欧洲银行间市场美元隔夜拆借利率一夜之间跳升51个基点至六年内最高值5.86％，伦敦银行间市场拆借利率(LIBOR)3个月期英镑利率已高达6.6％，为近十年来最高值，市场惜贷气氛浓厚，推动银行间流动性紧张。在美国，由于银行贷款和商业票据是本国企业短期融资的主要引擎，受次级房贷市场动荡影响，商业票据市场融资日趋收紧，到期票据也面临偿付压力，企业短期融资可能大量转向银行授信，对银行是一个挑战。同时，银行因要背负关联机构在资产支持商业票据遭受的损失也会加剧自身的流动性困难。
(三)次级房贷危机对金融机构产生直接冲击
从危机爆发以来，多个国家的金融机构因次贷问题陷入困境，美国花旗集团已宣布第三季度因次贷危机产生损失65亿美元，美林证券公司披露在次贷领域资产减记79亿美元；瑞银集团宣布因对次贷投资判断失误实施资产减记100亿美元；英国北岩银行因难以通过短期融资市场支持其长期次级贷款资产组合，引发挤兑事件；在危机爆发初期，澳大利亚麦格理银行旗下8.73亿美元规模的基金至少损失了25％的资产，该银行市值缩水46亿澳元；德国萨克森州立银行被紧急注入流动性173亿欧元，日本三家在国际市场上最为活跃的商业银行——瑞穗、新生和青空银行公告称：因次级房贷投资损失影响，上半年业绩大幅下滑，并下调全年盈利预期。其他国家也有多家机构由于投资次贷债券产品相继发生了流动性困难和投资损失。
(四)货币政策陷入被动；监管压力增加
为应对全面爆发的次贷危机，美联储及其他一些国家的中央银行被迫采取了一系列“救市”措施。美国先后向金融系统注入资金超过1400亿美元，直至承诺无限量提供流动性，并分别于2007年9月、11月、12月降低联邦基金利率共计100个基点至4.25％。英格兰银行12月份下调基准利率25个基点至5.5％，为英国2005年8月以来首次下调基准利率，被迫为北岩银行存款提供担保，并针对其负债垫付资金超过200亿英镑，加拿大、德国、澳大利亚、日本、俄罗斯等也对本国机构投入了超过6000亿美元的流动性援助。上述政策大多着眼于短期效果，力图削弱金融市场动荡对实体经济的影响。但从中长期看，短期政策并未解决次贷机构的根源性问题，信用风险仍积聚在金融系统中，“救市”有可能助长金融机构的道德风险，弱化其自我检讨和修正的意愿。同时，降息政策导致美国债券对外资吸引力下降、美元汇率继续走低，进口成本增加以及通胀压力上升，也对美国经济走出危机构成不利因素。在监管政策方面，美联储联合储蓄机构监管办公室、联邦贸易委员会和两家行业协会——州立银行监管者大会、美国住房抵押贷款监管者协会共五家机构，在四季度对主要次级房贷机构和次贷业务展开联合调查；美国众议院9月份通过了联邦住房管理局(FHA)改革法案，同意对中低收入购房者提供担保；美国政府、国会和证券交易委员会(SEC)启动了对各大评级机构的深度调查；欧盟委员会也将重点调查信用评级机构的内部治理和利益冲突问题；德国银行业最近发生的一系列问题也促使德国政府将银行监管构架改革提上日程。
二、美国次级房贷危机的教训与启示
据不完全统计，截至2006年底，美国次级房贷总额约为6000亿美元，约占全部房贷的21％，占全部银行资产的6％，出现问题的房贷占银行资产的3％，预计直接损失500亿～1000亿美元。相对于美国金融市场的整体规模而言，这一损失应该是可容忍的，但是有限的预期损失却不仅引发了美国中小型金融机构的经营危机，并导致了更大范围的传染性恐慌。其主要教训在于：
(一)错误的价格预期和风险管理逻辑
次级房贷产品诞生的初衷是用更先进的风险分析体系筛选潜在的未来收益客户，并获得更高的风险补偿。但是，2001年以后持续走高的美国房价改变了次级房贷产品背后的风险—收益对称设计，即：支持收益的是房地产价格增值，而非客户价值增值。市场开始普遍认同：在可预见的时间段内，房地产价格的持续上升可以覆盖借款人日益增加的利息负担，作为抵押物的房产价值也足以变现覆盖贷款违约损失，因此，次级房贷的风险是“可控的”。然而事实证明，房价单边上升的假设前提是错误的，以此为基础的风险控制逻辑也不能成立。
(二)缺乏风险制衡机制的条件下资产证券化技术被滥用
美国次级房贷规模的高速扩张以及危机影响范围的快速扩大，抵押贷款证券化技术是重要的推动力之一。资产证券化过程中的一系列非审慎性运作，不仅拖延了危机爆发时间，也进一步扩大了危机的规模和影响。同传统商业银行发起并持有的信贷模式相比，资产证券化发起并分散模式隐含着潜在的意愿冲突。一方面，贷款的发起人(如商业银行)经过资产证券化后很少再持有本行发放的按揭贷款，其贷款审核和监测的意愿大大降低；另一方面，按揭抵押证券的投资者受风险分散和有限法律责任等因素的影响，其监督意愿也是不足的。更为严重的是，模型告诉购买低风险档次债券(如：AAA、AA级MBS或CDO)的投资者往往只在极端条件下才可能遭受损失，所以，他们更愿意将风险监测的责任“委托”给信用评级机构，而评级机构恰恰是资产证券化过程中高额手续费收入的受益者，更偏好不断推进资产证券化的规模扩张而非审慎监督。
因此，在整个次级房贷及其证券化的过程中，市场需求增加、风险监测力量的弱化、各方追求既得利益等因素相互作用，共同推动了市场规模的非理性膨胀。资产证券化技术也背离了分散风险、合理定价的原有逻辑，陷入了风险管理缺位、信用膨胀、资产价格膨胀的恶性循环。
(三)严格信息披露机制的缺位以及监管空白的存在
资产证券化等衍生金融工具的大量应用使得原本简单的信贷链条不断延伸，被多次包装转让的信贷产品本质特征变得越来越模糊和不透明。当交易产品的复杂程度已经远远超出投资者的分析评估能力时，信息披露机制的缺位进一步加剧了风险揭示的难度。时至目前，次级房贷及其衍生产品拥有者的数量和持有规模仍难以估算，似乎没有人确切知道哪些金融机构正在受到影响和遭受损失，这造成了市场预期更大的不确定性，进一步加重了恐慌情绪。
从监管角度看，此次受次级房贷危机影响最为严重的是数量庞大且资产规模较小的专业住房贷款机构。此类机构一般的存在形态为银行控股公司或储蓄机构控股公司的非存款类子公司，并未纳入美联储和储蓄机构监管办公室的直接监管范畴，还有更多数量的州以下专业贷款公司只需经过州政府相关内设部门的审批注册即可营业，虽然涉足了大量的住房抵押贷款业务，但得不到专业化和持续性的监管。因此，监管力量针对这些机构几乎失去了控制。同时，监管当局认为对冲基金和它背后的投资者具有足够的专业能力和抗风险能力，因而不需要进行监管。次级房贷市场的事实证明，即便是专业的机构投资者，在投机气氛很浓的市场环境下往往会表现出非专业的投资举动。面对日新月异的金融创新，监管者仍需要及时地参与市场基础规范的设计，预警和校正市场的偏离。
(四)过度使用杠杆交易造成风险成倍放大
此次次级房贷市场的投资者，特别是数量分析型基金由于大量使用了杠杆交易，因而持有了数十倍，甚至数百倍于自身资本规模的金融资产。市场中轻微的价格波动都会引来冲击和震动。事实证明，高杠杆运作的投资机构也是危机中损失最为严重的群体，并引发了显著的溢出效应。
此次次级房地产贷款危机对人们启示颇多，对于中国金融业的发展和监管更是重要的借鉴和参考。
首先，银行的基本风险管理是控制金融体系风险的基础。尽管金融创新为风险管理提供了对冲、分散化的工具和手段，但最终并没有消除风险，只是转移改变了风险的配置结构，从整体金融体系看，风险仍然存在，并可能引入新的风险。特别是在综合经营模式下，银行一方面是信贷风险的转出者，其下属的对冲基金公司却往往是其他银行信贷风险的接受者。贷款是金融体系的基础风险资产，其谨慎的风险管理是金融体系风险管理的基础。美国次级房贷危机的根源之一就是在抵押品持续升值的背景下，忽视了贷款管理的基本原则，最终丧失了可依靠的还款来源，形成连锁风险反应。
其次，对金融全球化影响的深度和联动效应作充分评估和分析。当前，金融全球化的浪潮已将各个开放经济体紧密联系在一起，各国的政府和投资者都在全球金融市场范围内配置资产，而美国市场常常是资产配置的中心场所。美国金融体系和实体经济出现的波澜将会通过全球市场的连锁反应迅速蔓延。因此，任何国家(包括相对封闭的经济体)都不能站在一个孤立的角度和静止的时段研究、分析和评估美国市场的变动，否则我们得到的将是一个局部的、片面的结论。
第三，对金融创新的应用和推广应作辩证分析。金融创新是金融体系发展演进的必由之路和不竭动力。世界上不论是哪个国家，其经济的繁荣和稳定都离不开运行高效而富有活力的金融市场。一次又一次的金融创新浪潮为人们提供了更丰富的产品和服务，更有效率的交易机制，并将金融市场的完备性推上新的高度。从这个意义上讲，金融创新也是现代金融发展不可逆转的历史进程。次级房贷危机给予我们的启示在于金融创新是一把双刃剑，收益与风险并存。一方面，过度投机性地使用金融创新工具会造成风险被杠杆放大，将局部风险裂变为全局性风险，使单一市场风险演化为系统性风险；另一方面，对于缺少经验的投资者而言，使用不熟悉的金融创新工具常常也会带来灾难性的后果，他们在使用创新的利剑抵御风险之前却先割伤了自己。因此，我们对于金融创新的评价和使用不能盲目趋从，一以概之，只有辩证分析，趋利避害，才能真正实现其价值。
三、中国银监会关注的问题
中国银行业是金融系统的主体力量，中国银行业的健康、持续发展事关中国经济的安全稳定。目前，我国银行业的金融创新还处在初级阶段，整体创新活动尚在稳步探索。同成熟市场中金融机构相比，我国银行业在创新质量和效率方面仍需要通过一个审慎渐进的过程理清发展思路，完成经验积累。在现阶段，我国商业银行金融创新过程中：一是应注意内部机制的完善。美国次级房贷危机的教训告诉我们，金融创新不仅仅是对创新收益的单纯追求，严谨有效的风险管理同样重要。银行金融创新的整体内部机制应是一个完整、均衡的科学体系，从战略规划层面到具体实施一以贯之，能够保障和促进金融创新活动的可持续开展。二是应进一步协调外部关系。商业银行在引入新技术、采用新方法、开辟新市场、构建新组织等创新活动中，应密切关注和研究由此产生的一些新的外部关系，比如与新的消费群体的关系，与新的交易对手、竞争对手和合作伙伴的关系，与监管部门的关系等，只有理顺这些关系，金融创新活动才能得到客观评价，合理测度风险和收益，并为金融创新的再评价和再完善奠定基础。三是应努力提升创新水平。中外资银行业机构之间，大型银行与中小银行、地方银行之间，发达地区银行与欠发达地区银行之间，在开展创新活动的主观认识和客观条件上都有不同程度的差距。有质量的竞争源自有质量的创新，各类银行业金融机构面对不断变化的市场环境和市场主体，需要用精细化的竞争手段替代粗放式的竞争模式，这需要更多地开展高水平、高技术含量的金融创新活动。四是加快市场基础建设。我们需要在银行从业人员的专业知识储备、市场操作经验和创新主动性等方面开展更多的基础性工作。同时，作为创新业务市场的重要参与者，广大金融消费者和投资者的金融意识，对风险的认知和承受能力也需要得到有效培育，市场交易规则和运行机制更需要不断完善。
中国银监会针对商业银行金融创新始终坚持“鼓励与规范并举，培育与防险并重”的指导思想，积极鼓励商业银行开展金融创新活动，并要求商业银行遵循金融创新的基本原则，在创新管理过程中做到四个“认识”：认识你的业务、认识你的风险、认识你的客户、认识你的交易对手，积极倡导“买者自负，卖者有责”的公平交易原则。这些既是商业银行在制定创新战略、开展创新活动时所必须遵守的法则，也是银监会评价银行创新水平和监管具体创新业务依据的准则。
针对房地产信贷市场风险问题，中国银监会一直保持高度关注。通过发布监管指引要求银行业金融机构严格执行规范严谨的信贷审查标准，强调对第一还款来源的关注和落实。在监管过程中，实行机构监管与产品监管相结合，维护风险监管的全面和有效。根据房地产市场风险发展变动情况，及时动态调整按揭贷款首付比例，保护银行业金融机构并进而维护社会稳定。同时，引导和鼓励质量较好的按揭资产实行证券化。
就美国次级房贷危机，中国银监会具体关注以下方面：
一是关注银行业金融机构境外投资风险管理问题。QDII等业务通道的逐步放宽将引导中国银行业广泛地参与世界金融市场活动。我国金融业毕竟长期在封闭环境下运行，缺乏国际金融市场经验，复杂金融产品交易基础薄弱。从监管者到商业银行都需要对照美国次级房贷危机暴露出的问题，总结经验，梳理漏洞，夯实基础，强化风险管控，为稳步推进的金融开放进程做好充分准备。在具体工作中，我们要求各商业银行认真梳理债券投资管理办法，完善风险管理理念、体制和机制，明确适合本机构管理能力的风险偏好，确定恰当的风险限额，提高投资业务风险防范和控制水平。
二是关注银行业金融机构衍生产品的风险管理问题。金融创新的一个重要趋势是衍生产品。这使得金融机构的风险形态和风险管理更为复杂多样，潜在的杠杆放大效应更为突出，衍生产品与基础资产风险的联动效应也必须得到有效关注。我们在监管上促进商业银行持续提高独立风险定价能力，不断完善投资减值准备计提办法。同时，银监会已经组织建立了银行业衍生产品交易业务联系机制，密切监管机构与业界的沟通交流，跟踪监测银行业衍生产品业务的潜在风险动向，提高监管有效性。
三是关注房地产信贷领域的风险管理问题。尽管我国目前没有典型的次级房贷市场，但由于房地产价格的持续上扬，房地产行业积累的潜在风险已构成银行业信贷安全的重要威胁。房地产按揭贷款业务操作过程中存在的审核不严、虚假信息等问题也将为银行信贷资金安全埋下隐患。从这个意义上讲，中国房贷市场存在的问题与美国次级房贷市场的问题具有相似的逻辑。如果不及时加以纠正，也将在未来导致更严重的后果。近期，人民银行、中国银监会共同发布了《关于加强商业性房地产信贷管理的通知》和《补充通知》，果断对房地产市场投机倾向采取了遏制措施。从部分地区的房地产市场反应看，价格的僵滞和成交量的大幅萎缩恰恰准确反映出投机型需求存在的广度和深度，我们将对此保持进一步的警觉和关注，推动商业银行建立有效的风险快速反应机制，推进房地产信贷的健康发展。
四是关注投资者教育和消费者保护问题。普通投资者与专业投资者相比是天然的弱势群体。完备的投资者教育体系可以帮助他们更准确地了解产品信息，知晓风险，树立理性的投资意识，减少盲从式的市场参与，提高普通投资者在金融市场波动中的自我保护能力。中国银监会把公众投资者教育作为一项重要任务来抓，专门开辟了公众教育服务区，联合社会各界开展了形式多样的公众教育活动，组织了一系列“送金融知识下乡”活动。我们将一如既往地坚持服务理念，与社会各方力量一道，把这项工作做得更好。
美国次级房地产贷款危机给予了我们许多启示。对于发展中的中国而言，金融创新不可能“毕其功于一役”，它的发展必然要与中国金融改革与发展的整体进程相适应，与广大参与者知识与技能提高的过程相适应。面对金融创新，我们只有在客观环境相对成熟之后，稳步推进，才能做到趋利避害，充分发挥其风险管理功能，同时避免产生新的或更大的风险。对此，我们应该有充分的心理准备，不可急于求成，也不可瞻前顾后，要理智、科学地面对各种挑战。
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