香港联系汇率制改革方向探寻，本文主要内容关键词为：香港论文,方向论文,汇率制论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
中图分类号：F832.6
文献标识码：A
文章编号：1008-8946(2004)03-0035-04
香港曾相继采取与英镑挂钩的固定汇率制度、与美元挂钩的管理浮动制度以及港元完全自由浮动的汇率制度。20世纪80年代初期，中英双方就香港前途问题展开谈判，1983年9月23日，中英谈判陷入僵局，此消息传至香港后港元一跌再跌，达到了创记录的最低点。在这种情况下，市场流言四起，人心惶恐，发生了银行挤兑和接受存款公司倒闭事件，港元汇价狂泻，迫使港府于1983年10月宣布实施港元与美元挂钩，即1美元等于7.8港元的价格的联系汇率制度。
联汇制自实施以来，经受了一系列考验：1984～1987年间5次大的港元投机风潮，1987年国际股灾，1989年政治性挤提，以及1995年初因墨西哥货币危机触发的国际投机力量对港元的冲击。港元联汇制对稳定港币发挥了积极作用，且联系汇率制度成功地经历了香港的“97回归”的考验。但是，自从1997年香港的经济达到顶峰并且历经了金融冲击之后，却出现了通货紧缩、经济增长缓慢甚至负增长，国际收支顺差大幅收窄，有些年份出现赤字，财政赤字增长的情形。香港的经济面临一定的困难，有人认为是因为联系汇率制度缺乏灵活性而招致了投机攻击。面对这一情况，有些人认为应该改革联系汇率，有些人认为应该完善联系汇率。
本文试图通过分析联系汇率制下内在的汇率稳定机制、香港产业的发展情况，来评析联系汇率制并提出联荡制的改革方向。
一、联系汇率制下汇率内在稳定机制
港元联系汇率制本质上是一种货币局制度，即某个国家或地区首先确定本币与某种外汇的法定汇率，然后按照这个法定汇率以100%的外汇储备作为发行本币保证，并且保持本币与该外汇的法定汇率不变。香港联系汇率建立时，固定汇率适用于外汇基金与三家发钞银行因发钞而产生的关系，以及三家发钞银行与其他持牌银行因兑换货币而形成的港币同业现钞市场。在公开外汇市场上，包括在银行同业之间的批发市场及银行与一般公众之间的零售市场上，港元汇率由供求力量决定，可自由浮动。所以，在港元与美元的交易中，香港存在着同业现钞市场与公开外汇市场两个平行交易的场所，相应的也存在着官方汇率与市场汇率两种汇率。
从理论上讲，当官方汇率与市场汇率出现差异时，联系汇率制度下存在两种可能的内在稳定机制。
第一个机制是现金套汇，即利用银行在同业现钞市场与公开外汇市场之间的竞争和套汇活动，使市场汇率向官方汇率趋近。
当港元的市场汇率低于官方汇率时（例港币贬值到1:7.9的水平），银行会进行套汇活动，即在同业现钞市场上以1:7.8的固定汇率通过发钞银行向外汇基金将港元现钞兑回美元，然后在公开外汇市场上以1:7.9的市价抛售，从中赚取差价，从而使美元供应增加；同时由于港元流通量减少，同业银根收紧，港元的银行同业拆息利率上升，会触发套息活动，增加港元需求，最终导致港元的市场汇率回升到接近1:7.8的水平。而在港元升值的时候，则进行反向操作。
但是，在实施联系汇率的实践中，香港金融管理当局也发现，所谓现金套汇机制在现实中并未发生过。
第二个机制是利率机制，即当投资者看好香港经济时，外资就大量流入，兑换成港币存款，港币汇率随之上升，发钞银行就会通过发钞机制增加港币的供应量，最终香港银行体系中的港元供给增加，从而港元利率下降，资金外逃，港元汇率也就下降。而在香港经济不景气时，则进行反向操作。
在香港的现实中，当汇率呈现异常波动时，外汇基金就会入市干预。在货币局制度下，如果货币当局在汇率体系发生问题时要提供支持，主要是依靠政府的财政储备。香港政府长期以来奉行审慎的财政政策，结余了大量的外汇储备。但是，近年来，随着世界经济增长减速，香港的国际收支顺差大幅缩减，有些年份出现了赤字。据估计，2002年至2003年度香港政府财政收支会有高达700亿港元的赤字。目前，香港政府仍然有3000亿港元的财政储备，假如以年700亿港元的赤字来计算，3000亿港元5年之内就花光了。如一直处于赤字，货币当局的储备就减少，储备额的下降会影响货币的稳定性，与美元挂钩的联系汇率制就会受到威胁。
由此可见，在港元遭到投机攻击时，联系汇率制下存在的两种可能的内在稳定机制并不能完全保证汇率的稳定。
二、联系汇率制下香港产业的发展情况
分析一种汇率制度合理与否，一般标准是看该种汇率制度对一国或一地区的经济所产生的影响。当某种汇率制度能促进经济体的经济发展时，那么该汇率制度是合理的；当某种汇率制度延缓甚至阻碍经济体的经济发展时，那么该汇率制度是不合理的。与一般标准相对应的是具体标准，即一种汇率制度是否合理，关键是看该种汇率制度能否促进某个国家或地区的支柱产业的发展。
目前香港经济发展中主要有三大支柱产业——房地产业、旅游业和金融业。
在现行的联系汇率制度下，当炒家在外汇市场上进攻港币时，香港金融管理局主要是通过抽紧香港同业拆借市场的港元现金引起同业拆借利率上升的方式来维护港币的汇率并打击投机商。在此过程中香港金融管理局实现了稳定汇率的目的，但随着同业拆借利率的上升，香港各大产业也不可避免地受到了影响。
1.房地产业
房地产业是一个资本密集型行业，它的发展与利率的变动高度相关。提高利率后，引发股市下挫，进而投资环境转劣，公司集资上市暂时难以进行，楼市无可避免地受到冲击。因为投资及底层市民在股市损失惨重，他们的置业能力减低，甚至为了填补股市损失会出售物业套现。而银行大部分盈利来自房地产，由于房地产降温，经营难度也随之增大，不得不相继调升按揭利率，从而进一步影响回落的地产、楼价。另外，房地产业又是一个上游产业，该产业价格下跌会造成一系列的后续效应，其中下游产业如家具、灯具等产业也会不可避免地受到冲击。香港的房地产行业直接影响着香港的经济增长，对香港的GDP增长有至关重要的意义。因此，当房地产业的价格缩水呈不景气时，直接对严重依靠房地产行业香港的经济造成负面影响。
2.金融业
从20世纪70年代开始，香港经历了剧烈的产业结构的变化，从以制造业为中心转变为以服务业和房地产业为中心。香港金融业正是随着这种转变而发展起来的。正是由于香港的这种特殊的经济结构，使得本港银行贷款的主要对象集中于房地产业及与股票有关的行业。
一旦利率提高后，房地产业、股票行业将出现资产大幅缩水。对银行而言，由于对房地产贷款占贷款总额的比重过大，以及以房地产作抵押的工商贷款户可能由于经营恶化以致破产倒闭难以偿还，而且抵押品价格大幅下跌难以抵消贷款，银行业的坏账将会增加，银行的资产就会出现问题，其有关业务将萎缩，经营风险也将加大。对企业而言，随着股票、房地产价格的下跌，当期利润减少，因而削弱了向银行借款的能力，贷款需求下降，银行的借款数量便相应降低，最终，银行经营风险增加，利润总额下降。
总之，当港元遭到攻击时，占香港GDP相当重要地位的金融服务业的产值增长将下降。
3.旅游业
利率高企后随之而来的是港币高估。在东南亚主要货币恶性贬值的强力冲击下，香港以高息捍卫联系汇率。这种举措对于香港的旅游业是不利的。因为港元高估，使本地商品和劳务的价格较高，以外币计价的旅游者在香港的购买力下降，其他东南亚国家的货币对美元大幅度贬值时，到港旅游的客源将大幅削减。
由此可见，在联系汇率制度面临攻击时，货币当局为维持汇率稳定所采取的措施，造成利率的上升是必然的结果。同业拆借利率的上升，不利于香港三大支柱产业的正常运行，将直接影响到香港的经济增长。
三、联系汇率制的改革方向
从以上的分析可以知道，联系汇率制存在隐忧。
所以，即使一项制度在一定时期适合某一经济，并不意味着它在任何时期都是适合的，汇率制度应该随着劳动生产率的变化而调整。香港实行联系汇率制度近20年来，其劳动生产率的变化与美国劳动生产率的变化不一致。香港的劳动生产率提高的速度低于美国。因此，为促进香港经济的持续发展，汇率制度的调整是必需的。
香港地区的经济是典型的小型开放经济，主要表现是：(1)经济规模小；(2)经济开放度很高；(3)岛内资源贫乏，生产资料和生活必需品大量依赖进口；(4)金融国际化程度很高。
汇率制度的改革应该充分考虑到香港是区域性的贸易和经济金融中心的现状。在香港联系汇率制实施期间，香港对美国经济的依赖非但没有增加，反而减少。1983年，美国占香港进口与出口总值的比率分别是10.9%与42%，但到1991年时，这些比率分别降为7.6%与27.2%，1996年时，比率分别为7.88%与21.19%。相反，在同一时期，香港对内地依存性则大为增加，1996时，内地占香港的进口与出口总值的的比率分别为37.1%与34.3%。
20世纪60年代，美国经济学家罗伯特·蒙代尔(Robert A.Mundell,1961)提出了著名的“最优货币区”(optimum Currency Areas)理论：在实行最优货币区内部，生产要素具有高度的流动性，但该地区与外部之间存在着生产要素流动性障碍；区域内部成员国之间使用共同货币或实行固定汇率，而与外部区域实行浮动汇率是效率最优的。显然，蒙代尔给出判断最优的标准为要素流动性。之后，麦金农(Mckinnon)的“经济开放度标准”和凯南(Kinen)的“产品多元化标准”进一步丰富了此理论，并一起构成了经典“最优货币区”理论的框架。但在此之后，这种单一标准的观点就遭到了反对，一些学者在前人研究的基础上把判断标准扩展为一个系列，其中既包含了产品要素流动性、经济开放度、产品多元化等传统条件，又加入了工资与价格的灵活性、相似的产品结构、经济政策及文化、历史等因素。
在我国应用“最优货币区”理论，其判断标准应有所改变。因为香港只是作为中国主权下的特别行政区，不可能独立于中国母体，这就决定了在货币一体化过程中，其共同目标是达到经济整体效率的提高，而不会出现类似国与国之间复杂博弈过程而导致的效率损失。因此从政治上的意愿与推动经济上的合作与协调，应该是较易操作的。在这个前提下，我国货币区域一体化的可行性表现为以下几个方面：
第一，内地及香港均采用钉住美元的汇率安排，人民币与港元保持固定汇率，因此从根本上讲，内地、香港实行的都是与美元挂钩的汇率制度，并且近些年二者的汇率变动幅度相对稳定，这就为实现统一货币提供了现实基础。
第二，内地、香港已实现了区域经济一体化。香港作为我国最大的进出口港岸和外资来源地已与内地形成了密不可分的经济联系。自20世纪80年代中后期开始，香港的经济周期、贸易波动已开始与西方国家偏离，显示出了与内地经济接近的现实。特别是其回归以来，随着各项政策的放宽，自由贸易的扩大，事实上内地与香港之间完全实现了区域经济一体化。
第三，内地、香港之间经济互补强。内地丰富的资源、低廉的劳动力和香港充裕的资本、先进的生产技术及管理经验都能够很好地形成优势互补，加之一脉相承的历史背景和社会文化等传统因素，更为其统一货币提供了有力保证。
无论是从促进区内经贸交流、增进发展动力、共同抵御外部经济冲击的宏观角度，还是从节约交易成本、减少汇兑风险、提高经济效率、扩大经济规模的微观角度，推动我国的货币一体化进程都有积极的意义。
当然，这种设想的实现需要很长的一段时间。因为从目前看，人民币汇率的形成机制缺乏弹性，资本项目实行严格管制，人民币只有在经常项目下能自由兑换，而且国内金融市场不够发达，人民币自由兑换的时间表至今仍未确定等因素均阻碍了人民币化的进程。
从长远看，人民币替代港元是香港联系汇制的一种改革方向。
收稿日期：2004-01-15
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