中国机构股东积极主义的实践与启示，本文主要内容关键词为：中国论文,股东论文,启示论文,主义论文,机构论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
一、国外机构股东积极主义的变迁
所谓机构股东积极主义（Institutional Shareholder Activism）是指机构投资者不再“用脚投票”而是通过征集代理投票权和提出股东议案等方式积极地参与公司治理的行为。迈克尔·尤辛（Michael Useem，1996）则称之为“投资商资本主义”。数百个机构投资者——退休基金、银行信托、保险公司、赠予基金、货币基金——在企业中积累了巨大的份额，在20世纪90年代，他们学会将其经济主权转换为政治主权。通过收购威胁、代理权斗争、和平协商，投资商已经掌握了如何施加压力的艺术。投资商资本主义结束了不受约束的经理垄断的时代。公司现在不仅需要内部的管理，而且需要外部投资商的管理。美国机构投资者的股东积极主义通过示范效应和国际投资等方式迅速输出到国外，英国、德国和日本等西方发达国家也掀起机构股东积极主义的浪潮。
二、中国机构股东积极主义的实践
就我国目前的情况而言，信达、华融等国家控股的大型资产管理公司在参与上市公司的治理结构中发挥着较大的作用，尤其在一些实施了债转股的上市公司中，甚至发挥了主导性的作用。商业银行以银行贷款为基础，也可能进行一种选择性地参与公司治理。随着我国机构投资者规模的扩大，类型的丰富和在上市公司中所持股比例的增加，以投资基金为代表的机构投资者开始“用手投票”，参与公司的治理。
案例一：中兴通讯增发H股风波
2002年7月19日，中兴通讯公告拟在香港增发H股，这一方案遭到持有中兴通讯A股的众多基金的强烈反对，理由有三：首先，该方案有“圈钱”之嫌，中兴通讯的资产负债率相对较低，公司完全可以通过银行信贷或是发行可转债等方式进行融资，该方案的融资方式值得商榷。其次，在市盈率水平相对较低的香港市场发行H股，会摊薄高市盈率的A股市场流通股股东的权益。第三，公司的信息披露不完善，因为在公司公告之前的几个交易日，公司股价就出现了明显的放量下跌，因此存在信息提前泄露的嫌疑。中兴通讯管理层坚持发行H股，并且在股东大会上通过了该方案，由此导致基金“用脚投票”大幅减仓以示抗议，股价下跌34.62%。2003年4月19日，中兴通讯公布《关于停止公司H股发行上市方案的决议》，这似乎标志着以基金为代表的机构投资者取得了胜利。但是，2004年12月9日中兴通讯在香港挂牌交易，股票代码为0763，发行价为22港元，中兴通讯成为国内首支在香港发行H股的国内A股上市公司。
案例二：招商银行可转换债券风波
从2003年8月26日招商银行公告将发行100亿元的可转换债券方案，到10月15日的临时股东大会闭幕后，重仓持有招商银行股份的47家基金公司代表流通股股东的利益联手进行了一系列的维权行动以抵制该方案。正当招商银行与“基金联盟”就发行可转债之事争执不下之时，世纪证券向招商银行董事会当面递交了再融资建议书。据悉，这是国内第一家券商书面向招行董事会正式递交再融资建议书。而华夏等基金公司共同拟定了一份配股建议书。这些建议都没有得到招商银行的认可。尽管，在控股股东拥有投票权的绝对优势的情况下，只3.1亿股（超过总股本的5%）的基金公司的方案是不可能在股东大会上获得通过的，但是，基金公司的行动毕竟对整个事件的结果产生了重要的影响。2004年2月18日，招商银行终于对流通股股东作出重大让步，对此前设计的融资方案作出了修改。新方案为：总计发行债券100亿，其中拟发行65亿可转债，并定向发行35亿次级债。
案例三：胜利股份之争
在2000年通百惠和胜邦企业的胜利股份股权之争中，基金景宏、基金景福、基金景阳和基金泰和分别作为第六、七、八、十大股东，合计持有胜利股份总股本5.53%的股份，在控制权斗争中，各基金表达了各自的看法，带头提出了反对两轮投票制，并希望发生争执的两个大股东合作，反映了中小投资者共同的心声。基金的介入使得胜利股份之争得以解决，显示出了对公司治理一定的影响力，避免了公司的动荡。2000年3月31日，随着胜利股份年度股东大会的闭幕，沸沸扬扬的胜利股份之争终于告一段落，结果，持有胜利股份27.6%表决权的“通百惠”公司推举的董事候选人，无一当选。2006年2月8日，随着胜利股份第二大股东广州市通百惠服务有限公司所持公司股份进入拍卖程序，源于2000年初广州通百惠与胜邦集团之间的股权之争有望终结。胜利股份股权之争，是我国首次有证券投资基金介入的股权之争事件。
案例四：重庆百货增发
重庆百货（600729）2004年12月28日发布公告称，由于流通股股东的反对，公司增发议案未能在2004年度第一次临时股东大会上获得通过。这是实施社会公众股东分类表决制度以来，第一次因流通股东否决而造成上市公司提案的流产。公告显示，华宝兴业多策略增长基金持有1615182股，投了反对票，理由是上市公司现金流充足，并不需要增发融资，而关键的理由则是，重庆百货在12月10日公告的股权转让涉及要约收购，且导致股东与上市公司之间的同业竞争，对公司经营造成了重大不确定性。由于参与投票的社会公众股股份只有2854170股，华宝兴业多策略增长基金所投的一票反对票已经占参与投票的社会公众股股份总数的56.59%。可以说华宝兴业多策略增长基金一票否决了重庆百货。因为根据新的规定，上市公司的增发融资，除了需要参加股东大会的半数以上股东同意外，还需要参加股东大会的半数以上流通股股东同意。
案例五：茂炼转债事件
2004年2月21日茂炼转债发布公告称，由于公司在关联交易、独立性等方面不符合上市要求，公司董事会决定停止申请发行A股的工作。当茂炼转债公告放弃申请上市事宜后，2月23日茂炼转债事件进一步升级。当日，包括部分证券公司以及证券投资基金在内约30%的债券份额持有人以及相关律师在上海开会商讨茂炼转债事宜。除与会持有人外，包括深圳、上海等地的其他机构投资者以及大量的个人投资者都有意参与行动，联手对抗茂炼公司的董事会决议，争取茂炼转债的上市机会。3月23日，茂炼转债股东大会通过停止申请发行A股工作的议案。当日下午，华安基金只是用了“谴责”等温和的用词，并没有出现诉诸法律行动等强硬的字眼，先前所传说的大机构受到压力等说法并不是空穴来风。由于未能在存续期内发行A股股票，2004年7月28日茂炼转债正式停止交易并自行摘牌。
三、机构股东积极主义对我国的启示
我国上市公司的股权结构很不合理，股权高度集中于非流通的国有股和法人股手中，而流通股股权极为分散。国有股的“所有者缺位”和“所有者越位”并存造成了大股东一手遮天和严重的“内部人控制”问题。
积极发展机构投资者，推动机构投资者的股东积极主义有利于遏止我国严重的“内部人控制”问题。此外，控股股东间的制衡能力越强，发生关联交易的可能性和金额越小。这些发现为通过增加控股股东数目，改“一股独大”为“多股同大”来改善我国上市公司治理结构、保护投资者利益的改革思路提供了实证证据。虽然，短时间内还难以改变“一股独大”的状况，但是随着机构投资者实力的增强及其在上市公司中持股比例的增加，机构投资者的股东积极主义在恰当的制度环境中可以发挥积极的作用，成为一种有效的公司治理机制。
从我国机构投资者股东积极主义的实践可以发现，随着以投资基金为代表的机构投资者实力的增强，其股东意识开始觉醒，逐步行使其“话语权”及其他相应的股东权利。其投资策略已不只是单纯消极的“用脚投票”，而是向“用手投票”、参与公司治理的股东积极主义发展。投资基金作为一个整体空前提升了二级市场投资者的地位，无形中成为二级市场投资者的代言人，改变了过去二级市场投资者一盘散沙，几乎没有“话语权”的状况。其股东积极主义的行动既有成功的案例，也有失败或不尽如人意的案例，股东积极主义还面临着各种主客观方面的障碍，机构投资者在参与公司治理方面的影响力还十分有限。但是无论如何，机构投资者的“话语权”开始受到包括上市公司及其大股东在内的各市场参与主体的关注。