日本互联网证券发展特点及路径研究，本文主要内容关键词为：互联网论文,日本论文,路径论文,证券论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
我国正处在调整经济增长方式、推动经济结构转型升级的关键时期。科技创新和战略新兴产业的发展对金融结构的调整和资本市场的发展都提出了非常迫切的现实要求，提高直接融资比重的任务也愈加紧迫。20世纪末日本政府出台了多项针对金融体制和证券行业的改革措施，旨在推进金融业的市场化和创新发展，使金融体系由间接融资向直接融资转变，促进资金大规模进入资本市场，加快直接融资体系的发展。在金融自由化浪潮与互联网浪潮的叠加作用下，日本互联网证券应运而生并且快速发展。中国目前正面临着和日本20世纪末相似的金融改革背景，对日本互联网证券发展特点及路径研究对于我国互联网证券发展具有一定的启示作用。 一、日本互联网证券发展的基础与现状 二战后，日本历经了经济复兴期(1945-1960年)、高速增长期(1960-1974年)、低速增长期(1974-1985年)、结构调整期(1985-2000年)和稳定发展期(2000至今)[1]。在经济复兴时期，日本政府根据重化工业发展的资金需要，通过建立各类政策性金融机构，并使之按政府规划的目标从事金融活动，有效地引导了有限的金融资源配置到重化工业。在高速增长时期，为支持重点产业的发展，日本政府不断完善以银行为主导的间接金融结构。在低速增长时期，日本国内通货膨胀严重，日元对外不断升值，产业结构面临转型升级，原有的金融结构受到巨大冲击，日本政府开始推行金融自由化，实行促进债券市场、资本市场等直接金融发展的金融政策。在结构调整期，传统制造业逐渐衰退，知识和技术密集型产业快速发展，新兴成长型中小企业大量涌现，但当时日本政府并未根据经济形势和产业结构的变化，大力培育多层次的资本市场，而是为了消除日元升值带来的不利影响，开始采取扩张性的货币政策，引发了长达十余年的经济金融危机，产业升级的进程受到影响[1]。随着1997年亚洲金融危机的爆发，日本银行体系出现巨额呆账，不仅成为金融危机的诱因，而且也直接暴露出日本长期以来以间接融资为主导的金融体系的脆弱性。在此背景下，日本政府认识到发展中小企业直接融资体系的重要性和紧迫性，从而加快推进金融改革和金融市场自由化。 此后，日本政府一方面开始注重多层次资本市场的培育：1998年设立面向风险企业的佳斯达克(JASDAQ)市场，1999年设立东京证券交易所Mothers市场(高成长新兴股票市场)以及面向初创企业的区域性交易所，如名古屋证券交易所设立的Centrex市场、札幌证券交易所设立的Ambitious市场、大阪证券交易所设立的Hercules市场、福冈证券交易所设立的Q板市场[2]。多层次资本市场为初创、新兴中小微企业融资提供了更多选择。 另一方面，日本在1998年开始对金融系统进行深度改革，对证券交易所规制进行大幅度修改。1998年4月起，交易量超过5000万日元的大宗交易佣金率放开。同年6月，日本颁布的《关于为了金融系统改革整备相关法律的法律》涉及证券交易所的内容有：(1)将证券业协会开设的股票店头市场作为“店头买卖有价证券市场”，将其置于和交易所市场等同的位置；(2)完善关于证券交易所设立手续的规定，使交易所间的合并成为可能；(3)废除交易所集中交易义务，在完善股票场外交易规则的同时，在日本证券业协会自律监管规则中制定涉及场外交易价格的规定；(4)证券公司运行电子交易系统(PTS)，确定了交易所外设立电子交易系统业务的合法地位，制定电子交易系统中价格决定方法的规定；(5)放宽对证券交易所业务的严格限制，允许一个交易所运营多个有价证券市场。上述制度的实施使证券市场间的竞争成为可能[3]。随后东京证券交易所推出专为在正常交易时间以外进行交易而设计的大宗交易和一揽子证券交易。1998年12月，日本出台了证券行业注册制的政策，这一政策使很多公司包括外国公司及其他行业的公司更容易进入证券行业。1999年10月监管层出台股票交易佣金自由化政策，此后撤销对银行的证券子公司业务范围的限制。至此，日本政府基本扫清银行证券业务之间的壁垒，进入混业经营的时代。 20世纪90年代末以来，日本政府出台了多项金融体制和证券行业的相关政策，促进了金融业市场化和行业创新，证券行业进入佣金自由化阶段。在佣金自由化和互联网浪潮的共同推动下，互联网证券应运而生。互联网证券狭义上可理解为提供包括网上开户、网上交易、网上资金收付、网上销户4个环节的服务。广义上可理解为：通过互联网技术搭建平台，应用大数据分析技术，为投资者提供交易、研究报告、风险控制、资产管理等服务，帮助投资者提高交易频率和效率，增加交易品种，降低进入多品种交易及策略投资的门槛，实现低成本、跨时点、跨领域、跨区域投资。互联网证券借助于互联网开放创新、协作分享的思维理念和互联网技术实现了证券的内涵。互联网证券是一种新的模式，改变了证券行业传统业态和模式。 互联网证券佣金低、交易便捷的优势使其在发展初期受到年轻人的青睐，接受互联网证券业务的个人投资者的年龄比接受传统证券业务的个人投资者的年龄小13～14岁[4]。随着互联网券商间的竞争不断加剧，互联网证券业务的范围不断扩大，互联网证券的优势又表现为：能为个人投资者提供金融计划服务及获取高收益的金融产品。日本经济新闻的一项调查显示：2005年日本20多岁的个人投资者开设互联网账户数量大幅增加，占所有互联网账户数量的12.5％；30多岁的个人投资者开设互联网账户数量增加33％；50多岁的个人投资者开设互联网账户数量增加26％；另外，每4个新开设互联网账户的个人投资者中有1名为女性[5]。 日本互联网证券账户数1999年为30万户，发展至2013年达到1816万户(见图1)。截至2013年3月的财政年度，5家主要的网络证券公司(SBI证券、乐天证券、松井证券、Monex证券和Kabu.com证券)占总交易额比为71.2％，占总账户数比例达36.31％(见表1)[6]。
图1 1999-2013年日本互联网证券账户数量(万户) 资料来源：日本证券业协会《网上交易调查结果》，转引自中银国际研究，http://www.5hb.org/artinfo/537666.html。
二、日本互联网证券发展的特点 从理论上讲，互联网券商有一个网站就可以无限扩大自己的客户群体，仅需要金融分析、网络安全维护、程序设计等专业技术人员，不需要证券交易场所和销售人员，佣金低且交易便捷，深受日本普通投资者的青睐。随着互联网证券业的快速发展，互联网券商间的竞争日益加剧，日本互联网证券业发展呈如下特点。 (一)21世纪初互联网券商数量激增 1996年4月大和(Daiwa)证券开设互联网证券业务，1997年4月日兴(Nikko)证券和野村(Nomura)证券及几家传统券商大力开展互联网证券业务，7月日本个股期权交易以及以证券公司为中介的非上市股票交易合法化。12月证券行业的准入由审批制变为注册制，这一举措使包括外国公司及日本国内非金融企业在内的很多公司相继设立证券公司，这些新设证券公司的定位几乎都是利用互联网，以开办网上股票交易作为核心业务，旨在加强证券公司相互竞争，强化证券公司服务于客户的理念，至年底日本互联网券商达到19家。1999年6月DLJ Direct SFG证券(大和证券是股东之一)成立，10月E*TRADE证券、Monex证券、Nikko Beans证券、嘉信理财公司(Charles Schwab Corp)纷纷成立，此后随着证券行业监管的进一步放开，互联网证券迅速发展，到2001年互联网券商数量一度达到67家，之后互联网券商数量有所减少(见图2)。
图2 1996-2003财政年度日本互联网券商数量(家) 资料来源：日本证券业协会《网上交易调查结果》，转引自AYAKO TAKAI.The Early Stage Competition in the Japanese Online Securities Industry:Research Based on Case Studies of Leading Companies[J].Annals of Business Administrative science,2004(3):55。 (二)互联网证券发展早期传统大型券商略占优势 日本大型传统券商汲取了美国传统大型券商失策的教训，积极布局互联网证券业务，大和证券、日兴证券和野村证券纷纷开展互联网证券业务。与纯粹的互联网券商相比，日本传统大型券商在互联网证券业务发展早期略占优势：截至2000年1月，野村证券拥有130000个互联网账户，大和证券拥有108000个互联网账户，Monex证券开设的互联网账户为40000个，DLJ Direct SFG证券开设的互联网账户为30000个，E*TRADE证券开设的互联网账户为60000个。纯粹的互联网券商的主要竞争优势在于：佣金低，体验型交易(交易金额门槛低至1000日元)。传统大型券商的主要竞争优势在于：日本缺少独立金融顾问，投资者只能从证券公司获取投资建议，传统大型券商的投资咨询及信息支持能力较强，传统大型券商可以提供全系列金融产品，即从可转换债券到首次公开发行的股票。举例来讲，某个人在野村证券开设了互联网账户，野村证券对通过网络交易的每笔金额为1000美元的股票交易收取的佣金为9200日元，比在柜台进行交易的佣金优惠23％，但是与收取佣金最低的互联网券商相比依然贵9倍，但是与优惠几千日元佣金相比，开户者更看重野村证券为其提供的投资指导和研究报告[7]。 (三)佣金战不断 在日本互联网证券发展过程中有两次比较激烈的佣金战：第一次是在互联网证券发展的早期(1999-2001年)。随着互联网券商数量激增，多家互联网证券公司并存，造成彼此之间竞争异常激烈。为争夺客户、提升行业地位，多数互联网券商展开佣金大战。当时业界公认佣金费以每单3000日元为盈亏分界点，但多家券商为争取更多新客户不惜亏本，在成本线下运营。以50万日元以上的交易为例，不同互联网券商每单佣金费分别如下：E*TRADE证券800日元；DLJ证券1900日元；Monex证券1000日元；Nikko Beans证券2 400日元；Kabu.com证券1000日元；只有松井证券佣金费为固定费率，在3000日元的固定费用下，客户可以进行多次交易，只要总交易额不超过300万日元[8]。 第二次佣金战出现在2008年世界金融危机之后。2008年4-9月随着个人投资者减少股票交易，五大主要互联网券商收益大幅下降[9]。2009年6月日本股指收复万点大关，在看好全球经济复苏的乐观情绪带动性下投资者风险偏好提升，开始关注资本市场。为了在股市行情回暖前吸引更多个人投资者，乐天、SBI两大互联网券商展开佣金战。2009年7月乐天证券宣布，从8月3日起，首次交易金额达到10万日元，则佣金费由原来的472日元降至198日元，与SBI证券相比便宜2日元。对此，SBI证券当天宣布将交易佣金费由原来的200日元降至180日元。随后乐天决定再次下调佣金费，之后两公司相继宣布6次降价，最终以乐天、SBI证券将佣金费均下调至147日元收官。经历过第一次佣金大战的其他佣金费较高的3家主要互联网券商没有加入其中：Monex证券表示会在投资教育、产品服务上加大力度；松井证券则表示要用完善的服务满足投资者的深层次需求[10]。 (四)并购力度大，行业集中度较高 2001年互联网泡沫破灭，在股票市场行情低迷的情况下，互联网券商佣金战难以为继。业务结构单一、资本金薄弱、资本运营能力差的互联网券商出现退出、倒闭、被兼并的情况，整个行业开始较大规模的整合，行业集中度提高。E-wing证券和日本网络(Japan Online)证券于2001年4月合并成Kabu.com证券。2003年6月软银投资(SBI证券前身)收购E*TRADE证券，10月软银投资收购WORLD NICHIEI证券；同年WORLD NICHIEI证券与SOFTBANKFRONTIER证券合并成为WORLD NICHIEI FRONTIER证券，此举旨在将互联网证券业务与柜台经纪业务合并产生线上线下协同效应[11]。乐天集团于2003年11月收购了DLJ Direct SFG证券，并于2004年7月将收购公司更名为乐天证券。2005年，Monex与Nikko Beans证券合并，成立Monex Beans证券。2009年Monex收购欧力士证券公司，合并后的Monex拥有1205414名客户，拥有的客户数量仅次于SBI证券(1956746名)[12]。2015年12月，Monex证券与世尊信用卡(Redit Saison)、先锋集团(The Vanguard Group)合作成立Monex-Saison-Vanguard投资管理公司，旨在通过前沿技术和金融专业知识为更多的个人投资者提供优质服务。 2005年日本个人交易量总额中，五大互联网券商(SBI证券、乐天证券、松井证券、Monex证券、Kabu.com证券)交易额占比约60％，如图3所示。日本互联网证券行业的集中度比较高，主要原因是不同互联网券商的商业模式比较相似，集中度提高能一定程度避免同质化竞争，避免券商利润被过度摊薄。此后这五大互联网券商根据各自的资源和能力为个人投资者提供差异化服务。2013年这5家券商依然在互联网证券行业中处于主导地位。
图3 2001-2005年日本个人交易量总额与五大互联网券商个人交易量市场份额 资料来源：券商互联网专题，http://www.docin.com/p-889679597.html。 (五)互联网券商侧重差异化发展 松井证券的定位是始终坚持服务于交易活跃客户，坚定认为信用交易可以提高资金利用率，并为客户带来较高回报。2002年松井证券提高信用交易的便利性；2003年推出没有还款期限的无限制信用交易，同时将信用交易的最低存款率降为25％，而同期其他公司信用交易的最低存款率为30％。2013年监管部门放松对信用交易的监管，允许每天用同一保证金执行多次信用交易。松井证券推出日信用交易服务(Margin Trading Service for Day Trades)，对同一天的买入并卖出信用交易免佣金(当日没有进行相反买卖时，第二天营业日强制收取规定的佣金费)；现金、股票借贷费用率在0％～2％之间，对每次交易量低于300万日元的客户收取2％的费用，超过300万日元不收取利息和股票借贷费用；引入额外的卖空服务，使投资者可以交易在正常情况下很难借入的股票(首次上市股票)，该服务针对每日交易用户设计，旨在吸引交易活跃用户，此项业务使松井证券市场份额明显增加[13]。 Monex的定位是为客户提供国内外股票、外汇、债券、基金、信托等全面的金融产品，侧重技术开发、产品创新、客户体验和投资者教育[14]。2002年Monex提供信用交易服务，并引入信用交易止损功能；10月开设夜间股票交易服务“Monex Nighter”。2003年推出针对外汇保证金交易的交易平台Monex Joo，向客户提供富有竞争力的外汇定价，同时不对网上交易收取佣金；2004年为增强客户体验功能向投资新手开设低门槛(1000日元起)外汇交易品种。2005年通过产品设计，使个人投资者有机会进入以往只有高净值客户、机构投资者才能参与的投资领域：即把世界各地的优秀私募股权基金和对冲基金以FOF(专门投资于其他证券投资基金的基金)形式提供给个人投资者。此外，Monex不断加强对投资者的应用指导，因为如果投资者不具备相应知识，不断推出的金融产品就不具备推广的可能性。 Kabu.com高度重视系统安全及客户的资金安全。在应对大型系统故障或灾难方面，建立了“发生灾难时专用网站(BCP网站)”的福冈系统中心；对客户的资产依据法律法规进行“分别保管”，万一出现客户保证金短缺的问题，则由“日本投资者保护基金”向每一位客户赔偿高达1000万日元的补偿金。2009年。Kabu.com与汤森路透(商务和专业智能信息提供商)合作，开发高度自定义和可视化格式的交易系统，为客户提供程序化交易服务和全面的国际金融资讯和数据[15]。 SBI证券和乐天证券都是依托集团金融综合实力的互联网券商。SBI的特色是产品多元化、标准化，涉足保险、银行等领域，打造商业生态系统；乐天证券从电商转向互联网金融，乐天集团将证券业务从交易服务延伸至消费及理财服务，让更多的集团会员成为券商客户，在一站式金融综合服务中开拓证券业务空间。 (六)为细分市场提供精细化服务 2006年在Monex证券推动下，日本著名游戏制作商KONAMI开发了一款“股票交易中心*炒股”游戏，Monex证券在游戏软件的包装盒中装入了公司的开户资料，结果有1200多名年轻人在游戏中体验到炒股乐趣后到Monex证券公司开户进行实践操作[16]。 Monex证券建立了客户分析数据库并对客户交易行为进行分析，为客户提供风险控制保障，如给客户提供多种投资产品，使客户投资组合多元化。Monex于2009年7月推出创新型金融产品，即利用电脑对大数据进行分析、独立判断进行股票交易的“机器人炒股基金”。该基金由机器人按照事先设好的规则，以东证主板中市值总额排名前500的企业为选股标的，再根据企业业绩和股价动向进行操作，是一个追求绝对收益的主动型基金。其中，由“主机器人”统管投资组合、买卖委托、风险管理等，而其下的“频繁交易型”“市场追随型”“逆向投资型”“图表分析型”这4个各具特长的应用机器人则根据具体行情发挥作用。机器人根据庞大的数据进行机械操作，避免交易者因心理因素而判断失误[17]。 2010年8月Kabu.com证券公司推出一项名为“1秒保证”的新服务，承诺客户在进行股票交易时，如果每次下单处理时间超过1秒钟，将免收手续费。 2013年SBI证券启用MarketPrizm超低延迟反馈处理技术，客户端不需安装硬件即可获取高速标准化市场数据传送服务[18]。同年SBI集团创建金融服务业务平台(SBI MONEY PLAZA)，拓展了集团内外产品交叉销售。SBI MONEY PLAZA接手SBI证券的柜台业务，为线上证券、保险、银行、地产在内的业务提供线下交流窗口。2014年SBI证券与LINE合作，SBI证券为UNE日本用户提供股票资讯以及下单功能[9]。 (七)国际化趋势明显 日本互联网券商巨头在经历多年的同业竞争后意识到本国的发展空间是有限的：日本人口总量有限而且人口在不断减少，有必要到发达国家及新兴市场开拓更大的市场空间。2008年世界金融危机后，日本互联网券商开始通过集团跨国并购、合资及金融机构合作等方式，谋求在东道国金融服务业发展的过程中抢占市场份额。 Monex集团(Monex证券为其主要子公司)于2008年在北京设立代表处，2010年Monex集团收购中国香港宝盛(BOOM)证券，使Monex证券的港股交易服务得到强化。2011年Monex集团收购美国在线代理公司Trrade Station Group，使Monex证券的美股交易服务和交易系统得到强化。2012年Monex集团收购索尼银行旗下的索尼银行证券，深化了其与索尼银行的合作，增强了其在国际上的影响力。 2010年SBI证券收购越南FPT证券20％股权[20]。SBI控股(SBI证券为其主要子公司)于2011年出资1140亿印尼盾(1670万美元)收购印尼国家银行全资子公司PT BNI证券25％的股份，同年和新华社旗下的中国证券报合资组建上海新证财经信息咨询有限公司。2012年SBI控股投资3000万美元成为海通证券的基石投资者。2013年SBI与中国陆家嘴集团、新希望集团签署合作备忘录，拟共同打造互联网金融服务平台。2015年SBI控股与泰国券商Finansia Syrus联合出资成立互联网证券公司SBI Online[21]。 三、日本互联网证券发展路径 (一)传统大型券商最早涉足互联网证券，但并未偏离主业 通过对日本互联网证券发展历程进行分析后发现：传统大型券商大和证券(Daiwa)、日兴证券(Nikko)和野村证券(Nomum)最早涉足互联网证券业务，但这3家传统大型券商并未将其业务重心转向互联网证券从而偏离主业。因为这3家证券公司业务体量较大，并不适合去与互联网券商进行正面竞争，但是互联网券商低佣金对传统券商产生了一定冲击，因此传统大型券商依据自身情况，采取了差异化的增值服务。 以野村证券为例，野村证券成立于1925年，2001年采用H型治理结构，通过组建金融控股公司进行混业经营，更名为野村控股公司，是日本最大的券商。截至2014年3月，野村控股集团拥有员工27670名，营业收入为18769百万美元，专注于日本国内及全球的证券经纪业务、资产管理和投资银行业务，为个人、企业、金融机构和政府机构提供金融服务。 野村证券很早就开始为客户提供互联网账户，并降低佣金，但相比纯粹的互联网券商，野村证券的佣金仍相对较高。野村证券的主要目标客户为高净值客户和机构投资者，这类客户更重视券商的服务质量，对券商的佣金并不十分敏感。所以野村证券收取的佣金较高，提供的服务质量也相对较高，提供的金融产品更加丰富，投资咨询及信息支持能力也更强。为了进一步发展个人投资者业务，野村控股公司于2006年成立Joinvest证券，开展网络交易，并在2007年收购Instinet，专注于开发快速、高效、低成本的电子交易系统。 野村控股公司将业务分为零售、批发、资产管理和其他。零售部门主要为个人和企业客户提供投资咨询服务，截至2014年3月，零售部门通过日本国内159个分支机构经营零售业务，在2014财政年度，零售部门净收益为5119亿日元，占野村控股公司总净收益的33.1％。批发部门主要面向日本、欧洲、中东、亚太地区、美国的机构投资者提供投资银行、固定收益和股权收益服务，其中投资银行业务是为私营企业、国有企业、政府和金融机构提供咨询服务、股票和债券融资、股权、个性化解决方案等金融服务；固定收益和股权收益专注于面向亚洲、欧洲、美国、中东的机构投资者销售和交易股票、债券、货币和金融衍生产品，在2014财政年度，批发部门净收益为7651亿日元，占野村控股公司净收益总额的49.5％。资产管理部门主要为政府机构、国内和海外的养老基金、银行、金融机构、保险公司和中央银行提供投资咨询服务；2014年4月为开拓其在中国台湾的资管业务，野村资产管理有限公司(野村控股公司的子公司)收购了荷兰国际集团持有的安泰证券投资信托股份有限公司的股份。在2014财政年度，资产管理部门净收益为805亿日元，占野村控股公司净收益总额的5.2％。其他部门在2014财政年度，净收益为1888亿日元，占野村控股公司净收益总额的12.2％。野村控股公司的全球业务可划分为4个地理区位：日本、美国、欧洲、亚州和大洋洲地区，其中日本、美国、欧洲、亚州和大洋洲地区获取的净收益分别为野村控股公司净收益总额的64.2％、16.9％、14.9％、4％[22]。通过上述研究可以发现：野村控股公司尽管较早开展互联网交易，但核心业务仍以批发部门提供的投资银行、固定收益和股权收益服务为主；野村控股公司发展战略是在全球金融机构中保持有力竞争地位，实现业务国际化、多样化，确保稳定的盈利来源。 (二)传统中型券商转型互联网券商 互联网证券对传统中型券商冲击较大，传统中型券商既不能像传统大型券商那样为投资者提供多样化的金融服务，又不能像互联网券商那样提供佣金折扣，传统中型券商以柜台交易为工作重心，由于证券经纪费用减少而出现亏损[23]。 传统中型券商面临被兼并、破产或转型的选择，其中转型成功的典范是松井证券。松井证券成立于1931年，员工200多人，曾是一家传统中型券商，于1998年5月彻底转型成为互联网券商，主要面向中端个人投资者。松井证券传统券商的经验使其比其他纯粹互联网券商更了解证券本质：券商提供的各项服务的本质是为客户创造价值，帮助客户获取收益，这不是简单的技术手段或单纯的佣金战能够实现的。在这一理念指导下，松井证券与“非松井”证券在互联网券商发展早期进行激烈竞争。“非松井”证券的战略目标为增加客户数量，如2000年E*TRADE证券、E-wing证券、Nihon Online证券、DLJ证券的目标为一年增加10万新客户；Monex证券的目标为一年增加20万新客户。“非松井”互联网券商的商业逻辑是培育期内用户规模的增长永远比收入更重要，如Nikko Beans证券声称“准备要承受3年的亏损”；DLJ证券坦言，“公司运营成本高于客户支付的佣金费用”。 松井证券经营策略不同于“非松井”证券，松井证券基于其内部客户数据并对互联网证券发展前景进行分析后指出，“非松井”证券对市场估计过于乐观，互联网证券行业开户真实需求远低于“非松井”券商们的愿景。松井证券与佣金战保持距离，其经营战略为专注于有经验的客户及交易者换手率的提升(即客户交易操作频率)，松井证券实行固定费率制(对多次交易只收取固定佣金费)。与“非松井”互联网券商收取的佣金费相比，松井证券客户交易一次的费用比其他券商客户高很多，但如果客户频繁交易，支付的佣金费就相应降低。松井证券的收费标准非常适合活跃交易客户。这些客户在体验到频繁交易的好处后，会对松井证券产生依赖，从而增加证券公司对客户的粘性。这一收费标准大大提升了松井证券的日交易额。固定费率制实行6个月后，松井证券日交易额从4890百万日元升至11300百万日元。除此之外，松井证券还最早开展高风险业务，即信用交易(Margin Trading)和期权交易(Option Trading)[24]。 截至2001年9月Monex拥有17.8万客户，E*TRADE拥有16.8万客户，DLJ拥有11.1万客户，Nikko Beans拥有7.8万客户，Kabu.com拥有7.6万客户，而松井只有6.3万客户。虽然松井证券客户数量排名最靠后，但是如果比较松井与“非松井”证券间的日交易额，情况则大相径庭。2002财年结束时松井证券的营业利润与营业收入之比为19％；E*TRADE与DLJ均为1％；而Kabu.com、Nikko Beans、Monex则出现一定亏损，营业利润与营业收入之比分别为-9％、-22％、-44％。 松井证券远离佣金大战，始终坚持服务于交易活跃客户，重视业务创新，比同行业者更早提供新服务，如信用交易、期权交易。松井证券优质的成本结构，使公司有足够的资本来抵御佣金战和行业间的并购重组，从而在互联网证券业内占有一席之地并不断发展壮大。 (三)纯互联网券商向传统金融业靠拢 Monex、Kabu.com是纯粹的互联网券商。这两家证券公司都采用低成本的发展策略、服务细分市场、重视技术提供程序化交易服务。纯互联网券商在线上争取客户资源方面有一定优势，重视客户体验，更关注交易的便捷性和可操作性，然而纯互联网券商的发展瓶颈是没有关联平台持续导人新客户；纯互联网券商需要稳定的现金流支持证券贷款业务。为弥补这些不足，Monex、Kabu.com纷纷引入银行资本作为其战略投资者，旨在向传统金融业靠拢。Monex在发展初期引入了世尊信用卡公司①，旨在将公司的证券服务绑定信用卡的存储业务，之后多次引入银行资本，截至2012年Monex集团排名前十的大股东中有5家银行，分别是渣打银行、社区国民银行、道富银行、梅隆银行、万事达信托银行。2005年Kabu.com引入三菱银行(UFJ Bank)为其战略投资者，2006年Kabu.com证券获得银行代理许可证，2007年东京三菱UFJ银行持有Kabu.com证券26.07％的股权[25]。2008年Kabu.com与3家区域性银行(Senshu银行，Chukyo银行，Aeon银行)结成战略联盟[26]，这说明纯互联网券商发展到一定时期，将证券零售业务与传统金融服务结合是互联网券商获得金融资本支持、开拓市场的一条途径。 (四)互联网券商融入生态化金融平台 SBI控股前身为1999年成立的从事风险投资和孵化业务的软银投资。2003年软银投资收购E*TRADE证券，抓住了互联网证券行业发展机遇，迅速扩大客户交易账户、托管资产和个人股票投资委托交易额的市场份额。通过互联网证券进军互联网银行和互联网保险业务，并广泛开展其他金融相关业务，如支付清算服务、信托租赁等业务。SBI控股在互联网技术不断发展、普及应用和金融自由化等急剧变化的经营环境中稳步成长，形成独特的金融生态系统，核心是追求集团互联网金融下属子行业之间的协同，旨在为客户提供一站式金融服务。 乐天集团2003年收购DLJ Direct SFG证券是其向金融领域迈出的第一步。收购DLJ Direct SFG证券后，乐天集团将其改名为乐天证券，并开始运用自己的客户流量优势，与乐天证券协同发展。2004年乐天集团推出银行卡业务。2005年，乐天集团统一了乐天会员的ID，通过积分互换方式(在乐天证券投资可以获得乐天积分，而积分可以在“乐天市场”购物)整合了证券和电商间的各种业务流程，推动乐天集团的客户流量与证券业务相互促进、协同发展。2005年第四季度，乐天证券新开账户中，32.80％来自于乐天网络平台的客户，如图4所示，电子商务向互联网证券的导流效果明显，通过互联网技术，证券投资变得更为方便，投资群体从小范围逐渐普及至大众，并通过提供综合金融服务扩大集团的业务范围，夯实乐天集团发展基石，增加收益机会。2007年乐天集团进入通信领域，2009年开设电子银行和电子钱包业务，2012年开展电子书业务，收购寿险公司进入保险业务，构建起“电商+金融”的生态系统。这一生态系统的优势在于：通过乐天共同的品牌、数据库和超级点数系统降低客户的使用成本，乐天集团的电商业务与金融业务协同合作，从而为每一位乐天客户提供一站式服务。 SBI控股和乐天集团的证券业务性质更偏向纯互联网券商，但从公司发展路径来看，这两家公司都是依托集团金融综合实力，将证券业务从交易服务延伸至消费类及理财类服务，让更多的集团会员成为券商客户，在一站式金融综合服务中开拓证券业务空间。
图4 乐天证券通过乐天市场新开账户占所有新开账户的比例 资料来源：孙继侠.日本乐天银行：一个开银行搞金融的电商[EB/OL].http://blog.sina.com.cn/s/blog_49f5cb120102vro2.html。 四、对日本互联网证券发展的评价 日本互联网证券业务从最初的互联网业务办理到资产管理业务，再到覆盖国内外股票、外汇、债券、基金、信托等业务的一站式金融综合服务，互联网证券业务不断升级。互联网券商凭借自己的营销渠道和成本优势，通过其网站，为更多的投资者提供全面、准确的市场资讯，降低信息不对称给普通投资者带来的非系统性风险。随着云计算、大数据技术的不断发展，不同的互联网券商利用信息技术挖掘已有的客户数据，基于动态时间序列数据进行风险评估、信用评级、证券估值分析，对客户历史交易行为进行建模，分析客户的兴趣偏好、风险偏好以及资金规模，从而细分客户群，并进一步推出自动推荐功能，把证券业务创新产品精准地推荐给潜在需求客户。因此，不同互联网券商提供的产品和服务具有很大的差异性。 日本互联网证券的发展对传统证券产生了一定影响。从交易方式看，互联网证券操作便捷以及远距离信息传输等特点使人们随时随地进行证券投资成为现实，使证券投资成为便捷、快速的理财方式，客户以及互联网证券公司实现了双赢。然而高净值客户出于对传统证券的传统营业模式的惯性依赖及重视资产安全性等因素的考虑，不会过多考虑互联网券商。互联网券商吸引的多为普通投资者，这些过去被忽视的“长尾客户”是互联网证券的目标对象。根据长尾理论，由于成本降低，许多之前看似需求极低的产品，对其交易变得非常容易达成。足够多的非主流客户的需求可与主流客户相媲美，互联网降低了信息传递和客户转换的成本，也推动了互联网券商发展的进程。 从投资者角度看，日本互联网证券扩大了证券投资主体的交易品种，交易范围不仅局限于国内外股票，还涉及基金、债券、外汇、保险或基金等，很多以前并不关心证券投资的民众也开始对互联网证券投资产生了兴趣，并开始涉足证券投资领域。由于互联网证券在证券产品设计和营销上更加贴近大众，交易方式简单、便捷，交易门槛低，在一定程度上也刺激了证券行业的整体发展。 互联网证券打乱了固有的市场格局，起到了促进竞争的作用，传统券商亦在不断调整经纪业务和财产管理业务，大量新的业务和服务在证券行业产生，加快了证券行业整体结构的调整，为证券行业的长远发展提供了新的动力，促进了日本证券行业竞争力的整体提升。虽无法撼动传统券商的主导地位，但由于佣金低、产品丰富、服务功能强大等优势，日本互联网证券未来仍有较大发展空间。 注释： ①Credit Saison，是日本三大信用卡发行公司，拥有3000万信用卡持有者。
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