从“海弘”案例看实施债转股的利弊，本文主要内容关键词为：债转股论文,利弊论文,案例论文,海弘论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
企业“债转股”是国家为使深受高负债率困扰的国有企业走出困境而采取的一项特殊政策。从理论上看，它能使企业摆脱沉重的债务负担，培育长期盈利和成长的潜力，优化资本结构，对国有商业银行卸下不良资产的包袱具有积极的意义，甚至会产生立竿见影的效果。但由于任何一项成功的改革措施都是在摸索过程中不断的发展和完善的，债转股在实施的过程中也会面临一些问题。
案例简介：
笔者所在的宁波海弘水泥散装有限公司（简称海弘公司）在2001年下半年也搞了一次“债转股”。海弘公司是1992年成立在宁波港镇海港区内的一家中外合资企业，投资三方为浙江三狮水泥股份有限公司、宁波港务局镇海港埠公司和日本长洋海运株式会社，主要从事散装水泥的仓储中转，成立的当时主要是考虑到镇海港区具有得天独厚的地理、港口优势，其投资三方中的二方（一方为外方）又具有经营水泥储运中转的丰富经验。投资总额1380万元，但是由于建设时没有控制好预算，竣工时实际投资就已达到2200余万元，其中的近900万元资金缺口靠银行贷款获得，严重的还本付息压力为其以后的经营埋下了隐患。竣工后，又由于市场环境的变化和自身管理的混乱造成了一些非正常的、人为的损失，投产至今，亏损累累，至2001年上半年已累计亏损近400元万，同时还有200万的短期贷款，近600万的长期贷款（520万本金，其余为逾期的滞纳金、罚息等），并还欠股东浙江三狮水泥公司近500万元的其他应付款（实为公司向三狮无息借用的借款），资产负债帐达到70％多，且由于资产中存在着很多不确定因素，如坏帐准备应计提未提，产权不清等，其实际的负债率已接近100％，经营亏损，不可能还贷，已处于破产的边缘。2001年初，海弘的贷款到期，同时它欠镇海公司的160多万港元的装卸费用又迟迟不能支付，海弘面临着银行和镇海公司的双重法律诉讼，要求它破产还债。而一旦海弘进入破产清理程序，在三方股东中，三狮是海弘的第一大股东，对海弘的投入最大，损失也最大，但它是国有企业，还有一个如何追究投资决策失误的问题。外商日本长洋投入100万美金，海弘破产，外商将颗粒无收，它是三方中最不愿意海弘破产的一方。镇海公司在出资时没有投入现金实物资产，是以无形资产（港区内6600平方米土地15年的使用权）出资的，相对压力较轻。海弘的贷款银行有2个，农业银行的520万贷款为长期，且不是由农行自己贷给海弘的，而是海弘基建时通过政府台办向当时的人民银行申请的专项贷款，后人民银行转制为政府机关时转划给农行的，对这笔贷款农行的压力也相对较轻，而对于200万短期贷款的贷款行中国银行来说，是要迫切收回贷款的。为了打破各方僵局，拯救海弘，海弘董事会、三狮水泥、银行三方商定，由三狮方代为偿还中国银行的短期贷款200万和农业银行长期贷款中的近80万欠罚息，520万的本金转为一年期短期贷款，并允许在到期后进行续贷，而三狮则把其在海弘的“其他应收款”债权700万转化为海弘的股权，由相对控股转变为绝对控股，且转股后新发生的利息由三狮方垫还。此方案在评估验资后经宁波市外经贸委批准同意、市工商局变更注册后得以实施。债转股后，从短期来看，是卓有成效的，海弘公司资产负债表上的各项财务指标得到优化，海弘的还债压力减轻，财务费用大大降低，为公司的继续生存赢得了喘息之机。但是笔者以为在海弘的实际转股过程中，也存在一些问题。
1、债转股后转嫁不了财务风险
根据财务学的一般原理，在正常情况下，股权投资的回报应高于债权投资。这主要是因为：（1）投资收益和投资风险的对称。通常债权的风险要低于股权，因此其回报（利率）也低于股权（资本收益率）。（2）利息是在税前支付的，而利润分配则是在税后分配的，因此企业如果要向债权人和股东支付相同的回报，实际需要生产更多的利润。因此，如果一个企业经营活动产生的收益连债权人正常的利息回报都无力支付的话，它就更无法满足股权投资者所需求的投资回报的。（3）债转股后企业的财务费用下降，从而使企业扭亏为盈或增加利润，但这种利润的增加只是同一笔资金在不同会计科目的体现，并非企业资产盈利能力的实际增加，如因产品竞争力提高而引起的附加值上升。由此可见，债转股固然可能使企业短期扭亏为盈，但并不意味着企业长期盈利能力的提高。象海弘公司转股半年来，经营状况并未好转，究其原因，就是企业依旧沿用旧有的经营思路和方法，在业务、管理、技术上未有新的改进和突破。海弘公司散装水泥库的规模在华东地区屈指可数，建在码头边上，成立时的宗旨主要是考虑进行水泥中转，但由于国内水泥市场发生了一些变化，国内外水泥价格倒挂，水泥出口不了，而进口又受到国家政策的限制，只能搞一些零星水泥中转，量不大，进出库较为频繁。海弘原有的装备设施适合搞大进大出，能体现规模优势，搞数量较小的中转，则暴露出能耗畸高、设备维护费用高等不足。此外，由于搞活经济零星中转，因镇海港区处于交通末梢，运输距离较在宁波的其他中转库长，原有的优势变成了劣势。海弘公司没有在市场变化之时，抓住机遇搞好技术改造。在经营作风上，则依然沿循计划经济那一套，经营不积极主动，坐等客户上门，这一切，在转股后，并未能引起董事会、经营层的高度重视，结果是亏损依旧。综上所述，可见企业债转股并非“一转就灵”的灵丹妙药，那种认为企业亏损的主要原因是负债率高，而负债率高的主要原因是债务历史包袱重，显然是搪塞之词。笔者以为，企业真正要解困，最重要的是要提高资产的营运质量。高负债率有一定的不利影响，但不是关键的、决定的因素。实施债转股后，存量负债没有了，但若没有形成防止增量负债生成的机制，只会是转旧债增长新债。经营状况的不彻底改善，不良债权最终会演变成不良股权。
2、债转股后持股各方难以真正行使股东权利，资本意志和经营意志相分离
从海弘来讲，存在着转股后一股独大的问题，海弘债转般700万，应该说三狮是作出了较大的损失和让步的，功不可没。但三狮绝对控股后，并非就可以忽视其他二家股东的利益。债转股后，海弘的“公司制”性质没有变，中小股东对海弘还是有知情权和监督权的。实际上，三狮承担转股是有其另外的目的的。三狮地处浙北山区，宁波市场是“三狮”牌水泥的重要市场，水泥行业竞争异常激烈，海弘目前中转的几乎100％是“三狮”水泥，三狮同意债转股，也是出于占领宁波地区市场份额的需要。如海弘倒闭，必然会有它的竞争对手来接手，那样对它是很不利的。三狮一股独大，不是以平等的姿态来对待中小股东，而是在董事会上提出种种不合理的要求，排斥其他两家的监督，想在海弘的日常经营中把转股的一部分损失弥补回去，把海弘作为它在宁波市场的一枚棋子，必要的时候“舍车保帅”，而不是真正从搞好海弘的目的出发。由此可见，如何解决好资本意志和经营者意志的统一协调而不是错位，是关系到债转股成败的重要因素。我国目前股票上市公司法人治理结构相对不健全，就已严重存在这一问题，许多企业无利可分或即使每股收益和净资产收益率相对较高仍长期不予现金分配，严重损害投资者的利益，何况是由不良债权转化而来的股权。
3、实施债转股的三方：企业、银行、金融资产管理公司存在道德风险
企业是债转股中潜在的最大的道德风险者。通过债转，国企原先的巨额负债变为股本，企业的资产负债率将大为降低，债务的本息将免于偿还，这对任何一个身背大量负债而无力偿还的企业来说都是极具诱惑力的。同时，企业的经营者和地方主管部门都把债转股当成了“免费的午餐”，想尽一切办法要挤上餐桌，从而引发道德风险。笔者在参与海弘债转股的过程中曾经提出，转股的数量，在解决问题的前提下，宜少不宜多，尤其对于三狮，三狮对于在海弘的股权投资是要按权益法进行核算的，年末要合并报表，对三狮形成拖累，风险太大。如果三狮为了控股，则转股后股权比例只要达到51％即可。笔者的建议未被采纳，实际操作过程中，所谓的转股，是否转、如何转、转多转少，都未进行充分的调研，虽经董事会批准，实际是由三狮一方决策，其不可避免的存在着一些短期行为和决策者个人的意志。从追求政绩出发，就不可避免地会做出一些违背经济规律的事情。国家经贸委和人民银行对债转股企业的条件进行了严格的规定，确定了五个原则性标准，即产品适销对路、工艺设备先进、管理水平较高、领导班子过硬和机制符合现代企业制度。而实际上企业为了争取债转股，既使不符合上述条件，也会采取虚假包装的方式向资产管理部门申请债转股，导致企业的注意力不是集中精力去搞好经营，而是期望去争着吃这一顿“免费的午餐”。同时豁免亏损企业的债务会对按时还本付息的企业带来打击，甚至会摧毁“借债还钱”的道德信念，从而使按时还钱的企业越来越少，赖帐的企业越来越多，对我国市场经济秩序与信用制度的健全和完善带来巨大的冲击。
从银行角度来说，由于数额巨大的不良贷款轻而易举地被转给资产管理公司，再由资产管理公司实施债转股，对造成不良贷款的原因既往不咎，而这些原因往往是深层次的原因，甚至有些还一定程度上与腐败有关。这会在客观上导致国有商业银行今后不去尽最大努力，千方百计避免再度产生不良贷款。如果不能有效地加强对银行业的外部监督，同时银行内部不能建立起合理的治理结构，完善的内部控制和科学的风险管理，只是简单地债转股以弥补不良资产的损失，则银行的管理依旧会很糟糕，新的不良资产还会大量产生。
对新生事物资产管理公司来说，本身也存在着风险，由于资产管理公司处置不良资产形成的最终损失由财政承担，因此缺乏促成资产保值增值的动力。具体表现在经营上，就是为了使股权尽快退出而简单易手，甚至有可能故意低价向关系人出售，使国有资产受到损失。而且由于要求实施债转股的企业较多，资产管理公司就会变得很吃香，这就很可能导致资产管理公司利用企业迫切要求债转股的愿望去为自身牟利。