从停止国有股减持到理论反思，本文主要内容关键词为：减持论文,国有股论文,理论论文，此文献不代表本站观点，内容供学术参考，文章仅供参考阅读下载。
[中图分类号]F121 [文献标识码]A [文章编号]1006-480X（2002）10-0012-08
众多经济学家曾一致看好国有股减持，认为是推动产权改革的重大举措，有利于建立现代企业制度，国有股全流通优化资源配置，同国际规范的市场经济接轨，消除上市公司现存的种种弊端，包括一股独大、缺乏多元监督等等，还能筹集大量的社会保障资金，扶助弱势群体，维护社会稳定，俨然是有利无弊的“多赢”改革。但是，推行国有股减持的实践效果，却并未达到原来设想的目的，甚至导致了完全相反的不利后果。问题关键并不是具体的实施细节，而是减持的基本思路可能存在问题，应该反思其设计的基础理论依据，反思上市公司种种问题的根源何在？中国证券市场怎样才能获得稳定发展？
一、上市公司的产权结构与代理制
关于国有股减持的流行观点认为，中国企业股份制改革的效果仍不理想，近年来上市公司经营暴露的种种问题，诸如湖北“猴王”和河南“郑百文”，根源在于国有股的“一股独大”，缺乏西方国家规范的公司治理结构，推动中国企业产权改革的方向，是通过减持国有股消除“一股独大”，从而同国际规范的市场经济接轨。有人将上市公司问题归罪于“一股独大”，将改革方向寄托于国有股减持，很大程度上是受到产权崇拜论的影响，事实证明难以解决现实存在的种种问题，还会阻碍国有企业的股份制改造进度，触发股市动荡，妨碍建立社会保障制度。
当初某些经济学家批评20世纪80年代改革不规范，导致了企业经营的“短期行为”，没有触及更深层次的产权问题，认为搞股份制就能完善企业经营机制，但是，20世纪80年代国有企业的亏损面仅10％，推广企业改制后亏损面反而更加扩大，现在股份制上市公司暴露的许多问题，诸如“蓝田”和“中科”的腐败欺诈，远远比当年的“短期行为”更为严重，这充分说明不存在“一股就灵”，产权改革也并非“灵丹妙药”。倘若不深入反思其中的原因，继续单纯围绕企业产权做文章，现存问题不仅难以解决还很可能恶化。
美国著名经济学家斯蒂格利茨，他在反思了世界各国特别是俄罗斯推行私有化的教训后指出，“经济学中没有一个神话像‘产权神话’那样在人们心目中根深蒂固，这一神话的危害在于，误导了许多转型中国家把注意力集中在产权问题上，而不是去关注在更大范围内的一系列问题”。斯蒂格利茨还指出，西方顾问前去指导前社会主义国家改革时，片面强调产权而忽略了所有权和经营权的分离，对于小规模的私人业主企业，私有产权同管理职能也许是一回事，但是，对于大型股份公司、保险公司和银行来说，资本所有者几乎完全同管理职能相脱离。西方推荐的“华盛顿共识”规范改革药方，没有建议如何通过完善管理契约和代理责任制来激励、约束和监督这些企业的经营者，而仅仅建议通过私有化来明晰产权界定，由此形成的私有产权的“自然激励机制”，仿佛这些国家的大型国有企业，可以像小型的私人业主企业一样经营，西方顾问片面强调产权而忽略完善代理制，是形成“产权神话”误导改革的重要原因。
斯蒂格利茨还指责这些西方顾问的自相矛盾，他们先是认为国有企业改革无法获得成功，原因是通过完善管理契约的激励机制和代理制，没有触及深层次的产权明晰问题，因此，他们主张推行私有化的一个出发点，就是要用“私有产权的自然激励机制”来代替国有企业中代理契约的激励机制，但现在看到股份公司和各种持股基金会，虽然通过私有化彻底实现了产权明晰，但仍然存在着经营混乱和腐败丛生现象，凭证投资基金竟变成了高度权力滥用的工具，西方顾问又被迫回到了原来的起点，现在西方顾问们的建议变成了改善规章制度，改善管理契约，刺激那些有控制权的代理人，像一个真正的“私人所有者”一样行为处事。因此，现在是人们该反思“规范的产权改革”的时候了。斯蒂格利茨指出，俄罗斯改革派犯了本末倒置的错误，将市场化和产权明晰作为成功标志，而不是人民生活水平的提高，建立平等、持续的发展基础。
“科斯产权定律”关于只要有明晰的产权，就能自发实现资源的最佳配置的结论，暗含着一个完全脱离现实的假设前提，就是不存在任何的交易成本和代理成本。西方现代企业财务理论侧重企业实际，考虑到现实中存在的代理成本，它证明了现代公司的产权多元化过程，将促使总的代理成本上升而不是下降，完善代理人的激励、监督机制，才是企业改善经营降低代理成本的关键。美国暴露出种种股市和公司丑闻之后，经济学家无法从产权角度来进行解释，于是也只好重新回到代理责任制，讨论如何完善企业的代理人制度，如何对会计公司、中介机构加强监管，防止其滥用职权侵犯股东的利益，其再次证实了斯蒂格利茨的批评意见，甚至也适合于所谓规范的美国经济模式。
倘若国内“猴王”和“郑百文”造假，根源确实在于国有股“一股独大”，那么减持10％也无法解决“一股独大”，只有效仿俄罗斯推行大规模私有化。尽管俄罗斯执行了西方推荐的规范改革，确实消除了国有股的“一股独大”，但是，并未提高效率和杜绝滥用权力现象，反而导致经济长期萧条和贫富分化，将俄罗斯变成了西方媒体所称的“强盗国家”。国内酝酿国有股减持所讨论的种种方案，其实在俄罗斯都更为彻底地推行过，譬如通过证券市场内、外的多种渠道，实施私有化真正大幅度减持了国有股，将部分国有股平均分配给众多中小股民，通过协议折价出售国有股给投资者，出售国有产收入弥补预算和社会保障等，但是，其结果却比中国的国有股减持，造成了更为令人失望的巨大社会损失，俄罗斯政府获得的私有化收益少得可怜，不仅谈不上弥补财政预算和社会保障，反因私营企业逃税严重爆发财政危机，原来相当完善的社会保障也陷入瓦解，平均分配国有股并未给民众带来实惠，协议出售国有股更为腐败大开方便之门，折价交易背后均隐藏巨额回扣贿赂，惟一真正实现了的是国有股大幅度减持，也并未催生多元化的企业股权结构，而是形成了少数金融寡头的“一股独大”，甚至能操纵政府掠夺整个社会财富，直到灾难积累威胁到俄罗斯的生存，才迫使普京毅然发动了打击寡头运动（杨斌，2001）。
中国股份制改革之所以取得较大成绩，没有出现俄罗斯私有化的灾难恶果，原因正是坚持了国有股的主导地位，为防止代理人掠夺设置了较多障碍。某一些上市公司出现“掏空资产”现象，原因并非是国有股的“一股独大”，而是分权化很容易导致代理人营私舞弊，在股份制改造和产权多元化过程中，少数代理人利用监督机制的“松弛化”，滥用国有股、法人股赋予的经营权力，掠夺国有资产并侵犯其他股东利益。凡是出现腐败的股份制企业，国有资产都遭受了严重损失，国有股不是变得更加“独大”，而是像深圳原野等股份公司那样，出现难以解释的大幅度萎缩流失。这充分说明解决问题的出路，是完善代理责任制和监督、管理机制，才能制止代理人巧钻空子滥用职权，侵犯国有股和其他所有股东的利益。事实证明，产权结构多元化的股份公司，包括非国有控股和民营的上市公司，也出现欺骗、造假掠夺股民现象，例如揭露出的银广厦、蓝田等丑闻，香港股市也因某些民营企业的欺诈曝光，触发了狂抛大陆民营企业股票板块风潮，更惊人的是有人主张效仿的美国规范公司，暴露出的安然公司、世界通信公司和华尔街丑闻，腐败严重程度远远超过不规范的国有企业，这充分说明规范的多元化产权结构制衡，也无法制止经营代理人的营私舞弊，西方现在寻找治理企业腐败犯罪的途径，也正回归到加强政府监管和完善代理制，还有被迫将失败的私有化企业重新国有化，如英国铁路曾经一度被誉为私有化的楷模，现因经营亏损、债务缠身被重新国有化。
安然、世界通信等公司的主管、董事，他们作为多元化大股东的代理人，自身也持有公司的大量股票、期权，却并未互相监督制衡而是彼此勾结，共同营私舞弊欺骗中小股东，产权多元化的规范公司治理结构，甚至无法制止违法犯罪行为，更谈不上确保代理人为股东服务，中国的中创、蓝田丑闻的主要角色，也是法人，庄家等多元化产权的代理人，称不上是非流通、独大的国有股代表，也没有相互监督、制衡维护股民利益，而是挖空心思欺骗股民谋求非法暴利，难怪2001—2002年股市动荡中，广大股民更信任国有股主导的上市公司。同私营企业或具有复杂多元化产权结构的公司相比，国有及国有控股企业更为奉公守法，能自觉纳税支持国家财政和公益事业，从这一点就可看出，国有及国有控股企业的代理人，受到较完善的代理责任制监督约束，具有较高道德水准和服务社会倾向，这乃是由公有产权的独特优势所决定的，必须发扬而不是抛弃这一自身优势，中国才能创造出优越于西方的制度模式，消除源于私有产权贪婪的种种弊端，包括千方百计绕过法规制度障碍，弄虚作假炒作泡沫欺骗中小股东，操纵媒体、政府、立法谋求私利，建立更加完善的股票市场和企业制度。
人们仅从静态角度来考察西方国家体制，进而设计中国的企业产权改革方案，很容易得出一种形而上学的片面结论。的确，美国的大型股份企业的产权结构，呈现出一种分散化、多元化的格局，但是，这乃是历经长期动态演化的结果，而非能够直接照抄照搬的静态规范，福持、洛克菲勒、摩根等家族的企业，是经历了漫长的、渐进的历史演变，才在确保自身控制权利益的基础上，逐步通过证券市场扩股来实现分散化。香港、东南亚的许多上市公司，至今仍是家族拥有50％以上的控股权，但很少人主张干预私有家族企业，强迫它们自我减持来消除“一股独大”，仿佛私有产权才应“神圣不可侵犯”。尽管这种家族企业产权结构未必理想，但乃属于私有企业难以逾越的发展阶段。更何况，美国产权结构多元化的大型股份公司，同样也存在侵犯中小股东利益的严重弊端。西方现代企业制度演化的规律表明，企业产权结构总是在企业成长的漫长过程中，适应生产规模、经营管理等诸多因素的需要逐渐地有机形成的。倘若企业产权经济结构分散化过程过快，可能造成企业的权力体系失去控制，因内部矛盾和纠纷干扰经营权的统一性和权威性，导致企业的亏损甚至解体。“二战”后西方国家发展的“黄金时期”，法国曾推行大规模国有化运动，原因除了加强宏观经济调节之外，还有为了利用国有企业更为社会化的特点，削弱法国的传统家族企业的封闭性，克服其排斥优秀专业经理人才的缺陷。中国不少地方的卖光国有企业风潮，恰恰导致私人家族企业替代国有企业，形成的私人家族产权的“一股独大”，尽管具有种种明显的封闭性缺陷，却很少招致强调产权规范的学者批评，似乎私有产权的“一股独大”更为优越。
二、“全流通”理论存在的缺陷
国有股减持遭遇挫折蒙受经济损失，同其设计思路背后的主要理论依据，尤其是广泛流行的“全流通”观点，存在着理论、政策上的缺陷有关。“全流通”主张在理论、政策上的危害性，在于全盘接受了新自由主义的市场教条，认为所有生产要素都必须自由流通，任何限制都会妨碍资源的最佳配置，似乎此乃毋庸置疑的普适经济“定律”。按照这种“全流通”逻辑推演下去，就意味着所有行业的国有企业产权，都应不受限制地进入市场自由流通，由国内外投资者自由地进行买卖，让一切资本、资源、劳动力、商品，突破行业、地域、国界上的限制，放弃任何政府、法律和社会的约束，实现不受干预的全球范围自由流动。这意味着将改革引向危险的方向，即接受西方鼓吹的全盘经济自由化，取消商品流通的障碍实现“自由贸易”，放弃政府对资本、外汇账户的管制，服从美国倡导的“资本市场自由化”，突破所有制和战略行业的限制，实施国有企业的全面私有化，只有这样才能符合“规范的经济理论”，真正实现各种生产要素的“全流通”。
这种“全流通”主张所隐含的基本理念，来自美国倡导的新自由主义理论，但是，谋求建立世界政治经济霸权的美国，它积极宣扬新自由主义的“全球化”，并非为了优化资源配置提高经济效率，促使各国增强能与其抗衡的经济实力，而是为了促进美国垄断资本的全球利益，诱导世界各国放弃主权并敞开大门，让垄断资本享有充分的全球流动自由，能够不受任何行业、地域或国界限制，随意操纵任何国家的外汇、股票市场，诱迫各国将国有企业产权进入市场交易，掌握充足做庄筹码人为哄抬或压低股价，酿造金融危机并逼迫民族企业破产，进而廉价地收购各国的国有、私有企业，控制各国的战略行业并且谋求暴利，美国积极宣扬的新自由主义理论，鼓吹所有生产要素的自由流通，是出于垄断资本谋求暴利的私欲，难怪它积极鼓吹全球资本自由流动，却从来不提出全球劳动力自由流动，一旦本国的关键产业受到国际竞争威胁，就毫不犹豫地采取保护主义措施，提高关税阻止各国竞争商品的进入，制定法律禁止外国公司收购美国企业，实行自由主义“双重标准”。
垄断资本为了制造舆论推行私有化，注重用貌似中性的措辞来进行包装，选择非意识形态的经济术语来加以掩饰，如向许多拉丁美洲国家兜售私有化，遇到公众反对出售国有企业的阻力时，就将私有化巧妙称为社会化、多元化，还策略地先提国有企业退出竞争性领域，消弱政府作用以获取更多施压筹码，紧接着又提出允许生产要素的“全流通”，让跨国公司自由进入收购国有企业，进而逼迫国有企业退出所有的战略行业，包括命脉行业和自然垄断公用事业，取消政府对垄断公用事业的监督、管制，以利于操纵市场谋求高额垄断利润，否则跨国公司就撤出资本引发经济动荡，国际金融机构也中断贷款进行制裁。许多拉丁美洲国家在利诱和胁迫之下，一步步落入了美国的新自由主义陷阱，逐渐丧失了经济主权受制于垄断资本，遭到全面掠夺最终爆发社会经济危机。令人震惊的阿根廷金融危机和社会动乱，就是落入经济陷阱的实例。
倘若以西方的规范经济理论为标准，阿根廷经济改革可谓搞得最彻底，不仅消除了国有股“一股独大”，还真正实现了所有行业的国有资产无一例外地进入市场“全流通”，惟一的遗憾是，最终“全流通”到了垄断资本的囊中，还有腐败官僚买办的海外账户。
三、国有股减持与社会保障筹资
减持筹集社保资金的预期与结果反差强烈，说明其中隐含着值得反思的深层原因。20世纪80年代改革方向突出企业经营权，通过承包责任制调动职工的积极性，尽管不少学者批评为“放权让利”，国有企业盈利状况良好亏损面很小，职工下岗和拖欠医疗费极为罕见，但是，90年代改革方向突出明晰产权以来，各地普遍采取了变卖国有企业资产的做法，国有企业盈利状况恶化亏损面猛增，出现了大面积企业破产和职工下岗，拖欠养老金、医疗费现象普遍存在，社会保障资金的缺口也越来越大，导致了出售国有企业产权来弥补的呼声，但是，各地推行的种种产权改革做法，本身就造成越来越多的社会不稳定，导致更多职工下岗和社会保障负担加重。倘若不搞清社会不稳定加剧的根源，反思改革是否受到西方规范药方误导，继续片面强调产权思路来减持国有股，那么新的社会不稳定可能比解决的还多，国有股减持被迫喊停的尴尬就是一例，还有某个地方官员卖光了国有企业，称顺利实现了企业转制解决下岗问题，结果触发了群众不满和社会不稳定，私人企业优先雇佣廉价农村劳动力，结果下岗变成长期社会失业顽症。更何况，国有企业是国家财政的主要税源，无论国有资产或股权只能出卖一次，倘若减持国有股虽消除了“一股独大”，搞“全流通”卖光了全部国有资产，反而像阿根廷或俄罗斯经济改革那样，造成了更多失业人口和社会贫困，那时我们如何抵御经济危机维护社会稳定呢？
阿根廷从一个有较多中产阶级的国家，到现在陷入极度的社会经济混乱，官方统计的贫困人口甚至超过了50％，这一结局同推行新自由主义10年来采取错误地依靠一次性出售国有资产的办法，来填补日趋严重的社会保障体系窟窿，无法遏制社会不稳定因素增长有关。20世纪90年代随着梅内姆政府推行国有企业私有化，阿根廷出现了越来越多的社会不稳定迹象，国有企业被私有企业或跨国公司收购后，大批工人遭到解雇，社会失业不断增长。但是，梅内姆政府将发展经济的希望寄托于外资，于是顺从了美国不断提出的苛刻要求，开放市场和将私有化扩大到越来越多行业，包括战略行业、公用事业和矿产资源。梅内姆政府轻视了社会不稳定增长的苗头，认为可用私有化收入安抚失业工人。阿根廷库特拉地区盛产石油，曾经非常繁荣，被称为“阿根廷的加州”。1993年该地区的国有石油公司被私有化，导致了当地经济萧条和大量社会失业，1996年6月爆发了社会动乱和绝食抗议，愤怒的失业工人堵塞了高速公路。梅内姆闻讯责怪道：“为何频频发生社会抗议和高速公路被堵？我们应该建立防止冲突的社会保障安全网”。梅内姆认为只要安抚一下失业工人，外资继续流入就会解决经济问题，此后不久他同国会议员讨论私有化时称，“形势一片大好，比以往任何时候都好”。但是，梅内姆用世界银行贷款和私有化收入建立的社会保障和就业计划，无法维持失业工人生计，消除贫困，仅提供了一些清洁工之类的低收入工作，社会公众不满未消除反而不断积累。梅内姆推行的大规模私有化，虽实现了国有资产的“全流通”，但最终流入了外国资本腰包，外资创建的新企业数量有限，主要收购阿根廷国有、私营企业。阿根廷推行新自由主义初期，首当其冲的是蓝领中下阶层，后来逐渐冲击到更多社会阶层。当初阿根廷同西方国家做交易，通过出卖国有企业和矿产资源，能够吸引跨国公司的资金流入，获得国际货币基金和世界银行贷款，保持一定经济增长并缓和社会矛盾，但是，随着阿根廷逐步卖光了自己的家底，西方垄断资本的态度越来越苛刻。2001年爆发严重金融危机时，阿根廷已丧失了以前的谈判筹码，外资不再流入而是大量逃离，美国也拒绝继续提供贷款支持。控制阿根廷金融命脉的跨国银行，将目光从国有企业和自然资源，转向了阿根廷老百姓的存款，非法席卷了数百亿美元逃离海外。阿根廷金融危机中首当其冲的，现在轮到了中产阶级和资产阶级，他们拥有的存款、股票损失惨重，加入街头抗议还有大批公务员，他们的工资、医疗、养老保障等，也因银行冻结存款几乎陷于中止。2002年3—4月，阿根廷每天都有6.5万人加入新增贫困人口的大军。中国学者正在争论马克思的贫困化理论已过时，阿根廷经济危机却出现了令人震惊的绝对贫困化。实践证明，阿根廷通过一次性出售国有资产，并未建立起挽救自己的社会保障网，倒是种下了全面社会动乱的祸根。
有人认为阿根廷爆发的金融危机，主要是由政府的巨额外债引起的，因此质疑中国的积极财政政策，担心政府投资和国债会导致类似危机。其实，阿根廷推行的新自由主义政策，最大限度取消了政府的经济干预，私有化程度堪称世界上最彻底的，退出了竞争性行业和社会公用事业，中止了上述领域的政府公共投资，而且还遵循了国际货币基金的“零赤字条件”，即政府将竭尽全力确保偿还欠西方的债务，倘若经济衰退导致政府税收下降，政府必须压缩行政和社会保障开支，也不采取财政赤字来弥补公共开支，将削减开支资金用于偿还外债的本息。既然阿根廷从不搞积极的财政政策，也退出了社会基础领域不搞公共投资，为何却背上巨额外债的包袱呢？原因恰恰在于阿根廷盲目开放，大搞国有企业私有化并开放战略行业，经济命脉控制权落入美国之手，不得不一步步踏入外债圈套。阿根廷的外债，1980为270亿美元，1990年为600亿美元，2001年则膨胀到1420亿美元。20年来，阿根廷共偿还了外债本息1200亿美元，但是，外债仍膨胀到最初的4.5倍，仿佛落入高利贷泥潭无法自拔。美国著名经济学家斯蒂格利茨一针见血地指出，国际货币基金让发展中国家去“地狱”有几个步骤，第一步就是私有化，更准确地说是腐败化，削价出售国有资产的回扣率达10％，动辄数亿美元的项目意味着数千万美元的回扣，诱惑官僚出卖本国利益充当买办；私有化之后，第二步就是资本市场自由化，允许西方金融资本自由进出，一旦外资流出造成经济危机压力，国际货币基金就会要求这些国家大幅度提高利率，经常达到30％、50％甚至80％的高利贷水平，结果打击了民族工业并耗光了国家财富。斯蒂格利茨还指出阿根廷爆发金融危机的原因，不是因为违背而恰恰是遵循了国际货币基金的旨意。
四、中国证券市场的改革方向
尽管实施国有股减持带来诸多负面效应，但经济学界受到某些理论框框的束缚，很少有人对根本思路进行深入反思，而是围绕着应该按市价还是折价减持，如何同社会保障挂钩等具体细节争论不休，以至于2002年1月26日，中国证监会公布了“折让配售方案及配套措施”，以及4137件征集讨论方案之后，1月28日沪深股指分别暴跌91.49点和193.96点，这表明“折价减持”仍然会打击市场和股民的信心，人们并不满意数千件之多的征集方案，难以从中看到解决问题的希望。不少经济学家看好的国有股“折价减持”，仍然遭到市场和广大股民的抵制，这说明问题并非是怎样变通减持价格，而是其根本思路在实践中行不通。有人看到证券市场上折价减持行不通，主张改为市场外通过折价协议减持，这样做存在更多的腐败隐蔽交易危险，这一点已为阿根廷和俄罗斯的教训，以及中国揭露的种种黑庄操纵丑闻证实，腐败经理、黑庄将会相互勾结趁机牟利，通过折价减持机会获得充足操纵筹码后，必将抛出套现，更加强烈地冲击股市，坑害股民。
当前为了维护广大股民的利益，停止通过证券市场减持国有股筹措社保基金，还应认真吸取前一阶段的教训，深入反思并调整国有企业改革思路。事实上，调查显示股民根本不赞成国有股减持，认为任何“减持”即使是折价出让，也会对非常脆弱的股票市场打击沉重，特别不满这一思路既没有征求广大股民的意见，也没有进行充分试点、论证吸取经验，贸然推行加剧了股市的剧烈动荡。实际上，前一时期沪深股市暴跌的过程中，国有股主导的上市公司具有很强的抗跌性，也表明了广大股民对国有股更为信任，对股权分散的上市公司则有更大担忧，担心它们缺乏监管更善于徇私舞弊。国有产权能将责任监督深入企业内部，比单靠外部法律能更好约束代理人，防止出现欺诈、造假和逃避纳税行为。
增加国有资产流通性的正确办法，是建立“国有股流通稳定基金”，利用掌握大量“国有股”筹码的优势，打击庄家投机炒作防止暴涨暴跌，当出现庄家哄抬股价吸筹迹象时，适当高价抛售部分国有股进入市场流通，有利于防止股民受骗盲目跟风，当出现庄家有意压打股价震仓迹象时，适当低价收购部分市场流通股，这样不仅有利于抑制股市过度投机，维护市场稳定和广大股民的利益，还能按符合股票市场规律的方式，促进国有股具有适度而非无限制的流通性，调整改善国有股结构并加强战略产业，随着整体经济和国有资产的稳定增长，将部分国有股增值的好处顺利变现，用于补充社会保障和补偿老职工，防止股市增值的好处被黑庄套空，国有股和广大股民均蒙受损失。应该指出，解决社会保障资金的正确出路，不应采取低价一次性出售资产做法，这样必然像俄罗斯私有化那样，造成政府税源匮乏成为无源之水，反而导致社会保障体系陷入瓦解。应该在确保国有资产整体增值的前提下，按经济规律随行就市地高抛低吸，将部分国有股增值好处稳步逐渐变现，才能成为社会保障资金的长期来源。
国有股有必要具备适度的流通性，以利于调整和优化国有资产结构，但要想使这种适度流通为市场接受，前提恰恰是明确放弃国有股减持，让广大股民吃下永久的“定心丸”，表明国有大股东具备经营能力和信心，促使上市公司资产价值不断增长，不会随意放弃从股市上撤离资金，还应发挥公有产权直接进入企业优势，有效监督代理人奉公守法经营，防止弄虚造假和欺诈股东行为，善于运用手中掌握的国有股筹码，打击黑庄操纵股市的种种伎俩，如编造题材或夸大、套空利好，谋取暴利后撤出资金打压股市，损害国有股及所有股东的利益。有关管理部门和国有股的控股公司，只有在确保国有资产的整体不断升值，国有股持股“总体增持”的基础上，才能实现有进有出的“局部减持”，调整和优化国有资产的结构，避免冲击股市和动摇股民的信心。
倘若将国有股减持作为改革大方向，等于公开宣布国有股“整体减持”，运作方法却同股市黑庄完全相反。黑庄为让股市筹码流通变现牟利，不惜造假蓄意夸大经营能力，从不透露半点自己减持抛出消息，才能设下“局部增持”的骗局，最终“整体减持”牟利套出股市资金。相比之下，国有股减持仿佛是反其道而行之，大股东先宣扬自己如何不善经营，急需大量现钱安抚各方稳定局面，所以打算自我减持股份撤出资金，如果减持价格高了打折便宜点也可以。毫无疑问，这种根本违反市场规律的做法，必然引起股市丧失信心、陷入恐慌，导致所有投资者都蒙受巨大损失，越叫“杀价打折”越令人产生怀疑，不仅要不来钱还可能输光老本，这个道理其实非常简单，但却为流行“减持”观点所忽视。
实际上，许多国家的有关证券市场法律，都限制上市公司大股东抛售股票，因为正常经营需要大股东的稳定，就像民航飞机驾驶员不准有降落伞，大股东抛售往往意味着缺乏能力，很容易导致信心崩溃和股价动荡，安然公司的大股东暗中抛售股票，是要受法律制裁的违法行为。因此，国有股的“全流通”和“减持”，不应该作为国有资产改革的大方向，否则容易引起整体市场信心动摇，腐败官僚和经理制造题材打压股价，趁机廉价掠夺国有资产和广大股民，西方金融资本及所控制的传播媒体，也会趁火打劫宣扬中国的种种阴暗面，有意唱衰中国经济并打压股市，利用中国“入世”之机操纵金融证券市场，廉价控制中国战略产业和经济命脉（杨斌，2000）。
前些时，中国股市激烈动荡有多方面的原因，包括监管不力和造假丑闻频出，黑庄投机炒作暴涨暴跌从中渔利，媒体宣传国有股减持动摇信心等等，必须辩证分析，调整政策，对症下药。2002年2月21日，中国经营报刊登《庄家解密》一文揭露，黑庄勾结上市公司的腐败经理，证券公司甚至证监会的内线，利用1998年国家扩大内需的政策利好，将经济增长的好处提前透支兑现，多年哄炒股市获得巨额利润之后，早在2001年6月前已全部跑光，这是造成股市超过正常利好暴涨之后，被套空、撤走资金必然暴跌的根本原因，国有股减持和公司造假丑闻的曝光，则明显加剧了股市被套空后的暴跌。人们常为股市是否存在泡沫争论不休，支持者常常引证新经济的高科技进步，作为股价暴涨并非投机泡沫的根据。客观地说，高科技和网络经济并非凭空捏造，不应将其视为虚幻泡沫经济，金融投机家选择网络经济作为炒作题材，正是因为它具有真实的增长潜力，当金融投机家出于牟取超额利润的动机，蓄意对网络经济进行超出实际的炒作，夸大泡沫部分就转化为了超额利润。倘若只看到高科技的真实性，忽视了股市投机炒作的虚假性，并不利于高科技产业健康发展，一旦投机家获利套现泡沫崩溃，反而会扼杀其筹资潜力和发展前景，全球电信业普遍陷入困境，就是朝阳产业遭受泡沫打击的例证，美国高科技纳斯达克股指的崩溃，再次证明了股市泡沫的巨大危害（杨斌、韩德强，1999）。
1996—1997年，中国股市曾长期处于低迷不振状态，1998年政府采取了扩大基础建设投资政策，促进了社会需求增长和上市公司效益改善，但是，由于未能采取配套的措施抑制股市泡沫投机，宏观经济利好变成了股市投机套利的题材，吸引数千亿资金滞留于股市投机炒作领域，妨碍了实质经济增长和企业效益提高。当年我曾撰文指出采取宏观扩大内需政策同时，应该辅之以相应的措施来抑制泡沫投机，防止类似1992年的泡沫经济再次升温，否则宏观调节措施的效果将大打折扣。由于股票市场具有高度的投机性，政府应像建国初期打击投机那样，掌握充足经济杠杆筹码抑制囤积居奇，绝不能坐视黑庄操纵市场不管，才能维护股民利益不受伤害，体现在社会主义市场经济条件下，股市应该具有的更大社会公正性，创造出优越于西方的更规范的股票市场，更好防止泡沫投机诱发经济危机，维护全社会利益，促进经济稳定增长。通过“国有股流通稳定基金”打击泡沫投机，阻止黑庄操纵股市谋求暴利的行径，不仅能维护股市稳定和广大股民的利益，还能改善宏观经济环境，防范金融危机，确保政府宏观经济政策充分发挥效果。
许多经济学家认为中国股市不规范，美国市场经济才是应该效仿的榜样，那里有规范的多元化公司治理结构，还有一整套完善的股票市场运作的法规，但是，最近频频曝光的美国股票市场丑闻，以及大公司弄虚作假的腐败黑幕，令不少主张学美国的人心里暗自犯嘀咕，榜样如此腐败到哪里找规范模式呢？的确，美国市场经济有数百年的历史，通过总结长期积累的经验教训，制定了一整套法规制度，大公司有多元化产权治理结构，但是，由于私有产权追求最大利益的贪婪，无论制定怎样完善的法规制度，时间久了总会找到空子可钻，绕过针对以前欺诈行为的法规障碍。更何况，垄断财团有操纵传媒和游说议员的优势，能够按照自身利益来制定、修改法规，前些年美国盛行的种种金融市场创新，有不少就是为了绕过法规制度的障碍，绕不过法律障碍甚至不惜违法犯罪，大财团推动的一系列放松政府管制改革，废除了罗斯福时代限制投机的法规，如将商业银行与证券业分离的法律等等，这一切确保美国制度服务于资本利益，而不是从全社会角度来说的规范榜样，其根源在于资本主义制度的内在矛盾，在于私有产权本身的历史局限性，无论制定多么完善的法律也难以克服。因此，尽管美国市场经济有数百年历史，还有一整套证券市场的法规制度，今天美国仍然盛行徇私舞弊腐败，其实这并不足为怪，中国建立自己的证券市场和现代企业制度，不应盲目地把美国市场制度做为规范模式，而应辩证地剖析其内在利弊，珍惜社会主义和公有制的特有优势，努力创造出更好服务于全社会的新模式。
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